Il trimestre da 68 miliardi di dollari di Nvidia: trionfo o illusione? Perché gli incredibili numeri di Nvidia ricordano agli esperti il ​​crollo delle dot-com

Quando un produttore di chip guadagna più di intere economie, sorge spontanea la domanda: chi paga in ultima analisi il conto?

Il 25 febbraio 2026, i mercati finanziari hanno ricevuto il rapporto sugli utili più importante dell'anno. Nvidia ha registrato un fatturato trimestrale di 68,1 miliardi di dollari, con un aumento del 73% su base annua e del 20% rispetto al trimestre precedente. L'utile netto è salito a 43 miliardi di dollari, con un notevole margine lordo del 75%. A prima vista, questo sembra un bilancio impeccabile. Tuttavia, uno sguardo più attento rivela una rete di flussi finanziari circolari, catene di investimento discutibili e un boom delle infrastrutture di intelligenza artificiale basato su scommesse sul futuro. