Rating Francji i USA | Erozja wiarygodności kredytowej: Kiedy kryzys zadłużenia państw demokratycznych przyspiesza

Stany Zjednoczone tracą ocenę kredytową AAA od wszystkich głównych agencji ratingowych po prawie stu latach – Francja staje się europejskim epicentrum kryzysu zadłużenia

Niedawne obniżenie ratingów kredytowych Stanów Zjednoczonych i Francji przez wiodące agencje ratingowe stanowi historyczny punkt zwrotny w globalnym krajobrazie finansowym. W październiku 2025 roku niemiecka agencja ratingowa Scope obniżyła rating Stanów Zjednoczonych z AA do AA-, co oznacza, że ​​po raz pierwszy w historii wszystkie trzy główne agencje – Moody’s, Standard & Poor’s i Fitch – wycofały swoje najwyższe ratingi kredytowe dla Stanów Zjednoczonych. Niemal jednocześnie sytuacja we Francji uległa drastycznemu pogorszeniu, gdy Fitch i Standard & Poor’s obniżyły rating kredytowy drugiej co do wielkości gospodarki strefy euro. Te równoległe wydarzenia po obu stronach Atlantyku ujawniają fundamentalne zniekształcenia w finansach publicznych rozwiniętych demokracji, których przyczyny wykraczają daleko poza same wskaźniki długu do PKB.

Znaczenia tych wydarzeń nie sposób przecenić. Stany Zjednoczone od października 2025 roku znajdują się w stanie zawieszenia rządu, spowodowanego przez Republikanów i Demokratów, co dobitnie obrazuje dysfunkcjonalność systemu politycznego. W październiku 2025 roku dług publiczny po raz pierwszy przekroczył granicę 38 bilionów dolarów, a między sierpniem a październikiem przybyło ponad 1 bilion dolarów – to najszybszy wzrost długu poza okresem pandemii. We Francji, we wrześniu 2025 roku, rząd premiera François Bayrou upadł z powodu budżetu oszczędnościowego, który miał ograniczyć nowe zadłużenie, obnażając rozdrobnienie polityczne i niemożność przeprowadzenia reform fiskalnych. Te wydarzenia nie są zjawiskiem odosobnionym, lecz symptomem głębokiego kryzysu zaufania do zdolności zachodnich demokracji do sprostania wyzwaniom fiskalnym.

Analiza tego podwójnego kryzysu zadłużenia ujawnia złożoną sieć czynników fiskalnych, instytucjonalnych i politycznych. W Stanach Zjednoczonych decyzje agencji ratingowych napędza nie tylko bezwzględny poziom zadłużenia wynoszący 124% produktu krajowego brutto, ale przede wszystkim strukturalna niezdolność systemu politycznego do ograniczania deficytów. Biuro Budżetowe Kongresu przewiduje, że deficyt wzrośnie średnio do 7,8% PKB do 2030 r., a relacja długu do PKB osiągnie 140%. Koszty odsetek od długu publicznego po raz pierwszy przekroczyły bilion dolarów w roku fiskalnym 2025, przewyższając wydatki na obronność i Medicare. We Francji relacja długu do PKB wynosi 114%, deficyt waha się między 5,4 a 5,8%, a rozdrobnienie polityczne uniemożliwia podjęcie jakichkolwiek znaczących działań reformatorskich. Koszty odsetek od francuskiego długu publicznego osiągnęły 67 mld euro w 2025 r. i mogą wzrosnąć do 100 mld euro do 2028 r. – więcej niż wszystkie ministerstwa razem wzięte.

Obniżki ratingów dokonywane przez agencje ratingowe to coś więcej niż tylko techniczne korekty w ocenie ryzyka kredytowego. Sygnalizują one fundamentalną zmianę w postrzeganiu stabilności zachodniego długu publicznego i odzwierciedlają świadomość, że polityczne i instytucjonalne przesłanki powrotu do stabilnych finansów publicznych ulegają coraz większej erozji. Zakres jednoznacznie uzasadniał obniżenie ratingu USA ciągłym pogarszaniem się stanu finansów publicznych i osłabieniem standardów zarządzania, w szczególności erozją ugruntowanych mechanizmów kontroli i równowagi oraz rosnącą koncentracją władzy w rękach władzy wykonawczej, w połączeniu z niemożnością działania legislacji z powodu polaryzacji. We Francji agencje powołały się na niestabilność polityczną, rosnącą polaryzację i brak prawdopodobieństwa zmniejszenia deficytu budżetowego poniżej 3% do 2029 roku.

Niniejsza analiza, podzielona na osiem części, analizuje złożone wymiary kryzysu zadłużenia. Prześledzi ona historyczną genezę obecnej sytuacji, przeanalizuje fundamentalne czynniki napędzające i mechanizmy rynkowe, przedstawi opartą na danych ocenę obecnej sytuacji oraz porównawczo przeanalizuje konkretne wyzwania w Stanach Zjednoczonych i Francji. Następnie dokona krytycznej oceny ryzyka gospodarczego, społecznego i systemowego, a następnie nakreśli możliwe scenariusze na przyszłość i potencjalne zakłócenia. Kończy się ona syntezą strategicznych implikacji dla decydentów, inwestorów i międzynarodowej architektury finansowej.

Nadaje się do:

• Kryzys zadłużenia w Ameryce i pokusa przełamania tabu fiskalnego: de facto wywłaszczenie wierzycieli

Jak cztery dekady ekspansji fiskalnej i krótkowzroczności politycznej podważyły ​​podstawy długu publicznego

Obecny kryzys zadłużenia w Stanach Zjednoczonych i Francji jest wynikiem długotrwałych zmian strukturalnych trwających kilka dekad. W Stanach Zjednoczonych transformacja polityki fiskalnej rozpoczęła się na początku lat 80. XX wieku za prezydentury Reagana, kiedy to połączenie cięć podatkowych i zwiększonych wydatków wojskowych doprowadziło do strukturalnego wzrostu deficytów. Wskaźnik zadłużenia, który w 1981 roku osiągnął historycznie niski poziom 31,8% PKB, następnie stale rósł. Krótki okres konsolidacji pod koniec lat 90. XX wieku za prezydentury Clintona, kiedy Stany Zjednoczone korzystały z dywidend zimnej wojny i boomu technologicznego, okazał się wyjątkiem od dotychczas konsekwentnego trendu wzrostu zadłużenia.

Kryzys na rynku finansowym w latach 2008-2009 oznaczał jakościowy skok w dynamice zadłużenia. Reakcja fiskalna na Wielką Recesję – w tym warta 787 miliardów dolarów ustawa American Recovery and Reinvestment Act z 2009 roku – spowodowała wzrost relacji długu do PKB z około 60% w 2007 roku do ponad 100% w 2012 roku. Podczas gdy inne rozwinięte gospodarki podejmowały w kolejnych latach wysiłki konsolidacyjne, polityka fiskalna USA pozostała ekspansywna. Pandemia COVID-19 doprowadziła do kolejnego gwałtownego wzrostu zadłużenia w latach 2020-2021, kiedy relacja długu do PKB na krótko osiągnęła 130%. Co jednak kluczowe, w przeciwieństwie do poprzednich kryzysów, po pandemii nie nastąpiła żadna znacząca konsolidacja. Ustawa One Big Beautiful Bill Act, uchwalona w lipcu 2025 r., drastycznie pogorszyła sytuację, ustanawiając stałe obniżki podatków z 2017 r. i wprowadzając dodatkowe ulgi podatkowe, które według szacunków Congressional Budget Office zwiększą deficyt o 3,4 biliona dolarów w ciągu 10 lat — lub 5,5 biliona dolarów, jeśli tymczasowe środki zostaną przedłużone.

Ramy instytucjonalne amerykańskiej polityki fiskalnej uległy pogorszeniu równolegle ze wzrostem zadłużenia. Dramat związany z limitem zadłużenia, który regularnie prowadzi do kryzysów budżetowych od lat 2010., ilustruje dysfunkcjonalność procesu budżetowego. Rosnąca polaryzacja między Republikanami a Demokratami osłabiła zdolność Kongresu do znajdowania kompromisowych rozwiązań długoterminowych problemów fiskalnych. Koncentracja władzy w rękach władzy wykonawczej, którą agencje ratingowe jednoznacznie uznały za problem z zarządzaniem, odzwierciedla szerszą erozję mechanizmów kontroli i równowagi w amerykańskim systemie politycznym.

