La sovranità monetaria di Pechino: perché la Cina sta mettendo un freno alle ambizioni delle stablecoin dei giganti della tecnologia

Lotta di potere nel sistema finanziario: chi plasmerà la valuta di domani?

"I giganti della tecnologia cinese sospendono i piani per le stablecoin dopo l'intervento di Pechino": questo titolo segna molto più di un semplice intervento normativo nel settore finanziario cinese, rigidamente controllato. Rivela un conflitto fondamentale che modellerà l'architettura finanziaria globale dei prossimi decenni: chi ha il diritto ultimo di creare moneta: gli Stati sovrani o le società tecnologiche private? Quando la Banca Popolare Cinese e la Cyberspace Administration of China hanno ordinato ad aziende come Ant Group e JD.com di sospendere i loro piani per l'emissione di stablecoin a Hong Kong nell'ottobre 2025, Pechino ha inviato un messaggio inequivocabile. L'episodio offre una visione senza precedenti dei calcoli strategici della Cina tra innovazione tecnologica, sovranità monetaria e lotta per il predominio valutario globale in un'economia globale sempre più digitalizzata.

Questa analisi esamina le complesse dimensioni economiche, geopolitiche e sistemiche di questo sviluppo. In primo luogo, illustra le radici storiche del rapporto ambivalente della Cina con l'innovazione fintech, quindi analizza i complessi meccanismi di mercato e le costellazioni di attori nell'ecosistema globale delle stablecoin, valuta la situazione attuale utilizzando indicatori quantitativi e colloca l'intervento cinese in un quadro comparativo internazionale. Infine, discute le implicazioni strategiche a lungo termine per l'ordine monetario globale, i sistemi di pagamento digitali e i rapporti di potere tra Stati e aziende tecnologiche.

Radici storiche: dall'entusiasmo per la tecnologia finanziaria alla svolta normativa

La storia dell'approccio cinese all'innovazione finanziaria digitale è costellata di successi spettacolari, inversioni di tendenza drammatiche e crescente controllo statale. Per comprendere l'attuale intervento contro le stablecoin private, bisogna tornare ai primi anni del 2010, quando la Cina si è affermata come la punta di diamante globale della rivoluzione fintech.

Tra il 2010 e il 2020, la Cina ha vissuto un'espansione senza precedenti dei sistemi di pagamento digitali. Alipay, fondata originariamente nel 2004 come processore di pagamenti per la piattaforma di e-commerce Taobao di Alibaba, e WeChat Pay, lanciata nel 2013 come estensione dell'app di messaggistica WeChat, hanno trasformato l'intero panorama dei pagamenti del Paese nel giro di pochi anni. Entro il 2025, queste due piattaforme insieme controllavano oltre il 90% del mercato cinese dei pagamenti mobili, con Alipay che deteneva una quota di mercato di circa il 53% e WeChat Pay di circa il 42%. I volumi delle transazioni hanno raggiunto livelli vertiginosi: Alipay da sola ha elaborato transazioni per un valore stimato di 20,1 trilioni di dollari nel 2025.

Questo sviluppo è stato inizialmente accolto con favore e incoraggiato dalle autorità cinesi. I sistemi di pagamento digitale hanno aumentato l'inclusione finanziaria nelle aree rurali, ridotto i costi di transazione e creato un ecosistema di pagamento efficiente e senza contanti. La penetrazione dei pagamenti mobili ha raggiunto oltre l'85% nelle aree urbane e circa il 65% nelle regioni rurali. Tuttavia, con l'aumento del predominio dei colossi fintech privati, sono aumentate anche le preoccupazioni del governo centrale.

La svolta arrivò nel novembre 2020, quando le autorità di regolamentazione cinesi bloccarono all'ultimo minuto la prevista IPO di Ant Group. L'IPO da 37 miliardi di dollari sarebbe stata la più grande della storia. Ma appena due giorni prima della quotazione prevista, la Borsa di Shanghai e la Borsa di Hong Kong sospesero l'IPO. La decisione fu ufficialmente giustificata da "cambiamenti significativi nel contesto normativo per la tecnologia finanziaria". Infatti, solo pochi giorni prima, il fondatore di Alibaba, Jack Ma, aveva duramente criticato il sistema finanziario cinese in una conferenza finanziaria a Shanghai, definendo le banche tradizionali "banchi dei pegni" che concedono prestiti solo ad aziende che non hanno bisogno di denaro. Inoltre, Ma aveva denunciato gli standard normativi come un ostacolo all'innovazione e sostenuto che la Cina "non ha un problema di rischio finanziario sistemico", ma soffre di una "mancanza di sistema".

Ciò che seguì fu un'offensiva normativa su vasta scala contro il settore tecnologico cinese, che continua ancora oggi. Tra il 2020 e il 2023, le autorità costrinsero Ant Group a una radicale ristrutturazione che ridusse i diritti di voto di Jack Ma da oltre il 50% al 6,2%. Nel luglio 2023, le autorità di regolamentazione imposero multe di 7,123 miliardi di yuan ad Ant Group e di 2,99 miliardi di yuan a Tencent per violazioni delle normative sulla tutela dei consumatori, antiriciclaggio e altre normative. Alibaba stessa ricevette una multa record di 2,75 miliardi di dollari USA nel 2021 per presunte pratiche monopolistiche.

Allo stesso tempo, la Cina ha intensificato gli sforzi per sviluppare una propria valuta digitale controllata dallo Stato. La Banca Popolare Cinese ha avviato la ricerca sullo yuan digitale, l'e-CNY, già nel 2014. Entro il 2025, lo yuan digitale ha raggiunto una base di utenti di circa 260 milioni di persone e un volume cumulativo di transazioni di 7,3 trilioni di yuan. A differenza delle criptovalute private, l'e-CNY consente alla banca centrale il monitoraggio e il controllo completi sui flussi di denaro, una politica monetaria programmabile e opzioni di intervento diretto.

