Soberania monetária de Pequim: por que a China está colocando um fim às ambições de stablecoins dos gigantes da tecnologia

Disputa pelo poder no sistema financeiro: quem moldará a moeda do amanhã?

"Gigantes da tecnologia chinesa suspendem planos de stablecoin após intervenção de Pequim" – esta manchete marca muito mais do que apenas mais uma intervenção regulatória no setor financeiro rigidamente controlado da China. Ela revela um conflito fundamental que moldará a arquitetura financeira global das próximas décadas: quem tem o direito supremo de criar dinheiro – Estados soberanos ou empresas privadas de tecnologia? Quando o Banco Popular da China e a Administração do Ciberespaço da China ordenaram que empresas como Ant Group e JD.com suspendessem seus planos de emitir stablecoins em Hong Kong em outubro de 2025, Pequim enviou uma mensagem inequívoca. O episódio oferece uma visão sem precedentes dos cálculos estratégicos da China entre inovação tecnológica, soberania monetária e a luta pelo domínio monetário global em uma economia global cada vez mais digitalizada.

Esta análise examina as complexas dimensões econômicas, geopolíticas e sistêmicas desse desenvolvimento. Primeiramente, esclarece as raízes históricas da relação ambivalente da China com a inovação em fintechs, em seguida, analisa os complexos mecanismos de mercado e as constelações de atores no ecossistema global de stablecoins, avalia a situação atual usando indicadores quantitativos e situa a intervenção da China em um quadro comparativo internacional. Por fim, discute as implicações estratégicas de longo prazo para a ordem monetária global, os sistemas de pagamento digital e as relações de poder entre Estados e empresas de tecnologia.

Raízes históricas: do entusiasmo pelas fintechs à reviravolta regulatória

A história da abordagem da China à inovação financeira digital é marcada por sucessos espetaculares, reveses dramáticos e crescente controle estatal. Para entender a atual intervenção contra stablecoins privadas, é preciso remontar ao início da década de 2010, quando a China emergiu como a vanguarda global da revolução das fintechs.

Entre 2010 e 2020, a China vivenciou uma expansão sem precedentes dos sistemas de pagamento digital. O Alipay, fundado originalmente em 2004 como processador de pagamentos para a plataforma de comércio eletrônico Taobao, do Alibaba, e o WeChat Pay, lançado em 2013 como uma extensão do aplicativo de mensagens WeChat, transformaram todo o cenário de pagamentos do país em poucos anos. Em 2025, essas duas plataformas combinadas controlavam mais de 90% do mercado de pagamentos móveis da China, com o Alipay detendo uma participação de mercado de aproximadamente 53% e o WeChat Pay, cerca de 42%. Os volumes de transações atingiram níveis vertiginosos: somente o Alipay processou transações no valor estimado de US$ 20,1 trilhões em 2025.

Este desenvolvimento foi inicialmente bem recebido e incentivado pelas autoridades chinesas. Os sistemas de pagamento digital aumentaram a inclusão financeira em áreas rurais, reduziram os custos de transação e criaram um ecossistema de pagamento eficiente e sem dinheiro em espécie. A penetração dos pagamentos móveis atingiu mais de 85% nas áreas urbanas e aproximadamente 65% nas regiões rurais. No entanto, à medida que o domínio das gigantes fintechs privadas crescia, também cresciam as preocupações do governo central.

O ponto de virada ocorreu em novembro de 2020, quando os reguladores chineses suspenderam o IPO planejado do Ant Group no último minuto. O IPO de US$ 37 bilhões teria sido o maior da história. Mas apenas dois dias antes da listagem planejada, a Bolsa de Valores de Xangai e a Bolsa de Valores de Hong Kong suspenderam o IPO. A decisão foi oficialmente justificada por "mudanças significativas no ambiente regulatório para a tecnologia financeira". De fato, poucos dias antes, o fundador do Alibaba, Jack Ma, havia criticado duramente o sistema financeiro chinês em uma conferência financeira em Xangai, chamando os bancos tradicionais de "casas de penhores" que emprestam apenas para empresas que não precisam de dinheiro. Além disso, Ma denunciou os padrões regulatórios como um obstáculo à inovação e argumentou que a China "não tem um problema de risco financeiro sistêmico", mas sofre de uma "falta de sistema".

O que se seguiu foi uma ofensiva regulatória abrangente contra o setor de tecnologia da China, que continua até hoje. Entre 2020 e 2023, as autoridades forçaram o Ant Group a passar por uma reestruturação fundamental que reduziu os direitos de voto de Jack Ma de mais de 50% para 6,2%. Em julho de 2023, os reguladores impuseram multas de 7,123 bilhões de yuans ao Ant Group e 2,99 bilhões de yuans à Tencent por violações de proteção ao consumidor, combate à lavagem de dinheiro e outras regulamentações. O próprio Alibaba recebeu uma multa recorde de 2,75 bilhões de dólares americanos em 2021 por supostas práticas monopolistas.

Ao mesmo tempo, a China intensificou seus esforços para desenvolver sua própria moeda digital controlada pelo Estado. O Banco Popular da China iniciou pesquisas sobre o yuan digital, o e-CNY, já em 2014. Em 2025, o yuan digital atingiu uma base de usuários de aproximadamente 260 milhões de pessoas e um volume acumulado de transações de 7,3 trilhões de yuans. Ao contrário das criptomoedas privadas, o e-CNY permite ao banco central monitoramento e controle completos sobre os fluxos de dinheiro, a política monetária programável e opções de intervenção direta.