We Francji rozwój finansów publicznych przebiega według innego, ale równie niepokojącego wzorca. Wskaźnik zadłużenia Francji wynosił około 20% PKB w 1980 roku i wzrósł do około 55% w 1995 roku. Po wprowadzeniu euro w 1999 roku wskaźnik ten początkowo ustabilizował się, ponieważ Francja starała się spełnić kryteria z Maastricht – aczkolwiek z wielokrotnymi naruszeniami. Od 1999 roku Francja przez większość lat nie spełniała limitu deficytu wynoszącego trzy procent PKB. Kryzys na rynku finansowym w latach 2008-2009 spowodował, że wskaźnik zadłużenia przekroczył 80% i od tego czasu obserwuje się stały trend wzrostowy. W przeciwieństwie do Niemiec, które po kryzysie zadłużenia w strefie euro dążyły do ​​ścisłej konsolidacji i zmniejszyły wskaźnik zadłużenia z 81% w 2010 roku do poniżej 65%, Francja nigdy nie zmniejszyła swojego długu.

Pandemia COVID-19 dodatkowo pogorszyła sytuację zadłużenia Francji. Wskaźnik zadłużenia osiągnął 114% PKB w 2024 roku, a całkowita wartość długu przekroczyła 3,3 biliona euro – więcej niż w jakimkolwiek innym kraju UE. Szczególnie problematyczna jest struktura wydatków rządowych Francji, które z wynikiem 57% PKB należą do najwyższych w Europie, w porównaniu z 49,5% w Niemczech. Tak wysokie wydatki odzwierciedlają hojny system opieki społecznej, wcześniejsze emerytury i rozdęty sektor publiczny. Próby prezydenta Macrona, mające na celu przeforsowanie reform strukturalnych – zwłaszcza kontrowersyjnej reformy emerytalnej z 2023 roku, która podniosła wiek emerytalny z 62 do 64 lat – spotkały się z ogromnym oporem politycznym i zostały ostatecznie zawieszone w październiku 2025 roku.

Fragmentacja polityczna we Francji nasiliła się po przedterminowych wyborach parlamentarnych latem 2024 roku, które podzieliły parlament na trzy bloki: koalicję lewicową, centroprawicową koalicję Macrona i skrajnie prawicowe Zgromadzenie Narodowe. Żaden z tych bloków nie posiada większości rządzącej, co prowadzi do serii kryzysów rządowych. W ciągu roku Francja miała pięciu różnych premierów. Niemożność osiągnięcia konsensusu w sprawie budżetu oszczędnościowego doprowadziła do upadku rządu Bayrou we wrześniu 2025 roku, co ilustruje strukturalną niezdolność systemu do reform.

Rozwój sytuacji historycznej w obu krajach wykazuje pewien schemat: połączenie zmian demograficznych, rosnących wydatków socjalnych, niewystarczających wpływów podatkowych, krótkowzroczności politycznej i braku mechanizmów instytucjonalnych egzekwowania dyscypliny fiskalnej doprowadziło do ciągłej akumulacji długu. Lekcja płynąca z europejskiego kryzysu zadłużenia państwowego z lat 2010–2012 – że wysokie zadłużenie w połączeniu z niestabilnością polityczną może prowadzić do wykładniczego wzrostu kosztów refinansowania – najwyraźniej nie została przyswojona ani w Waszyngtonie, ani w Paryżu.

Fragmentacja polityczna, bomby demograficzne i mechanizmy dominacji fiskalnej

Analiza głównych czynników napędzających obecny kryzys zadłużenia ujawnia złożoną interakcję dynamiki gospodarczej, demograficznej i politycznej. Koncentruje się na pytaniu, dlaczego systemy demokratyczne systematycznie nie potrafią obronić długoterminowej stabilności fiskalnej przed krótkoterminowymi bodźcami politycznymi.

Głównym czynnikiem napędzającym gospodarkę jest strukturalna rozbieżność między dochodami a wydatkami. W Stanach Zjednoczonych dochody federalne wyniosą średnio około 18% PKB w ciągu najbliższych dziesięciu lat, podczas gdy wydatki wyniosą średnio 24%. Tej sześciopunktowej różnicy nie da się wytłumaczyć wahaniami cyklicznymi, lecz odzwierciedla ona fundamentalne nierównowagi strukturalne. Ustawa „One Big Beautiful Bill” (Jedna Wielka Piękna Ustawa) zaostrzyła tę sytuację, wprowadzając cięcia podatkowe o wartości 4,5 biliona dolarów w ciągu dziesięciu lat, podczas gdy cięcia wydatków – głównie w programie Medicaid i świadczeniach społecznych – wynoszą zaledwie 1,4 biliona dolarów. Rezultatem jest strukturalny deficyt pierwotny, w którym, nawet przed spłatą odsetek, wydatki przewyższają dochody.

Czynnik demograficzny znacząco zaostrza tę dynamikę. W Stanach Zjednoczonych pokolenie wyżu demograficznego przejdzie na emeryturę w ciągu najbliższych kilku lat, co drastycznie zwiększy wydatki na ubezpieczenia społeczne i Medicare. Obecnie prognozuje się, że Fundusz Powierniczy Ubezpieczeń Społecznych zostanie wyczerpany w 2033 roku, co spowoduje automatyczne obniżenie świadczeń o 23%, jeśli nie zostaną wprowadzone żadne zmiany legislacyjne. Niepokryte zobowiązania z tytułu ubezpieczeń społecznych i Medicare łącznie przekraczają 75 bilionów dolarów w perspektywie 75 lat. Ta demograficzna bomba z opóźnionym zapłonem nie znajduje odzwierciedlenia w oficjalnych statystykach zadłużenia, ponieważ rząd USA nie jest prawnie zobowiązany do wypłaty przyszłych świadczeń społecznych, dopóki nie staną się one wymagalne. Tworzy to iluzję fiskalną, która systematycznie zaniża rzeczywistą skalę długoterminowych zobowiązań.

We Francji wyzwanie demograficzne przejawia się w strukturze systemu emerytalnego. Z wiekiem emerytalnym wynoszącym 62 lata – w porównaniu do 67 lat w Niemczech i Włoszech oraz 66-67 lat w Wielkiej Brytanii – Francja ma jeden z najhojniejszych systemów emerytalnych w Europie. Zawieszenie w październiku 2025 roku reformy emerytalnej Macrona, która miała stopniowo podwyższać wiek emerytalny do 64 lat, będzie kosztować system dodatkowe 1,8 miliarda euro do 2027 roku. Decyzja ta, motywowana względami politycznymi, mającymi na celu uniknięcie kolejnego kryzysu rządowego, ilustruje przewagę krótkoterminowych kalkulacji politycznych nad długoterminowymi potrzebami fiskalnymi.

Obciążenie odsetkowe istniejącego długu samo w sobie stało się motorem napędowym finansów publicznych. Po raz pierwszy Stany Zjednoczone zapłaciły ponad 1 bilion dolarów odsetek od długu publicznego w roku fiskalnym 2025 – 17% całkowitych wydatków federalnych. Te koszty odsetek już teraz przekraczają wydatki na obronę i, według prognoz CBO, do 2035 roku wzrosną do 1,8 biliona dolarów rocznie. Obciążenie odsetkowe w relacji do PKB wzrośnie z 3,2% w 2025 roku do 4,1% w 2035 roku, bijąc historyczne rekordy. Znaczna część długu USA – ponad 20% – musi zostać zrefinansowana w roku fiskalnym 2025, co czyni kraj wysoce podatnym na zmiany stóp procentowych.

Szczególnie niepokojące są zmiany stóp procentowych we Francji. Rentowność dziesięcioletnich francuskich obligacji skarbowych wzrosła z 3,20% w czerwcu 2025 r. do 3,49% we wrześniu 2025 r. Po raz pierwszy od kryzysu strefy euro Francja płaci wyższe stopy procentowe niż Włochy, co sygnalizuje fundamentalną zmianę w postrzeganiu ryzyka na rynkach. Premie rentowności francuskich obligacji w porównaniu z niemieckimi obligacjami niemieckimi (Bunds) – tradycyjnie najbezpieczniejszymi w strefie euro – wzrosły drastycznie. Sytuacja ta jest szczególnie problematyczna, biorąc pod uwagę, że Francja ma potrzeby finansowe przekraczające 300 mld euro do 2026 r., w tym 175,8 mld euro na refinansowanie zapadającego długu.

