米国連邦準備制度理事会 | 欠落データの霧と政治の力が出会うとき：3回連続の利下げ – 画像：Xpert.Digital
ホワイトハウスで盲目的飛行：FRBの3度目の利下げが歴史的なリスクである理由
全体的に見て、2025 年は明らかにドル安と相まって金ブームの年となるでしょう。
米連邦準備制度理事会（FRB）は歴史を築いたが、状況はこれ以上ないほど深刻だ。3回連続の利下げで政策金利を3.50～3.75%に引き下げ、FRBは迫り来る景気後退を回避しようと試みる一方で、事実上、目もくらまぬ状況に陥っている。43日間にわたる政府閉鎖によって膨大なデータギャップが生じ、中央銀行はインフレと労働市場の状況を明確に把握できていない。しかし、統計の欠落は問題の一部に過ぎない。ドナルド・トランプ大統領の下、本来独立しているはずのFRBへの政治的圧力は、かつてないほど深刻かつ憂慮すべきレベルに達しているのだ。
過去の危機の数年間と危険なほど類似した労働市場の冷え込みと、関税によって人為的に煽られたインフレに挟まれ、FRBは重大な試練に直面している。金融政策委員会内の意見の相違は、外部からの不確実性を反映している。金融緩和は住宅市場を救うのか、それともインフレを加速させるのか？
以下の分析は、この決定の複雑な背景、「トランプノミクス」が世界金融構造に及ぼす影響、そして欧州、金価格、そして世界経済への直接的な影響を明らかにします。そして、2026年がドルの将来だけでなく、世界で最も強力な中央銀行の独立性も決定づける年となる理由を明らかにします。
米国の非常事態警報：労働市場は崩壊しているがインフレは依然として高い。スタグフレーションが差し迫っているのか？
米国連邦準備制度理事会（FRB）は2025年12月10日に政策金利を再度引き下げ、誘導目標レンジを3.50～3.75%に縮小しました。この3回連続の利下げは、米国の金融政策における重要な転換点となりますが、近代中央銀行の歴史において事実上前例のない状況下で行われています。10月から11月にかけて43日間続いた政府閉鎖は、経験豊富な金融政策担当者でさえ大きな課題となるデータギャップを生み出しました。同時に、ドナルド・トランプ大統領はFRBへの圧力を激化させており、FRBの制度的独立性は前例のない試練にさらされています。
委員会の分裂：雇用喪失とインフレのジレンマ
利下げの決定は、意見が分かれた金融政策委員会で行われた。3人の委員が多数決から逸脱した。スティーブン・ミラン委員はより積極的な0.50ポイントの利下げを主張した一方、2人の委員は据え置きに投票した。この意見の不一致は、中央銀行が直面する根本的なジレンマを浮き彫りにしている。一方で、数ヶ月前から労働市場は弱さを示唆している。失業率は9月に4.4%に上昇し、一部の推計では4.44%に達した。発表された大量解雇件数は、2006年の統計開始以来、過去最高水準に達し、10月には3万9006件に達した。これらの数字がさらに深刻なものとなったのは、2008年、2009年、2020年、そして2025年5月の金融危機の年のみである。
一方、インフレ率は目標の2%を依然として上回っている。9月のコアインフレ率は2.8%、総合インフレ率は3%に達した。この状況は、大規模な関税政策を背景に起こっていることを考えると、なおさら憂慮すべきものだ。トランプ大統領は、EUからの輸入品に20%、中国製品に34%の懲罰的関税を課している。エコノミストたちは、これらの措置により2025年にはインフレ率がさらに0.8%ポイント上昇する可能性があると警告している。このように、FRBは典型的なインフレの罠に陥っている。金利をさらに引き下げれば、インフレが加速するリスクがある。金利を引き上げるか、現状維持すれば、労働市場がさらに悪化するリスクがある。
データ盲目的逃避と欺瞞的な市場反応
金利決定に利用可能なデータは極めて乏しかった。閉鎖の影響で、中央銀行は10月のインフレ率と雇用統計の完全なデータを入手できなかった。11月のデータは次回のFRB会合まで入手できない。卸売物価指数の発表も2026年1月中旬まで延期された。そのため、金融政策担当者は、民間機関の推計や自らの調査に、例年以上に頼らざるを得なかった。ゴールドマン・サックスは、事前に発表された季節要因と州レベルの統計を組み合わせて、初期失業保険申請件数を大まかに把握することさえ試みた。こうした方法論的な即興性は、金融政策評価の難しさを浮き彫りにしている。