Este desenvolvimento histórico destaca uma mudança fundamental de paradigma: embora a China tenha dado ampla liberdade à inovação privada no setor de fintech na década de 2010, a liderança agora reconheceu que o domínio descontrolado de atores privados em pagamentos e criação de dinheiro pode ameaçar a soberania monetária e a estabilidade financeira. A recente intervenção contra os planos de stablecoin é a continuação lógica dessa reversão.

Drivers sistêmicos: atores, incentivos e relações de poder no sistema de moeda digital

A decisão de Pequim de suprimir iniciativas privadas de stablecoins está profundamente enraizada na dinâmica estrutural e nas constelações de poder do sistema global de moedas digitais. Para entender os mecanismos econômicos subjacentes, precisamos analisar os principais participantes, suas estruturas de incentivos e as interações sistêmicas.

Os principais atores podem ser divididos em quatro categorias: primeiro, bancos centrais soberanos e reguladores; segundo, empresas privadas de tecnologia e fintechs; terceiro, instituições financeiras; e quarto, usuários finais. Cada grupo de atores persegue objetivos diferentes, muitas vezes conflitantes.

Bancos centrais como o Banco Popular da China priorizam a soberania monetária, a estabilidade financeira e o controle macroeconômico. A transmissão da política monetária só funciona se o banco central puder controlar a oferta de moeda e fixar efetivamente as taxas de juros. Stablecoins privadas circulando junto com moedas soberanas podem minar esse controle. Como explicou ao Financial Times uma fonte familiarizada com as discussões regulatórias: "A principal preocupação regulatória é quem tem o direito final de cunhar moedas — o banco central ou as empresas privadas no mercado?"

Para empresas de tecnologia como Ant Group e JD.com, as stablecoins representam uma extensão lógica de seus modelos de negócios. Com centenas de milhões de usuários em suas plataformas digitais, elas poderiam estabelecer as stablecoins como métodos de pagamento eficientes para comércio internacional, comércio eletrônico e serviços financeiros. Os incentivos econômicos são significativos: os emissores de stablecoins geram receita com os juros auferidos sobre as reservas depositadas. A Tether, a maior emissora de stablecoins do mundo, gerou um lucro de US$ 4,9 bilhões no segundo trimestre de 2025. A Circle, emissora da segunda maior stablecoin, a USDC, lucrou US$ 251 milhões no mesmo período. Com um volume total de mercado de mais de US$ 300 bilhões em 2025, o mercado de stablecoins é uma área de negócios lucrativa.

A dimensão geopolítica agrava ainda mais essa dinâmica. Com a aprovação do GENIUS Act em julho de 2025, os EUA criaram uma estrutura regulatória abrangente para stablecoins. A lei permite que emissores licenciados emitam stablecoins em dólar com lastro total em reservas e auditorias regulares. Essa clareza regulatória acelerou significativamente o crescimento das stablecoins denominadas em dólar. O Tether (USDT) domina com uma participação de mercado de aproximadamente 58% e uma oferta de US$ 173 bilhões, seguido pelo USDC com US$ 74 bilhões e uma participação de mercado de 25,5%. Juntas, essas duas stablecoins em dólar controlam mais de 80% do mercado global de stablecoins.

Para a China, esse domínio do dólar no emergente sistema de moedas digitais representa uma ameaça estratégica. Wang Yongli, ex-vice-presidente do Banco da China, alertou que a China deveria estabelecer um sistema offshore de stablecoins em renminbi para competir com o crescente domínio das stablecoins baseadas em dólar. Huang Yiping, consultor do Banco Popular da China, argumentou que Hong Kong poderia estar bem posicionada para ser pioneira na emissão offshore de stablecoins em renminbi. A lógica é compreensível: as stablecoins poderiam acelerar a internacionalização do renminbi, fornecendo uma alternativa eficiente e de baixo custo para pagamentos internacionais.

Mas é precisamente aqui que reside o dilema para Pequim. Embora as stablecoins do renminbi possam, em teoria, aumentar o alcance global da moeda chinesa, elas também representam riscos significativos para os rígidos controles de capital da China. A China mantém um dos sistemas de controle de capital mais rigorosos do mundo. Empresas, bancos e indivíduos só podem transferir dinheiro para o exterior sob condições rigorosas. Indivíduos têm permissão para trocar um máximo de US$ 50.000 em moeda estrangeira anualmente. Esses controles são essenciais para a estabilidade macroeconômica da China, impedem a fuga de capitais e permitem que o governo administre a taxa de câmbio.

As stablecoins, inerentemente sem fronteiras e programadas para transferências internacionais sem interrupções, poderiam contornar esses controles. Mesmo que as stablecoins fossem emitidas apenas em Hong Kong, haveria o risco de que chineses continentais obtivessem acesso por meio de brechas técnicas e transferissem capital para fora do país. Zhou Xiaochuan, ex-governador do Banco Popular da China, alertou em um fórum financeiro fechado em agosto de 2025 sobre os riscos sistêmicos do uso especulativo de stablecoins e questionou sua real utilidade para pagamentos. Sua intervenção marcou uma mudança significativa no sentimento nos círculos financeiros chineses.

