フランスとアメリカの格付け｜信用力の低下：民主主義国家の債務危機が加速するとき
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公開日: 2025年10月27日 / 更新日: 2025年10月27日 – 著者: Konrad Wolfenstein
フランスとアメリカの格付け｜信用力の低下：民主主義国家の債務危機が加速するとき – 画像：Xpert.Digital
予算の幻想が体系的な脅威に変わり、格付け機関が2つの大陸に責任を負わせるとき
米国はほぼ1世紀ぶりに主要格付け機関からAAAの信用格付けを失い、フランスは欧州債務危機の震源地となる
主要格付け機関による米国とフランスの信用格付けの最近の引き下げは、世界金融情勢における歴史的な転換点を示しています。2025年10月、ドイツの格付け会社スコープは米国の格付けをAAからAA-に引き下げました。これは、ムーディーズ、スタンダード＆プアーズ、フィッチの3大格付け機関が米国の最高格付けを撤回した史上初の事例です。ほぼ同時に、ユーロ圏第2位の経済大国であるフランスの信用格付けもフィッチとスタンダード＆プアーズの両社が引き下げたことで、状況は劇的に悪化しました。大西洋の両側で同時に起こっているこれらの動きは、先進民主主義国の財政における根本的な歪みを露呈しており、その原因は単なる債務対GDP比をはるかに超えています。
これらの出来事の重要性は、いくら強調してもし過ぎることはない。アメリカ合衆国は2025年10月以来、共和党と民主党によって引き起こされた政府閉鎖に陥っており、これは政治システムの機能不全を如実に物語っている。国家債務は2025年10月に初めて38兆ドルの水準を超え、8月から10月の間だけで1兆ドル以上増加した。これはパンデミック期以外では最速の債務増加率である。フランスでは、2025年9月、フランソワ・バイルー首相率いる政権が、新規借入抑制を目的とした緊縮財政をめぐって崩壊し、政治の分裂と財政改革の不可能性を明らかにした。これらの展開は単発的な現象ではなく、西側諸国の民主主義諸国が財政課題に対応できる能力に対する深刻な信頼の危機の兆候である。
この二重債務危機を分析すると、財政、制度、政治の要因が複雑に絡み合っていることが明らかになる。米国では、格付け機関の判断を左右するのは、対GDP比124%という債務水準の絶対値だけでなく、何よりも政治システムが財政赤字を抑制できないという構造的な無力さである。議会予算局は、2030年までに財政赤字がGDPの平均7.8%にまで拡大し、債務対GDP比は140%に達すると予測している。国債の利払い費は2025年度に初めて1兆ドルを超え、国防費やメディケア（高齢者向け医療保険）の支出を上回った。フランスでは、債務対GDP比は114%、財政赤字は5.4%から5.8%であり、政治の分断が実質的な改革努力を阻んでいる。フランス政府債務の利子コストは2025年に670億ユーロに達し、2028年までに1000億ユーロにまで上昇する可能性がある。これは政府全省庁の支出総額を上回る。
格付け機関による格下げは、信用リスク評価における単なる技術的な調整にとどまらない。欧米諸国の政府債務の持続可能性に関する認識の根本的な変化を示しており、持続可能な財政への回帰に必要な政治的・制度的前提条件がますます揺らいでいるという認識を反映している。スコープは、米国の格下げを、財政の継続的な悪化とガバナンス基準の弱体化、特に確立された牽制機能の崩壊と行政府への権力集中の増大、そして二極化による立法府の無力化によって明確に正当化した。フランスでは、格付け機関は政情不安、二極化の深刻化、そして2029年までに財政赤字を3%以下に削減することが困難であることを理由に挙げた。
本分析では、この債務危機の複雑な側面を8つのセクションに分けて検証します。現状の歴史的起源を辿り、根本的な要因と市場メカニズムを分析し、データに基づいた現状評価を提供し、米国とフランスにおける具体的な課題を比較検討します。さらに、経済、社会、そしてシステムリスクを批判的に評価した上で、将来起こり得るシナリオと潜在的な混乱を概説します。最後に、意思決定者、投資家、そして国際金融アーキテクチャへの戦略的影響を総合的に考察します。
に適し：
40年間の財政拡大と政治的近視眼が公的債務の基盤をどのように侵食してきたか
米国とフランスにおける現在の債務危機は、数十年にわたる長期的な構造的変化の結果である。米国では、1980年代初頭のレーガン大統領時代に財政政策の転換が始まり、減税と軍事費の増加が相まって財政赤字の構造的増加を招いた。1981年には対GDP比31.8%という史上最低水準に達した債務比率は、その後も継続的に上昇した。1990年代後半、冷戦終結とテクノロジーブームの恩恵を受けたクリントン大統領時代の短期的な債務安定化は、その後一貫して続いた債務増加の傾向における例外的な時期であった。
2008年から2009年にかけての金融市場危機は、債務動向の質的な飛躍を象徴するものでした。大不況への財政対応（2009年の7,870億ドルの米国復興・再投資法を含む）により、債務対GDP比は2007年の約60%から2012年には100%を超えました。その後、他の先進国が財政再建に取り組む一方で、米国の財政政策は拡張的な姿勢を維持しました。新型コロナウイルス感染症（COVID-19）のパンデミックは、2020年から2021年にかけて再び債務の大幅な拡大を招き、債務対GDP比は一時130%に達しました。しかしながら、重要な点は、過去の危機とは異なり、パンデミック後に実質的な財政再建が見られなかったことです。 2025年7月に可決された「ワン・ビッグ・ビューティフル・ビル法」は、2017年の減税を恒久化し、追加の減税を導入することで状況を劇的に悪化させ、議会予算局は10年間で3.4兆ドル、暫定措置が延長されれば5.5兆ドルの財政赤字が増加すると推定している。