市場は当初、利下げに好意的に反応した。ウォール街の主要株価指数は0.5～1.2%上昇した。ドル指数は下落幅を広げ、0.5%以上下落した。伝統的に低金利の恩恵を受ける金は0.5%上昇し、1オンスあたり4,235ドルに迫った。しかし、これらの反応は根底にある緊張を覆い隠している。ユーロは2025年にかけて既にドルに対して約12%上昇しており、これは欧州の輸出業者にとって大きな負担となっている。ドル安がさらに進めば、短期的には米国経済の競争力が向上する可能性があるが、同時に輸入品の価格が上昇し、インフレがさらに加速する可能性がある。
FRBは2026年の成長率が9月の予測よりも大幅に上昇すると予想しています。中央銀行は現在、3か月前の1.8%から2.3%に上昇すると予測しています。今年については、FRBは予想をわずかに上方修正し、1.7%としました。この楽観的な見通しは一見すると意外に思えますが、これは大規模な政府支出が見込まれていることも一因です。ドイツの経済研究機関であるKfWは、2025年に既に計画されている支出は2026年まで実施されないと予想しており、これが経済成長に大きなプラスの影響を与えると見込まれています。
保護主義的な関税政策にもかかわらず、FRB（連邦準備制度理事会）は2026年のインフレ率予測を2.6%から2.4%へと下方修正し、予想外の事態となりました。2025年については、FRBは3.0%ではなく2.9%と予想しています。このわずかな下方修正は理論的には正当化できるかもしれませんが、貿易政策の遅延効果を無視している可能性があります。VPバンクのトーマス・ギッツェル氏をはじめとするエコノミストは、関税が物価動向に従来の想定よりも顕著な影響を与えると既に警告しています。関税によって引き起こされるインフレは通常、数ヶ月かけてゆっくりと進行し、夏にはより顕著になると予想されています。
政治的綱引きと不動産市場の危機
FRBへの政治的圧力は新たなレベルに達している。トランプ大統領はここ数カ月、ジェローム・パウエルFRB議長を公然と繰り返し攻撃し、「ジェロームは遅すぎた」「悪者」と呼んでいる。その動機は明白だ。大統領は2026年の重要な中間選挙を前に、住宅市場を刺激し、住宅価格の高騰に対する懸念に対処したいと考えている。住宅ローン金利は2022年末以降6%を超えており、新型コロナウイルス感染症のパンデミック中に見られた2～3%を大幅に上回っている。当時、低金利の長期ローンを組んだ多くの世帯は、今では元本の2倍以上の金額での借り換えを躊躇している。
アメリカの住宅市場は構造的な危機に瀕しています。新築住宅の中央価格は2021年に40万ドルを超え、その後も上昇を続けています。30年住宅ローンの平均金利は2026年に6.18%に達し、2027年になっても5.88%に低下すると予想されています。この緩やかな緩和は、FRBによる追加利下げが市場予想されているにもかかわらず、依然として続いています。全米不動産協会（NAR）によると、現在、初めて住宅を購入する人の割合はわずか21%で、過去最低となっています。住宅需要は、住宅価格の高騰、住宅ローン金利の上昇、そして失業への懸念の高まりによって抑制されています。
住宅市場の見通しは依然として低調です。専門家は、20都市圏を対象としたS&P CoreLogic Case-Shiller Composite Indexによると、2026年の価格上昇率はわずか1.4%にとどまると予想しています。これは2011年以来の最低の年間上昇率となります。したがって、FRBによる利下げは、トランプ大統領が期待する住宅ブームを誘発することはできないでしょう。価格はすでに高騰し、手頃な価格のエントリーレベルの住宅供給は限られており、雇用情勢も依然として不透明です。既存物件の販売戸数は、今後数四半期は年率410万～420万戸で安定すると予測されており、2021年初頭のピークである660万戸を大幅に下回ります。
連邦準備制度の未来：忠誠心か独立性か
ジェローム・パウエル議長の任期は2026年5月に満了する。トランプ大統領は2026年初頭に後任を指名すると発表した。トランプ大統領の首席経済顧問であり、国家経済会議（NEC）議長を務めるケビン・ハセット氏が有力候補と目されている。ハセット氏はトランプ大統領の最初の任期中の2017年から2019年まで経済諮問委員会（ECA）議長を務めており、大統領の忠実な支持者とされている。彼はFRBの独立性を公に主張しているものの、過度に金融引き締め的な政策のリスクはインフレ上昇の危険性を上回ると考えている。ネッド・デイビス・リサーチのジョー・カリッシュ氏をはじめとする専門家は、トランプ政権の閣僚としてハセット氏がFRBの独立性という点で最悪の選択肢になると警告している。