Outro mecanismo fundamental é a dinâmica de rede dos sistemas de pagamento digital. O dinheiro funciona melhor quando é universalmente aceito — todos usam uma moeda específica porque todos os outros também a usam. Esses efeitos de rede levam a monopólios ou duopólios naturais. O sucesso do Alipay e do WeChat Pay baseia-se precisamente neste mecanismo: com centenas de milhões de usuários e adoção quase universal por comerciantes, eles se tornaram de fato a única alternativa. A mesma lógica se aplica às stablecoins. USDT e USDC são dominantes porque estão disponíveis em mais de 25 blockchains diferentes, são aceitos por praticamente todas as corretoras e têm mais de 109 milhões de carteiras contendo USDT. Uma stablecoin renminbi recém-lançada teria primeiro que construir esses efeitos de rede — uma barreira significativa à entrada.

Ao mesmo tempo, a concentração em poucos emissores privados representa riscos sistêmicos. O colapso da stablecoin algorítmica TerraUSD (UST) em maio de 2022 eliminou aproximadamente US$ 45 bilhões em valor de mercado em uma semana e gerou pânico em todo o mercado de criptomoedas. O UST perdeu sua paridade com o dólar, à medida que grandes investidores retiraram capital em grande escala, desencadeando uma "espiral da morte": a tentativa de restaurar a paridade do UST por meio da cunhagem de novos tokens LUNA levou à hiperinflação da LUNA e ao colapso de ambas as moedas. Este episódio demonstrou vividamente a fragilidade de stablecoins com garantia insuficiente e os efeitos de contágio que podem resultar de seu colapso.

A queda do Terra serviu como um sinal de alerta para reguladores em todo o mundo. A Comissão Europeia respondeu com o Regulamento de Mercados de Criptoativos (MiCA), que está em plena aplicação desde dezembro de 2024 e impõe requisitos rigorosos de reserva, transparência e governança para emissores de stablecoins. Hong Kong introduziu seu próprio regime regulatório abrangente para stablecoins em agosto de 2025, exigindo que os emissores mantenham cobertura total de reservas, mantenham um capital mínimo de HK$ 25 milhões e se submetam a auditorias regulares.

Nesse contexto, a intervenção de Pequim deve ser entendida como uma tentativa de manter o controle sobre o sistema financeiro, minimizar os riscos sistêmicos e proteger a soberania da política monetária — mesmo que isso signifique abrir mão de potenciais benefícios para a internacionalização do renminbi.

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A constelação atual: indicadores, dados e tensões estruturais

A situação atual em outubro de 2025 é caracterizada por tensões fundamentais entre várias tendências: rápido crescimento do mercado global de stablecoins, crescente clareza regulatória em jurisdições ocidentais, o avanço da China com o yuan digital e agora a intervenção abrupta contra os planos privados de stablecoins.

Em termos quantitativos, o mercado global de stablecoins atingiu novos máximos em 2025. A oferta total ultrapassou US$ 300 bilhões pela primeira vez, impulsionada pela adoção institucional e clareza regulatória. Somente em agosto de 2025, a Tether gerou uma receita semanal de US$ 149 milhões, enquanto a Circle faturou US$ 49 milhões. Esses números ilustram a viabilidade econômica do modelo de negócios.

As stablecoins denominadas em dólar dominam, com uma participação de mercado combinada de aproximadamente 85%. O USDT é o líder indiscutível, com 58% de participação, seguido pelo USDC, com 25,5%. Outras stablecoins, como o USDe da Ethena, alcançam apenas 5%. Esse foco no dólar consolida seu papel como moeda internacional dominante, mesmo na era digital. De acordo com dados do Federal Reserve (Fed), o dólar americano representou aproximadamente 58% das reservas cambiais globais em 2024 — uma participação que se manteve notavelmente estável desde 2022, apesar das sanções dos EUA contra a Rússia.

Em contraste, o modesto papel internacional do renminbi é evidente. Apesar de anos de esforços de internacionalização, o renminbi representa apenas cerca de 2% a 3% das reservas cambiais globais e ocupa apenas o sexto lugar em pagamentos internacionais. Em junho de 2025, a participação do renminbi nos pagamentos globais era de 2,88%, significativamente atrás do dólar, com 47%, e do euro, com 23%. Em alguns meses, o renminbi chegou a cair para a sexta posição, atrás do iene japonês.

O yuan digital da China está apresentando crescimento, mas continua sendo um produto de nicho até o momento. Com 260 milhões de usuários e transações acumuladas de 7,3 trilhões de yuans, os números inicialmente parecem impressionantes. No entanto, em comparação com o Alipay e o WeChat Pay, que juntos processaram um volume de transações de aproximadamente 70 trilhões de dólares americanos em 2023, seu alcance limitado fica claro. O e-CNY representava apenas 0,16% da oferta monetária M0 da China em junho de 2023. Menos de um quinto da população chinesa parece ter usado a nova moeda, muitas vezes motivada por incentivos ou mandatos governamentais. Preocupações com a privacidade e o domínio de plataformas de pagamento estabelecidas estão dificultando uma adoção mais ampla.

Nesse contexto, os planos das empresas de tecnologia chinesas para stablecoins eram perfeitamente compreensíveis. Hong Kong introduziu seu regime de licenciamento de stablecoins em agosto de 2025, criando uma estrutura regulatória que, em princípio, permitia a emissão. Mais de 40 empresas já teriam manifestado interesse em licenças. O Ant Group e a JD.com estavam interessados ​​no programa piloto de Hong Kong no verão de 2025 ou planejavam emitir produtos financeiros tokenizados, como títulos digitais. Algumas fontes relataram que ambas as empresas queriam emitir stablecoins atreladas ao dólar de Hong Kong.