Questo sviluppo storico evidenzia un fondamentale cambiamento di paradigma: mentre la Cina ha ampiamente dato libero sfogo all'innovazione privata nel settore fintech negli anni 2010, la leadership ha ora riconosciuto che il predominio incontrollato degli attori privati ​​nei pagamenti e nella creazione di moneta potrebbe minacciare la sovranità monetaria e la stabilità finanziaria. Il recente intervento contro i progetti sulle stablecoin è la logica continuazione di questa inversione di tendenza.

Fattori sistemici: attori, incentivi e relazioni di potere nel sistema di valuta digitale

La decisione di Pechino di sopprimere le iniziative private sulle stablecoin è profondamente radicata nelle dinamiche strutturali e nelle costellazioni di potere del sistema monetario digitale globale. Per comprendere i meccanismi economici sottostanti, dobbiamo analizzare gli attori chiave, i loro sistemi di incentivazione e le interazioni sistemiche.

Gli attori principali possono essere suddivisi in quattro categorie: in primo luogo, banche centrali sovrane e autorità di regolamentazione; in secondo luogo, società tecnologiche private e aziende fintech; in terzo luogo, istituzioni finanziarie; e in quarto luogo, utenti finali. Ogni gruppo di attori persegue obiettivi diversi, spesso contrastanti.

Le banche centrali come la Banca Popolare Cinese danno priorità alla sovranità monetaria, alla stabilità finanziaria e al controllo macroeconomico. La trasmissione della politica monetaria funziona solo se la banca centrale è in grado di controllare l'offerta di moneta e di stabilire efficacemente i tassi di interesse. Le stablecoin private che circolano insieme alle valute sovrane potrebbero minare questo controllo. Come ha spiegato al Financial Times un insider a conoscenza delle discussioni normative: "La principale preoccupazione normativa è chi ha il diritto ultimo di coniare monete: la banca centrale o le società private presenti sul mercato?"

Per aziende tecnologiche come Ant Group e JD.com, le stablecoin rappresentano un'estensione logica dei loro modelli di business. Con centinaia di milioni di utenti sulle loro piattaforme digitali, potrebbero affermare le stablecoin come metodi di pagamento efficienti per il commercio transfrontaliero, l'e-commerce e i servizi finanziari. Gli incentivi economici sono significativi: gli emittenti di stablecoin generano reddito dagli interessi maturati sulle riserve depositate. Tether, il più grande emittente di stablecoin al mondo, ha generato un utile di 4,9 miliardi di dollari nel secondo trimestre del 2025. Circle, emittente della seconda stablecoin più grande, USDC, ha guadagnato 251 milioni di dollari nello stesso periodo. Con un volume di mercato totale di oltre 300 miliardi di dollari nel 2025, il mercato delle stablecoin è un'area di business redditizia.

La dimensione geopolitica aggrava ulteriormente questa dinamica. Con l'approvazione del GENIUS Act nel luglio 2025, gli Stati Uniti hanno creato un quadro normativo completo per le stablecoin. La legge consente agli emittenti autorizzati di emettere stablecoin basate sul dollaro con piena copertura di riserve e audit regolari. Questa chiarezza normativa ha accelerato significativamente la crescita delle stablecoin denominate in dollari. Tether (USDT) domina con una quota di mercato di circa il 58% e un'offerta di 173 miliardi di dollari, seguita da USDC con 74 miliardi di dollari e una quota di mercato del 25,5%. Insieme, queste due stablecoin in dollari controllano oltre l'80% del mercato globale delle stablecoin.

Per la Cina, questo predominio del dollaro nel sistema emergente di valuta digitale rappresenta una minaccia strategica. Wang Yongli, ex vicepresidente della Banca di Cina, ha avvertito che la Cina dovrebbe istituire un sistema di stablecoin in renminbi offshore per competere con il crescente predominio delle stablecoin basate sul dollaro. Huang Yiping, consulente della Banca Popolare Cinese, ha sostenuto che Hong Kong potrebbe essere ben posizionata per svolgere un ruolo pionieristico nell'emissione di stablecoin in renminbi offshore. La logica è comprensibile: le stablecoin potrebbero accelerare l'internazionalizzazione del renminbi fornendo un'alternativa efficiente e a basso costo per i pagamenti transfrontalieri.

Ma è proprio qui che si trova il dilemma per Pechino. Sebbene le stablecoin basate sul renminbi potrebbero teoricamente aumentare la portata globale della valuta cinese, pongono anche rischi significativi per i rigidi controlli sui capitali in vigore in Cina. La Cina mantiene uno dei sistemi di controllo sui capitali più rigidi al mondo. Aziende, banche e privati ​​possono trasferire denaro all'estero solo a condizioni rigorose. I privati ​​possono scambiare un massimo di 50.000 dollari in valuta estera all'anno. Questi controlli sono essenziali per la stabilità macroeconomica della Cina, prevengono la fuga di capitali e consentono al governo di gestire il tasso di cambio.

Le stablecoin, intrinsecamente senza confini e programmate per trasferimenti internazionali senza soluzione di continuità, potrebbero aggirare questi controlli. Anche se le stablecoin fossero emesse solo offshore a Hong Kong, ci sarebbe il rischio che i cinesi continentali possano accedervi attraverso scappatoie tecniche e spostare capitali fuori dal Paese. Zhou Xiaochuan, ex governatore della Banca Popolare Cinese, ha lanciato l'allarme in un forum finanziario a porte chiuse nell'agosto 2025 sui rischi sistemici dell'uso speculativo delle stablecoin e ha messo in dubbio la loro reale utilità per i pagamenti. Il suo intervento ha segnato un significativo cambiamento di opinione all'interno degli ambienti finanziari cinesi.