Systemy zachęt politycznych w obu krajach systematycznie faworyzują krótkoterminową ekspansję wydatków kosztem długoterminowej konsolidacji. W Stanach Zjednoczonych rosnąca polaryzacja partyjna uniemożliwiła osiągnięcie jakiegokolwiek konsensusu w sprawie reformy fiskalnej. Politycy republikańscy sprzeciwiają się wszelkim podwyżkom podatków, podczas gdy politycy demokratyczni sprzeciwiają się cięciom wydatków na programy socjalne. Rezultatem jest polityczny impas, w którym jedynym porozumieniem jest odłożenie problemu do następnej sesji ustawodawczej. Erozja norm instytucjonalnych – czego przykładem są powtarzające się zamknięcia administracji rządowej i kryzysy związane z limitami zadłużenia – fundamentalnie osłabiła zdolność systemu do wypełniania podstawowych funkcji rządzenia.

We Francji fragmentacja systemu partyjnego uniemożliwiła utworzenie jakiejkolwiek stabilnej większości. Skrajne skrzydła – zarówno lewicowe, jak i prawicowe – mają prawo weta wobec wszelkich prób reform, nie proponując jednocześnie własnych, konstruktywnych alternatyw. Rezultatem jest polityka najniższego wspólnego mianownika, w której istotne reformy są systematycznie blokowane. Fakt, że Francja miała pięciu różnych premierów w ciągu jednego roku, podkreśla niestabilność systemu.

Mechanizmy rynkowe mające na celu dyscyplinowanie tych zmian są skuteczne jedynie częściowo. Teoretycznie rosnące wskaźniki zadłużenia powinny prowadzić do wyższych premii za ryzyko i stóp procentowych, zmuszając rządy do konsolidacji. W praktyce jednak wyjątkowo niskie stopy procentowe z lat 2010. i masowe programy skupu obligacji przez banki centralne wyeliminowały ten mechanizm dyscyplinujący. Europejski Bank Centralny stworzył konkretne narzędzie – Instrument Ochrony Transmisji (Transmission Protection Instrument) – w celu ograniczenia spreadów rentowności między krajami strefy euro, co dodatkowo osłabiło dyscyplinę rynkową. W Stanach Zjednoczonych Rezerwa Federalna miała podobny efekt osłabiający dyscyplinę poprzez swoje programy skupu obligacji w trakcie i po pandemii.

Interakcja tych czynników – deficytów strukturalnych, presji demograficznej, rosnących obciążeń odsetkowych, dysfunkcyjnych decydentów i osłabionej dyscypliny rynkowej – tworzy samonapędzającą się dynamikę, w której zdolność obsługi zadłużenia ulega coraz większemu pogorszeniu. Agencje ratingowe dostrzegły tę fundamentalną zmianę i zareagowały na nią obniżeniem ratingów.

Skorzystaj z bogatej, pięciokrotnej wiedzy specjalistycznej Xpert.Digital w ramach kompleksowego pakietu usług | Badania i rozwój, XR, PR i optymalizacja widoczności cyfrowej — Zdjęcie: Xpert.Digital

Xpert.Digital posiada dogłębną wiedzę na temat różnych branż. Dzięki temu możemy opracowywać strategie „szyte na miarę”, które są dokładnie dopasowane do wymagań i wyzwań konkretnego segmentu rynku. Dzięki ciągłej analizie trendów rynkowych i śledzeniu rozwoju branży możemy działać dalekowzrocznie i oferować innowacyjne rozwiązania. Dzięki połączeniu doświadczenia i wiedzy generujemy wartość dodaną i dajemy naszym klientom zdecydowaną przewagę konkurencyjną.

Więcej na ten temat tutaj:

• Wykorzystaj 5-krotną wiedzę Xpert.Digital w jednym pakiecie – już od 500 €/miesiąc

Koszty odsetek pochłaniają budżet: Konsekwencje dla państwa i obywateli – Zdjęcie: Xpert.Digital

Eksplozja deficytu, szok stóp procentowych i iluzja działania politycznego

Obecną sytuację fiskalną Stanów Zjednoczonych i Francji można dokładnie ocenić za pomocą szeregu wskaźników ilościowych, które ilustrują skalę wyzwań strukturalnych.

W Stanach Zjednoczonych deficyt budżetowy osiągnął 1,8 biliona dolarów, czyli 6,2% PKB, w roku fiskalnym 2025. Deficyt ten jest znaczący, ponieważ występuje pomimo stosunkowo silnego wzrostu gospodarczego i niskiego bezrobocia – warunków, w których deficyt historycznie byłby znacznie niższy. Biuro Budżetowe Kongresu (CBO) prognozuje, że deficyt wyniesie średnio 6,1% PKB w ciągu następnej dekady, wzrastając z 1,7 biliona dolarów w 2025 roku do 2,6 biliona dolarów w 2034 roku. Relacja długu do PKB, mierzona jako dług publiczny wyrażony jako procent PKB, wynosi obecnie około 100% i według prognoz wzrośnie do 118% do 2035 roku – jest to wartość wyższa niż w jakimkolwiek innym okresie w historii Stanów Zjednoczonych poza II wojną światową.

Dług narodowy brutto osiągnął 38 bilionów dolarów w październiku 2025 roku, w porównaniu z 37 bilionami dolarów w sierpniu. Ten wzrost o bilion dolarów w ciągu zaledwie dwóch miesięcy jest częściowo spowodowany efektem nadrabiania zaległości po kryzysie związanym z limitem zadłużenia, ale podkreśla gwałtowne przyspieszenie dynamiki zadłużenia. Zadłużenie per capita wynosi obecnie 109 000 dolarów na każdego z 347 milionów mieszkańców. Trend kosztów odsetkowych jest szczególnie niepokojący. W roku fiskalnym 2025 wydatki odsetkowe po raz pierwszy przekroczyły bilion dolarów, stanowiąc 17% całkowitych wydatków. Dla porównania, wydatki na obronę wyniosły około 900 miliardów dolarów, a na Medicare około 700 miliardów dolarów.

Struktura wydatków uwydatnia ograniczenia strukturalne. Ubezpieczenia społeczne będą kosztować około 1,5 biliona dolarów w 2025 roku, Medicare ponad 1,1 biliona dolarów, a Medicaid około 600 miliardów dolarów. Te trzy programy, wraz z odsetkami, stanowią już ponad 70 procent budżetu federalnego. Wydatki uznaniowe – zarówno na obronność, jak i programy cywilne – są w tym kontekście pod coraz większą presją. Ustawa One Big Beautiful Bill Act dodatkowo pogorszyła sytuację, zwiększając deficyt o 3,4 biliona dolarów w ciągu dziesięciu lat, który może wzrosnąć do ponad 5,5 biliona dolarów, jeśli tymczasowe środki zostaną przedłużone.

We Francji wskaźnik zadłużenia wynosi 114% PKB, a dług absolutny sięga 3,35 bln euro – najwyższego poziomu w Unii Europejskiej. Deficyt budżetowy wyniósł 5,8% PKB w 2024 r. i ma osiągnąć 5,4% w 2025 r. Rząd Lecornu zakłada deficyt w wysokości 4,7–5,0% do 2026 r., ale niezależni obserwatorzy uważają to za zbyt optymistyczne założenie. Potrzeby finansowe na 2026 r. wynoszą 305,7 mld euro, z czego 175,8 mld euro zostanie przeznaczone na refinansowanie zapadającego długu. Wartość nowej emisji obligacji brutto szacuje się na 310 mld euro.

Koszty odsetek od francuskiego długu publicznego osiągnęły około 67 miliardów euro w 2025 roku, przekraczając całkowite wydatki wojskowe. Minister finansów Lombard ostrzegł, że koszty te mogą wzrosnąć do 100 miliardów euro do 2028 roku, co stanowiłoby kwotę wyższą niż łączne wydatki wszystkich ministerstw. Rentowność dziesięcioletnich francuskich obligacji rządowych wynosi 3,49%, w porównaniu z około 2,2% w przypadku niemieckich obligacji skarbowych (Bunds). Po raz pierwszy od kryzysu strefy euro Francja płaci podobne, a nawet wyższe stopy procentowe niż Włochy, których relacja długu do PKB wynosi 137,9%. Sytuacja ta odzwierciedla fundamentalną rewizję francuskiego ryzyka kredytowego przez rynki.