トランプ大統領主導のFRB（連邦準備制度理事会）の見通しは、既に影を落としている。アイブ・アンド・ワルウィッツのゲオルク・フォン・ワルウィッツ氏をはじめとするエコノミストは、ハセット氏率いるFRBが成長促進に積極的な政策路線を追求すると確信している。FRB理事会の新メンバーであるスティーブン・ミラン氏は、既に大幅な利下げを主張しており、トランプ大統領の立場に完全に同調している。大統領は、アドリアナ・クーグラー総裁の予期せぬ辞任を受け、9月にミラン氏を指名した。ハセット氏がFRBを率い、7人の理事からなる理事会に他の忠実なメンバーが加わることで、トランプ大統領は2026年半ば以降、金融政策を効果的にコントロールできる可能性がある。
金融市場はすでにこの展開を織り込み始めている。ハセット氏の就任確度が高まったことを受けて、ドルは急騰し、ユーロに対して0.3%下落した。10年米国債利回りは小幅低下し、4.07%となった。しかし、長期的には大きなリスクが潜んでいる。コメルツ銀行のエコノミスト、イェルク・クレーマー氏は、FRBの独立性の低下により、今後10年間の米国の平均インフレ率は、FRBの目標である2%を大幅に上回ると予想している。欧州経済研究センター（ZEW）は、2025年と2026年のインフレ率をそれぞれ3.2%と3.1%と予測しており、これはFRBの目標を大幅に上回る。2027年でさえも、2.9%という予想は、米国物価水準に継続的な下押し圧力がかかることを示唆している。
制度リスクは甚大です。1970年代のリチャード・ニクソン大統領による大規模な介入以来、FRBの独立性は事実上神聖視されてきました。FRBの独立性は、世界の準備通貨としてのドルの地位と、安全資産としての米国債の魅力にとって極めて重要です。トランプ大統領はFRBへの度重なる攻撃を通じて、中央銀行の信頼性と独立性に対する投資家の信頼を損なっています。これは世界市場に深刻な混乱をもたらし、米国が資本市場を通じて35兆ドルに上る巨額の国債借り換えを行えなくなる可能性があります。世界金融システムの安定性が危機に瀕しています。
借金の山、AI依存、そしてスタグフレーションの脅威
財政状況はジレンマを悪化させている。米国の公的債務の利払い額は、2024年には約1兆1,260億ドルに達し、前年の8,750億ドルから増加した。年間の債務返済費用は2025年までに1兆ドル近くに達すると予測されている。政府債務残高の平均金利は現在約3.20%で、名目成長率に沿って徐々に4.50%まで上昇すると予想されている。政府歳入総額に対する利払い額の割合である債務対GDP比は、2023年に既に12%を超えている。シミュレーションによると、この比率は2035年までに22%に上昇し、米国史上最高値となる可能性がある。
この状況は財政余地を劇的に狭めている。社会保障、メディケア、メディケイドへの義務的支出を差し引くと、米国政府の歳出の約50%、つまり約3.7兆ドルが残る。さらに利払い費も差し引くと、裁量的支出の余裕は歳出全体のわずか25%、つまり1.8兆ドルにまで縮小する。このうちほぼ半分は国防費だが、地政学的状況を踏まえると、削減どころかむしろ拡大すべきだ。このように、財政政策は経済危機への対応手段としては事実上時代遅れとなっている。
米国の金利政策がアメリカ経済に与える影響は多面的です。金利の低下は企業と消費者の融資コストを低下させ、消費と投資を刺激する可能性があります。住宅ローン、自動車ローン、法人融資、クレジットカードの金利は中期的に低下するでしょう。これは経済を活性化させ、新たな雇用を創出する可能性があります。しかし、最近の労働市場データは景気減速を示唆しています。ほとんどの企業は採用活動にほとんど力を入れておらず、離職者もほとんどいません。労働市場は凍結状態にあります。
米国経済は2025年に約2%の成長が見込まれており、ドイツ経済よりも好調です。しかし、この成長は人工知能（AI）ブームに大きく依存しています。OpenAI、Googleなどは、AIプログラムのために米国全土に大規模なデータセンターを建設しています。専門家は、これらの投資が2025年上半期の米国経済成長の半分を占めたと推定しています。この一方的な依存は大きなリスクを伴います。AIブームが勢いを失えば、米国経済は急速に景気後退に陥る可能性があります。
スタグフレーションのリスクは現実のものです。米国経済は、成長の鈍化と高インフレが同時に進行する局面に陥る可能性があります。中国製品への60%の関税、その他の国々からの製品への関税、そして厳格な移民制限といった積極的なシナリオでは、貿易の低迷、投資の低迷、そして全般的な信頼感の危機により、世界中のほとんどの経済が景気後退に陥る可能性があります。しかし、米国にとっては、この組み合わせはスタグフレーション的な結果をもたらす可能性が高いでしょう。成長見通しが悪化するにつれて、成長の鈍化はインフレ率の低下ではなく、上昇を伴う可能性が高くなります。