米国財政政策の制度的枠組みは、債務の増加と並行して悪化している。2010年代以降、度々予算危機を引き起こしてきた債務上限をめぐる論争は、予算編成プロセスの機能不全を如実に示している。共和党と民主党の分極化の深刻化は、議会が長期的な財政課題に対する合意に基づく解決策を見出す能力を損なっている。格付け機関がガバナンスの問題として明確に指摘している行政府への権力集中は、米国の政治システムにおける牽制と均衡のより広範な崩壊を反映している。
フランスの財政動向は、異なるものの同様に憂慮すべきパターンを辿っている。フランスの債務比率は1980年にはGDPの約20%であったが、1995年には約55%に上昇した。1999年のユーロ導入後、フランスはマーストリヒト基準の遵守に努めたが、度重なる違反はあったものの、当初は安定していた。1999年以降、フランスはほとんどの年でGDPの3%という財政赤字の上限を満たせていない。2008年から2009年にかけての金融市場危機により、債務比率は80%を超え、それ以降は継続的な上昇傾向が見られる。ユーロ債務危機後、厳格な財政再建を進め、債務比率を2010年の81%から65%未満にまで削減したドイツとは異なり、フランスは債務を削減したことがない。
COVID-19パンデミックはフランスの債務状況をさらに悪化させました。2024年には債務比率がGDPの114%に達し、債務総額は3.3兆ユーロを超え、EU加盟国の中で最大の規模となりました。特に問題となっているのはフランスの政府支出構造です。GDPの57%は、ドイツの49.5%と比べて欧州でも最も高い水準にあります。この高額な支出は、手厚い福祉制度、早期退職、そして肥大化した公共部門を反映しています。マクロン大統領による構造改革の推進、特に年金受給年齢を62歳から64歳に引き上げる物議を醸した2023年の年金改革は、大きな政治的抵抗に遭い、最終的に2025年10月に中断されました。
2024年夏の総選挙後、フランスの政治的分裂は激化しました。この選挙で議会は左派連合、マクロン大統領率いる中道右派連合、そして極右の国民連合の3つの勢力に分裂しました。いずれの勢力も過半数を占めることができず、政権危機が相次ぎました。わずか1年で、フランスでは5人の首相が交代しました。緊縮財政に関する合意形成ができなかったことが、2025年9月のバイルー政権の崩壊につながり、制度の改革能力が構造的に欠如していることを浮き彫りにしました。
両国の歴史的発展は共通のパターンを示している。人口動態の変化、社会支出の増大、税収不足、政治的な短期主義、そして財政規律を強制する制度的メカニズムの欠如が相まって、債務の継続的な累積を招いているのだ。2010年から2012年にかけての欧州ソブリン債務危機の教訓、すなわち、高水準の債務と政治的不安定が相まって借り換えコストが急激に上昇するという教訓は、ワシントンでもパリでも明らかに認識されていない。
政治の断片化、人口時限爆弾、そして財政支配のメカニズム
現在の債務危機を引き起こしている中核要因の分析は、経済、人口動態、政治の力学が複雑に絡み合っていることを明らかにする。焦点は、民主主義体制がなぜ短期的な政治的インセンティブから長期的な財政の持続可能性を守ることに体系的に失敗しているのかという問題にある。
経済の主たる原動力は、歳入と歳出の構造的な乖離です。米国では、今後10年間の連邦政府歳入はGDPの平均約18%であるのに対し、歳出は平均24%となります。この6パーセントポイントの乖離は景気循環の変動だけでは説明できず、根本的な構造的不均衡を反映しています。「ワン・ビッグ・ビューティフル・ビル法」は、10年間で4.5兆ドルの減税を実施し、一方でメディケイドと社会保障を中心とした歳出削減はわずか1.4兆ドルにとどまったため、この状況を悪化させました。その結果、利払い前でさえ歳出が歳入を上回る構造的なプライマリーバランスの赤字が生じています。
人口動態の要素がこの状況を著しく悪化させています。米国では、ベビーブーマー世代が今後数年で退職を迎えるため、社会保障とメディケアへの支出が劇的に増加するでしょう。社会保障信託基金は現在、2033年に枯渇すると予測されており、法改正が行われなければ、給付金は自動的に23%削減されます。社会保障とメディケアの未積立債務は、今後75年間で合計75兆ドルを超えます。この人口動態の時限爆弾は、米国政府が将来の社会保障給付を支払期日まで支払う法的義務を負っていないため、公式の債務統計には反映されていません。これは、長期債務の真の規模を体系的に過小評価する財政的錯覚を生み出しています。
フランスでは、人口動態の課題が年金制度の構造に表れています。退職年齢は62歳（ドイツとイタリアの67歳、英国の66歳から67歳と比較して）と、フランスは欧州で最も手厚い年金制度の一つとなっています。マクロン大統領が進めていた年金改革は、退職年齢を段階的に64歳まで引き上げる計画でしたが、2025年10月に停止されました。この改革により、2027年までに制度は18億ユーロの追加費用を負担することになります。新たな政権危機を回避するという政治的な動機に基づくこの決定は、長期的な財政ニーズよりも短期的な政治的思惑が優先されていることを如実に示しています。
既存債務の利子負担は、それ自体が財政を牽引する要因となっている。米国は2025年度に初めて国債利子を1兆ドル超え、連邦政府総支出の17%に上る。この利子負担は既に国防費を上回っており、CBOの予測によると、2035年までに年間1.8兆ドルに増加すると見込まれている。GDPに占める利子負担の割合は、2025年の3.2%から2035年には4.1%に上昇し、過去最高を更新する見込みである。米国債務の相当部分（20%以上）は2025年度に借り換えが必要となるため、金利変動の影響を非常に受けやすい状況となっている。