Un altro meccanismo chiave è la dinamica di rete dei sistemi di pagamento digitali. Il denaro funziona meglio quando è universalmente accettato: tutti usano una determinata valuta perché tutti gli altri la usano. Questi effetti di rete portano a monopoli o duopoli naturali. Il successo di Alipay e WeChat Pay si basa proprio su questo meccanismo: con centinaia di milioni di utenti e un'adozione pressoché universale da parte dei commercianti, sono diventati di fatto l'unica alternativa. La stessa logica si applica alle stablecoin. USDT e USDC sono dominanti perché sono disponibili su oltre 25 blockchain diverse, sono accettate praticamente da tutti gli exchange e hanno oltre 109 milioni di wallet contenenti USDT. Una stablecoin in renminbi appena lanciata dovrebbe prima creare questi effetti di rete, una barriera all'ingresso significativa.

Allo stesso tempo, la concentrazione in pochi emittenti privati ​​comporta rischi sistemici. Il crollo della stablecoin algoritmica TerraUSD (UST) nel maggio 2022 ha spazzato via circa 45 miliardi di dollari di valore di mercato in una settimana e ha scatenato il panico in tutto il mercato delle criptovalute. UST ha perso il suo ancoraggio al dollaro poiché i grandi investitori hanno ritirato capitali su larga scala, innescando una "spirale mortale": il tentativo di ripristinare la parità UST coniando nuovi token LUNA ha portato all'iperinflazione di LUNA e al crollo di entrambe le valute. Questo episodio ha dimostrato vividamente la fragilità delle stablecoin non sufficientemente collateralizzate e gli effetti di contagio che possono derivare dal loro crollo.

Il crollo di Terra è stato un segnale d'allarme per le autorità di regolamentazione di tutto il mondo. La Commissione Europea ha risposto con il Regolamento sui Mercati delle Criptovalute (MiCA), pienamente applicabile da dicembre 2024, che impone rigorosi requisiti di riserva, trasparenza e governance per gli emittenti di stablecoin. Hong Kong ha introdotto un proprio regime normativo completo per le stablecoin nell'agosto 2025, richiedendo agli emittenti di mantenere una copertura completa delle riserve, un capitale minimo di 25 milioni di dollari di Hong Kong e di sottoporsi a regolari audit.

In questo contesto, l'intervento di Pechino deve essere inteso come un tentativo di mantenere il controllo sul sistema finanziario, minimizzare i rischi sistemici e proteggere la sovranità della politica monetaria, anche se ciò significa rinunciare a potenziali benefici per l'internazionalizzazione del renminbi.

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La costellazione attuale: indicatori, dati e tensioni strutturali

La situazione attuale nell'ottobre 2025 è caratterizzata da tensioni fondamentali tra diverse tendenze: la rapida crescita del mercato globale delle stablecoin, la crescente chiarezza normativa nelle giurisdizioni occidentali, la spinta della Cina con lo yuan digitale e ora l'intervento brusco contro i piani sulle stablecoin private.

Dal punto di vista quantitativo, il mercato globale delle stablecoin ha raggiunto nuovi massimi nel 2025. L'offerta totale ha superato per la prima volta i 300 miliardi di dollari, trainata dall'adozione istituzionale e dalla chiarezza normativa. Solo nell'agosto 2025, Tether ha generato un fatturato settimanale di 149 milioni di dollari, mentre Circle ha guadagnato 49 milioni di dollari. Queste cifre illustrano la sostenibilità economica del modello di business.

Le stablecoin denominate in dollari dominano il mercato con una quota di mercato complessiva di circa l'85%. USDT è il leader indiscusso con una quota di mercato del 58%, seguito da USDC con il 25,5%. Altre stablecoin, come USDe di Ethena, raggiungono solo il 5%. Questa attenzione al dollaro ne consolida il ruolo di valuta internazionale dominante, anche nell'era digitale. Secondo i dati della Federal Reserve, il dollaro USA rappresentava circa il 58% delle riserve valutarie globali nel 2024, una quota che è rimasta notevolmente stabile dal 2022 nonostante le sanzioni statunitensi contro la Russia.

Al contrario, il modesto ruolo internazionale del renminbi è evidente. Nonostante anni di sforzi di internazionalizzazione, il renminbi rappresenta solo il 2-3% circa delle riserve valutarie globali e si colloca solo al sesto posto nei pagamenti internazionali. A giugno 2025, la quota del renminbi nei pagamenti globali era del 2,88%, nettamente inferiore al dollaro (47%) e all'euro (23%). In alcuni mesi, il renminbi è addirittura scivolato al sesto posto, dietro allo yen giapponese.

Lo yuan digitale cinese sta registrando una crescita, ma rimane finora un prodotto di nicchia. Con 260 milioni di utenti e transazioni cumulative per 7,3 trilioni di yuan, i numeri sembrano inizialmente impressionanti. Tuttavia, rispetto ad Alipay e WeChat Pay, che insieme hanno elaborato un volume di transazioni di circa 70 trilioni di dollari USA nel 2023, la sua portata limitata diventa evidente. L'e-CNY rappresentava solo lo 0,16% della massa monetaria cinese (M0) a giugno 2023. Meno di un quinto della popolazione cinese sembra aver utilizzato la nuova valuta, spesso motivato da incentivi o obblighi governativi. Le preoccupazioni sulla privacy e il predominio delle piattaforme di pagamento consolidate ne ostacolano un'adozione più ampia.

In questo contesto, i piani delle aziende tecnologiche cinesi in materia di stablecoin erano del tutto comprensibili. Hong Kong ha introdotto il suo regime di licenze per stablecoin nell'agosto 2025, creando un quadro normativo che, in linea di principio, ne consentiva l'emissione. Si dice che oltre 40 aziende abbiano già espresso interesse per le licenze. Ant Group e JD.com erano entrambe interessate al programma pilota di Hong Kong nell'estate del 2025 o stavano pianificando di emettere prodotti finanziari tokenizzati come obbligazioni digitali. Alcune fonti hanno riferito che entrambe le società volevano emettere stablecoin ancorate al dollaro di Hong Kong.