Struktura wydatków rządu francuskiego ujawnia wyzwania związane z konsolidacją. Wynosząc 57% PKB, wydatki rządowe należą do najwyższych w Europie. Znaczną część stanowią wydatki socjalne, zwłaszcza na emerytury i opiekę zdrowotną. Zawieszenie reformy emerytalnej będzie kosztować dodatkowe 2,2 mld euro do 2027 roku. Projekt budżetu na 2026 rok, przedstawiony przez rząd Lecornu, zakłada oszczędności w wysokości 30 mld euro – znacznie mniej niż 44 mld euro, które planował jego poprzednik, Bayrou. Niektórzy eksperci twierdzą, że oszczędności w wysokości 100 mld euro byłyby niezbędne do rzeczywistej stabilizacji długu.

Zmiany ratingów odzwierciedlają tę rzeczywistość fiskalną. W Stanach Zjednoczonych agencja Moody's obniżyła rating kredytowy kraju z Aaa do Aa1 w maju 2025 r., po wycofaniu ratingu AAA przez Standard & Poor's w 2011 r. i późniejszej obniżce ratingu przez Fitch w 2023 r. Ostatnie obniżenie ratingu przez Scope do AA- w październiku 2025 r. podkreśla przyspieszoną utratę zaufania. We Francji, Fitch obniżył rating kredytowy kraju z AA- do A+ we wrześniu 2025 r., a następnie Standard & Poor's w październiku, również z AA- do A+. Chociaż Moody's nie obniżył samego ratingu w październiku 2025 r., obniżył perspektywę ze stabilnej na negatywną. To stawia Francję na równi z Hiszpanią, Japonią, Portugalią i Chinami.

Reakcja rynków finansowych na niestabilność polityczną była szczególnie wyraźna we Francji. Upadek rządu we wrześniu 2025 roku doprowadził do gwałtownego wzrostu premii za ryzyko. Fakt, że francuskie obligacje rządowe mają obecnie rentowność zbliżoną do rentowności włoskich obligacji rządowych, był nie do pomyślenia jeszcze kilka lat temu i sygnalizuje fundamentalną zmianę w postrzeganiu ryzyka. W Stanach Zjednoczonych zawieszenie działalności rządu od października 2025 roku doprowadziło do dalszego przyspieszenia akumulacji długu, ponieważ kluczowe decyzje fiskalne zostały zablokowane.

Dynamika wzrostu gospodarczego nie napawa optymizmem. Prognozy wskazują, że Stany Zjednoczone osiągną wzrost gospodarczy na poziomie około 2,0–2,8% w 2025 r., co wydaje się solidne, ale nie wpłynie znacząco na redukcję deficytów. Francja zmaga się ze znacznie słabszym wzrostem gospodarczym i strukturalną słabością konkurencyjną w porównaniu z Niemcami i innymi partnerami europejskimi. Ten słaby wzrost znacznie utrudnia konsolidację, ponieważ wskaźnik zadłużenia nadal rośnie, nawet przy umiarkowanych deficytach, a nominalny wzrost PKB jest niski.

Obecną sytuację charakteryzuje zatem triada wysokiego poziomu zadłużenia, strukturalnie wysokich deficytów i rosnących obciążeń odsetkowych, zaostrzona przez dysfunkcję polityczną. Wskaźniki ilościowe konsekwentnie pokazują, że oba kraje znajdują się na ścieżce niestabilności fiskalnej, bez wyraźnego konsensusu politycznego co do niezbędnych środków naprawczych.

Nadaje się do:

• Kryzys francuski: Dlaczego dług Francji jest tak niebezpieczny – dla Francji, Niemiec i całej UE

Waszyngton i Paryż w lustrze: typowe wzorce z rozbieżnymi pozycjami początkowymi

Systematyczne porównanie wyzwań fiskalnych w Stanach Zjednoczonych i Francji ujawnia zarówno strukturalne podobieństwa, jak i zasadnicze różnice w przyczynach, przejawach i rozwiązaniach.

Stany Zjednoczone cieszą się fundamentalnymi atutami, których Francja nie podziela. Jako emitent globalnej waluty rezerwowej, USA korzystają z wyjątkowego popytu na amerykańskie obligacje skarbowe. Ten wyjątkowy przywilej pozwala im zaciągać pożyczki po niższych stopach procentowych niż inne kraje o porównywalnym poziomie zadłużenia. Dolar stanowi około 60% światowych rezerw walutowych, co generuje strukturalny popyt na amerykańskie obligacje skarbowe, w dużej mierze niezależny od krótkoterminowych obaw fiskalnych. Taka pozycja zapewnia Stanom Zjednoczonym znacznie większą przestrzeń fiskalną. Głębokość i płynność amerykańskich rynków obligacji – największych na świecie – oznacza, że ​​nawet w okresach znacznego napięcia fiskalnego możliwa jest absorpcja dużych emisji długu.

Francja, będąc członkiem strefy euro, ma jednak ograniczoną suwerenność monetarną. Europejski Bank Centralny ustala politykę pieniężną dla całej unii walutowej, co oznacza, że ​​Francja nie może zmniejszyć swojego realnego obciążenia długiem poprzez inflację lub dewaluację waluty. Francuski dług publiczny jest denominowany w walucie, nad którą kraj ten nie ma bezpośredniej kontroli. Tworzy to dynamikę bardziej zbliżoną do tej panującej na rynkach wschodzących niż do dynamiki Stanów Zjednoczonych. Kryzys zadłużenia państwowego w strefie euro w latach 2010–2012 dobitnie pokazał, jak szybko kryzysy refinansowania mogą eskalować w unii walutowej, gdy spada zaufanie rynków.

Wyzwania demograficzne przejawiają się w obu krajach inaczej. W Stanach Zjednoczonych głównym wyzwaniem jest finansowanie systemów ubezpieczeń społecznych i Medicare dla starzejącego się pokolenia wyżu demograficznego. Niepokryte zobowiązania tych programów przekraczają 75 bilionów dolarów dla osób powyżej 75. roku życia. Co istotne, zobowiązania te nie są prawnie wiążące i teoretycznie mogłyby zostać skorygowane poprzez zmiany legislacyjne, choć byłoby to niezwykle trudne politycznie. We Francji wyzwanie demograficzne jest bezpośrednio wpisane w strukturę systemu emerytalnego, z niskim wiekiem emerytalnym i wysokimi zobowiązaniami z tytułu świadczeń. Zawieszenie reformy emerytalnej Macrona w październiku 2025 r. oznacza, że ​​to wyzwanie strukturalne pozostaje nierozwiązane.

Ekonomia polityczna niemożności przeprowadzenia reform kieruje się w obu krajach odmienną logiką. W USA centralną przeszkodą jest skrajna polaryzacja między partiami. Republikanie kategorycznie sprzeciwiają się podwyżkom podatków, podczas gdy Demokraci sprzeciwiają się znacznym cięciom w programach socjalnych. To wzajemne prawo weta prowadzi do impasu, w którym możliwe są jedynie minimalne, stopniowe zmiany. Powtarzające się zamknięcia rządu i kryzysy związane z limitami zadłużenia ilustrują tę dysfunkcję. We Francji blokada jest wynikiem rozbicia systemu partyjnego na trzy nieprzejednane obozy, z których żaden nie ma większości. Skrajne skrzydła mają prawo weta, ale wykorzystują je głównie destrukcyjnie, nie oferując konstruktywnych alternatyw.

Ramy instytucjonalne różnią się znacząco. Stany Zjednoczone nie mają konstytucyjnego hamulca zadłużenia ani wiążących przepisów fiskalnych na szczeblu federalnym. Ustawa o kontroli budżetu z 2011 roku wprowadziła limity wydatków, które były jednak wielokrotnie przekraczane lub zawieszane. Jako członek UE, Francja jest teoretycznie związana kryteriami z Maastricht oraz Paktem Stabilności i Wzrostu, które przewidują deficyt nieprzekraczający 3% PKB i relację długu do PKB nieprzekraczającą 60%. W praktyce jednak przepisy te mają niewielki wpływ dyscyplinujący, ponieważ mechanizmy egzekwowania są słabe, a względy polityczne często przeważają nad kryteriami technicznymi.

Dyscyplina rynkowa działa w obu krajach, ale z różną intensywnością i horyzontem czasowym. Francja doświadcza obecnie znacznego wzrostu premii za ryzyko, a rentowności zbliżają się do poziomów włoskich. Ta reakcja rynku nastąpiła szybko po kryzysie politycznym we wrześniu 2025 roku. W Stanach Zjednoczonych stopy procentowe pozostają jednak stosunkowo umiarkowane, choć rosną, pomimo ogromnego zadłużenia. Rentowność dziesięcioletnich amerykańskich obligacji skarbowych wynosi około 4,5%, co nie jest wyjątkowo wysokim poziomem w porównaniu z historycznymi standardami. Pozycja amerykańskiej waluty rezerwowej znacznie osłabia dyscyplinę rynkową, ale jednocześnie stwarza ryzyko gwałtownej korekty w przypadku spadku zaufania.

