L'énorme dette américaine devient un risque systémique : les empires ne meurent pas de faillites, mais de l'inflation

L’expropriation rampante a commencé depuis longtemps – Le silence des marchés financiers : pourquoi les experts craignent que le véritable krach n’ait été que repoussé

Les États-Unis se dirigent vers une crise financière sans précédent en temps de paix : avec une dette de 38 400 milliards de dollars et des paiements d’intérêts dépassant pour la première fois leur budget de défense colossal, la superpuissance se trouve à la croisée des chemins. Le légendaire financier Ray Dalio et le prix Nobel d’économie Joseph Stiglitz préviennent tous deux que la solution ne réside pas dans l’austérité, mais plutôt dans une dévaluation progressive de la monnaie.

Le chiffre est vertigineux : chaque seconde, la dette nationale américaine augmente de plus de 70 000 dollars. Ce qui était longtemps considéré comme un problème théorique pour des générations futures est désormais une réalité. Au cours de l’exercice 2025, les États-Unis devront consacrer près de 20 % de leurs recettes fiscales totales au seul service de la dette, au détriment de l’investissement, de l’éducation et des infrastructures. Tandis que les responsables politiques à Washington débattent des droits de douane et espèrent surmonter la crise par la croissance économique, les plus grands économistes dressent un tableau sombre de la réalité.

Ray Dalio, fondateur de Bridgewater, le plus grand fonds spéculatif au monde, et Joseph Stiglitz, l'un des plus éminents critiques du capitalisme pur, parviennent, malgré leurs divergences, à la même conclusion alarmante : les États-Unis sont pris au piège d'une spirale de la dette dont il est impossible de sortir sans souffrance. Dalio établit un parallèle avec l'effondrement des empires passés et met en garde contre un « crime économique », tandis que Stiglitz critique la naïveté des marchés obligataires, qui sous-estiment encore largement le risque d'un choc majeur.

Mais le véritable danger ne réside pas dans un défaut de paiement souverain pur et simple. L'histoire nous enseigne que les puissances mondiales fortement endettées empruntent une autre voie : la dévaluation de leur dette par l'inflation. Ce processus d'« expropriation rampante » a commencé depuis longtemps et affecte les épargnants et les investisseurs du monde entier. L'analyse qui suit éclaire l'émergence d'une crise qui ne doit pas avoir lieu et explique pourquoi l'or et les actifs tangibles pourraient devenir le dernier rempart de la préservation du patrimoine dans cette nouvelle ère de contraintes financières.

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Quand 38 000 milliards de dollars deviennent un fardeau pour une superpuissance – et les experts s'accordent à dire que l'austérité n'est plus une solution

Les États-Unis croulent sous une dette abyssale de 38 400 milliards de dollars. Ce chiffre augmente de 6,12 milliards de dollars par jour, de 255 millions de dollars par heure et de plus de 70 000 dollars par seconde. Ce qui peut paraître comme de la comptabilité abstraite est en réalité le déclin progressif de ce qui fut jadis la puissance économique incontestée du monde occidental. Ray Dalio, l'un des gestionnaires de fonds les plus performants de l'histoire, met aujourd'hui en garde contre un effondrement systémique. Joseph Stiglitz, prix Nobel d'économie, évoque un piège de la dette encore largement sous-estimé par les marchés. Ces deux experts, rarement en désaccord, partagent un sombre constat : cette dette ne disparaîtra pas par l'austérité. Elle sera réduite par la dépréciation de la monnaie, au détriment de ceux qui épargnent, investissent ou ont placé leur épargne-retraite en dollars.

La création d'une crise de la dette qui ne doit pas exister

En décembre 2025, la dette nationale américaine a officiellement atteint 38 400 milliards de dollars. En seulement un an, le fardeau de la dette a augmenté de 2 230 milliards de dollars. En octobre 2025 encore, elle s'élevait à 38 090 milliards de dollars. L'accélération est spectaculaire : hors période de pandémie, il fallait auparavant deux mois pour franchir le cap des 1 000 milliards de dollars. Aujourd'hui, cela se produit beaucoup plus rapidement.