フランスの金利動向は特に懸念される。10年物フランス国債の利回りは、2025年6月の3.20%から2025年9月には3.49%に上昇した。ユーロ危機以来初めて、フランスの金利がイタリアを上回り、市場のリスク認識が根本的に変化したことを示唆している。ユーロ圏で伝統的に最も安全な避難先とされてきたドイツ国債に対するフランス国債の利回りプレミアムは劇的に上昇している。フランスは2026年に3,000億ユーロを超える資金調達ニーズを抱えており、そのうち1,758億ユーロは償還債務の借り換えに充てられることを考えると、この動向は特に深刻である。
両国の政治的インセンティブシステムは、長期的な財政再建よりも短期的な支出拡大を体系的に支持する。米国では、政党間の分極化が深刻化し、財政改革に関する合意形成は不可能となっている。共和党議員は増税に反対する一方、民主党議員は社会福祉事業への支出削減に反対している。その結果、政治的膠着状態が生じ、唯一の合意は問題を次の議会まで先送りすることだけとなっている。度重なる政府閉鎖や債務上限危機に象徴される制度規範の崩壊は、基本的なガバナンス機能を果たすシステムの能力を根本的に損なわせている。
フランスでは、政党システムの分裂により、安定した多数派の形成は不可能となっている。左派・右派を問わず、極右勢力は、自ら建設的な代替案を提示することなく、あらゆる改革の試みに拒否権を行使している。その結果、実質的な改革が組織的に阻止される、最低公約数的な政策が生まれている。フランスでは1年間に5人もの首相が交代したという事実は、このシステムの不安定さを如実に示している。
こうした動向を規律するために設計された市場メカニズムは、部分的にしか効果を発揮していない。理論上は、債務比率の上昇はリスクプレミアムと金利の上昇につながり、政府は財政再建を迫られるはずだ。しかし実際には、2010年代の異例の低金利と中央銀行による大規模な債券購入プログラムによって、この規律メカニズムは機能不全に陥っている。欧州中央銀行（ECB）は、ユーロ圏諸国間の利回り格差を制限するための明確なツールである「トランスミッション・プロテクション・インストゥルメント（TPI）」を創設し、市場規律をさらに弱めている。米国では、連邦準備制度理事会（FRB）がパンデミック中およびパンデミック後に債券購入プログラムを通じて、同様に規律を弱める効果を及ぼした。
構造的赤字、人口動態の圧力、金利負担の増大、機能不全に陥った政策当局、そして市場規律の弱体化といった要因の相互作用は、債務持続可能性をますます損なう自己強化的な力学を生み出している。格付け機関はこの根本的な変化を認識し、格下げという形で対応してきた。
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利子コストが予算を食いつぶす：国家と国民への影響
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財政赤字の爆発、金利ショック、そして政治行動の幻想
米国とフランスの現在の財政状況は、構造的な課題の程度を示すいくつかの定量的指標によって正確に把握することができます。
アメリカ合衆国では、2025年度の財政赤字が1兆8000億ドル、GDPの6.2%に達しました。この赤字は、比較的堅調な経済成長と低い失業率にもかかわらず発生しているという点で注目に値します。歴史的に見て、これらの状況下では財政赤字は大幅に低かったはずです。議会予算局（CBO）は、今後10年間の財政赤字は平均してGDPの6.1%に達し、2025年の1兆7000億ドルから2034年には2兆6000億ドルに増加すると予測しています。政府債務残高をGDPに占める割合で測った債務対GDP比は現在約100%ですが、2035年には118%に上昇すると予測されています。これは、第二次世界大戦を除くアメリカ合衆国の歴史上、最も高い水準です。
国民総債務は2025年10月に38兆ドルに達し、8月の37兆ドルから増加しました。わずか2ヶ月で1兆ドル増加したこの増加は、債務上限危機の追い上げ効果も一因ですが、債務動向の急速な加速を浮き彫りにしています。現在、国民一人当たりの債務は3億4,700万人で10万9,000ドルに達しています。特に懸念されるのは、利払い費の動向です。2025年度には、利払い支出が初めて1兆ドルを超え、総支出の17%を占めました。ちなみに、国防費は約9,000億ドル、メディケアは約7,000億ドルでした。
歳出構成は構造的な制約を浮き彫りにしています。社会保障は2025年に約1.5兆ドル、メディケアは1.1兆ドル以上、メディケイドは約6,000億ドルの費用がかかります。これら3つのプログラムは、利払いを含めて既に連邦予算の70%以上を占めています。こうした状況下で、国防および民生プログラムの両方における裁量的支出は、ますます圧迫されています。「ワン・ビッグ・ビューティフル・ビル法」は、10年間で3.4兆ドルの財政赤字を増大させ、状況をさらに悪化させています。仮に暫定措置が延長された場合、財政赤字は5.5兆ドル以上にまで増加する可能性があります。
フランスの債務比率はGDPの114%に達し、債務総額は3兆3,500億ユーロに達し、これは欧州連合（EU）諸国の中で最高水準です。財政赤字は2024年にGDPの5.8%に達し、2025年には5.4%に達すると予想されています。ルコルニュ政権は2026年の財政赤字目標を4.7%から5.0%としていますが、独立系観測筋はこれを楽観的すぎると見ています。2026年の資金調達必要額は3,057億ユーロで、そのうち1,758億ユーロは償還債務の借り換えに充てられます。新規国債発行総額は3,100億ユーロと推定されています。
フランス政府債務の利子コストは2025年に約670億ユーロに達し、軍事費総額を上回りました。ロンバール財務大臣は、このコストが2028年までに1,000億ユーロにまで上昇する可能性があると警告しました。これは、政府全省庁の支出総額を上回る額となります。フランス10年国債の利回りは3.49%ですが、ドイツ国債は約2.2%です。ユーロ危機以来初めて、フランスは対GDP債務比率が137.9%のイタリアと同等、あるいはそれ以上の金利を支払っています。この動きは、市場がフランスの信用リスクを根本的に見直していることを反映しています。