Skala niezbędnych korekt jest zróżnicowana. W przypadku Stanów Zjednoczonych, Biuro Budżetowe Kongresu (CBO) szacuje, że stabilizacja relacji długu do PKB na obecnym poziomie w ciągu najbliższej dekady wymagałaby oszczędności lub wzrostu dochodów o około 6,7 biliona dolarów. Powrót do historycznego średniego wskaźnika długu do PKB wynoszącego 80 procent wymagałby korekt o wartości około 15 bilionów dolarów. Eksperci szacują, że Francja potrzebowałaby oszczędności w wysokości 100 miliardów euro, aby trwale ustabilizować swój dług, podczas gdy obecny rząd planuje jedynie 30 miliardów euro. W odniesieniu do produkcji gospodarczej, niezbędne korekty w obu krajach są podobnej skali – około 8 do 10 procent wydatków w ciągu kilku lat.

Ramy czasowe dla korekt również są różne. Ekonomiści ostrzegają, że Stany Zjednoczone mają około 20 lat na podjęcie działań naprawczych, zanim dynamika długu stanie się niekontrolowana. Zakłada to jednak, że rynki nadal wierzą w terminowe korekty. We Francji ramy czasowe są znacznie węższe, ponieważ kraj ten, jako członek strefy euro, jest bardziej podatny na kryzysy zaufania i już teraz płaci wysokie premie za ryzyko. Międzynarodowy Fundusz Walutowy ostrzegł, że relacja długu do PKB Francji może wzrosnąć do 128% do 2030 roku, jeśli nie zostaną wdrożone żadne istotne reformy.

Rola banków centralnych różni się zasadniczo. Rezerwa Federalna może teoretycznie kupować amerykańskie obligacje skarbowe, aby ograniczyć wzrosty stóp procentowych, choć budzi to obawy o jej niezależność i niesie ze sobą ryzyko inflacji. Europejski Bank Centralny (EBC) stworzył narzędzie o charakterze precedensowym – Instrument Ochrony Transmisji (Transmission Protection Instrument), mające na celu ograniczenie spreadów rentowności między krajami strefy euro. Jego stosowanie podlega jednak pewnym warunkom, w tym przestrzeganiu unijnych reguł fiskalnych. W przypadku Francji EBC mógłby interweniować w przypadku ryzyka zarażenia innych krajów strefy euro, ale prawdopodobnie wahałby się przed interwencją w przypadku problemów fiskalnych wyłącznie we Francji.

Istotna różnica tkwi w ich historii reform. Francja wielokrotnie podejmowała próby wdrażania reform strukturalnych – reform emerytalnych, reform rynku pracy, prywatyzacji – w ostatnich dekadach, ale reformy te regularnie kończyły się fiaskiem z powodu oporu społecznego lub były poważnie osłabiane. Stany Zjednoczone z kolei nie wprowadziły żadnych znaczących reform fiskalnych od czasów prezydentury Clintona. Reforma podatkowa z 2017 roku i ustawa One Big Beautiful Bill Act z 2025 roku w rzeczywistości pogorszyły sytuację. Oba kraje łączy zatem fundamentalna niezdolność do reform, wynikająca z odmiennej dynamiki politycznej, ale prowadząca do podobnych rezultatów.

Między represją a katastrofą: wielowymiarowość podatności systemowej

Ryzyko związane z obecną dynamiką zadłużenia w USA i Francji wykracza daleko poza doraźne wyzwania fiskalne i dotyczy podstawowych kwestii stabilności gospodarczej, spójności społecznej i odporności systemowej.

Głównym ryzykiem ekonomicznym jest niebezpieczeństwo samonapędzającej się spirali zadłużenia. Jeśli koszty odsetek będą rosły szybciej niż nominalny wzrost PKB, relacja długu do PKB będzie nadal rosła, nawet przy zrównoważonym bilansie pierwotnym. Stany Zjednoczone zbliżają się do tego krytycznego punktu. Przy kosztach odsetek przekraczających bilion dolarów rocznie i strukturalnym deficycie pierwotnym wynoszącym kilkaset miliardów dolarów, dynamika jest już niepokojąca. Biuro Budżetowe Kongresu (CBO) prognozuje, że bez korekt relacja długu do PKB może osiągnąć 175% do 2054 roku. Niektóre analizy ostrzegają, że przy relacji długu do PKB przekraczającej 200%, stabilność nie będzie już zagwarantowana, nawet dla Stanów Zjednoczonych.

We Francji sytuacja jest bardziej napięta. Międzynarodowy Fundusz Walutowy ostrzega przed błędnym kołem fiskalno-finansowym, w którym obawy o finanse publiczne mogą przenieść się na sektor bankowy i wywołać samonapędzający się kryzys. Europejski kryzys zadłużenia państwowego w latach 2010-2012 pokazał ten mechanizm: rosnące rentowności obligacji rządowych osłabiły banki posiadające duże ilości obligacji rządowych, co z kolei obciążyło państwa zmuszone do wspierania swoich banków. Banki francuskie posiadają znaczne ilości francuskich obligacji rządowych, co czyni to ryzyko zarażenia realnym.

Ryzyko wypierania jest już widoczne. Rosnący dług publiczny wypiera inwestycje prywatne, ponieważ pożyczki rządowe konkurują z prywatnymi inwestorami o ograniczone oszczędności. Biuro Budżetowe Kongresu szacuje, że prognozowany poziom zadłużenia może obniżyć długoterminowy PKB Stanów Zjednoczonych o około jedną trzecią, co odpowiada utracie dochodów w wysokości 14 500 dolarów na osobę rocznie. W przypadku Francji wysokie obciążenie odsetkami oznacza mniej funduszy dostępnych na produktywne inwestycje w infrastrukturę, edukację lub innowacje, co dodatkowo osłabia konkurencyjność strukturalną.

Ryzyko inflacyjne jest złożone i kontrowersyjne. Wysokie zadłużenie samo w sobie nie prowadzi automatycznie do inflacji, o ile banki centralne zachowują niezależność i prowadzą ścisłą politykę stabilności cen. Jednak wraz ze wzrostem zadłużenia wzrasta presja polityczna na banki centralne, aby wykorzystywały politykę pieniężną do wspierania finansowania rządowego – zjawisko to znane jest jako dominacja fiskalna. Jeśli rynki zaczną wierzyć, że banki centralne porzucą swój cel inflacyjny w celu zmniejszenia obciążenia długiem, oczekiwania inflacyjne mogą się rozproszyć i wywołać rzeczywistą spiralę inflacyjną. Powtarzające się ataki na niezależność Rezerwy Federalnej ze strony podmiotów politycznych ilustrują to zagrożenie.

Ryzyko społeczne jest znaczące. Istotne korekty fiskalne – czy to poprzez cięcia wydatków, czy podwyżki podatków – mają konsekwencje dystrybucyjne, które mogą zaostrzyć napięcia społeczne. Europejskie programy oszczędnościowe po 2010 roku doprowadziły do ​​masowych protestów społecznych, wzrostu bezrobocia i wzrostu ruchów populistycznych. We Francji społeczna gotowość do poświęceń na rzecz konsolidacji fiskalnej już się wyczerpała, o czym świadczyły protesty „żółtych kamizelek” w latach 2018-2019 i protesty przeciwko reformie emerytalnej z 2023 roku. W Stanach Zjednoczonych znaczne cięcia w programach ubezpieczeń społecznych i Medicare spotkałyby się z ogromnym oporem, ponieważ miliony ludzi zbudowały na nich swoje zabezpieczenia emerytalne.

Do zagrożeń politycznych należy dalsza erozja instytucji demokratycznych. Powtarzające się kryzysy fiskalne i zawieszenia działalności rządu podważają zaufanie obywateli do funkcjonowania systemów demokratycznych. We Francji, ciągła niestabilność – pięciu premierów w ciągu jednego roku – fundamentalnie podważyła zaufanie do Piątej Republiki. Niezdolność do wypełniania podstawowych zadań rządowych, takich jak uchwalenie budżetu, delegitymizuje system polityczny i stwarza przestrzeń dla antydemokratycznych alternatyw.