Le ratio dette/PIB s'élève à 124,3 %. Le Bureau du budget du Congrès prévoit que ce ratio atteindra 118,5 % d'ici 2035 – un chiffre trompeur car il ne tient pas compte des dynamiques déjà observables aujourd'hui. Si l'on envisageait d'autres scénarios, dans lesquels la Cour suprême des États-Unis remettrait en question la légalité de nombreux droits de douane ou si des réductions d'impôts seraient pérennisées, le ratio dette/PIB atteindrait 134 % en 2035. Dans ce cas, les États-Unis se trouveraient dans une situation proche de celle du Japon – mais sans les facteurs de stabilisation qui ont permis à ce dernier de fonctionner avec un ratio supérieur à 230 % pendant des décennies.

Le véritable problème ne réside pas dans le montant absolu de la dette, mais dans les paiements d'intérêts. Au cours de l'exercice 2025, les États-Unis ont versé 970 milliards de dollars d'intérêts sur leur dette nationale. De fait, les paiements d'intérêts sur la dette publique ont dépassé pour la première fois la barre des 1 000 milliards de dollars. Ce montant dépasse désormais le total des dépenses de défense et représente 19 % des recettes fiscales totales. Autrement dit : pour chaque dollar perçu par l'État, 19 centimes sont consacrés au seul paiement des intérêts, avant même qu'un enseignant ne soit payé, qu'une route ne soit construite ou qu'un retraité ne reçoive la moindre aide.

Il y a à peine cinq ans, en 2020, le taux d'intérêt moyen de la dette publique américaine était de 1,58 %. Aujourd'hui, il s'élève à 3,38 %. Cela peut paraître une faible différence. Mais avec une dette de 38 000 milliards de dollars, chaque point de pourcentage compte. Le Bureau du budget prévoit que les paiements d'intérêts annuels atteindront 1 800 milliards de dollars d'ici 2035. En tenant compte de scénarios intégrant des réductions d'impôts permanentes et la perte de recettes douanières, ces paiements pourraient grimper jusqu'à 2 200 milliards de dollars d'ici 2035. À ce moment-là, un sixième des dépenses publiques serait consacré au seul service de la dette.

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Les trois quarts du problème échappent au contrôle politique

Le dilemme de la politique budgétaire américaine apparaît clairement lorsqu'on examine la structure des dépenses publiques. On prévoit que 83 % de la croissance totale des dépenses d'ici 2035 se répartiront en trois catégories : la sécurité sociale, les programmes de santé et les paiements d'intérêts. Ces catégories sont considérées comme des « dépenses obligatoires », c'est-à-dire des dépenses imposées par la loi et ne nécessitant pas l'approbation annuelle du Congrès.

La sécurité sociale représente 28 % de la croissance des dépenses. Sa part du PIB devrait passer de 5,2 % en 2025 à 6 % en 2035. Le système est constamment déficitaire. Les fonds de réserve servant au versement des pensions devraient être épuisés d'ici 2035. Après cette date, seuls 83 % des prestations promises pourraient être versées, à moins d'une intervention du Congrès. Or, toute réforme impliquerait soit une hausse des impôts, soit une baisse des pensions, deux mesures extrêmement impopulaires.

Medicare et Medicaid, les programmes d'assurance maladie publics destinés aux Américains âgés et à faibles revenus, représentent 32 % de la croissance des dépenses de santé. Medicare, à lui seul, en représente 22 %. Les dépenses de santé devraient passer de 5,8 % du PIB à 6,7 % d'ici 2035. Une crise de confiance se profile également : le financement de Medicare devrait être épuisé d'ici 2036. À ce moment-là, le programme ne pourra peut-être plus couvrir que 89 % des coûts de santé.

Le troisième pilier de la croissance réside dans les paiements d'intérêts eux-mêmes : 22 % de la croissance des dépenses est imputable au service de la dette. Ces paiements passeront de 950 milliards de dollars en 2025 à 1 800 milliards de dollars en 2035, en supposant que les taux d'intérêt n'augmentent pas davantage et que les marchés restent stables.