フランスの政府支出構造は、財政再建の課題を浮き彫りにしている。GDPの57%を占める政府支出は、欧州でも有数の規模を誇る。特に年金と医療といった社会保障支出が大きな割合を占めている。年金改革の中断により、2027年までにさらに22億ユーロの費用が発生する。ルコルニュ政権が提示した2026年度予算案では、300億ユーロの削減が提案されているが、これは前任のバイルー首相が目標とした440億ユーロを大幅に下回る。一部の専門家は、債務を真に安定化させるには1,000億ユーロの削減が必要だと主張している。
格付けの動向は、こうした財政状況の現実を反映している。米国では、スタンダード＆プアーズが2011年にAAA格付けを取り下げ、フィッチが2023年に格下げしたことを受け、ムーディーズは2025年5月にフランスの信用格付けをAaaからAa1に引き下げた。スコープ社による直近の2025年10月のAA-への格下げは、信頼感の喪失が加速していることを浮き彫りにしている。フランスでは、フィッチが2025年9月にフランスの信用格付けをAA-からA+に引き下げ、続いてスタンダード＆プアーズも10月にAA-からA+に引き下げた。ムーディーズは2025年10月に格下げ自体は行わなかったものの、見通しを安定からネガティブに引き下げた。これにより、フランスはスペイン、日本、ポルトガル、中国と同等の格付けとなった。
政治不安に対する金融市場の反応は、特にフランスで顕著でした。2025年9月の政権崩壊は、リスクプレミアムの急上昇につながりました。フランス国債の利回りが現在イタリア国債と同水準にあるという事実は、ほんの数年前には考えられなかったことであり、リスク認識の根本的な変化を示しています。米国では、2025年10月以降の政府閉鎖により、重要な財政政策決定が阻まれ、債務累積がさらに加速しました。
経済成長の動向は、ほとんど慰めにはならない。米国は2025年に約2.0～2.8%の成長が見込まれており、これは堅調に見えるものの、財政赤字の大幅な削減にはつながらない。フランスは、ドイツや他の欧州諸国と比較して、著しく弱い成長と構造的な競争力の弱さに苦しんでいる。この弱い成長は、名目GDP成長率が低い一方で、財政赤字が中程度であるにもかかわらず債務比率が上昇し続けているため、財政再建を著しく困難にしている。
このように、現状は、高い債務水準、構造的に高い財政赤字、そして増大する利子負担という三重苦を特徴とし、政治の機能不全によってさらに悪化しています。量的指標は、両国が財政的に持続不可能な道を歩んでいることを一貫して示しており、必要な是正措置に関する明確な政治的コンセンサスは見られません。
に適し：
鏡の中のワシントンとパリ：異なる出発点を持つ共通パターン
米国とフランスの財政問題を体系的に比較すると、原因、兆候、解決策における構造的な類似点と根本的な違いが明らかになります。
米国はフランスにはない根本的な優位性を享受している。世界の準備通貨の発行国として、米国債に対する並外れた需要の恩恵を受けている。この例外的な特権により、米国は同程度の債務比率を持つ他国よりも低い金利で借り入れが可能となっている。世界の外貨準備の約60%をドルが占めており、短期的な財政懸念とはほとんど無関係な米国債に対する構造的な需要を生み出している。この立場は、米国に大幅な財政余地を与えている。世界最大規模の米国債券市場の厚みと流動性は、たとえ財政的に大きなストレスがかかった場合でも、多額の債券発行を吸収することを可能にしている。
しかし、フランスはユーロ圏加盟国として、通貨主権が限られている。欧州中央銀行（ECB）が通貨同盟全体の金融政策を決定しているため、フランスはインフレや通貨切り下げによって実質債務負担を軽減することができない。フランスの政府債務は実質的に、フランスが直接支配できない通貨建てとなっている。このため、米国よりも新興市場国に似た力学が生み出されている。2010年から2012年にかけて発生したユーロ圏のソブリン債務危機は、通貨同盟において市場の信頼が揺らぐと、借り換え危機がいかに急速に拡大するかを痛烈に示しました。
人口動態上の課題は、両国で異なる形で現れています。米国では、高齢化するベビーブーマー世代のための社会保障とメディケアの財源確保が中心的な課題となっています。これらの制度の未積立債務は、75歳以上で75兆ドルを超えています。しかしながら、重要なのは、これらの債務は法的拘束力がなく、理論的には法改正によって調整できるものの、政治的に極めて困難であるということです。フランスでは、人口動態上の課題は年金制度の構造に直接組み込まれており、低い退職年齢と高い給付義務が課されています。マクロン大統領による年金改革が2025年10月に停止されたことは、この構造的な課題が未解決のままであることを意味します。
改革不能という政治経済学は、両国で異なる論理に従っている。米国では、政党間の極端な二極化が根本的な問題となっている。共和党は増税に断固反対する一方、民主党は社会保障制度の大幅な削減に反対している。こうした相互拒否権の行使は、最小限の漸進的な改革しか不可能な膠着状態につながる。度重なる政府閉鎖や債務上限危機は、この機能不全を如実に示している。フランスでは、政党システムが相容れない3つの陣営に分裂し、いずれも過半数を占めていないことが、この閉塞状況の原因となっている。極右勢力は拒否権を有しているものの、建設的な代替案を提示することなく、主に破壊的な方法でそれを行使している。
制度的枠組みは大きく異なっている。米国には憲法上の債務抑制策がなく、連邦レベルでは拘束力のある財政規則もない。2011年の予算管理法は支出制限を導入したが、これは繰り返し違反または停止されている。EU加盟国であるフランスは、理論上はマーストリヒト基準と安定成長協定に拘束されており、これらの基準は財政赤字がGDPの3%以下、債務対GDP比が60%以下であることを規定している。しかしながら、実際にはこれらの規則は規律的な効果をほとんど発揮していない。執行メカニズムが弱く、政治的配慮が技術的な基準よりも優先されることが多いためである。