Systemowe zagrożenia dla stabilności finansowej są szczególnie niepokojące. Międzynarodowy Fundusz Walutowy ostrzegł w październiku 2025 roku przed rosnącym ryzykiem niekontrolowanej korekty rynkowej. Połączenie wysokich wycen aktywów, niskich premii za ryzyko pomimo wysokiego ryzyka oraz rosnących napięć geopolitycznych stwarza warunki do nagłej utraty zaufania. Jeśli rynki zaczną wierzyć, że dług jest nie do utrzymania, może nastąpić gwałtowny wzrost stóp procentowych, co wywoła kryzys refinansowania. Ponad 20% długu USA będzie musiało zostać zrefinansowane w 2025 roku, co doprowadziłoby do gwałtownego wzrostu kosztów odsetkowych w przypadku szoku stóp procentowych.

Ryzyko zarażenia między krajami jest realne. Obniżenie ratingu francuskich obligacji mogłoby rozprzestrzenić się na inne wysoko zadłużone kraje strefy euro, takie jak Włochy czy Hiszpania. Kryzys zadłużenia w USA wstrząsnąłby globalnymi rynkami finansowymi, ponieważ amerykańskie obligacje skarbowe pełnią funkcję bezpiecznej kotwicy globalnego systemu finansowego. Badania nad europejskim kryzysem zadłużenia państwowego pokazują, że obniżenie ratingów może mieć znaczący wpływ na inne kraje, nawet jeśli nie są one bezpośrednio dotknięte.

Problemy z równością międzypokoleniową stają się coraz bardziej dotkliwe. Akumulacja długu w celu finansowania bieżącej konsumpcji przenosi ciężar na przyszłe pokolenia, które nie uczestniczyły w podejmowaniu decyzji ani nie czerpały z nich korzyści. Niepokryte zobowiązania systemów ubezpieczeń społecznych i Medicare w USA – ponad 75 bilionów dolarów – oznaczają, że przyszłe świadczenia będą musiały zostać drastycznie obniżone lub podatki będą musiały zostać znacząco podwyższone. We Francji brak możliwości reformy systemu emerytalnego oznacza, że ​​przyszli emeryci otrzymają niższe świadczenia lub przyszli pracownicy będą musieli płacić wyższe składki.

Niedocenianym ryzykiem jest niebezpieczeństwo sztywności polityki. Wysokie obciążenie długiem i rosnące koszty odsetek ograniczają możliwości polityki antycyklicznej w przyszłych kryzysach. Jeśli Stany Zjednoczone lub Francja popadną w głęboką recesję, możliwości reagowania za pomocą bodźców fiskalnych zostaną znacznie ograniczone. Może to prowadzić do głębszych i dłuższych recesji. Pandemia COVID-19 pokazała wagę elastyczności fiskalnej w kryzysach. Przyszłe pandemie, kryzysy finansowe lub wstrząsy geopolityczne mogą uderzyć w kraje, które już teraz odczuwają maksymalne obciążenia fiskalne.

Kontrowersyjne debaty dotyczą tempa i struktury niezbędnych dostosowań. Zwolennicy szybkiej konsolidacji argumentują, że opóźnienia jedynie potęgują niezbędne dostosowania i zwiększają ryzyko kryzysu. Przeciwnicy ostrzegają, że polityka oszczędnościowa jest kontrproduktywna w okresach słabej koniunktury, a nawet może zwiększyć wskaźnik zadłużenia poprzez ograniczenie wzrostu gospodarczego. Literatura empiryczna pokazuje, że mnożniki fiskalne – czyli stopień, w jakim PKB spada z powodu cięć wydatków – są wyższe w okresach recesji i niskich stóp procentowych niż w okresach prosperity. Oznacza to, że konsolidacja ma charakter procykliczny, a czas jej wprowadzenia ma kluczowe znaczenie. Rozwiązanie tego dylematu wymaga znalezienia ostrożnej równowagi między wiarygodnością a ochroną wzrostu gospodarczego, co jest politycznie trudne do osiągnięcia.

Nasze doświadczenie w zakresie rozwoju biznesu, sprzedaży i marketingu w UE i Niemczech – Zdjęcie: Xpert.Digital

Skupienie się na branży: B2B, digitalizacja (od AI do XR), inżynieria mechaniczna, logistyka, odnawialne źródła energii i przemysł

Więcej na ten temat tutaj:

• Centrum biznesowe Xpert

Centrum tematyczne z przemyśleniami i wiedzą specjalistyczną:

• Platforma wiedzy na temat globalnej i regionalnej gospodarki, innowacji i trendów branżowych
• Zbieranie analiz, impulsów i informacji ogólnych z obszarów, na których się skupiamy
• Miejsce, w którym można zdobyć wiedzę i informacje na temat bieżących wydarzeń w biznesie i technologii
• Centrum tematyczne dla firm, które chcą dowiedzieć się więcej o rynkach, cyfryzacji i innowacjach branżowych

Między reformą a upadkiem: przyszłość zadłużonych demokracji – Zdjęcie: Xpert.Digital

Między stopniowym upadkiem a nagłym kryzysem: rozbieżne ścieżki rozwoju zadłużonych demokracji

Prognozowanie możliwych ścieżek rozwoju dla Stanów Zjednoczonych i Francji musi uwzględniać zarówno stopniowe trendy, jak i potencjalne zakłócenia. Spektrum prawdopodobnych scenariuszy rozciąga się od powolnej, ale kontrolowanej korekty po ostre kryzysy finansowe z systemowymi reperkusjami.

Optymistyczny scenariusz udanej konsolidacji fiskalnej wydaje się mało prawdopodobny w obecnych warunkach, ale nie jest niemożliwy. W przypadku Stanów Zjednoczonych wymagałoby to politycznego kompromisu, w którym obie partie poczyniłyby znaczące ustępstwa – Republikanie zaakceptowaliby wzrost dochodów, Demokraci zaakceptowaliby reformy programów świadczeń socjalnych. Historyczne precedensy, takie jak konsolidacja Clintona z lat 90., pokazują, że jest to możliwe, aczkolwiek w znacznie korzystniejszych warunkach – silnym wzroście gospodarczym, dywidendzie pokojowej po zimnej wojnie i rodzącym się boomie technologicznym. Współczesna wersja mogłaby obejmować połączenie likwidacji luk podatkowych, umiarkowanych podwyżek podatków dla najlepiej zarabiających, stopniowego podwyższania wieku emerytalnego i poprawy efektywności systemu opieki zdrowotnej.

Dla Francji skuteczna konsolidacja wymagałaby wielkiej koalicji, gotowej do przeforsowania niepopularnych reform wbrew oporowi ekstremistów. Mogłyby one obejmować podniesienie wieku emerytalnego, reformy sektora publicznego, deregulację rynku pracy i modernizację systemu podatkowego. Modelem mogłyby być udane reformy w Niemczech pod rządami czerwono-zielonego rządu Schrödera na początku XXI wieku, które były bolesne, ale przywróciły konkurencyjności Niemiec. Prawdopodobieństwo takiego scenariusza jest niskie, ale nie zerowe. Katalizatorem mógłby być ostry kryzys, który wymusiłby konsensus co do potrzeby reform.

Najbardziej prawdopodobnym scenariuszem jest kontynuacja obecnego schematu – scenariusza stopniowego spadku, który będzie się przeciągał. W Stanach Zjednoczonych oznaczałoby to utrzymanie deficytu na poziomie sześciu do ośmiu procent PKB, stopniowy wzrost relacji długu do PKB do 140–150 procent do 2035 roku oraz rosnącą część budżetu, pochłanianą przez koszty odsetek. Okresowe kryzysy związane z podnoszeniem limitów zadłużenia i zamykaniem instytucji rządowych nadal powodowałyby zamieszanie, ale nie wywołałyby fundamentalnej korekty. Pozycja waluty rezerwowej utrzymałaby się, ale stopniowo by się pogorszyła, ponieważ inne kraje – Chiny i Europa – próbowałyby opracować alternatywy dla dolara. Ten scenariusz nie oznacza stabilnej równowagi, a raczej stopniowy spadek, który ostatecznie jest nie do utrzymania, ale może trwać dekady.