A intervenção ocorreu de forma abrupta. Em outubro de 2025, o Ant Group e a JD.com receberam instruções do Banco Popular da China e da Administração do Ciberespaço da China para interromper suas ambições com stablecoins. Ao mesmo tempo, Pequim teria solicitado a corretoras e think tanks que parassem de promover stablecoins. Uma reportagem da publicação financeira chinesa Caixin sobre as restrições de Pequim às atividades de stablecoins em Hong Kong foi apagada logo após a publicação, levantando dúvidas sobre sua credibilidade.

Ao mesmo tempo, o regulador de valores mobiliários da China ordenou que diversas corretoras locais suspendessem suas atividades de tokenização de ativos do mundo real em Hong Kong, sinalizando a crescente inquietação de Pequim com a rápida expansão de iniciativas offshore de ativos digitais. Essas medidas contrastam com os sucessos simultâneos de tokenização: a CMB International Asset Management, subsidiária do China Merchants Bank em Hong Kong, tokenizou seu fundo de mercado monetário de US$ 3,8 bilhões na BNB Chain em outubro de 2025.

Essas contradições evidenciam o dilema de Pequim: por um lado, a China quer se beneficiar da inovação em blockchain e da atratividade de Hong Kong como polo de fintech. Por outro, o governo teme perder o controle sobre a criação de dinheiro e os fluxos de capital. A solução parece ser uma estratégia de duas vias, rigorosamente controlada: a inovação controlada pelo Estado (e-CNY, projetos selecionados de tokenização de instituições estatais) é incentivada, enquanto iniciativas privadas que poderiam alcançar relevância sistêmica são suprimidas.

Outro indicador importante é o desenvolvimento de sistemas de pagamento transfronteiriços. Com o Sistema de Pagamento Interbancário Transfronteiriço (CIPS) e o projeto mBridge, a China está promovendo alternativas ao sistema SWIFT, dominado pelo dólar. O CIPS processou transações no valor de 175 trilhões de yuans em 2024, um aumento de 43% em relação ao ano anterior. O projeto mBridge, uma colaboração entre o Banco Popular da China, a Autoridade Monetária de Hong Kong, o Banco da Tailândia, o Banco Central dos Emirados Árabes Unidos e o Banco de Compensações Internacionais, permite transações diretas de CBDCs transfronteiriças sem bancos correspondentes tradicionais. Testes mostraram uma redução nos custos de transação de 50 a 70% e uma redução no tempo de processamento de dias para segundos. Até julho de 2025, o Banco da China havia processado quase 200 transações em Hong Kong via mBridge, com um volume de mais de 11 bilhões de dólares de Hong Kong, 80% dos quais em renminbi.

Esses investimentos em infraestrutura demonstram a estratégia de longo prazo da China: construir um sistema de pagamento digital paralelo, controlado pelo Estado, que promova a internacionalização do renminbi sem comprometer a soberania monetária. As stablecoins privadas não se enquadram nessa estratégia, pois minariam o controle do banco central.

Caminhos divergentes: modelos regulatórios em comparação internacional

Uma análise comparativa de diferentes abordagens regulatórias em jurisdições importantes revela filosofias fundamentalmente diferentes ao lidar com stablecoins e destaca as peculiaridades da posição chinesa.

Com a Lei GENIUS, aprovada em julho de 2025, os Estados Unidos criaram uma estrutura regulamentada, porém orientada para o mercado. A lei permite que diversas entidades emitam stablecoins: subsidiárias de instituições seguradas que aceitam depósitos, entidades não bancárias licenciadas pelo Escritório do Controlador da Moeda (Office of the Comptroller of the Currency) e emissores licenciados federalmente com volumes de emissão de até US$ 10 bilhões. Os emissores devem lastrear as stablecoins com garantia individual em dólares americanos ou ativos de baixo risco, como títulos do Tesouro dos EUA, e estão sujeitos a auditorias regulares e regulamentações antilavagem de dinheiro. As stablecoins aprovadas não são consideradas valores mobiliários ou commodities e, portanto, não estão sujeitas à supervisão da SEC ou da CFTC. Essa clareza regulatória acelerou significativamente o crescimento das stablecoins lastreadas em dólares americanos e consolidou seu domínio no mercado global.

A filosofia por trás disso é clara: os EUA estão usando stablecoins como uma ferramenta para consolidar a hegemonia do dólar na era digital. Como argumenta o economista Barry Eichengreen, as moedas costumam ser usadas primeiro no comércio antes de se tornarem moedas de reserva. As stablecoins em dólar já cumprem essa função em grande parte da criptoeconomia e agora estão se expandindo para pagamentos internacionais.

A União Europeia está adotando uma abordagem mais abrangente, mas também mais restritiva, com sua regulamentação MiCA. A MiCA, totalmente aplicável desde dezembro de 2024, abrange não apenas stablecoins, mas todos os criptoativos e estabelece regras harmonizadas para toda a UE. A regulamentação categoriza os criptoativos em tokens referenciados a ativos, tokens de moeda eletrônica e outros criptoativos. Requisitos particularmente rigorosos se aplicam a "stablecoins significativas" que podem representar riscos sistêmicos. Os emissores devem atender a padrões abrangentes de transparência, governança e gestão de reservas. A UE, portanto, prioriza a proteção do consumidor, a estabilidade financeira e a prevenção de abusos de mercado, mesmo que isso possa criar barreiras à inovação.