市場規律は両国で機能しているが、その強度と時間軸は異なっている。フランスでは現在、リスクプレミアムが大幅に上昇しており、利回りはイタリアの水準に近づいている。この市場反応は、2025年9月の政治危機発生後すぐに発生した。一方、米国では、巨額の債務を抱えているにもかかわらず、金利は上昇傾向にあるとはいえ、比較的緩やかな水準にとどまっている。10年米国債の利回りは約4.5%で、歴史的に見て例外的に高い水準ではない。米国の準備通貨ポジションは市場規律を著しく弱める一方で、信頼感が低下した場合、急激な調整リスクも生み出している。
必要な調整の規模は国によって異なります。米国の場合、議会予算局は、今後10年間で債務対GDP比を現在の水準で安定させるには、約6.7兆ドルの節約または歳入増加が必要になると推定しています。債務対GDP比を過去の平均である80%に戻すには、約15兆ドルの調整が必要になります。専門家は、フランスが債務を持続的に安定させるには1,000億ユーロの節約が必要だと推定していますが、現政権はわずか300億ユーロの目標を設定しています。経済生産高と比較すると、両国で必要な調整の規模はほぼ同程度で、数年間で支出の約8～10%に相当します。
調整のタイムフレームも異なります。エコノミストは、米国には債務のダイナミクスが制御不能になるまでに是正措置を講じる時間的余裕が約20年あると警告しています。しかし、これは市場が引き続きタイムリーな是正措置が実施されると信じていることを前提としています。フランスの場合、タイムフレームははるかに短くなっています。ユーロ圏の一員であるフランスは信頼の危機に対してより脆弱であり、既に相当なリスクプレミアムを支払っているためです。国際通貨基金（IMF）は、抜本的な改革が実施されなければ、フランスの債務対GDP比は2030年までに128%に上昇する可能性があると警告しています。
中央銀行の役割は根本的に異なります。連邦準備制度理事会（FRB）は理論上、金利上昇を抑制するために米国債を購入することができますが、これはFRBの独立性に対する懸念を引き起こし、インフレリスクを伴います。欧州中央銀行（ECB）は、ユーロ圏諸国間の利回り格差を制限するための明確なツールである「波及保護措置（Transmission Protection Instrument）」を創設しました。しかし、その適用にはEU財政規則の遵守など、条件が課せられます。フランスの場合、他のユーロ圏諸国への波及リスクがあればECBは介入する可能性がありますが、純粋にフランスの財政問題への介入には躊躇する可能性が高いでしょう。
決定的な違いは、両国の改革の歴史にあります。フランスは近年、年金改革、労働市場改革、民営化といった構造改革を繰り返し試みてきましたが、これらの改革は社会的な抵抗によって度々失敗に終わるか、あるいは大幅に骨抜きにされてきました。一方、米国はクリントン政権時代以降、実質的な財政改革を実施していません。2017年の税制改革と2025年の「ワン・ビッグ・ビューティフル・ビル法」は、むしろ状況を悪化させました。このように、両国は根本的な改革能力の欠如という共通点を抱えており、その根底には異なる政治力学が存在します。しかし、その共通点は似たような結果をもたらしています。
抑圧と大惨事の間：システムの脆弱性の多面性
米国とフランスの現在の債務動向に関連するリスクは、目先の財政問題をはるかに超えており、経済の安定、社会の結束、システムの回復力といった根本的な問題に関わっています。
経済における中心的なリスクは、自己強化的な債務スパイラルの危険性です。利子コストの上昇が名目GDP成長率を上回る場合、プライマリーバランスが均衡していても、債務対GDP比は上昇し続けます。米国はこの危機的な状況に近づいています。利子コストが年間1兆ドルを超え、構造的なプライマリーバランスの赤字が数千億ドルに上る状況では、すでに状況は憂慮すべき状況です。議会予算局は、是正措置がなければ、債務対GDP比は2054年までに175%に達する可能性があると予測しています。一部の分析では、債務対GDP比が200%を超えると、米国でさえ持続可能性は保証されなくなると警告しています。
フランスにとって、状況はさらに深刻です。国際通貨基金（IMF）は、財政不安が銀行部門に波及し、自己増幅的な危機を引き起こすという、財政と金融の悪循環を警告しています。2010年から2012年にかけての欧州ソブリン債務危機は、このメカニズムを如実に示しました。国債利回りの上昇は、多額の国債を保有する銀行の経営を悪化させ、ひいては銀行を支援しなければならない各国の負担を増大させました。フランスの銀行は多額のフランス国債を保有しており、この悪循環のリスクは現実のものとなっています。
クラウディングアウトのリスクは既に顕在化しています。政府債務の増加は、限られた貯蓄をめぐって民間投資家と政府借入が競合するため、民間投資をクラウドアウトさせます。米議会予算局（CBO）は、予測される債務水準が米国の長期的なGDPを約3分の1減少させる可能性があると推計しています。これは、一人当たり年間14,500ドルの所得減少に相当します。フランスにとって、高い金利負担は、インフラ、教育、イノベーションといった生産的な投資に回せる資金の減少を意味し、構造的な競争力をさらに弱めます。
インフレリスクは複雑で議論の余地がある。中央銀行が独立性を維持し、厳格な物価安定政策を追求する限り、高水準の債務それ自体が自動的にインフレにつながるわけではない。しかし、債務が増加すると、中央銀行に対する金融政策を用いて政府財政を支援するよう求める政治的圧力が高まる。これは財政優位性と呼ばれる現象である。市場が、中央銀行が債務負担を軽減するためにインフレ目標を放棄するだろうと信じるようになると、インフレ期待は萎縮し、実際のインフレスパイラルを引き起こす可能性がある。連邦準備制度理事会（FRB）の独立性に対する政治的アクターによる度重なる攻撃は、この危険性を如実に示している。