積極的なトランプ政権は大規模な財政刺激策を試みるかもしれないが、需要の高まりは経済の供給悪化にすぐに直面するだろう。GDP成長率は、当初は大規模な混乱により急落する可能性が高いが、2026年までに景気刺激策によっていくらか回復するだろう。米国自身の関税引き上げによる経済成長へのマイナス影響は短期的で、2026年までに解消されるだろう。しかし、貿易相手国による報復措置はより長期的な影響を及ぼし、2025年と2026年の両方で経済成長率をさらに0.6パーセントポイント押し下げることになる。全体として、これは2025年の米国経済成長率を約2パーセントポイント低下させる結果となる。
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中国は問題を回避、ヨーロッパが代償を払う：トランプ大統領の関税はEU経済と新興市場にどのような影響を与えるのか？
米国の貿易政策と通貨変動に巻き込まれた欧州
欧州連合（EU）への影響は米国ほどではないものの、相当なものである。貿易紛争の悪影響はユーロ圏の成長を鈍化させている。貿易紛争は米国への輸出の減少と中国からの輸入競争の激化を意味している。米国で製品を販売できない中国の輸出企業は、最近、ユーロ圏への輸出価格を大幅に引き下げている。これは欧州にデフレ圧力をもたらし、同時に欧州企業の競争力を損なっている。
ドイツの対米輸出は2025年に7.5%減少し、対中輸出はさらに大きな11.5%減少しました。2025年1月から10月までの輸入は前年同期比4.6%増加しましたが、輸出はわずか1.1%の増加にとどまりました。特に中国との貿易は深刻な問題となっています。ドイツの輸出は急減する一方で、輸入は急増しました。2025年のドイツの対中貿易赤字は2020年の3.6倍に増加し、ユーロ圏全体では倍増しました。
欧州中央銀行（ECB）は、FRBの利下げに追随していません。FRBとは異なり、ECBは2025年前半も利下げサイクルを継続し、2025年6月5日に3つの政策金利全てを0.25パーセントポイント引き下げ、2.0%としました。これは同年4回目の利下げとなります。2024年6月から2025年6月にかけて、ECBは借入コストを200ベーシスポイント引き下げました。市場は短期的に金利が安定すると予想しており、最初の25ベーシスポイントの利下げは2026年7月に実施される可能性があります。アナリストは、預金金利が2025年末までに2.0%程度まで低下する可能性があると予測しており、一部の専門家は1.5%の可能性さえ示唆しています。
ユーロは2025年に大幅な変動を経験し、ドルに対して約12%の上昇を記録しました。この上昇は輸出入に様々な影響を与えています。ユーロ圏内ではドル圏からの外国製品に対する支払額が減少するため、輸入品は安価になります。ユーロが大幅に上昇すれば、消費者は大きな恩恵を受けることができます。中東からの石油やガスの輸入でさえ、ドル建てで請求されるため、価格が安くなることがよくあります。逆に、輸出企業は国際的な価格競争力を失います。ユーロでの価格が同じでも、対象市場での販売価格は米ドル建てでは上昇します。
ユーロが10%上昇すれば、3年間でインフレ率が大幅に低下するだろう。最も大きな影響は初年度に現れ、物価上昇率が通常より0.6%低下する。ECBは既に、2026年の年間インフレ率が目標値を下回り、平均1.7%になると予想している。ユーロがさらに上昇すれば、インフレ率はさらに低下する可能性があり、2027年に目標値に回帰するという見通しに疑問が生じるだろう。
2026年のドイツでは、明るい兆しが見え始めています。国内総生産（GDP）は、政府支出の増加を背景に1.2～1.5%増加すると予想されています。他のEU諸国もこの恩恵を受けるでしょう。インフレ率は1.7～2.0%に落ち着くと予想されており、これはECBの長期目標である2%を下回るか、それと同水準です。これは、エネルギー価格の下落と賃金上昇率の鈍化によるものです。ユーロ圏のGDPは、2025年に1.4%、2026年に1.0～1.3%の成長が見込まれています。消費者物価は2.1%上昇すると予想されています。
世界情勢の変化：中国の回避行動と新興国の苦境
中国への影響は複雑です。トランプ大統領の関税に対し、中国は報復関税で応じ、トランプ大統領は関税をさらに引き上げました。最終的に、中国から米国への輸出に対する関税率は145%に達し、逆の場合は125%でした。しかし、中国は米国における市場シェアの喪失を補うため、貿易相手国を急速に多様化してきました。特にアフリカは注目されており、2025年のアフリカへの輸出は25%増加して1,220億ドルに達し、他の地域よりも高い伸びを示しました。ナイジェリア、南アフリカ、エジプトが主な輸出先です。