L'intervento è avvenuto all'improvviso. Nell'ottobre 2025, Ant Group e JD.com hanno ricevuto istruzioni dalla Banca Popolare Cinese e dalla Cyberspace Administration of China di sospendere le loro ambizioni in materia di stablecoin. Allo stesso tempo, Pechino avrebbe chiesto a broker e think tank di interrompere la promozione delle stablecoin. Un rapporto della rivista finanziaria cinese Caixin sulle restrizioni imposte da Pechino alle attività di Hong Kong in materia di stablecoin è stato cancellato poco dopo la pubblicazione, sollevando dubbi sulla sua credibilità.

Allo stesso tempo, l'autorità di regolamentazione dei titoli cinese ha ordinato a diversi broker locali di sospendere le loro attività di tokenizzazione di asset reali a Hong Kong, segnalando il crescente disagio di Pechino per la rapida espansione delle iniziative offshore in materia di asset digitali. Queste misure contrastano con i successi concomitanti della tokenizzazione: CMB International Asset Management, una sussidiaria di Hong Kong della China Merchants Bank, ha tokenizzato il suo fondo del mercato monetario da 3,8 miliardi di dollari sulla catena BNB nell'ottobre 2025.

Queste contraddizioni evidenziano il dilemma di Pechino: da un lato, la Cina vuole trarre vantaggio dall'innovazione blockchain e dall'attrattiva di Hong Kong come hub fintech. Dall'altro, il governo teme di perdere il controllo sulla creazione di moneta e sui flussi di capitale. La soluzione sembra essere una strategia a doppio binario rigorosamente controllata: l'innovazione controllata dallo Stato (e-CNY, progetti di tokenizzazione selezionati di istituzioni statali) viene incoraggiata, mentre le iniziative private che potrebbero raggiungere una rilevanza sistemica vengono represse.

Un altro indicatore importante è lo sviluppo dei sistemi di pagamento transfrontalieri. Con il Cross-Border Interbank Payment System (CIPS) e il progetto mBridge, la Cina sta promuovendo alternative al sistema SWIFT, dominato dal dollaro. Il CIPS ha elaborato transazioni per un valore di 175 trilioni di yuan nel 2024, con un aumento del 43% rispetto all'anno precedente. Il progetto mBridge, una collaborazione tra la Banca Popolare Cinese, l'Autorità Monetaria di Hong Kong, la Banca di Thailandia, la Banca Centrale degli Emirati Arabi Uniti e la Banca dei Regolamenti Internazionali, consente transazioni CBDC transfrontaliere dirette senza le tradizionali banche corrispondenti. I test hanno dimostrato una riduzione dei costi di transazione dal 50 al 70% e una riduzione dei tempi di elaborazione da giorni a secondi. Entro luglio 2025, la Banca di Cina aveva elaborato quasi 200 transazioni a Hong Kong tramite mBridge, per un volume di oltre 11 miliardi di dollari di Hong Kong, l'80% dei quali in renminbi.

Questi investimenti infrastrutturali dimostrano la strategia a lungo termine della Cina: costruire un sistema di pagamento digitale parallelo e controllato dallo Stato che promuova l'internazionalizzazione del renminbi senza compromettere la sovranità monetaria. Le stablecoin private non rientrano in questa strategia, poiché minerebbero il controllo della banca centrale.

Percorsi divergenti: modelli regolatori nel confronto internazionale

Uno sguardo comparativo ai diversi approcci normativi nelle principali giurisdizioni rivela filosofie fondamentalmente diverse nel gestire le stablecoin e mette in luce le peculiarità della posizione cinese.

Con il GENIUS Act, approvato nel luglio 2025, gli Stati Uniti hanno creato un quadro normativo orientato al mercato ma al contempo regolamentato. La legge consente a diverse entità di emettere stablecoin: filiali di istituti di deposito assicurati, entità non bancarie autorizzate dall'Office of the Comptroller of the Currency ed emittenti con licenza federale con volumi di emissione fino a 10 miliardi di dollari. Gli emittenti devono garantire le stablecoin con collateralizzazione uno a uno in dollari statunitensi o attività a basso rischio come i titoli del Tesoro statunitensi e sono soggetti a regolari audit e alle normative antiriciclaggio. Le stablecoin approvate non sono considerate titoli o materie prime e pertanto non sono soggette alla supervisione della SEC o della CFTC. Questa chiarezza normativa ha notevolmente accelerato la crescita delle stablecoin garantite dal dollaro e ne ha consolidato il predominio sul mercato globale.

La filosofia alla base è chiara: gli Stati Uniti stanno utilizzando le stablecoin come strumento per consolidare l'egemonia del dollaro nell'era digitale. Come sostiene l'economista Barry Eichengreen, le valute vengono spesso utilizzate prima nel commercio, poi diventano valute di riserva. Le stablecoin in dollari svolgono già questa funzione in gran parte della criptoeconomia e ora si stanno espandendo ai pagamenti transfrontalieri.

L'Unione Europea sta adottando un approccio più completo, ma anche più restrittivo, con il suo regolamento MiCA. Il MiCA, pienamente applicabile da dicembre 2024, copre non solo le stablecoin, ma tutte le criptovalute e stabilisce norme armonizzate per l'intera UE. Il regolamento classifica le criptovalute in token riferiti ad asset, token di moneta elettronica e altre criptovalute. Requisiti particolarmente rigorosi si applicano alle "stablecoin significative" che potrebbero comportare rischi sistemici. Gli emittenti devono soddisfare standard rigorosi in materia di trasparenza, governance e gestione delle riserve. L'UE dà quindi priorità alla tutela dei consumatori, alla stabilità finanziaria e alla prevenzione degli abusi di mercato, anche se ciò potrebbe creare ostacoli all'innovazione.