Hong Kong está se posicionando como uma ponte entre as abordagens oriental e ocidental. A Portaria sobre Stablecoins, que entrou em vigor em 1º de agosto de 2025, estabelece um regime de licenciamento para stablecoins atreladas a moedas fiduciárias. Os emissores devem manter 25 milhões de dólares de Hong Kong em capital próprio, 3 milhões de dólares de Hong Kong em ativos líquidos e ativos líquidos adicionais para 12 meses de despesas operacionais. Os ativos de reserva devem ser totalmente segregados, altamente líquidos e equivalentes ao valor nominal das stablecoins em circulação. Os reembolsos devem ser efetuados em até um dia útil. O modelo de Hong Kong é mais rigoroso que o de Singapura, mas mais flexível que as regulamentações da UE, e visa estabelecer a cidade como um centro global de inovação regulamentada em stablecoins.

Singapura adota uma abordagem escalonada e orientada pelo mercado, de acordo com sua Lei de Serviços de Pagamento. A Autoridade Monetária de Singapura regula as stablecoins de moeda única com requisitos específicos para tokens atrelados ao dólar de Singapura ou às moedas do G10. Os requisitos de reserva são semelhantes aos de Hong Kong, mas Singapura permite um prazo de reembolso de até cinco dias úteis em vez de um. Os requisitos de capital são significativamente menores, de 1 milhão de dólares de Singapura, em comparação com os 25 milhões de Hong Kong. Singapura prioriza a flexibilidade do mercado e o fomento à inovação, mas também aceita riscos mais elevados.

A China contrasta fundamentalmente com todas essas abordagens. O continente proíbe completamente a negociação e a mineração de criptomoedas. As stablecoins são consideradas bens virtuais, não com curso legal. Os tribunais reconheceram as criptomoedas como propriedade para fins civis, mas as atividades comerciais permanecem proibidas. As instituições financeiras devem bloquear transações relacionadas a criptomoedas e relatar atividades suspeitas. A filosofia é clara: controle estatal completo sobre a criação de dinheiro e as transações de pagamento.

A recente intervenção contra os planos de stablecoin em Hong Kong deixa claro que Pequim pretende exercer esse controle mesmo na região administrativa especial, embora Hong Kong teoricamente goze de um alto grau de autonomia. O princípio "um país, dois sistemas" permite que Hong Kong siga sua própria política econômica e monetária. No entanto, em questões de potencial importância sistêmica para o continente, Pequim demonstra cada vez mais disposição para restringir essa autonomia.

A comparação revela duas visões de mundo fundamentalmente distintas. As jurisdições ocidentais veem as stablecoins como inovações que podem ser contidas por meio de regulamentação adequada para gerenciar tanto os benefícios (eficiência, inclusão financeira, liderança tecnológica) quanto os riscos (instabilidade sistêmica, lavagem de dinheiro, proteção ao consumidor). A China, por outro lado, vê as moedas digitais privadas como uma ameaça existencial à soberania monetária e ao controle social. Essa divergência moldará o cenário global das moedas digitais nos próximos anos.

Riscos críticos: Distorções sistêmicas e conflitos de objetivos não resolvidos

A supressão de iniciativas privadas de stablecoins na China representa riscos significativos tanto para o próprio país quanto para o sistema financeiro global, revelando conflitos de interesse fundamentais que não podem ser facilmente resolvidos.

Para a China, o risco mais óbvio é ficar para trás na corrida global por sistemas de moedas digitais. Enquanto os EUA promovem agressivamente as stablecoins em dólar com a Lei GENIUS e aceleram sua adoção global, a China limita drasticamente suas próprias opções. O renminbi já representa apenas 2% a 3% dos pagamentos e reservas globais. Sem soluções inovadoras de pagamento digital que simplifiquem as transações internacionais, a internacionalização do renminbi continuará estagnada. Como Wang Yongli, ex-vice-presidente do Banco da China, alertou: se a China não conseguir acompanhar as stablecoins em dólar em termos de eficiência de pagamento e custos de compensação, o progresso no uso internacional do renminbi permanecerá limitado.

Um segundo risco reside nos freios à inovação. O setor de tecnologia da China desenvolveu um enorme impulso nas últimas duas décadas. Empresas como Ant Group e Tencent foram pioneiras em sistemas de pagamento digital que transformaram o cotidiano de mais de um bilhão de pessoas. A repressão regulatória contínua pode prejudicar permanentemente esse poder inovador. Desenvolvedores e empreendedores talentosos podem migrar para jurisdições mais liberais. O capital de risco pode se retirar. Os danos econômicos a longo prazo da perda de inovação podem superar os benefícios a curto prazo de um maior escrutínio.

Em terceiro lugar, existe um dilema fundamental entre controles de capital e internacionalização da moeda. Para se tornar uma moeda verdadeiramente internacional, o renminbi deve ser livremente conversível e negociável. Mas essa mesma conversibilidade prejudicaria a capacidade da China de controlar os fluxos de capital e garantir a estabilidade financeira. Economistas descreveram esse trilema como a "trindade impossível": um país não pode manter simultaneamente uma política de câmbio fixa, livre mobilidade de capital e uma política monetária independente. A China optou por controles de capital e autonomia monetária, o que limita fundamentalmente a internacionalização da moeda.

A intervenção contra stablecoins agrava esse conflito de objetivos. As stablecoins offshore de renminbi poderiam, teoricamente, oferecer um meio-termo: operariam fora do continente, mas poderiam promover o uso internacional do renminbi. No entanto, como alertou Zhou Xiaochuan, os riscos são difíceis de controlar. Mesmo com o bloqueio de IP e outras restrições técnicas, os chineses continentais poderiam encontrar maneiras de acessar stablecoins offshore e transferir capital para fora do país.