トランプ大統領の積極的な政策は、多くの国々に中国との経済・金融協力の拡大を促しました。中国自身も米国の約50%の関税の影響を受けており、代替の貿易相手国や供給国を模索する動きが強まっています。こうした動きは、世界の貿易関係を再定義する可能性があります。米国との最初の合意の一環として、中国は主要原材料の供給を再開すると発表し、米国はそれと引き換えに、米国の大学への中国人留学生の入学を禁止しないことに同意しました。トランプ大統領はまた、NVIDIA社に対し、25%のロイヤルティを支払うことと引き換えに、AIチップ「H200」を中国に輸出することを承認しました。
途上国への世界的な影響は劇的です。2022年3月以降、途上国および新興国からの資本流出が継続的に発生しており、民間資本は引き上げられ、主に米国をはじめとするグローバル・ノースの安全な避難先へと移されています。途上国は、変動の激しい資本にとって魅力的な投資先であり続け、大規模な資本逃避を防ぐために、FRBよりもさらに抜本的な措置を講じざるを得ませんでした。金利の上昇は途上国の財政に大きな負担をかけ、希少な資源を吸収し、開発や公共財に充てられなくなっています。
2024年に開発途上国が新たに発行した政府債務について、公的債権者に支払う平均金利は24年ぶりの高水準となりました。民間債権者への平均金利は17年ぶりの高水準となりました。これらの国々は、利息だけで総額4,150億ドルという過去最高の金額を支払っています。2022年から2024年の間に、開発途上国は新規融資額を上回り、債権者への元利金と利息の支払額を合計7,410億ドルも上回りました。
しかし、改善の兆しも見られます。主要金利は引き下げられており、債券投資家は800億ドルの新規資金を提供しています。しかし、金利は2020年以前の約2倍となる10%にも達しており、これは決して安価な資金調達ではありません。債権者は2024年に900億ドルの途上国債務の再編に合意しましたが、これが最後に実現したのは2010年です。FRBの利下げはある程度の緩和をもたらす可能性がありますが、構造的な問題は依然として残っています。
注目の資産クラス：金価格上昇と過大評価された株式
通貨市場は金利政策の乖離に敏感です。関税導入は貿易と経済への影響を相殺するため、ドル高につながる傾向があります。金利差は再びドル高を支える可能性が高いため、ドルは当面堅調に推移するでしょう。2018年から2019年にかけての貿易摩擦におけるドル高の主な要因は、貿易政策の不確実性でした。中国の輸出業者はドル高を利用して価格を引き下げました。ドルが1%上昇するごとに、輸出業者は米ドル建てでの価格を約0.25%引き下げました。
金価格は金利引き下げと不確実性の恩恵を受けています。金は1オンスあたり4,200ドルを超える過去最高値付近で取引を続けています。金は金利を生まないため、金利の低下は投資商品としての金の需要増加につながります。FRBによる金利引き下げにより、投資家は金利引き下げ後の金利低下が見込まれる債券よりも金塊への投資を選択する可能性が高くなります。また、貴金属がドル建てで取引されるため、ドル安も金価格を押し上げます。同時に、金利引き下げは債券や短期金融商品の魅力を低下させます。金に対する利回り優位性が低下するためです。
ゴールドマン・サックス、バンク・オブ・アメリカ、JPモルガンは、来年には金価格が1オンスあたり5,000ドルの水準を超えると予想しています。ゴールドマン・サックスとバンク・オブ・アメリカは2026年末までに金価格が5,000ドル前後になると予想し、JPモルガンは目標価格を5,200ドルとしています。これらの予測は、さらなる利下げ、中央銀行による大規模な金購入、そして緊迫した地政学的環境への懸念に基づいています。ワールド・ゴールド・カウンシルによると、中央銀行は2022年に1,136トン、約700億ドル相当の金を購入し、過去最高を記録しました。特に中国、インド、トルコなどの急成長を遂げている新興国は、金準備を急速に増加させています。
債券市場は最近、不安定な動きを見せています。価格は、トランプ大統領の政策戦略の可能性と、それがインフレと金利に及ぼす潜在的な影響を織り込んでいます。債券市場は、力強い経済成長、最近のインフレ指標の安定化、そして新政権による更なるリフレ政策への期待を背景に、上方修正しています。債券市場は、2025年に連邦準備制度理事会（FRB）が25ベーシスポイントの利下げを1回から2回実施すると織り込んでおり、9月には4回以上の利下げを織り込んでいました。