社会リスクは甚大です。歳出削減であれ増税であれ、大幅な財政調整は分配的な影響を及ぼし、社会的な緊張を悪化させる可能性があります。2010年以降の欧州の緊縮財政政策は、大規模な社会抗議行動、失業率の上昇、そしてポピュリスト運動の台頭につながりました。フランスでは、2018年から2019年にかけての「黄色いベスト運動」や2023年の年金改革反対運動が示すように、財政再建のために犠牲を払う社会的な意欲は既に枯渇しています。米国では、何百万人もの人々が社会保障やメディケアを基盤として老後資金を積み上げてきたため、大幅な削減は大きな抵抗に直面するでしょう。
政治的リスクには、民主主義制度のさらなる浸食が含まれます。度重なる財政危機と政府閉鎖は、民主主義制度の機能に対する国民の信頼を損ないます。フランスでは、1年間に5人の首相が交代するという不安定な状況が続き、第五共和政への信頼を根本的に揺るがしました。予算の成立といった基本的な統治任務を果たせないことは、政治システムの正当性を損ない、反民主主義的な選択肢を生み出す余地を生み出します。
特に懸念されるのは、金融システムの安定性リスクです。国際通貨基金（IMF）は2025年10月、無秩序な市場調整のリスクが高まっていると警告しました。高い資産評価、高いリスクにもかかわらず低いリスクプレミアム、そして高まる地政学的緊張が相まって、急激な信頼喪失の条件が整えられています。市場が債務の持続不可能性を確信し始めれば、金利が急上昇し、借り換え危機を引き起こす可能性があります。2025年には米国債の20%以上が借り換えを余儀なくされるため、金利ショックが発生した場合、金利コストが大幅に上昇することになります。
国家間の波及リスクは現実のものです。フランス国債の格下げは、イタリアやスペインといったユーロ圏の他の債務過多国に波及する可能性があります。米国債は世界金融システムのリスクフリーのアンカーとして機能しているため、米国の債務危機は世界の金融市場を揺るがすでしょう。欧州ソブリン債務危機に関する調査では、格下げは、たとえ直接影響を受けていなくても、他国に大きな波及効果をもたらす可能性があることが示されています。
世代間の公平性に関する問題はますます深刻化しています。現在の消費を賄うための債務の蓄積は、政策決定に参加することも、その恩恵を受けることもない将来の世代に負担を転嫁することになります。米国では、社会保障とメディケアの未積立債務が75兆ドルを超えており、将来の給付を大幅に削減するか、将来の税金を大幅に引き上げるかのいずれかを迫られることになります。フランスでは、年金制度改革が進まないことで、将来の退職者が受け取る給付が減るか、将来の労働者がより高い保険料を支払わなければならないかのいずれかが求められています。
過小評価されているリスクの一つは、政策の硬直化の危険性です。高い債務負担と金利コストの上昇は、将来の危機において財政による景気循環調整政策の余地を狭めます。米国やフランスが深刻な景気後退に陥れば、財政刺激策による対応能力は著しく制限されるでしょう。これは、より深刻で長期的な景気後退につながる可能性があります。新型コロナウイルス感染症のパンデミックは、危機における財政の柔軟性の重要性を実証しました。将来のパンデミック、金融危機、あるいは地政学的ショックは、既に財政的な負担が最大限に高まっている国々を直撃する可能性があります。
必要な調整のペースと内容については、物議を醸す議論が巻き起こっている。迅速な財政再建を支持する人々は、遅延は必要な調整を悪化させ、危機のリスクを高めるだけだと主張する。反対派は、緊縮財政は景気低迷期には逆効果であり、成長を抑制して債務比率を上昇させることさえあると警告する。実証研究によると、財政乗数（支出削減によるGDPの減少幅）は、好況期よりも景気後退期や低金利期の方が高いことが分かっている。これは、財政再建が景気循環に順応する効果を持ち、そのタイミングが極めて重要であることを示唆している。このジレンマを解決するには、信頼性と成長の確保の間の慎重なバランスを取る必要があるが、これは政治的に難しい課題である。
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改革と崩壊の間：負債を抱えた民主主義の未来
改革と崩壊の間：負債を抱えた民主主義の未来 – 画像：Xpert.Digital
緩やかな衰退と突然の危機の間：負債を抱えた民主主義国家の異なる未来の道
米国とフランスの今後の発展経路を予測するには、漸進的な傾向と潜在的な混乱の両方を考慮する必要があります。起こり得るシナリオは、緩やかながらも制御された調整から、システム全体に影響を及ぼす深刻な金融危機まで多岐にわたります。
財政再建の成功という楽観的なシナリオは、現状では実現しそうにないが、不可能ではない。米国にとって、これは両党が大幅な譲歩をし、共和党は歳入増加を受け入れ、民主党は社会保障制度の改革を受け入れるという政治的妥協が必要となる。1990年代のクリントン政権による財政再建といった歴史的前例は、力強い経済成長、冷戦後の平和の配当、そして初期のテクノロジーブームといった、はるかに好ましい条件の下ではあるものの、財政再建は可能であることを示している。現代版の財政再建は、税制上の抜け穴の解消、高所得者への緩やかな増税、退職年齢の段階的な引き上げ、そして医療制度の効率性向上といった要素を組み合わせたものとなるだろう。
フランスにとって、政権統合を成功させるには、過激派の抵抗に屈することなく、不人気な改革を推し進める意志を持つ大連立政権が必要となる。これには、退職年齢の引き上げ、公共部門改革、労働市場の規制緩和、税制の近代化などが含まれる。そのモデルとして、2000年代初頭のドイツにおける赤緑シュレーダー政権下での改革が考えられる。この改革は痛みを伴ったものの、ドイツの競争力を回復させた。このシナリオの実現可能性は低いが、ゼロではない。改革の必要性について合意を強いるような深刻な危機が、きっかけとなる可能性もある。