Le budget discrétionnaire – c’est-à-dire tout ce qui doit être approuvé annuellement, de l’éducation aux infrastructures en passant par la recherche – ne représente plus qu’environ un quart du budget total. Même si le Congrès le réduisait à néant, le déficit structurel persisterait. Les États-Unis pourraient supprimer l’intégralité de leur armée, fermer toutes les universités et cesser la construction d’autoroutes ; ils devraient néanmoins contracter des centaines de milliards de dollars de nouvelles dettes chaque année.

L'avertissement historique de Dalio : les empires ne s'effondrent pas par faillite, mais par inflation

Ray Dalio n'est pas un pessimiste de carrière. Cet homme de 76 ans a fondé Bridgewater Associates, le plus grand fonds spéculatif au monde, avec 154 milliards de dollars d'actifs sous gestion. Il a traversé la crise financière de 2008 avec des bénéfices car il avait anticipé l'effondrement systémique. Son ouvrage sur les grands cycles de l'histoire, publié en 2021, décrit l'ascension et la chute des puissances mondiales au fil des siècles. Les tendances qu'il identifie sont claires : les États qui accumulent une dette excessive font rarement faillite directement. Ils ont plutôt tendance à dévaluer leur monnaie.

Dalio établit un parallèle historique avec l'hyperinflation de la République de Weimar en 1923, lorsque la valeur du dollar atteignit 4 200 milliards de marks. Il évoque la fin du système de Bretton Woods en 1971, lorsque le président Nixon abandonna l'ancrage du dollar à l'or, les réserves d'or américaines ayant chuté de 20 000 à 8 333 tonnes. Depuis lors, le dollar a perdu 83 % de son pouvoir d'achat. Un dollar de 1971 ne vaut plus que 17 cents.

Dalio décrit le déroulement typique d'une crise de la dette : initialement, les États financent la croissance, l'armée et les programmes sociaux par des emprunts. Ce système fonctionne tant que l'économie est florissante et que les prêteurs ont confiance. Cependant, à un certain moment, la dette devient trop élevée, le poids des intérêts trop lourd et les conflits politiques trop enracinés. À ce stade, selon Dalio, les gouvernements ont recours à une combinaison de taux d'intérêt artificiellement bas et de création monétaire. La banque centrale achète des obligations d'État, abaisse les taux d'intérêt en dessous du taux d'inflation et veille à ce que le poids réel de la dette diminue, au détriment de tous ceux qui détiennent des actifs libellés dans cette devise.

Ce schéma s'est répété maintes et maintes fois au cours de l'histoire. Au début des années 1970, l'inflation aux États-Unis dépassait les 10 %, tandis que les taux d'intérêt étaient artificiellement bas. Seul Paul Volcker, président de la Réserve fédérale, parvint à enrayer la spirale en relevant les taux d'intérêt à 20 %, déclenchant ainsi une grave récession. Le chômage explosa, les entreprises firent faillite, mais l'inflation s'effondra. Volcker avait restauré la crédibilité de la monnaie en acceptant des difficultés à court terme. Cette stratégie fonctionna car le fardeau de la dette était encore gérable à l'époque. Ce n'est plus le cas aujourd'hui.

Dalio met en garde contre une impasse : les politiciens comptent sur le calme des marchés. Les marchés, quant à eux, espèrent une intervention rapide des politiciens. Or, de telles situations se résolvent rarement de manière maîtrisée. Les crises se développent progressivement, jusqu’à éclater au grand jour. Dans une interview, Dalio a déclaré que l’endettement colossal des États-Unis provoquerait un infarctus économique imminent. Son analogie est radicale, mais pertinente : un infarctus ne survient pas par hasard. Les vaisseaux se bouchent au fil des années. Les symptômes sont ignorés. Et lorsque l’effondrement survient, il est souvent trop tard.

Critique de Stiglitz : Les marchés n’ont pas encore pris conscience du danger

Joseph Stiglitz, prix Nobel d'économie et l'un des critiques les plus virulents de la politique économique actuelle, a formulé son avertissement avec plus de sobriété, mais non moins de force. Lors d'une conférence en Italie en septembre 2025, il a expliqué que les marchés obligataires sous-estimaient massivement les véritables défis financiers auxquels les États-Unis étaient confrontés. À cette époque, le taux d'intérêt des obligations du Trésor américain à 30 ans avait brièvement atteint le seuil psychologique important de 5 %, un niveau qui n'avait plus été observé depuis 2007, avant la crise financière.