米国株のバリュエーションは、ドットコムバブルのピークを除けば、143年ぶりの高水準にあります。新政権の政治的方向性に関わらず、このバリュエーションが維持できるかどうかは疑問です。米国株の高バリュエーションを懸念する人は、時価総額の低い銘柄に目を向けると良いでしょう。時価総額の高い銘柄よりも、中小型株の方が魅力的なバリュエーションとなっています。中小型株は、顧客基盤の大部分、あるいは全てが米国に拠点を置いています。そのため、米国経済へのより直接的でコスト効率の高いアクセス手段を提供しています。
投資家にとっての最大の課題は、特定の政策措置が実施される可能性を見極めることです。この課題は、政策の方向性が明確になるまで続くでしょう。金融市場は、これらの措置が実際に実施されない場合でも、2025年中にこれらの措置を織り込む可能性があり、その結果、すべての資産クラスでボラティリティが上昇するでしょう。貿易戦争とFRBの独立性に対する脅威は、金融市場にとって不確実な環境を生み出しており、現在年間最低水準にあるボラティリティは再び上昇する可能性があります。
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アンカラからワシントンへ：トルコ中央銀行の実験が米国に何を意味するか
金融政策の微妙な線
FRBは最新の予測の中で、2026年における更なる利下げは稀であると示唆した。FRBの予測では、2026年の利下げ幅は合計でわずか25ベーシスポイントとされており、これは9月の予測から変更されていない。市場は現在、FRBが2026年1月に金利を据え置く確率を約78%と見ており、利下げ発表直前の70%から大幅に上昇している。パウエルFRB議長は記者会見で、政策担当者は今年3回の利下げが米国経済にどのような影響を与えているかを見極める時間が必要だと述べた。さらに、関税の影響は来年には緩和すると予想していると述べた。新たな大規模な関税発表がない限り、財インフレは第1四半期にピークを迎えると予想されている。
困難な状況下でのFRBによる最近の利下げは、現代の金融政策の根本的なジレンマを浮き彫りにしています。FRBは、労働市場におけるリスクの高まりと、同時に高まるインフレ率のバランスを取らなければなりません。インフレと労働市場の状況の両方を考慮しなければならない困難な環境下で政策運営が行われているのです。雇用の急激な悪化を踏まえると、労働市場を優先し、タカ派よりもハト派を優遇するという決定は理解できます。しかしながら、これは大きなリスクを伴います。
ジレンマは依然として続いている。労働市場は勢いを失いつつあり、9月のインフレ率は全体平均で3%、コアインフレ率は2.8%にとどまっている一方で、物価はFRBの目標である2%を依然として上回っている。FRBはトランプ大統領が強く要求する利下げに完全に反対しているわけではないが、依然として目標である2%を大幅に上回るインフレ率との闘いを続けている。FRBは困難な状況下で決断を下さざるを得ず、この状況は予見可能な将来において根本的に改善するとは見込まれていない。
米国経済が直面する構造的な課題は、短期的な経済情勢をはるかに超えています。国家債務は歯止めなく増加し、債務対GDP比は過去最高水準に達し、財政運営の余地は劇的に縮小しています。同時に、数十年にわたり健全な物価動向と経済の安定の重要な保証人と考えられてきたFRBの制度的独立性は、揺らぎの危機に瀕しています。米国では、この原則がますます圧迫されており、その影響は壊滅的なものとなる可能性があります。
世界的な影響を過小評価すべきではありません。米国は依然として世界最大の経済大国であり、ドルは最も重要な準備通貨であり、FRBは最も影響力のある中央銀行です。ワシントンで下される決定は、欧州、中国、新興市場、そして世界経済全体に影響を及ぼします。金利政策の乖離、保護主義的な貿易政策、そして制度上の不確実性は、従来のメカニズムがもはや機能しない環境を生み出しています。世界は転換期にあり、今後数ヶ月で下される決定は、今後数十年にわたって影響を及ぼすでしょう。
FRBは金融危機以来、最も厳しい試練に直面している。スキュラとカリュブディスの間、景気後退とスタグフレーションの間、制度の健全性と政治的圧力の間で、道筋を見つけなければならない。3回連続の利下げは短期的な救済をもたらすかもしれないが、根本的な問題の解決策にはならない。米国経済、世界経済、そして世界の金融市場は、この綱渡りを最大限の注意を払って見守るだろう。一つ確かなことがある。今日の決定が今後何年にもわたる経済情勢を形作ることになるからだ。そして、これほど大きなリスクはかつてないほど高まっている。
独立から統制へ：アメリカにおけるトルコのシナリオ