最も可能性の高いシナリオは、現在のパターン、すなわち緩やかな衰退の「何とかやり過ごす」シナリオの継続です。米国においては、これは財政赤字がGDPの6～8%で推移し、債務対GDP比が2035年までに徐々に140～150%に上昇し、利払い費が予算に占める割合が増大することを意味します。定期的な債務上限危機や政府閉鎖は引き続き混乱を引き起こすものの、根本的な是正には至らないでしょう。準備通貨としての地位は維持されるものの、中国や欧州といった他国がドルに代わる通貨の開発を試みるため、徐々に低下していくでしょう。このシナリオは安定した均衡ではなく、最終的には持続不可能となるものの、数十年にわたって続く可能性のある緩やかな衰退です。
フランスにとって、この「泥沼の切り抜け」シナリオは、少数与党政権が次々と誕生し、予算は最小限にとどまるものの、構造改革を実施できないことを意味する。債務比率は120～130%に上昇し、リスクプレミアムは高止まりし、経済成長は他のEU諸国に遅れをとることになる。ECBは、送電保護措置（TPI）を柔軟に適用することで市場の完全な崩壊は防ぐだろうが、構造的な問題を解決することはできない。このシナリオは、フランスの生活水準を徐々に低下させ、EUにおけるフランスの地位を弱体化させるだろう。
悲観的なシナリオである深刻な金融危機は、両国にとって起こり得るものの、その引き金となるメカニズムは異なります。米国にとっての触媒となるのは、債務上限危機です。この危機は、実際にテクニカルデフォルト（債務不履行）が発生し、米国債への信頼を根本的に損なうものです。あるいは、深刻な景気後退、地政学的危機、準備通貨としてのドルの崩壊といった外的ショックによって、債務のダイナミクスが不安定化する可能性があります。経済学者は、米国の債務返済能力や返済意欲に対する信頼が失われた場合、金利が急上昇し、借り換え危機を引き起こす可能性があると警告しています。債務の20%以上が毎年の借り換えを必要としているため、金利が2～3%上昇すると、年間の利息コストが数千億ドル増加することになります。
フランスにとって、危機シナリオはより現実的なものであり、ユーロ危機時のギリシャやイタリアの経験に類似している。きっかけは、再び政権が崩壊し、フランスには改革能力がないと市場が確信することだろう。対ドイツ利回りスプレッドの上昇は資金調達圧力を高め、結果として政治的に実現不可能なより厳しい緊縮財政措置が必要となるだろう。銀行セクターへの波及（フランスの銀行は多額のフランス国債を保有している）は、財政と金融の悪循環を引き起こす可能性がある。ECBは介入する可能性が高いが、それは痛みを伴う改革を必要とする厳しい条件の下で行われるだろう。その結果は、ギリシャ救済プログラムと同様、大規模な緊縮財政、深刻な不況、そして社会不安となるだろう。
技術革新と規制の混乱は、今後の展開を大きく変える可能性があります。中央銀行デジタル通貨の導入は、金融政策を根本的に変革し、政府資金調達の新たな機会を生み出す可能性がありますが、同時に財政支配の拡大というリスクも生じます。気候変動とそれに伴う財政コスト（適応と緩和の両方）は、財政課題を悪化させるでしょう。人口動態の変化は加速し、特にフランスでは高齢化が年金制度にさらなる負担をかけるでしょう。
地政学的な混乱は重大なリスクをもたらします。米中間の貿易摩擦の激化は、世界経済の成長を鈍化させ、財政状況を悪化させる可能性があります。例えば台湾をめぐる大規模な紛争は、巨額の防衛費の増加を意味し、同時に世界のサプライチェーンを混乱させるでしょう。欧州にとって、ウクライナ紛争の激化や新たな安全保障上の脅威は、既に逼迫している予算をさらに圧迫することになるかもしれません。
債務再編や部分的デフォルトといった極端なシナリオは、米国にとって事実上考えられないものの、完全に排除できるものではない。歴史的に見て、先進国でさえも時折債務再編を行ってきた。ナポレオン戦争後の英国、1930年代の米国は金の切り下げを通じて債務再編を行った。現代においては、債券を強制的に低金利または長期償還に転換することが考えられる。フランスにとって、ユーロ圏における債務再編は通貨統合の不安定化を招くため、極めて困難である。しかし、2012年のギリシャの経験（民間債権者に50%のヘアカットを伴う部分的デフォルト）は、莫大な経済的・社会的コストを伴うとはいえ、ユーロ圏でも債務再編は可能であることを示している。
しばしば見落とされがちなシナリオは、高インフレが持続することで債務のマネタイゼーションが緩やかになるというものです。名目金利の上昇が緩やかな一方で、インフレ率が数年間4～5%で推移すれば、実質債務負担は大幅に軽減されます。これは一種の金融抑圧であり、貯蓄者と債券保有者は実質価値を失う一方で、政府は利益を得ることになります。歴史的に、第二次世界大戦後の米国や1970年代の英国など、多くの国がインフレを通じて高水準の債務を部分的に削減してきました。しかし、そのためには中央銀行がインフレ目標を緩和する必要があり、根本的な信頼性の問題が生じることになります。
シナリオによって時間枠は大きく異なります。専門家は、米国では状況が制御不能になるまでに、まだ約10年から20年程度の調整の余地があると考えています。しかし、これは市場の信頼が維持された場合に限ります。信頼が急激に失われた場合、この時間枠は大幅に短縮される可能性があります。フランスの場合、時間枠ははるかに短く、抜本的な改革が実施されなければ、深刻な危機が発生するまでわずか数年しかかからない可能性があります。
に適し：
財政的に疲弊した世界における行動の必要性
米国とフランスで同時に発生した債務危機の分析は、世界金融構造の根本的な変化と西側諸国の民主主義の持続可能性を浮き彫りにしている。主要格付け機関による格下げは、信用格付けの技術的な調整を示すだけでなく、これらの国々の財政課題への対応能力に対する深刻な信頼の喪失を反映している。