De uma perspectiva global, a intervenção da China consolida o domínio do dólar no sistema de moedas digitais. Com 85% do mercado global de stablecoins representado por tokens denominados em dólar e os EUA fornecendo clareza regulatória, o dólar solidificará ainda mais sua posição como moeda de reserva digital dominante. Economistas e reguladores têm enfatizado repetidamente que os fatores que sustentam o domínio do dólar — o tamanho da economia americana, a liquidez do mercado financeiro, o Estado de Direito, alianças militares e efeitos de rede — permanecem eficazes mesmo na era digital.

Outro risco sistêmico é a concentração entre alguns emissores privados. Tether e Circle controlam mais de 80% do mercado de stablecoins. Essa concentração cria riscos potencialmente sistêmicos. Caso um desses emissores entre em colapso — seja por má gestão, problemas de reservas ou choques externos —, os efeitos de contágio podem se espalhar por todo o sistema financeiro. A quebra da Terra em 2022 foi uma prévia desses riscos. O Conselho Europeu de Risco Sistêmico alertou em outubro de 2025 sobre riscos "elevados" no setor de stablecoins devido à incerteza geopolítica e às estruturas multijurisdicionais. Sem coordenação regulatória internacional, esses riscos podem aumentar ainda mais.

Há também o risco de que stablecoins sejam utilizadas indevidamente para atividades ilegais. Sua natureza pseudônima em blockchains públicas e a capacidade de circular em carteiras autocustodiais complicam os controles de "conheça seu cliente". Serviços de mixagem podem obscurecer transações. O Banco de Compensações Internacionais (BIS) alertou em seu Relatório Anual de 2025 que stablecoins são atraentes para organizações criminosas e terroristas porque podem burlar proteções de integridade. Embora empresas de análise estejam trabalhando com agências de segurança pública, essa abordagem não se adapta a bilhões de transações cotidianas.

Por fim, há um conflito filosófico fundamental: quem deve ter o poder de criar dinheiro? Historicamente, isso tem sido um monopólio estatal, ou pelo menos um privilégio fortemente regulamentado. As stablecoins representam uma privatização parcial da criação de dinheiro. Como bem disse um comentarista: "O dinheiro não é uma mercadoria privada. É uma instituição pública que representa um contrato social garantido pelo Estado. Quando empresas privadas criam quase-moedas, elas estão, na verdade, privatizando parte desse contrato social." O governo chinês aceitou essa lógica e agiu de acordo. As democracias ocidentais enfrentam o desafio de encontrar um equilíbrio entre inovação e controle público — um equilíbrio que ainda não foi alcançado de forma convincente.

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Cenários da ordem global da moeda digital

Os caminhos de desenvolvimento a médio prazo da ordem global das moedas digitais dependem de múltiplas variáveis, em parte imprevisíveis. No entanto, com base nas tendências atuais e na dinâmica estrutural, vários cenários plausíveis podem ser delineados.

Cenário 1: Hegemonia do dólar na era digital

Nesse cenário, as stablecoins denominadas em dólar consolidam ainda mais seu domínio. A clareza regulatória nos EUA, proporcionada pela Lei GENIUS, atrai investidores institucionais e corporações. Tether e Circle expandem sua participação de mercado, enquanto novos emissores — possivelmente grandes bancos como o JPMorgan — também emitem stablecoins em dólar. Os efeitos de rede se amplificam: quanto mais usuários e comerciantes aceitam stablecoins em dólar, mais atraentes elas se tornam para novos participantes. Dentro de cinco a dez anos, as stablecoins em dólar podem se tornar um meio dominante para pagamentos internacionais e uma rampa de acesso para ativos digitais. O mercado pode crescer para US$ 2 trilhões até 2028, preveem alguns analistas. A China permanece limitada ao seu yuan digital, cujo uso internacional permanece marginal. O renminbi estagna em 2 a 3% dos pagamentos globais. Os EUA estão usando seu domínio em moedas digitais como uma ferramenta geoestratégica, semelhante à forma como usam o sistema SWIFT.

Cenário 2: Ordem multipolar de moeda digital

Nesse cenário, o cenário se diversifica. Além das stablecoins em dólar, as stablecoins em euro (suportadas pela regulamentação da MiCA), as stablecoins offshore em renminbi em regiões selecionadas e, possivelmente, as stablecoins de outras moedas, como a libra esterlina ou o franco suíço, estão se consolidando. Diferentes blocos monetários utilizam stablecoins diferentes: a Europa domina as stablecoins em euro, o Sudeste Asiático utiliza cada vez mais as stablecoins em renminbi para o comércio com a China, enquanto o dólar permanece dominante nos mercados globais. O Banco Central Europeu poderia intensificar seus esforços para dar ao euro um papel mais proeminente, como sugeriu a presidente do BCE, Christine Lagarde. O Banco de Compensações Internacionais (BIS) e plataformas multilaterais como a mBridge permitem transações interoperáveis ​​de CBDCs transfronteiriças. Esse cenário traria mais concorrência e potencialmente maior eficiência, mas também fragmentação e maior complexidade.