トランプ大統領による連邦準備制度理事会（FRB）の独立性に対する現在の攻撃と、レジェップ・タイイップ・エルドアン大統領によるトルコ中央銀行の解体との類似点は、世界中の経済学者や金融専門家の間で、目に見えるだけでなく、ますます懸念を抱きながら議論されている。原文では外交的に控えめな表現である「独立性の侵食」と表現されていたものが、実際には行政府による金融政策の組織的な乗っ取りであり、学術的な議論では米国金融政策の「エルドアン化」と呼ばれることが増えている。この表現は誇張ではなく、世界経済が無視することのできない歴史的な警告信号を示している。
この比較の根底には、エルドアン大統領とトランプ氏に共通する根本的なイデオロギー的誤算がある。エルドアン大統領は長年、高金利はインフレを抑制するのではなく、むしろインフレを悪化させるという、経済的には信用できない主張を唱えてきた。トルコ大統領は宗教的な論拠で低金利政策を正当化し、高金利はイスラム教の原則に反すると主張した。しかし、何よりも彼が追求したのは政治的目標であった。低金利による信用供与が経済成長を刺激し、国民の購買力を高めるという、次期選挙の重要な公約を掲げていたのだ。トランプ氏も同様の主張をしているが、住宅市場と初めて住宅を購入する人の住宅価格について明確に言及している。どちらの場合も、短期的な成長と政治的な人気が、通貨の長期的な保全と物価安定よりも優先されている。
人事戦略の類似点は明白だ。エルドアン大統領は、自身の利下げ要求に反対する中央銀行総裁を計画的に解任した。2022年9月、中央銀行総裁のサハップ・カフチオグル氏は、経済的に必要な利上げを実施できなかったため辞任に追い込まれた。2023年12月、エルドアンはカフチオグル氏を後任に、エルドアンのイデオロギーにより近い経済学者のハフィズ・ガエ・エルカン氏を任命した。このサイクルは、トルコ中央銀行が完全に政治統制されるまで何度も繰り返された。トランプ氏も同様のパターンを外科手術のような精密さで踏襲している。2025年9月、トランプ氏はハーバード大学の経済学者で忠実なトランプ氏支持者であるスティーブン・ミラン氏をFRB理事に指名した。ミラン氏は指名後直ちに大幅な利下げを求め、体制への順応性を示した。この決定的な変化は、パウエル氏の任期が終了する2026年5月から始まる。トランプ大統領はすでに、国家経済会議議長であり自身の最も忠実な顧問の一人であるケビン・ハセット氏が新たなFRB議長になるだろうと示唆している。
この戦略の重要な点は、正式な監督ではなく、忠誠心に基づいている点だ。ハセット氏がFRBの舵取りを担い、7人で構成される理事会にはトランプ氏に忠実な他のメンバーが揃っているため、トランプ氏は金融政策を統制するための法律を必要としない。イエスマン中心の理事会は、事実上、大統領の意のままに行動することになる。ネッド・デイビス・リサーチの金融アナリスト、ジョー・カリッシュ氏が警告するように、ハセット氏は現役閣僚として「FRBの独立性という点では最悪の選択」だ。制度的な外見はそのままだが、その実質は失われている。
権威の公的な解体も、この類似点のもう一つの重要な側面です。エルドアンは高金利を「諸悪の根源」と公然と呼び、テレビのインタビューや街頭で中央銀行総裁を組織的に攻撃しました。彼は中央銀行の正当性を否定する政治的雰囲気を作り出しました。トランプも同様の戦術を用いています。彼はジェローム・パウエル議長を繰り返し「悪者」「バカ」「負け犬」と呼びました。これらの言葉は単なるレトリックではなく、一般大衆の目からFRBの正当性を否定し、中央銀行の統治機関に政治的圧力をかけるための戦略的ツールです。大統領が公の場で中央銀行を風刺することは、議会の同盟者、金融市場参加者、そして市場自体に、FRBが数十年にわたって維持してきた揺るぎない機関ではなくなったという強力なメッセージを送ることになります。
その悲惨な経済的影響はトルコの例に如実に表れている。エルドアンの圧力を受け、トルコ中央銀行の主要金利は2019年7月の24%から2023年10月には8.25%に引き下げられたが、この期間中、インフレ率は低下するどころか急上昇した。インフレ率は2022年5月に61.5%に達し、当初は35%から50%を超える水準で落ち着いたが、その後圧力を受けて徐々に低下した。最悪の年である2023年には、インフレ率は平均75%を超えた。トルコ・リラは暴落し、対ドルで危機前の90%以上を失うこともあった。外貨建て債務を抱えていたトルコ企業と政府は、通貨切り下げによって崩壊の瀬戸際に追い込まれた。