Stiglitz critique vivement l'idée naïve de l'administration Trump selon laquelle elle pourrait combler le déficit budgétaire abyssal grâce aux recettes douanières. Les droits de douane, affirme-t-il, relèvent de l'utopie. Les entreprises restructureront leurs chaînes d'approvisionnement pour contourner ces taxes élevées. C'est un phénomène inexorable : elles emprunteront toujours le chemin le moins coûteux. Les recettes douanières seront peut-être importantes à court terme, mais elles s'effondreront à moyen terme. Résultat : la situation financière des États-Unis sera bien pire que ne le laissent présager les prévisions actuelles.

Les chiffres confirment l'analyse de Stiglitz. Le déficit budgétaire américain représente actuellement plus de 6 % du PIB et pourrait atteindre 7 %. Jason Furman, ancien conseiller économique du président Obama, a confirmé que l'administration Trump avait, de fait, aggravé une situation d'endettement déjà préoccupante. Le vaste ensemble de mesures fiscales et budgétaires augmentera le déficit de 4 600 milliards de dollars au cours des dix prochaines années. Les droits de douane imposés par Trump en contrepartie devraient générer 2 700 milliards de dollars de recettes, à condition toutefois qu'ils ne soient pas invalidés par les tribunaux.

En août 2025, une cour d'appel fédérale a déclaré illégales une grande partie des droits de douane imposés par Trump. La cour a statué que le président avait outrepassé ses pouvoirs en abusant de la législation d'urgence pour imposer des droits commerciaux. L'affaire est désormais portée devant la Cour suprême. Si celle-ci se prononce contre l'administration, Washington pourrait être condamné à rembourser des centaines de milliards de dollars. Dans ce cas, le déficit se creuserait encore plus rapidement, le ratio dette/PIB augmenterait encore plus fortement et le poids des intérêts deviendrait encore plus lourd.

Stiglitz met également en garde contre les conséquences politiques mondiales de cette politique. Par son intervention militaire et ses menaces contre des pays comme la Colombie, Cuba et le Venezuela, les États-Unis ont introduit une nouvelle incertitude dans l'économie mondiale. Si Trump persiste dans sa politique agressive, le monde évoluera inévitablement vers un ordre économique dépourvu de leadership américain. Les pays qui s'appuient sur le dollar comme monnaie de réserve chercheront des alternatives. Et les marchés finiront par réagir, non pas par un krach brutal, mais par une évolution progressive qui s'accélérera soudainement.

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Le marché obligataire comme gardien endormi

Le fait que les marchés des obligations d'État n'aient pas encore réagi violemment intrigue de nombreux observateurs. Dans les années 1990, on parlait de « justiciers des obligations » : ces investisseurs protestaient contre les politiques inflationnistes en vendant des obligations, ce qui faisait grimper les taux d'intérêt pour l'État. Lorsque l'administration Clinton a accumulé d'importants déficits au début des années 1990, les taux d'intérêt des bons du Trésor américain à dix ans sont passés de 5,2 % à plus de 8 %. Le gouvernement a dû réduire ses dépenses. Les taux d'intérêt sont alors retombés à 4 %.

Aujourd'hui, cette discipline ne semble plus porter ses fruits. Le taux d'intérêt des obligations d'État à dix ans oscille entre 4,3 et 4,5 %, alors même que le ratio dette/PIB a atteint des niveaux historiques. La nervosité sur le marché obligataire a chuté à son plus bas niveau depuis trois ans et demi. Les marchés ne semblent pas s'inquiéter. Mais pourquoi ?

L'une des raisons est la demande mondiale. Malgré les difficultés, les obligations du Trésor américain restent les placements les plus faciles à négocier et les plus sûrs sur les marchés financiers internationaux. Plus de 910 milliards de dollars de titres américains sont échangés quotidiennement. Les banques centrales du monde entier détiennent 12 540 milliards de dollars de réserves en dollars. Le dollar représente 57,8 % des réserves de change mondiales. L'euro, seule alternative significative, représente 20,8 %.