Dla Francji scenariusz „przetrwania” oznaczałby kolejne rządy mniejszościowe, które uchwalałyby minimalne budżety, ale nie wdrażały reform strukturalnych. Wskaźnik zadłużenia wzrósłby do 120–130%, premie za ryzyko pozostałyby wysokie, a wzrost gospodarczy byłby niższy niż w innych krajach UE. Europejski Bank Centralny (EBC) zapobiegłby całkowitemu załamaniu rynku poprzez elastyczne stosowanie Instrumentu Ochrony Transmisji, ale nie rozwiązałby problemów strukturalnych. Ten scenariusz doprowadziłby do stopniowego obniżenia poziomu życia we Francji i osłabienia pozycji kraju w UE.

Pesymistyczny scenariusz ostrego kryzysu finansowego jest możliwy dla obu krajów, aczkolwiek z różnymi mechanizmami wyzwalającymi. Dla Stanów Zjednoczonych katalizatorem mógłby być kryzys związany z limitem zadłużenia, w którym faktycznie dochodzi do technicznego niewypłacalności, fundamentalnie podważając zaufanie do amerykańskich obligacji skarbowych. Alternatywnie, szok zewnętrzny – głęboka recesja, kryzys geopolityczny, załamanie się dolara jako waluty rezerwowej – mógłby zdestabilizować dynamikę zadłużenia. Ekonomiści ostrzegają, że utrata zaufania do zdolności lub woli USA do obsługi swojego długu doprowadziłaby do gwałtownego wzrostu stóp procentowych, co potencjalnie mogłoby wywołać kryzys refinansowania. Ponieważ ponad 20% długu wymaga corocznego refinansowania, podwyżka stóp procentowych o dwa do trzech punktów procentowych zwiększyłaby roczne koszty odsetkowe o setki miliardów dolarów.

W przypadku Francji scenariusz kryzysowy jest bardziej prawdopodobny i przypomina doświadczenia Grecji lub Włoch z kryzysu strefy euro. Impulsem mógłby być kolejny upadek rządu, co przekonałoby rynki, że Francja nie jest zdolna do reform. Rosnące spready rentowności w stosunku do Niemiec zwiększyłyby presję na finansowanie, co z kolei wymagałoby bardziej drastycznych środków oszczędnościowych, politycznie niewykonalnych. Efekt domina w sektorze bankowym – francuskie banki posiadają znaczne ilości francuskich obligacji rządowych – mógłby uruchomić błędne koło fiskalno-finansowe. EBC prawdopodobnie interweniowałby, ale pod ścisłymi warunkami, które wymagałyby bolesnych reform. Rezultat byłby podobny do greckich programów ratunkowych: masowe oszczędności, głęboka recesja i niepokoje społeczne.

Zakłócenia technologiczne i regulacyjne mogą znacząco wpłynąć na rozwój sytuacji. Wprowadzenie cyfrowych walut banków centralnych może fundamentalnie zmienić politykę pieniężną i stworzyć nowe możliwości finansowania rządowego – lub ryzyko wzrostu dominacji fiskalnej. Zmiany klimatyczne i związane z nimi koszty fiskalne – zarówno adaptacyjne, jak i łagodzące – zaostrzą wyzwania fiskalne. Zmiany demograficzne będą się nasilać, szczególnie we Francji, gdzie starzenie się społeczeństwa dodatkowo obciąży systemy emerytalne.

Zakłócenia geopolityczne stwarzają poważne ryzyko. Eskalacja napięć handlowych między USA a Chinami mogłaby zahamować globalny wzrost gospodarczy i pogorszyć sytuację fiskalną. Poważny konflikt – na przykład o Tajwan – oznaczałby ogromne wydatki na obronność, a jednocześnie zakłóciłby globalne łańcuchy dostaw. Dla Europy eskalacja konfliktu na Ukrainie lub nowe zagrożenia dla bezpieczeństwa wymagałyby znacznych dodatkowych wydatków na obronność, co kolidowałoby z i tak już napiętymi budżetami.

Radykalny scenariusz restrukturyzacji długu lub częściowej niewypłacalności jest praktycznie nie do pomyślenia dla Stanów Zjednoczonych, ale nie można go całkowicie wykluczyć. Historycznie, nawet kraje rozwinięte sporadycznie restrukturyzowały swoje długi – Wielka Brytania po wojnach napoleońskich, Stany Zjednoczone w latach 30. XX wieku poprzez dewaluację złota. Współczesnym wariantem mogłaby być przymusowa konwersja obligacji na niższe oprocentowanie lub dłuższe terminy zapadalności. Dla Francji restrukturyzacja w kontekście strefy euro jest niezwykle trudna, ponieważ zdestabilizowałaby unię walutową. Jednak doświadczenia Grecji z 2012 roku – częściowa niewypłacalność z 50-procentową redukcją długu dla wierzycieli prywatnych – pokazują, że restrukturyzacja jest możliwa nawet w strefie euro, aczkolwiek z ogromnymi kosztami gospodarczymi i społecznymi.

Często pomijanym scenariuszem jest powolna monetyzacja długu poprzez stale wysoką inflację. Jeśli stopy inflacji utrzymają się na poziomie czterech do pięciu procent przez kilka lat, podczas gdy nominalne stopy procentowe wzrosną jedynie umiarkowanie, realne obciążenie długiem znacznie się zmniejszy. Byłaby to forma represji finansowej – oszczędzający i obligatariusze tracą realną wartość, podczas gdy rząd na tym korzysta. Historycznie rzecz biorąc, wiele krajów – w tym Stany Zjednoczone po II wojnie światowej i Wielka Brytania w latach 70. – częściowo zredukowało wysoki poziom długu poprzez inflację. Wymaga to jednak od banków centralnych złagodzenia celów inflacyjnych, co stworzyłoby fundamentalne problemy z wiarygodnością.

Ramy czasowe dla różnych scenariuszy znacznie się różnią. Eksperci uważają, że Stany Zjednoczone mają jeszcze około jednej do dwóch dekad na dostosowanie się, zanim dynamika wymknie się spod kontroli. Dotyczy to jednak tylko sytuacji, gdy rynki utrzymają zaufanie. Nagła utrata zaufania mogłaby drastycznie skrócić ten okres. W przypadku Francji ramy czasowe są znacznie krótsze – prawdopodobnie tylko kilka lat przed wystąpieniem ostrego kryzysu, jeśli nie zostaną wdrożone istotne reformy.

Nadaje się do:

• Chinowa gospodarka w kryzysie? Wyzwania strukturalne narodu wzrostu
• Chiny i Neijuan systematycznego przeinwestowania: kapitalizm państwowy jako akcelerator wzrostu i pułapka strukturalna

Konieczność działania w świecie wyczerpanym finansowo

Analiza równoległych kryzysów zadłużenia w Stanach Zjednoczonych i Francji ujawnia fundamentalne zmiany w globalnej architekturze finansowej i stabilności zachodnich demokracji. Obniżenia ratingów przez wszystkie główne agencje ratingowe nie tylko oznaczają techniczne korekty ratingów kredytowych, ale także odzwierciedlają głęboką utratę zaufania do zdolności tych krajów do sprostania wyzwaniom fiskalnym.

Kluczowe wnioski można podsumować w kilku wymiarach. Po pierwsze, kryzys wykracza daleko poza sam poziom zadłużenia. Podczas gdy Stany Zjednoczone, ze wskaźnikiem długu do PKB wynoszącym 124%, i Francja ze wskaźnikiem 114%, są znacząco zadłużone, liczby te nie są bezprecedensowe – Japonia funkcjonuje ze wskaźnikiem długu do PKB przekraczającym 250%. Kluczowa różnica tkwi w połączeniu wysokiego zadłużenia, strukturalnie wysokich deficytów, rosnących obciążeń odsetkowych i, przede wszystkim, politycznej niezdolności do wprowadzenia korekt. Agencje ratingowe jednoznacznie wskazały na erozję standardów zarządzania, osłabienie instytucjonalnych mechanizmów kontroli i równowagi oraz rosnącą polaryzację jako główne przyczyny obniżenia ratingów.

Po drugie, czynniki napędzające dynamikę zadłużenia są samonapędzające. Rosnący dług prowadzi do wyższych obciążeń odsetkowych, co z kolei zwiększa deficyty i wymaga dalszego zaciągania pożyczek. Stany Zjednoczone zapłaciły ponad bilion dolarów odsetek w 2025 roku – więcej niż na obronę czy Medicare – a koszty te wzrosną do 1,8 biliona dolarów rocznie do 2035 roku. We Francji koszty odsetek już teraz przekraczają całkowite wydatki wojskowe i mogą wzrosnąć do 100 miliardów euro do 2028 roku – więcej niż wydatki wszystkich ministerstw razem wziętych. To obciążenie odsetkowe wypiera produktywne wydatki i ogranicza elastyczność fiskalną dla przyszłych inwestycji lub polityki antycyklicznej.