Hong Kong si sta posizionando come ponte tra gli approcci orientali e occidentali. L'Ordinanza sulle Stablecoin, entrata in vigore il 1° agosto 2025, stabilisce un regime di licenze per le stablecoin ancorate a una valuta fiat. Gli emittenti devono mantenere 25 milioni di dollari di Hong Kong in azioni, 3 milioni di dollari di Hong Kong in attività liquide e ulteriori attività liquide per 12 mesi di spese operative. Le riserve devono essere completamente segregate, altamente liquide e pari al valore nominale delle stablecoin in circolazione. I rimborsi devono essere effettuati entro un giorno lavorativo. Il modello di Hong Kong è più rigoroso di quello di Singapore ma più flessibile rispetto alle normative UE e mira a far sì che la città diventi un centro globale per l'innovazione regolamentata nel settore delle stablecoin.

Singapore persegue un approccio a più livelli, orientato al mercato, ai sensi del suo Payment Services Act. La Monetary Authority of Singapore regolamenta le stablecoin a valuta unica con requisiti specifici per i token ancorati al dollaro di Singapore o alle valute del G10. I requisiti di riserva sono simili a quelli di Hong Kong, ma Singapore consente un periodo di rimborso fino a cinque giorni lavorativi anziché uno. I requisiti patrimoniali sono significativamente inferiori, attestandosi a 1 milione di dollari di Singapore rispetto ai 25 milioni di Hong Kong. Singapore dà priorità alla flessibilità del mercato e alla promozione dell'innovazione, ma accetta anche rischi più elevati.

La Cina si pone in netto contrasto con tutti questi approcci. La Cina continentale vieta completamente il trading e il mining di criptovalute. Le stablecoin sono considerate beni virtuali, non moneta a corso legale. I tribunali hanno riconosciuto le criptovalute come proprietà ai fini civili, ma le attività commerciali rimangono vietate. Gli istituti finanziari devono bloccare le transazioni relative alle criptovalute e segnalare le attività sospette. La filosofia è chiara: controllo statale completo sulla creazione di moneta e sulle transazioni di pagamento.

Il recente intervento contro i piani per le stablecoin a Hong Kong chiarisce che Pechino intende affermare questo controllo anche nella regione amministrativa speciale, nonostante Hong Kong goda teoricamente di un elevato grado di autonomia. Il principio "un Paese, due sistemi" consente a Hong Kong di perseguire la propria politica economica e monetaria. Tuttavia, su questioni di potenziale importanza sistemica per la Cina continentale, Pechino si sta dimostrando sempre più disposta a limitare tale autonomia.

Il confronto rivela due visioni del mondo fondamentalmente diverse. Le giurisdizioni occidentali considerano le stablecoin come innovazioni che possono essere contenute attraverso un'adeguata regolamentazione per gestire sia i benefici (efficienza, inclusione finanziaria, leadership tecnologica) sia i rischi (instabilità sistemica, riciclaggio di denaro, tutela dei consumatori). La Cina, d'altro canto, considera le valute digitali private una minaccia esistenziale alla sovranità monetaria e al controllo sociale. Questa divergenza plasmerà il panorama globale delle valute digitali per gli anni a venire.

Rischi critici: distorsioni sistemiche e conflitti di obiettivi irrisolti

La soppressione delle iniziative private relative alle stablecoin in Cina pone rischi significativi sia per il Paese stesso sia per il sistema finanziario globale, rivelando conflitti di interesse fondamentali che non possono essere facilmente risolti.

Per la Cina, il rischio più evidente è quello di rimanere indietro nella corsa globale ai sistemi di valuta digitale. Mentre gli Stati Uniti stanno promuovendo aggressivamente le stablecoin in dollari con il GENIUS Act e accelerandone l'adozione globale, la Cina sta limitando drasticamente le proprie opzioni. Il renminbi rappresenta già solo il 2-3% dei pagamenti e delle riserve globali. Senza soluzioni di pagamento digitale innovative che semplifichino le transazioni transfrontaliere, l'internazionalizzazione del renminbi continuerà a ristagnare. Come ha avvertito Wang Yongli, ex vicepresidente della Banca di Cina: se la Cina non riesce a tenere il passo con le stablecoin in dollari in termini di efficienza dei pagamenti e costi di compensazione, i progressi nell'uso internazionale del renminbi rimarranno limitati.

Un secondo rischio risiede nei freni all'innovazione. Il settore tecnologico cinese ha sviluppato un enorme slancio negli ultimi due decenni. Aziende come Ant Group e Tencent sono state pioniere dei sistemi di pagamento digitale che hanno trasformato la vita quotidiana di oltre un miliardo di persone. Una continua repressione normativa potrebbe danneggiare permanentemente questa capacità innovativa. Sviluppatori e imprenditori di talento potrebbero migrare verso giurisdizioni più liberali. Il capitale di rischio potrebbe ritirarsi. Il danno economico a lungo termine derivante dalla perdita di innovazione potrebbe superare i benefici a breve termine di un maggiore controllo.

In terzo luogo, esiste un compromesso fondamentale tra controlli sui capitali e internazionalizzazione della valuta. Per diventare una valuta veramente internazionale, il renminbi deve essere liberamente convertibile e negoziabile. Ma proprio questa convertibilità comprometterebbe la capacità della Cina di controllare i flussi di capitali e garantire la stabilità finanziaria. Gli economisti hanno descritto questo trilemma come la "trinità impossibile": un paese non può mantenere contemporaneamente una politica di cambio fisso, una libera mobilità dei capitali e una politica monetaria indipendente. La Cina ha optato per controlli sui capitali e autonomia monetaria, il che limita fondamentalmente l'internazionalizzazione della valuta.

L'intervento contro le stablecoin aggrava questo conflitto di obiettivi. Le stablecoin offshore basate sul renminbi potrebbero teoricamente offrire una via di mezzo: opererebbero al di fuori della Cina continentale, ma potrebbero promuovere l'uso internazionale del renminbi. Tuttavia, come ha avvertito Zhou Xiaochuan, i rischi sono difficili da controllare. Anche con il blocco degli indirizzi IP e altre restrizioni tecniche, i cinesi continentali potrebbero trovare il modo di accedere alle stablecoin offshore e spostare i capitali fuori dal Paese.