La seconde raison tient au rôle de la Réserve fédérale américaine (Fed). Entre 2020 et 2022, la banque centrale a acquis pour environ 4 760 milliards de dollars d'obligations d'État dans le cadre de sa politique monétaire. Ces achats ont artificiellement abaissé les taux d'intérêt et créé une demande artificielle. Bien que la Fed ait depuis mis fin à cette politique et réduit ses avoirs depuis juin 2022, le simple fait de rappeler que la banque centrale peut intervenir en cas d'urgence rassure les marchés.

La troisième raison tient à l'absence de véritables alternatives. Les obligations d'État européennes ne sont guère plus attractives, et la zone euro est confrontée à ses propres difficultés. Les obligations chinoises sont difficilement accessibles aux investisseurs occidentaux. L'or ne rapporte aucun intérêt. Quant aux placements privés, comme les actions ou les prêts aux entreprises, ils sont plus volatils. Par conséquent, le dollar demeure la monnaie de prédilection des investisseurs, malgré la dégradation continue des indicateurs économiques sous-jacents.

Mais cet équilibre est fragile. Ray Dalio le décrit comme une impasse : les décideurs politiques partent du principe que les marchés obligataires ne s’effondreront pas. Les marchés, quant à eux, partent du principe que les décideurs politiques agiront à temps. Les deux camps ont des raisons de repousser la crise. Mais tôt ou tard, l’un d’eux craquera. Et lorsque cela arrive, la situation peut dégénérer très rapidement.

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Le déclin progressif du dollar en tant que principale monnaie

Parallèlement à l'alourdissement de la dette, l'ordre monétaire mondial se transforme. Le dollar perd progressivement du terrain. Il y a dix ans, la devise américaine représentait encore environ 67 à 70 % des réserves de change mondiales. Aujourd'hui, elle n'en représente plus que 57,8 %. Les prévisions des institutions financières estiment que cette part pourrait tomber à 52 % d'ici 2035. Soixante-trois pour cent des gestionnaires d'actifs internationaux considèrent comme réaliste l'idée que le dollar perde son rôle de seule monnaie de réserve mondiale dans les dix à quinze prochaines années.

Les raisons de cette évolution sont multiples. L'une d'elles est l'instrumentalisation du dollar à des fins politiques. Lorsque l'Iran a été exclu du système de paiement international SWIFT en 2012, ses revenus pétroliers se sont effondrés. Lorsque la Russie a été coupée de SWIFT en 2022 après son invasion de l'Ukraine, les États-Unis et leurs alliés ont gelé les réserves russes, qui représentaient environ la moitié du total. Ces mesures ont été efficaces, mais elles ont eu un effet secondaire inattendu : les pays du monde entier ont commencé à reconsidérer leur dépendance au dollar.

La Russie effectue désormais 90 % de ses échanges commerciaux avec les pays BRICS en monnaies nationales. La Chine et l'Inde ont signé des accords commerciaux utilisant respectivement le yuan et la roupie, au lieu du dollar. Le Brésil et la Chine ont signé un accord en 2023 pour régler leurs échanges en yuans et en réaux. L'Arabie saoudite, qui a vendu son pétrole exclusivement en dollars pendant des décennies, envisage désormais d'accepter d'autres devises. En 2023, un cinquième des transactions pétrolières étaient déjà réglées dans des devises autres que le dollar – une situation impensable il y a encore quelques années.

Les pays BRICS travaillent à la mise en place de leur propre système de paiement afin de proposer une alternative à SWIFT. À ce jour, aucun système entièrement unifié n'existe, mais les réseaux russe et chinois offrent déjà des alternatives fonctionnelles. La Chine a lancé son yuan numérique et le Brésil travaille à la création d'un real numérique. L'élargissement du groupe BRICS à des pays comme l'Indonésie et les Émirats arabes unis ouvre de nouvelles perspectives aux utilisateurs de ces systèmes.

Il serait erroné d'affirmer que le dollar est au bord de l'effondrement. Sa domination repose non seulement sur la puissance économique des États-Unis, mais aussi sur la taille et l'activité des marchés financiers américains, la stabilité politique et des décennies de confiance mutuelle. Or, le déclin est amorcé. Et chaque nouvelle sanction, chaque nouvelle menace, chaque nouvelle démonstration de la puissance financière américaine ne fait qu'accélérer ce processus.