Cenário 3: Domínio do CBDC

Nesse cenário, as moedas digitais emitidas por bancos centrais, emitidas por governos, prevalecerão sobre as stablecoins privadas. A China está expandindo agressivamente seu yuan digital, tornando-o obrigatório para transações governamentais, benefícios sociais e, cada vez mais, no setor privado. Outros bancos centrais — o Banco Central Europeu com seu euro digital, possivelmente o Federal Reserve, o Reino Unido e o Japão — estão lançando suas próprias CBDCs. Essas moedas digitais emitidas por governos oferecem vantagens: controle direto do banco central, ausência de intermediários privados, política monetária programável e segurança robusta. Os reguladores poderiam restringir cada vez mais as stablecoins privadas para promover as CBDCs. A ironia seria que a abordagem autoritária da China — controle total sobre o dinheiro digital — se tornaria o modelo global, embora com motivações diferentes em cada país.

Cenário 4: Fragmentação e instabilidade

Nesse cenário pessimista, a proliferação de stablecoins não regulamentadas ou com regulamentação fraca leva a crises recorrentes. Seguindo o exemplo da queda do Terra, novas stablecoins entram em colapso, desencadeadas por problemas de reservas, corridas bancárias ou choques externos. Os reguladores respondem com medidas fragmentadas e incoerentes que dificultam a inovação sem garantir a estabilidade. Tensões geopolíticas levam a "guerras cambiais" no espaço digital, com sistemas de stablecoins concorrentes separados por sanções mútuas e incompatibilidades técnicas. Usuários e empresas sofrem com altos níveis de incerteza, volatilidade e falta de interoperabilidade. A confiança geral nas moedas digitais diminui.

Interoperabilidade, regulação, confiança: as três alavancas das moedas digitais

O cenário mais provável depende de vários fatores críticos: primeiro, a capacidade e a disposição das instituições e reguladores internacionais de desenvolver padrões coordenados. O Conselho de Estabilidade Financeira apresentou recomendações para stablecoins globais, mas sua implementação varia amplamente. Segundo, os desenvolvimentos geopolíticos. O aumento das tensões entre os EUA e a China, a posição da UE sobre a soberania digital e a posição dos mercados emergentes serão fundamentais. Terceiro, os desenvolvimentos tecnológicos. Avanços na interoperabilidade, escalabilidade e segurança dos sistemas blockchain podem aumentar a atratividade das moedas digitais. Quarto, a confiança pública. Crises repetidas ou casos de uso indevido podem minar a confiança nas stablecoins privadas e tornar as soluções patrocinadas pelo governo mais atraentes.

Com base nas tendências atuais, uma combinação dos Cenários 1 e 2 parece a mais provável: as stablecoins baseadas em dólar permanecerão dominantes, mas outras moedas, especialmente o euro, desempenharão papéis significativos em suas regiões. As CBDCs existirão em paralelo, principalmente para transações domésticas e corredores transfronteiriços selecionados. A China desempenhará um papel especial: internamente, um sistema de yuan digital rigidamente controlado, uso externo limitado de renminbi por meio de plataformas como a mBridge e, possivelmente, stablecoins offshore rigidamente regulamentadas em mercados parceiros selecionados.

A longo prazo, num horizonte temporal de 20 a 50 anos, tecnologias disruptivas ou mudanças geopolíticas fundamentais podem tornar esses cenários obsoletos. Computadores quânticos podem colocar em risco os sistemas de criptografia existentes e exigir paradigmas de segurança totalmente novos. Organizações autônomas descentralizadas e sistemas de governança algorítmica podem dar origem a formas alternativas de dinheiro que escapam ao controle estatal. Mudanças climáticas, pandemias ou conflitos geopolíticos podem remodelar fundamentalmente a ordem econômica global e, assim, redefinir os sistemas monetários.

Uma coisa é certa: a decisão de Pequim, em outubro de 2025, de bloquear iniciativas privadas de stablecoin foi um ponto de virada significativo que moldará a tensão fundamental entre inovação e controle, entre integração global e soberania nacional, e entre poder privado e estatal sobre o dinheiro nos próximos anos.

Decisões estratégicas: A reorganização do poder monetário

A intervenção de Pequim contra os planos privados de stablecoins das gigantes tecnológicas chinesas em outubro de 2025 é muito mais do que um evento regulatório isolado. Marca um momento decisivo na disputa pela arquitetura do sistema financeiro global no século XXI. Análises demonstraram que essa decisão está profundamente enraizada em experiências históricas, restrições econômicas estruturais, cálculos geopolíticos e questões fundamentais sobre a natureza do dinheiro e da soberania estatal.

As principais conclusões podem ser resumidas em cinco teses:

Primeiro: A soberania monetária como núcleo inegociável do poder estatal

A liderança chinesa sinalizou inequivocamente que o controle sobre a criação de dinheiro e as transações de pagamento representa uma linha vermelha que mesmo atores privados poderosos não devem cruzar. Precedentes históricos – a interrupção do IPO da Ant em 2020, as multas bilionárias contra empresas de tecnologia, a execução de reestruturações – demonstram uma trajetória consistente. Essa posição não é irracional. A criação descontrolada de dinheiro privado pode minar a transmissão da política monetária, burlar os controles de capital e criar instabilidade sistêmica. A base teórica dessa posição é empiricamente apoiada pelo crash da Terra em 2022, que demonstrou o quão catastrófico pode ser o colapso de moedas digitais inadequadamente regulamentadas.