Da una prospettiva globale, l'intervento della Cina consolida il predominio del dollaro nel sistema delle valute digitali. Con l'85% del mercato globale delle stablecoin rappresentato da token denominati in dollari e la chiarezza normativa degli Stati Uniti, il dollaro consoliderà ulteriormente la sua posizione di valuta di riserva digitale dominante. Economisti e autorità di regolamentazione hanno ripetutamente sottolineato che i fattori che sostengono il predominio del dollaro – le dimensioni dell'economia statunitense, la liquidità dei mercati finanziari, lo stato di diritto, le alleanze militari e gli effetti di rete – rimangono efficaci anche nell'era digitale.

Un altro rischio sistemico è la concentrazione tra pochi emittenti privati. Tether e Circle controllano oltre l'80% del mercato delle stablecoin. Questa concentrazione crea rischi potenzialmente sistemici. Se uno di questi emittenti dovesse fallire, a causa di cattiva gestione, problemi di riserve o shock esterni, gli effetti di contagio potrebbero diffondersi all'intero sistema finanziario. Il crollo di Terra nel 2022 è stato un assaggio di tali rischi. Il Comitato europeo per il rischio sistemico ha lanciato l'allarme nell'ottobre 2025 sui rischi "elevati" nel settore delle stablecoin dovuti all'incertezza geopolitica e alle strutture multigiurisdizionali. Senza un coordinamento normativo internazionale, questi rischi potrebbero aumentare ulteriormente.

Esiste anche il rischio che le stablecoin possano essere utilizzate impropriamente per attività illegali. La loro natura pseudonima sulle blockchain pubbliche e la possibilità di circolare in portafogli auto-custodiali complicano i controlli "know-your-customer". I servizi di mixer possono oscurare le transazioni. La Banca dei Regolamenti Internazionali ha avvertito nel suo Rapporto Annuale 2025 che le stablecoin sono attraenti per le organizzazioni criminali e terroristiche perché possono aggirare le protezioni di integrità. Sebbene le società di analisi collaborino con le forze dell'ordine, questo approccio non è scalabile per miliardi di transazioni quotidiane.

Infine, c'è un conflitto filosofico fondamentale: chi dovrebbe avere il potere di creare moneta? Storicamente, questo è stato un monopolio statale, o almeno un privilegio fortemente regolamentato. Le stablecoin rappresentano una parziale privatizzazione della creazione di moneta. Come ha giustamente affermato un commentatore: "La moneta non è una merce privata. È un'istituzione pubblica che rappresenta un contratto sociale garantito dallo Stato. Quando le società private creano quasi-valute, stanno, di fatto, privatizzando parte di quel contratto sociale". Il governo cinese ha accettato questa logica e ha agito di conseguenza. Le democrazie occidentali si trovano ad affrontare la sfida di trovare un equilibrio tra innovazione e controllo pubblico, un equilibrio che non è stato ancora raggiunto in modo convincente.

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Scenari dell'ordine globale della valuta digitale

I percorsi di sviluppo a medio termine dell'ordine monetario digitale globale dipendono da molteplici variabili, in parte imprevedibili. Tuttavia, sulla base delle tendenze attuali e delle dinamiche strutturali, è possibile delineare diversi scenari plausibili.

Scenario 1: Egemonia del dollaro nell'era digitale

In questo scenario, le stablecoin denominate in dollari consolidano ulteriormente il loro predominio. La chiarezza normativa negli Stati Uniti, garantita dal GENIUS Act, attrae investitori istituzionali e aziende. Tether e Circle ampliano la loro quota di mercato, mentre nuovi emittenti – probabilmente grandi banche come JPMorgan – emettono anch'essi stablecoin in dollari. Gli effetti di rete si amplificano: più utenti e commercianti accettano stablecoin in dollari, più queste diventano attraenti per ulteriori partecipanti. Entro cinque-dieci anni, le stablecoin in dollari potrebbero diventare un mezzo dominante per i pagamenti transfrontalieri e una rampa di accesso per gli asset digitali. Il mercato potrebbe raggiungere i 2.000 miliardi di dollari entro il 2028, prevedono alcuni analisti. La Cina rimane limitata al suo yuan digitale, il cui utilizzo internazionale rimane marginale. Il renminbi ristagna al 2-3% dei pagamenti globali. Gli Stati Uniti stanno utilizzando il loro predominio in valuta digitale come strumento geostrategico, in modo simile a come utilizzano il sistema SWIFT.

Scenario 2: Ordine di valuta digitale multipolare

In questo scenario, il panorama si diversifica. Oltre alle stablecoin in dollari, si stanno affermando anche le stablecoin in euro (supportate dalla regolamentazione MiCA), le stablecoin offshore in renminbi in regioni selezionate e, possibilmente, le stablecoin di altre valute come la sterlina britannica o il franco svizzero. Diversi blocchi valutari utilizzano stablecoin diverse: l'Europa domina le stablecoin in euro, il Sud-est asiatico utilizza sempre più le stablecoin in renminbi per gli scambi con la Cina, mentre il dollaro rimane dominante sui mercati globali. La Banca Centrale Europea potrebbe intensificare i suoi sforzi per dare all'euro un ruolo più prominente, come suggerito dalla Presidente della BCE Christine Lagarde. La Banca dei Regolamenti Internazionali e piattaforme multilaterali come mBridge consentono transazioni CBDC transfrontaliere interoperabili. Questo scenario porterebbe a una maggiore concorrenza e potenzialmente a una maggiore efficienza, ma anche a frammentazione e maggiore complessità.