L'expropriation rampante a commencé depuis longtemps

Pendant que les politiciens débattent des baisses d'impôts et que les économistes s'interrogent sur les déficits, la véritable redistribution est déjà en cours – discrètement, imperceptiblement et avec une grande efficacité. Depuis 1971, date de la fin de l'étalon-or, le dollar a perdu 83 % de son pouvoir d'achat. Une personne qui avait économisé cent dollars en 1971 ne peut aujourd'hui acheter que l'équivalent de 17 dollars à l'époque. L'inflation a rongé le reste.

Cette tendance n'affecte pas tout le monde de la même manière. Ceux qui détiennent leur patrimoine en immobilier, en actions ou en or ont pu échapper à la dévaluation, voire en tirer profit. Entre 1989 et 2022, un ménage appartenant aux 1 % les plus riches a vu son patrimoine augmenter en moyenne de 8,35 millions de dollars. Un ménage appartenant aux 20 % les plus pauvres a vu son patrimoine augmenter de moins de 8 500 dollars. Aujourd'hui, les 1 % les plus riches possèdent près de la moitié des actions américaines. La moitié la plus pauvre de la population n'en possède que 1,1 %.

Les salaires réels des travailleurs américains ont à peine évolué depuis les années 1970. Corrigé de l'inflation, le salaire horaire moyen actuel a le même pouvoir d'achat qu'en 1978. Son niveau le plus élevé a été atteint en janvier 1973, à l'équivalent de 23,68 dollars en pouvoir d'achat actuel. Le salaire minimum, qui s'élevait alors à 9,58 dollars en pouvoir d'achat actuel, vaut aujourd'hui environ 7,25 dollars en termes réels. S'il avait suivi le rythme de la productivité, il devrait dépasser 18 dollars.

La concentration des richesses s'est considérablement accentuée. En 1970, les 10 % les plus riches gagnaient 6,9 fois plus que les 10 % les plus pauvres. En 2016, ce rapport atteignait 8,7. La richesse des 1 % les plus riches a atteint le chiffre record de 52 000 milliards de dollars au deuxième trimestre 2025, soit une augmentation de 4 000 milliards de dollars en une seule année. Les 10 % les plus riches détiennent désormais 67 % du patrimoine total des ménages.

Cet écart ne se creuse pas par hasard. Il résulte d'une politique monétaire qui, de manière systématique, fait grimper la valeur des actifs tout en érodant le pouvoir d'achat des salaires. Entre 2020 et 2021, la masse monétaire (espèces et dépôts) a augmenté de 27 %, soit la plus forte hausse enregistrée depuis le début des relevés en 1959. La Réserve fédérale a acheté pour 4 760 milliards de dollars de titres du Trésor. Cet argent n'a pas profité aux travailleurs, mais s'est injecté dans les marchés financiers. Les actions ont grimpé, les prix de l'immobilier ont explosé. Ceux qui possédaient des actifs se sont enrichis. Ceux qui n'en possédaient pas ont vu leurs économies fondre comme neige au soleil.

La recette de Dalio : de l’or, des obligations indexées sur l’inflation et une large diversification

Compte tenu de ces perspectives, Ray Dalio recommande une stratégie claire : les investisseurs devraient détenir environ 15 % de leur portefeuille en or. Selon lui, l’or est l’un des rares placements à bien performer lorsque les composantes traditionnelles d’un portefeuille sont en baisse. Lors d’un forum économique en octobre 2025, il a expliqué que l’or constitue une excellente couverture, car la plupart des autres actifs dépendent du crédit. Lorsque la confiance dans la solvabilité des États diminue, le cours de l’or augmente.

Outre l'or, Dalio recommande les obligations du Trésor américain indexées sur l'inflation (TIPS). Ces obligations protègent le capital réel car leur rendement est lié au taux d'inflation. Lorsque les prix augmentent, les rendements augmentent également. Le deuxième élément clé de Dalio est la diversification : idéalement, les investisseurs devraient utiliser une quinzaine de sources d'investissement indépendantes. Il ne s'agit pas d'un seul gros pari, mais de nombreux petits investissements évoluant dans des directions différentes. Enfin, un dernier conseil qui trouvera sans doute un écho auprès de nombreux investisseurs particuliers : le trading à court terme est un jeu à somme nulle où la plupart des investisseurs finissent par perdre de l'argent.