主要な調査結果はいくつかの側面から要約できる。第一に、今回の危機は単なる債務水準をはるかに超えている。米国は債務対GDP比が124%、フランスは114%と、どちらも多額の債務を抱えているが、これらの数字は前例のないものではない。日本は債務対GDP比が250%を超えている。決定的な違いは、高額債務、構造的に高い赤字、金利負担の増大、そして何よりも是正措置を実行できない政治的能力の欠如が重なり合っている点にある。格付け機関は、格下げの主な理由として、ガバナンス基準の低下、制度的牽制機能の弱体化、そして二極化の深刻化を明確に挙げている。
第二に、債務動向の要因は相互に強化し合う性質を持っています。債務の増加は金利負担の増加につながり、ひいては財政赤字の拡大とさらなる借入の必要性につながります。米国は2025年に1兆ドル以上の金利を支払いました。これは国防費やメディケアの支出額を上回り、2035年までに年間1.8兆ドルに増加する見込みです。フランスでは、金利負担は既に軍事費の総額を上回っており、2028年までに1,000億ユーロに達する可能性があります。これは政府全省庁の支出総額を上回ります。この金利負担は生産的な支出を圧迫し、将来の投資や景気循環対策のための財政柔軟性を低下させます。
第三に、人口動態の課題は公式の債務統計において著しく過小評価されている。米国における社会保障とメディケアの未積立債務は75兆ドルを超える。フランスでは、年金制度の受給開始年齢が62歳（ドイツは67歳）であるため、構造的に高い負担が生じており、根本的な改革によってのみ対処可能である。マクロン大統領による年金改革の停止は、短期的な政治的思惑が長期的な財政ニーズよりも優先されていることを如実に示している。
第四に、システミックリスクは深刻であり、世界的に相互に関連しています。米国債はシステムのリスクフリーアンカーとして機能するため、米国債務危機は世界の金融市場を揺るがす可能性があります。フランスの危機は、他のユーロ圏の債務過多国に波及し、通貨同盟の安定性を脅かす可能性があります。国際通貨基金（IMF）は、無秩序な市場調整と財政・金融の悪循環のリスクが高まっていると明確に警告しています。
様々な利害関係者にとって、戦略的影響は広範囲に及ぶ。米国の政策立案者にとって、この状況は歳入増加と歳出規律の両面を包含する超党派の妥協を必要としている。これには、税制上の抜け穴の解消、適度な増税、社会保障とメディケアの段階的な調整、そして厳格な歳出制限の組み合わせが含まれる可能性がある。2010年のシンプソン＝ボウルズ勧告に類似した、広範な権限を有する独立財政委員会の設置は、政治的行き詰まりの打開に役立つ可能性がある。重要なのは、突然のショックを回避し、調整を可能にするために、改革は段階的に、そして長いリードタイムで実施されなければならないということである。
フランスにとって、現状は過激派の抵抗に屈することなく、不人気な改革を推し進める意志を持つ大連立政権を必要としている。この連立政権は、年金改革を再開すると同時に、負担を公平に分担するより包括的な社会契約の交渉を進めるべきだ。労働市場改革、官僚機構の縮小、公共部門の近代化は、教育とイノベーションへの投資と組み合わせることで競争力を強化する必要がある。リスクプレミアムを抑制し、波及効果を回避するためには、市場における財政の信頼性を回復することが不可欠である。
欧州連合（EU）にとって、フランス危機は財政統治メカニズムの見直しを迫るものである。現行のルール、すなわち財政赤字上限3%と債務対GDP比60%は明らかに機能していない。改革には、より厳格な執行メカニズム、違反に対する自動制裁、そして同時に生産投資の柔軟性向上が含まれる可能性がある。ECBとトランスミッション・プロテクション・インストルメント（TPI）の役割を明確にする必要がある。ECBはいつ、どのような条件で介入するのか、そしてどのような財政条件を課すのかを明確にする必要がある。
投資家にとって、これらの動きは、安全とみなされてきた国債のリスクの見直しを示唆しています。米国債やフランス国債（OAT）が事実上リスクフリーと考えられていた時代は終わりました。通貨や地域をまたいだ分散投資がますます重要になっています。投資家は財政の持続可能性を積極的に評価し、暗黙の保証に盲目的に依存すべきではありません。市場の急激な評価替えのリスクが高まり、突然のボラティリティ上昇や損失につながる可能性があります。
IMFのような多国間機関にとって、この状況は事後対応ではなく予防的な行動の必要性を示唆しています。財政危機の早期警戒システムの構築、財政改革のための技術支援の提供、そして救済シナリオへの備えは不可欠です。IMFはまた、秩序ある国家債務再編のメカニズムを含む、国際金融構造の改革に関する議論を前進させるべきです。
この問題の長期的な重要性は、いくら強調してもし過ぎることはない。西側諸国の民主主義国が財政問題に対処できるかどうかは、その国際的地位と国内の安定にとって不可欠である。もし対処できなければ、経済的損失を招くだけでなく、自由民主主義というモデル自体に疑問を投げかけることになるだろう。中国のような権威主義体制は、これを自らのモデルの優位性の証と解釈するだろう。民主主義体制が長期的な構造問題を解決できるのか、それとも短期的な政治的思惑に囚われたままなのかは、今後数年間で明らかになるだろう。
最終的な評価は冷静に行う必要がある。両国は財政的に持続不可能な道を歩んでいる。自発的かつタイムリーで十分な是正措置が講じられる可能性は低い。最も可能性の高いシナリオは、周期的な危機を挟みながら、根本的な問題への対処を伴わずに段階的な調整を強いられる、緩やかな衰退である。代替案、すなわち財政の持続可能性と社会正義、そして経済の活力を組み合わせた、先見性のある大規模改革に取り組むには、並外れた政治的リーダーシップと社会的合意が必要となる。現在の政治の断片化を考えると、これはユートピア的に思える。したがって、今回の格下げは単なる警告信号ではなく、解決に数十年を要するであろう、じわじわと進行する危機の前兆である。
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