Scenario 3: Dominanza delle CBDC

In questo scenario, le valute digitali emesse dalle banche centrali emesse dai governi prevarranno sulle stablecoin private. La Cina sta espandendo aggressivamente il suo yuan digitale, rendendolo obbligatorio per le transazioni governative, le prestazioni sociali e, sempre più, nel settore privato. Altre banche centrali – la Banca Centrale Europea con il suo euro digitale, forse la Federal Reserve, il Regno Unito e il Giappone – stanno lanciando le proprie CBDC. Queste valute digitali emesse dai governi offrono vantaggi: controllo diretto da parte della banca centrale, assenza di intermediari privati, politica monetaria programmabile e sicurezza solida. Le autorità di regolamentazione potrebbero limitare sempre di più le stablecoin private per promuovere le CBDC. L'ironia sarebbe che l'approccio autoritario della Cina – il controllo completo sulla moneta digitale – diventerà il modello globale, sebbene con motivazioni diverse nei diversi paesi.

Scenario 4: Frammentazione e instabilità

In questo scenario pessimistico, la proliferazione di stablecoin non regolamentate o scarsamente regolamentate porta a crisi ripetute. Seguendo l'esempio del crollo di Terra, ulteriori stablecoin crollano, innescate da problemi di riserve, corse agli sportelli o shock esterni. Le autorità di regolamentazione rispondono con misure frammentate e incoerenti che ostacolano l'innovazione senza garantire stabilità. Le tensioni geopolitiche portano a "guerre valutarie" nello spazio digitale, con sistemi di stablecoin concorrenti separati da sanzioni reciproche e incompatibilità tecniche. Utenti e aziende soffrono di elevati livelli di incertezza, volatilità e mancanza di interoperabilità. La fiducia complessiva nelle valute digitali diminuisce.

Interoperabilità, regolamentazione, fiducia: le tre leve delle valute digitali

Quale scenario sia più probabile dipende da diversi fattori critici: in primo luogo, la capacità e la volontà delle istituzioni e delle autorità di regolamentazione internazionali di sviluppare standard coordinati. Il Financial Stability Board ha formulato raccomandazioni per le stablecoin globali, ma la loro attuazione varia notevolmente. In secondo luogo, gli sviluppi geopolitici. Le crescenti tensioni tra Stati Uniti e Cina, la posizione dell'UE sulla sovranità digitale e la posizione dei mercati emergenti saranno fondamentali. In terzo luogo, gli sviluppi tecnologici. I progressi nell'interoperabilità, nella scalabilità e nella sicurezza dei sistemi blockchain potrebbero aumentare l'attrattiva delle valute digitali. In quarto luogo, la fiducia del pubblico. Crisi ripetute o casi di abuso potrebbero minare la fiducia nelle stablecoin private e rendere più attraenti le soluzioni sponsorizzate dai governi.

Sulla base delle tendenze attuali, una combinazione degli Scenari 1 e 2 appare la più probabile: le stablecoin in dollari rimarranno dominanti, ma altre valute, in particolare l'euro, svolgeranno un ruolo significativo nelle rispettive regioni. Le CBDC esisteranno parallelamente, principalmente per le transazioni nazionali e per selezionati corridoi transfrontalieri. La Cina svolgerà un ruolo speciale: internamente, un sistema di yuan digitale strettamente controllato, un utilizzo limitato del renminbi all'esterno tramite piattaforme come mBridge e, possibilmente, stablecoin offshore strettamente regolamentate in mercati partner selezionati.

Nel lungo termine, in un orizzonte temporale compreso tra 20 e 50 anni, tecnologie dirompenti o cambiamenti geopolitici radicali potrebbero rendere questi scenari obsoleti. I computer quantistici potrebbero mettere a repentaglio i sistemi di crittografia esistenti e richiedere paradigmi di sicurezza completamente nuovi. Organizzazioni autonome decentralizzate e sistemi di governance algoritmica potrebbero dare origine a forme alternative di denaro che eludono il controllo statale. Cambiamenti climatici, pandemie o conflitti geopolitici potrebbero rimodellare radicalmente l'ordine economico globale e quindi ridefinire i sistemi monetari.

Una cosa è certa: la decisione di Pechino nell'ottobre 2025 di bloccare le iniziative private sulle stablecoin ha rappresentato una svolta significativa che modellerà la tensione fondamentale tra innovazione e controllo, tra integrazione globale e sovranità nazionale e tra potere privato e statale sul denaro per gli anni a venire.

Decisioni strategiche: la riorganizzazione del potere monetario

L'intervento di Pechino contro i piani di stablecoin private dei giganti tecnologici cinesi nell'ottobre 2025 è molto più di un evento normativo isolato. Segna un momento decisivo nella lotta per l'architettura del sistema finanziario globale nel XXI secolo. L'analisi ha dimostrato che questa decisione è profondamente radicata in esperienze storiche, vincoli economici strutturali, calcoli geopolitici e questioni fondamentali sulla natura della moneta e della sovranità statale.

I risultati principali possono essere riassunti in cinque tesi:

Primo: la sovranità monetaria come nucleo non negoziabile del potere statale

La leadership cinese ha segnalato inequivocabilmente che il controllo sulla creazione di moneta e sulle transazioni di pagamento rappresenta una linea rossa che nemmeno i più potenti attori privati ​​devono oltrepassare. Precedenti storici – l'IPO bloccata di Ant nel 2020, le multe miliardarie contro le aziende tecnologiche, l'attuazione di ristrutturazioni – dimostrano una linea di condotta coerente. Questa posizione non è irrazionale. Una creazione incontrollata di moneta privata potrebbe minare la trasmissione della politica monetaria, eludere i controlli sui capitali e creare instabilità sistemica. La base teorica di questa posizione è empiricamente supportata dal crollo di Terra del 2022, che ha dimostrato quanto possa essere catastrofico il crollo di valute digitali non adeguatamente regolamentate.