Dalio cite les années 1970 comme précédent historique. À cette époque, l'étalon-or du dollar a été abandonné, l'inflation a dépassé les 10 % et les taux d'intérêt réels sont restés négatifs (inférieurs à l'inflation) pendant des années. Les investisseurs qui se sont concentrés uniquement sur la valeur papier de leur argent ont subi des pertes considérables. Seuls ceux qui ont investi dans des actifs tangibles comme l'or ou l'immobilier ont pu préserver leur pouvoir d'achat. Dalio estime que nous nous trouvons actuellement dans une phase similaire, à une différence cruciale près : aujourd'hui, le fardeau de la dette est beaucoup plus lourd et la marge de manœuvre politique est bien plus réduite.

Les parallèles historiques sont indéniables

L'histoire n'offre guère de réconfort aux pays pris dans une telle spirale d'endettement. La République de Weimar finança l'après-Première Guerre mondiale par une impression monétaire massive. En novembre 1923, un dollar coûtait 4 200 milliards de marks. La monnaie perdit sa fonction de moyen d'échange. On payait avec des brouettes remplies de billets. Ceux qui avaient des économies furent ruinés du jour au lendemain. Ceux qui étaient endettés furent libérés de leurs dettes. L'ordre social s'effondra. Les conséquences politiques furent dévastatrices.

Dans les années 1970, les États-Unis ont connu une version atténuée de ce même schéma. Le président Nixon a mis fin à l'étalon-or en 1971, car les réserves d'or américaines diminuaient rapidement. D'autres pays, notamment la France, avaient commencé à convertir leurs avoirs en dollars en or. Les États-Unis se trouvaient face à un choix : abandonner leurs réserves d'or ou dévaluer le dollar. Nixon a opté pour la dévaluation. Le dollar a perdu beaucoup de valeur par rapport aux autres devises. L'inflation s'est envolée. Paul Volcker, le nouveau président de la Réserve fédérale, y a mis un terme en 1979 en relevant les taux d'intérêt à 20 %. La crise économique a été brutale, mais l'inflation a été vaincue.

La différence réside dans le point de départ. En 1979, le ratio dette/PIB des États-Unis avoisinait les 30 %. Aujourd'hui, il atteint 124 %. À l'époque, le gouvernement pouvait se permettre des taux d'intérêt élevés car le poids absolu de la dette était faible. Aujourd'hui, relever les taux d'intérêt à 10 % ou plus serait un suicide financier. Les paiements d'intérêts exploseraient et le budget deviendrait insoutenable. Le remède d'hier serait fatal aujourd'hui.

Le Japon démontre que des taux d'endettement élevés peuvent être soutenables pendant des décennies, sous certaines conditions. La dette japonaise représente environ 235 % de son PIB. Cependant, 88 % de cette dette est détenue par des acteurs nationaux, dont près de la moitié par la banque centrale. Les taux d'intérêt sont proches de zéro. La population a une grande confiance dans la stabilité du système. Cette cohésion sociale rend le fardeau supportable.

Les États-Unis ne présentent pas ces conditions. Une part importante de leur dette est détenue à l'étranger. Les taux d'intérêt ne sont pas nuls, mais dépassent les 3 % et continuent d'augmenter. La confiance du public dans les institutions s'érode. La polarisation politique a atteint un niveau comparable à celui des années 1930. Dans un tel contexte, il est difficile de mettre en œuvre les réformes difficiles nécessaires à la stabilisation des finances publiques.

L'illusion d'une solution indolore

Les responsables politiques, de tous bords, s'accrochent à l'espoir d'une solution indolore. Certains misent sur la croissance économique, qui, selon eux, réduirait automatiquement le ratio dette/PIB. Mais même dans les scénarios les plus optimistes, le poids de la dette croît plus vite que l'économie. D'autres comptent sur les droits de douane et la relocalisation de la production pour générer des recettes et réduire la dépendance aux importations. Mais comme le souligne Joseph Stiglitz, les recettes douanières sont aléatoires et facilement contournables.