米国では、あらゆる指標が、トランプ政権下のFRB（連邦準備制度理事会）の下で同様のシナリオが現実のものとなる可能性が高いだけでなく、ほぼ確実であることを示唆している。コメルツ銀行は既に、トランプ政権下のFRBにおける長期インフレ率はFRBの目標である2%を恒久的に上回ると警告している。欧州経済研究センター（ZEW）は、米国のインフレ率が2025年に3.2%、2026年に3.1%と、目標を大幅に上回ると予測している。中期的には、アナリストは2026年のインフレ率を3.5%とさえ予想しており、トレーディング・エコノミクスは長期的な消費者インフレ期待が3.0%で推移すると予測している。これはトルコの壊滅的なハイパーインフレではなく、むしろ同様の構造変化である。通貨の購買力が短期的な政治目標の資金調達のために犠牲になっているのだ。
決定的な違いは、世界的な影響にあります。トルコは地域における中堅のアクターです。トルコ中央銀行への信頼の喪失は、トルコとその一部の貿易相手国に悪影響を及ぼします。一方、米国は世界最大の経済大国であり、ドルは世界の準備通貨です。ドルの安全資産としての地位とFRBの信頼性への信頼は、国際金融システムの基盤です。この基盤が揺らげば、世界の金融安定の構造全体が揺らぐことになります。
最初の亀裂は既に現れ始めている。投資家はためらい始めている。米国債のリスクプレミアムは上昇しており、市場がデフォルトリスクを再評価し始めている兆候である。ロシアや中国といった国々は、ドル建てではない外貨準備の積み増しを積極的に進めている。中央銀行は記録的な量の金を購入しており、これは伝統的に、伝統的な準備制度への信頼が完全に失われている兆候である。格付け会社スコープは既に米国の信用格付けを引き下げており、「独立機関への行政権力の集中が進んでいる」ことを直接的に理由としている。
浮上しつつあるシナリオは、米国がトルコ型のハイパーインフレ地獄に陥るというものではなく、慢性的な過剰インフレ状態に陥り、FRBが目標とする2%のインフレ率ではなく、4%前後で推移するというものだ。これはいくつかの破壊的な結果をもたらす。第一に、ドルは国際的な信頼を失い、準備通貨としての役割が損なわれる。第二に、投資家がインフレプレミアムを要求するため、米国政府債務の実質金利が上昇する。第三に、既に懸念されている米国の債務動向が持続不可能になる。平均インフレ率が目標より1～2%高くなると、名目支出が名目収入よりも速いペースで増加し、債務が爆発的に増加する。
過去40年間のグローバリゼーションモデルは、アメリカの金融システムへの信頼とFRBの独立性に基づいていました。もしトランプ大統領が、エルドアン大統領がトルコで行ったように、この信頼を破壊すれば、世界貿易と金融秩序は分断されるでしょう。ドル建て債務を抱える発展途上国は、ドル安と世界的な金利上昇の打撃を受けるでしょう。欧州の輸出企業はユーロ高によって競争力を失うでしょう。新興市場は、安全資産の安全性が急落し、より新しい安全資産の利回りが上昇すると、大規模な資本流出に見舞われるでしょう。世界経済は刺激されるどころか、減速するでしょう。
歴史的な前例は明白だ。1970年代、リチャード・ニクソン大統領の下、アーサー・バーンズ議長率いる連邦準備制度理事会（FRB）は政治的圧力に屈し、選挙前の経済成長を刺激するために低金利を維持した。その結果、アメリカ史上最悪のインフレ期の一つが到来した。インフレ率は13%を超え、経済成長は停滞し、伝説的なスタグフレーションへと発展した。インフレ抑制にはポール・ボルカー率いる「ボルカー・ショック」が必要となり、金利は20%を超えたが、これは戦後最悪の不況の一つの引き金となった。この教訓は痛ましいものであったが、重要なものであった。中央銀行の独立性は贅沢品ではなく、長期的な経済安定に不可欠なのだ。
しかし、トランプ氏がFRBを完全に掌握することは確実ではない。ハセット氏をFRB議長に任命するには、上院の承認が必要だが、既に複数の上院議員が懐疑的な見方を示している。米国における制度的記憶、法文化、そして三権分立はトルコとは異なり、民主主義はより確固たる地位にある。したがって、米国がトルコの罠から逃れる可能性は十分にある。しかし、その可能性は月を追うごとに小さくなっている。
核となるメッセージは明白である。原文では「独立性の侵食」に関する慎重な警告として表現されていたものが、世界最大の経済大国と世界金融システムの信頼性に対する実存的脅威に他ならない。あらゆる兆候が示唆する通りトランプ大統領の企てが成功すれば、世界は根本的な経済的不確実性の時代へと突入するだろう。トルコは小さな警告に過ぎない。アメリカは世界秩序全体を巻き込むことになるだろう。これは警鐘ではなく、歴史的事実と現在の動向に基づいた現実主義である。
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