Po trzecie, wyzwania demograficzne są w ogromnym stopniu niedoreprezentowane w oficjalnych statystykach zadłużenia. Niefinansowane zobowiązania z tytułu ubezpieczeń społecznych i Medicare w USA przekraczają 75 bilionów dolarów. We Francji system emerytalny z wiekiem emerytalnym 62 lat – w porównaniu z 67 latami w Niemczech – nakłada strukturalnie wyższe obciążenia, którym można zaradzić jedynie poprzez fundamentalne reformy. Zawieszenie reformy emerytalnej Macrona pokazuje, jak krótkoterminowe kalkulacje polityczne górują nad długoterminowymi potrzebami fiskalnymi.

Po czwarte, ryzyka systemowe są znaczące i globalnie powiązane. Kryzys zadłużenia w USA wstrząsnąłby globalnymi rynkami finansowymi, ponieważ amerykańskie obligacje skarbowe pełnią rolę bezpiecznej kotwicy systemu. Kryzys we Francji mógłby wywołać efekt domina w innych wysoko zadłużonych krajach strefy euro i zagrozić stabilności unii walutowej. Międzynarodowy Fundusz Walutowy wyraźnie ostrzega przed rosnącym ryzykiem nieuporządkowanej korekty rynku i błędnego koła fiskalno-finansowego.

Strategiczne implikacje dla różnych interesariuszy są dalekosiężne. Dla decydentów w USA sytuacja wymaga dwupartyjnego kompromisu, obejmującego zarówno wzrost dochodów, jak i dyscyplinę wydatkową. Mogłoby to obejmować połączenie likwidacji luk podatkowych, umiarkowanych podwyżek podatków, stopniowych dostosowań w programach ubezpieczeń społecznych i Medicare oraz ścisłych limitów wydatków. Utworzenie niezależnej komisji fiskalnej o szerokich uprawnieniach – podobnej do rekomendacji Simpson-Bowles z 2010 roku – mogłoby pomóc w przełamaniu impasu politycznego. Co kluczowe, reformy muszą być wdrażane stopniowo i z długim terminem realizacji, aby uniknąć nagłych wstrząsów i umożliwić wprowadzenie korekt.

W przypadku Francji sytuacja wymaga wielkiej koalicji, gotowej do przeforsowania niepopularnych reform wbrew oporowi ekstremistów. Powinno to doprowadzić do wznowienia reformy emerytalnej, a jednocześnie wynegocjowania bardziej kompleksowej umowy społecznej, która sprawiedliwie rozłoży obciążenia. Reformy rynku pracy, redukcja biurokracji i modernizacja sektora publicznego powinny być połączone z inwestycjami w edukację i innowacje, aby wzmocnić konkurencyjność. Przywrócenie wiarygodności fiskalnej na rynkach ma kluczowe znaczenie dla obniżenia premii za ryzyko i uniknięcia efektu domina.

Dla Unii Europejskiej kryzys francuski wymaga ponownej oceny mechanizmów zarządzania fiskalnego. Obecne zasady – limit deficytu na poziomie 3% i relacja długu do PKB na poziomie 60% – ewidentnie się nie sprawdziły. Reforma mogłaby obejmować bardziej rygorystyczne mechanizmy egzekwowania, automatyczne sankcje za naruszenia, a jednocześnie większą elastyczność dla inwestycji produkcyjnych. Rola EBC i Instrumentu Ochrony Transmisji musi zostać doprecyzowana – kiedy i na jakich warunkach EBC będzie interweniował oraz jakie warunki fiskalne zostaną nałożone.

Dla inwestorów te zmiany oznaczają konieczność ponownej oceny ryzyka związanego z obligacjami rządowymi uważanymi za bezpieczne. Czasy, gdy amerykańskie obligacje skarbowe i francuskie obligacje skarbowe (OAT) były uznawane za praktycznie bezpieczne, minęły. Dywersyfikacja walutowa i regionalna staje się coraz ważniejsza. Inwestorzy powinni aktywnie oceniać stabilność fiskalną, a nie bezkrytycznie polegać na dorozumianych gwarancjach. Wzrosło ryzyko gwałtownych rewaluacji rynków, co może prowadzić do nagłej zmienności i strat.

Dla instytucji wielostronnych, takich jak MFW, sytuacja ta oznacza konieczność działania prewencyjnego, a nie reaktywnego. Niezbędne jest opracowanie systemów wczesnego ostrzegania przed kryzysami fiskalnymi, zapewnienie wsparcia technicznego w zakresie reform fiskalnych oraz przygotowanie się na ewentualne scenariusze ratunkowe. MFW powinien również posunąć naprzód debatę na temat reformy globalnej architektury finansowej, w tym mechanizmów uporządkowanej restrukturyzacji długu publicznego.

Długofalowego znaczenia tej kwestii nie sposób przecenić. Zdolność zachodnich demokracji do sprostania wyzwaniom fiskalnym ma fundamentalne znaczenie dla ich globalnej pozycji i stabilności wewnętrznej. Niewywiązanie się z tego obowiązku pociągnęłoby za sobą nie tylko koszty ekonomiczne, ale także podważyłoby model demokracji liberalnej. Systemy autorytarne, takie jak Chiny, zinterpretowałyby to jako dowód wyższości swojego modelu. Nadchodzące lata pokażą, czy systemy demokratyczne są zdolne do rozwiązywania długoterminowych problemów strukturalnych, czy też pozostają w pułapce krótkoterminowych kalkulacji politycznych.

Ostateczna ocena musi być trzeźwa. Oba kraje podążają ścieżką niestabilności fiskalnej. Prawdopodobieństwo dobrowolnych, terminowych i wystarczających korekt jest niskie. Najbardziej prawdopodobnym scenariuszem jest stopniowy spadek, przerywany okresowymi kryzysami, z których każdy wymusza stopniowe korekty bez rozwiązania fundamentalnego problemu. Alternatywa – poważna, wizjonerska reforma łącząca stabilność fiskalną ze sprawiedliwością społeczną i dynamiką gospodarczą – wymagałaby wyjątkowego przywództwa politycznego i konsensusu społecznego. Biorąc pod uwagę obecne rozdrobnienie polityczne, wydaje się to utopijne. Obniżki ratingów są zatem nie tylko sygnałami ostrzegawczymi, ale także zwiastunami powoli narastającego kryzysu, którego rozwiązanie zajmie dekady – o ile w ogóle zostanie osiągnięte.

☑️Naszym językiem biznesowym jest angielski lub niemiecki

☑️ NOWOŚĆ: Korespondencja w Twoim języku narodowym!

Konrad Wolfenstein

Chętnie będę służyć Tobie i mojemu zespołowi jako osobisty doradca.

Możesz się ze mną skontaktować wypełniając formularz kontaktowy lub po prostu dzwoniąc pod numer +49 89 89 674 804 (Monachium) . Mój adres e-mail to: wolfenstein ∂ xpert.digital

Nie mogę się doczekać naszego wspólnego projektu.

☑️ Wsparcie MŚP w zakresie strategii, doradztwa, planowania i wdrażania

☑️ Stworzenie lub dostosowanie strategii cyfrowej i cyfryzacji

☑️Rozbudowa i optymalizacja procesów sprzedaży międzynarodowej

☑️ Globalne i cyfrowe platformy handlowe B2B

☑️ Pionierski rozwój biznesu / marketing / PR / targi

Nasze amerykańskie doświadczenie w rozwoju biznesu, sprzedaży i marketingu – Zdjęcie: Xpert.Digital

Skupienie się na branży: B2B, digitalizacja (od AI do XR), inżynieria mechaniczna, logistyka, odnawialne źródła energii i przemysł

Więcej na ten temat tutaj:

• Centrum biznesowe Xpert

Centrum tematyczne z przemyśleniami i wiedzą specjalistyczną:

• Platforma wiedzy na temat globalnej i regionalnej gospodarki, innowacji i trendów branżowych
• Zbieranie analiz, impulsów i informacji ogólnych z obszarów, na których się skupiamy
• Miejsce, w którym można zdobyć wiedzę i informacje na temat bieżących wydarzeń w biznesie i technologii
• Centrum tematyczne dla firm, które chcą dowiedzieć się więcej o rynkach, cyfryzacji i innowacjach branżowych