Le plan de réforme fiscale et budgétaire colossal de l'administration Trump est le dernier exemple en date de cette illusion. Ce texte législatif réduit les impôts, augmente les dépenses et espère combler le déficit par des droits de douane. Or, même si tous ces droits de douane restent légaux, ils ne généreraient que 2 700 milliards de dollars sur dix ans, alors que le coût de la loi s'élève à 4 600 milliards de dollars. Le compte n'y est pas. Et si la Cour suprême invalide ces droits de douane, le déficit ne fera que s'aggraver.

La véritable question n'est pas de savoir si la dette sera réduite, mais comment elle le sera et à quel prix. Historiquement, trois solutions existent : premièrement, des coupes budgétaires drastiques et des hausses d'impôts. Cette méthode n'est efficace que si la population est disposée à se serrer la ceinture et si les responsables politiques ont le courage de prendre des décisions impopulaires. Dans le contexte politique américain actuel, cela paraît difficilement envisageable. Deuxièmement, une croissance économique si forte qu'elle réduirait automatiquement le poids de la dette. Cette solution est également irréaliste tant que les problèmes sous-jacents – vieillissement de la population, stagnation de la productivité et inégalités croissantes – demeurent irrésolus. Troisièmement, l'inflation. Si les prix augmentent et que les salaires suivent la même progression, la valeur réelle de la dette diminue. Ce sont les créanciers qui en paient le prix.

Ray Dalio et Joseph Stiglitz s'accordent sur un point : la troisième voie est la plus probable. Non pas parce qu'elle est la meilleure, mais parce qu'elle est la plus simple. L'inflation est un impôt silencieux qui ne requiert pas de majorité au Congrès. Elle touche principalement ceux qui n'ont pas de lobby : les épargnants, les retraités et les personnes aux revenus stables. Le coût politique est faible tant que l'inflation reste maîtrisée. Et tant que la banque centrale accepte de coopérer, elle peut perdurer.

La fin d'une ère

Depuis 1945, l'hégémonie américaine repose sur trois piliers : la supériorité militaire, le dynamisme économique et le rôle du dollar comme monnaie de réserve mondiale. Les deux premiers sont déjà fragilisés. Le troisième commence à vaciller. Le dollar ne disparaîtra pas du jour au lendemain. Le système est trop complexe, l'inertie trop forte, les alternatives trop faibles. Mais la direction est claire.

Ce que Ray Dalio décrit comme le cycle des empires n'est autre que le mécanisme de l'ascension et du déclin. Les États s'élèvent grâce à leur productivité, leur esprit d'innovation et leur discipline. Ils déclinent par arrogance, gaspillage et division. Les États-Unis ont achevé la première phase. La seconde est en cours.

Pour les investisseurs, cela implique une réévaluation fondamentale. L'idée que les obligations du Trésor américain constituent l'investissement le plus sûr au monde n'est plus une évidence. L'hypothèse selon laquelle le dollar conservera son pouvoir d'achat est désormais invalidée. Enfin, l'idée que la banque centrale puisse maîtriser l'inflation sans ruiner l'économie est sujette à caution.

Joseph Stiglitz l'affirme sans détour : un krach majeur aurait dû se produire depuis longtemps. S'il n'a pas eu lieu, ce n'est pas parce que les risques ont disparu, mais parce que les marchés ne les ont pas encore intégrés. Ils le feront inévitablement. Et alors, on saura si la comparaison de Ray Dalio avec une crise cardiaque économique relevait de la simple exagération rhétorique ou d'un diagnostic précis.

Les prochaines années seront cruciales. Soit les États-Unis parviennent à redresser la situation – grâce à des réformes difficiles, au courage politique et au consensus social –, soit la spirale de la dette se poursuit, l'inflation revient, les taux d'intérêt augmentent et l'expropriation rampante continue. Dans les deux cas, ce sont les mêmes personnes qui en paient le prix : celles qui n'ont d'autre choix que de protéger leurs biens, faute de moyens. Et celles qui se croient à l'abri avec les obligations d'État et les comptes d'épargne, alors que le pouvoir d'achat de leurs économies s'amenuise d'année en année, silencieusement et inexorablement.

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