Segundo: O conflito fundamentalmente não resolvido de objetivos entre a internacionalização da moeda e os controlos de capital

A China enfrenta um dilema que não pode ser resolvido com sutilezas técnicas. Para se tornar uma moeda verdadeiramente internacional, o renminbi precisaria ser livremente conversível. Isso, no entanto, prejudicaria a capacidade da China de gerenciar fluxos de capital e garantir a estabilidade financeira. Os modestos sucessos na internacionalização do renminbi — 2 a 3% dos pagamentos e reservas globais após anos de esforço — refletem essa limitação estrutural. As stablecoins offshore de renminbi poderiam, teoricamente, oferecer um meio-termo, mas carregam o risco de fuga descontrolada de capitais. A decisão de Pequim de não correr esse risco prioriza a estabilidade em vez da expansão — uma escolha racionalmente defensável, embora custosa.

Terceiro: A consolidação da hegemonia do dólar na era digital

Ao rejeitar stablecoins privadas, a China está abrindo mão de uma ferramenta potencial para desafiar o domínio do dólar, enquanto os EUA estão fazendo exatamente o oposto com a Lei GENIUS. As stablecoins em dólar já controlam 85% do mercado global e sua adoção institucional está se acelerando. Os efeitos de rede reforçam esse domínio: quanto mais usuários, exchanges e empresas usam stablecoins em dólar, mais difícil se torna para alternativas se consolidarem. A longo prazo, as stablecoins em dólar podem se tornar o meio dominante para pagamentos digitais internacionais, posicionando a moeda americana tão centralmente na era digital quanto na era analógica.

Quarto: O crescente fosso entre os modelos autoritários e liberais dos sistemas de moeda digital

A China segue um modelo de controle estatal completo: um yuan digital emitido pelo Estado, controlado centralmente e monitorado de forma abrangente, ladeado por proibições rigorosas de criptomoedas privadas e, agora, também de stablecoins privadas. As democracias ocidentais, por outro lado, buscam conter a inovação e o dinamismo do mercado por meio da regulamentação, sem sufocá-los. Essas abordagens divergentes refletem valores e sistemas políticos fundamentalmente diferentes. As consequências a longo prazo são difíceis de avaliar. O controle autoritário pode garantir estabilidade no curto prazo, mas pode inibir a inovação. As abordagens liberais podem ser mais dinâmicas, mas apresentam maiores riscos de instabilidade e abuso.

Quinto: O papel crítico da coordenação regulatória e das normas internacionais

Em uma economia mundial globalizada e interconectada, abordagens regulatórias nacionais isoladas podem criar lacunas e oportunidades de arbitragem. O Conselho Europeu de Risco Sistêmico alertou para os riscos de estruturas multijurisdicionais de stablecoins sem padrões coordenados. O Conselho de Estabilidade Financeira apresentou recomendações, mas sua implementação varia. Sem uma coordenação internacional mais forte — semelhante aos Acordos de Basileia no setor bancário — os sistemas de moedas digitais podem permanecer fragmentados, ineficientes e instáveis.

As implicações estratégicas para vários grupos de partes interessadas são significativas

Os formuladores de políticas devem navegar pela tensão fundamental entre inovação e controle. Uma postura excessivamente restritiva corre o risco de perda de inovação e relevância global. Uma postura excessivamente permissiva corre o risco de instabilidade sistêmica e perda de controle sobre infraestruturas críticas. O caminho ideal provavelmente reside em uma regulamentação reflexiva e adaptativa que estabeleça regras claras, mas deixe espaço para aprendizado experimental. As abordagens de Cingapura e Hong Kong — sandboxes regulatórios, sistemas de licenciamento escalonados e estreita cooperação entre reguladores e indústria — podem oferecer modelos viáveis.

Para líderes empresariais, especialmente nos setores de fintech e tecnologia, o episódio serve como um lembrete dos limites do poder privado. Mesmo as maiores e mais inovadoras empresas operam sob a soberania do Estado. O planejamento estratégico deve incorporar centralmente os riscos regulatórios. Ao mesmo tempo, as abordagens regulatórias divergentes de diferentes jurisdições oferecem oportunidades: as empresas podem se envolver em compras regulatórias e operar em ambientes mais favoráveis, desde que gerenciem os riscos de conformidade transfronteiriça.

Para os investidores, esse desenvolvimento sinaliza riscos e oportunidades. As stablecoins em dólar, especialmente aquelas de emissores bem capitalizados e regulamentados como a Circle, provavelmente continuarão a crescer. Investimentos em infraestrutura para sistemas de pagamento digital – protocolos de blockchain, soluções de custódia, tecnologia de conformidade – devem oferecer retornos atrativos. Ao mesmo tempo, riscos significativos permanecem: incerteza regulatória em muitas jurisdições, potenciais colapsos de stablecoins e tensões geopolíticas. Uma estratégia diversificada e baseada em risco é indicada.

A importância a longo prazo da intervenção da China contra stablecoins privadas dependerá de como a tensão entre soberania estatal e inovação tecnológica se desenvolver globalmente. Se modelos de controle autoritários se mostrarem superiores — seja por meio de maior estabilidade, aplicação mais eficaz dos objetivos da política monetária ou outras vantagens — mais países poderão seguir o exemplo da China. Por outro lado, se modelos mais liberais se mostrarem mais convincentes por meio de maior inovação, crescimento econômico mais forte e maior aceitação internacional, a China poderá ser forçada a reconsiderar sua posição.

A única certeza é que a batalha pelo controle do dinheiro digital está apenas começando. Ela moldará as próximas décadas e levantará questões fundamentais sobre poder, soberania e a organização das sociedades modernas. A decisão de Pequim em outubro de 2025 foi um passo importante neste jogo — mas o resultado final está longe de ser alcançado.

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Konrad Wolfenstein

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