Secondo: il conflitto di obiettivi fondamentalmente irrisolto tra l’internazionalizzazione della valuta e i controlli sui capitali

La Cina si trova di fronte a un dilemma che non può essere risolto con accorgimenti tecnici. Per diventare una valuta veramente internazionale, il renminbi dovrebbe essere liberamente convertibile. Ciò, tuttavia, comprometterebbe la capacità della Cina di gestire i flussi di capitali e garantire la stabilità finanziaria. I modesti successi nell'internazionalizzazione del renminbi – dal 2 al 3% dei pagamenti e delle riserve globali dopo anni di sforzi – riflettono questa limitazione strutturale. Le stablecoin offshore basate sul renminbi potrebbero teoricamente offrire una via di mezzo, ma comportano il rischio di una fuga incontrollata di capitali. La decisione di Pechino di non correre questo rischio privilegia la stabilità rispetto all'espansione – una scelta razionalmente difendibile, seppur costosa.

Terzo: il consolidamento dell’egemonia del dollaro nell’era digitale

Rifiutando le stablecoin private, la Cina rinuncia a un potenziale strumento per sfidare il predominio del dollaro, mentre gli Stati Uniti stanno facendo l'esatto opposto con il GENIUS Act. Le stablecoin in dollari controllano già l'85% del mercato globale e la loro adozione istituzionale sta accelerando. Gli effetti di rete rafforzano questo predominio: più utenti, exchange e aziende utilizzano le stablecoin in dollari, più diventa difficile per le alternative affermarsi. Nel lungo termine, le stablecoin in dollari potrebbero diventare il mezzo dominante per i pagamenti digitali transfrontalieri, posizionando la valuta statunitense al centro dell'era digitale come lo è nell'era analogica.

Quarto: il crescente divario tra i modelli autoritari e liberali dei sistemi di valuta digitale

La Cina persegue un modello di controllo statale completo: uno yuan digitale emesso dallo Stato, controllato centralmente e monitorato in modo completo, affiancato da rigorosi divieti sulle criptovalute private e ora anche sulle stablecoin private. Le democrazie occidentali, al contrario, cercano di contenere l'innovazione e il dinamismo del mercato attraverso la regolamentazione, senza soffocarli. Questi approcci divergenti riflettono valori e sistemi politici fondamentalmente diversi. Le conseguenze a lungo termine sono difficili da valutare. Il controllo autoritario può garantire stabilità nel breve termine, ma potrebbe inibire l'innovazione. Gli approcci liberali possono essere più dinamici, ma comportano maggiori rischi di instabilità e abusi.

Quinto: Il ruolo cruciale del coordinamento normativo e degli standard internazionali

In un'economia mondiale globalizzata e interconnessa, approcci normativi nazionali isolati possono creare lacune e opportunità di arbitraggio. Il Comitato europeo per il rischio sistemico ha messo in guardia dai rischi di strutture di stablecoin multi-giurisdizionali prive di standard coordinati. Il Consiglio per la stabilità finanziaria ha formulato raccomandazioni, ma la loro attuazione varia. Senza un coordinamento internazionale più forte, simile agli Accordi di Basilea nel settore bancario, i sistemi di valuta digitale potrebbero rimanere frammentati, inefficienti e instabili.

Le implicazioni strategiche per i vari gruppi di stakeholder sono significative

I decisori politici devono destreggiarsi nella tensione fondamentale tra innovazione e controllo. Un atteggiamento eccessivamente restrittivo rischia di perdere innovazione e rilevanza globale. Un atteggiamento eccessivamente permissivo rischia di causare instabilità sistemica e perdita di controllo sulle infrastrutture critiche. Il percorso ottimale risiede probabilmente in una regolamentazione ponderata e adattabile che stabilisca regole chiare ma lasci spazio all'apprendimento sperimentale. Gli approcci di Singapore e Hong Kong – sandbox regolatori, sistemi di licenze a più livelli e una stretta cooperazione tra autorità di regolamentazione e industria – potrebbero offrire modelli praticabili.

Per i leader aziendali, soprattutto nei settori fintech e tecnologico, l'episodio serve a ricordare i limiti del potere privato. Anche le aziende più grandi e innovative operano in un quadro di sovranità statale. La pianificazione strategica deve incorporare centralmente i rischi normativi. Allo stesso tempo, i divergenti approcci normativi delle diverse giurisdizioni offrono opportunità: le aziende possono dedicarsi alla ricerca di soluzioni normative e operare in contesti più favorevoli, purché gestiscano i rischi di conformità transfrontaliera.

Per gli investitori, questo sviluppo segnala sia rischi che opportunità. È probabile che le stablecoin in dollari, in particolare quelle di emittenti ben capitalizzati e regolamentati come Circle, continuino a crescere. Gli investimenti in infrastrutture per i sistemi di pagamento digitali – protocolli blockchain, soluzioni di custodia, tecnologie di conformità – dovrebbero offrire rendimenti interessanti. Allo stesso tempo, permangono rischi significativi: incertezza normativa in molte giurisdizioni, potenziali crolli delle stablecoin e tensioni geopolitiche. È indicata una strategia diversificata e basata sul rischio.

L'importanza a lungo termine dell'intervento della Cina contro le stablecoin private dipenderà da come si evolverà a livello globale la tensione tra sovranità statale e innovazione tecnologica. Se i modelli di controllo autoritario si dimostreranno superiori – sia attraverso una maggiore stabilità, un'applicazione più efficace degli obiettivi di politica monetaria o altri vantaggi – più paesi potrebbero seguire l'esempio della Cina. Al contrario, se modelli più liberali si dimostreranno più convincenti attraverso una maggiore innovazione, una crescita economica più forte e una maggiore accettazione internazionale, la Cina potrebbe essere costretta a riconsiderare la propria posizione.

L'unica cosa certa è che la battaglia per il controllo della moneta digitale è appena iniziata. Definirà i prossimi decenni e solleverà interrogativi fondamentali sul potere, la sovranità e l'organizzazione delle società moderne. La decisione di Pechino dell'ottobre 2025 è stata una mossa importante in questa partita, ma la conclusione è ben lungi dall'essere raggiunta.

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Konrad Wolfenstein

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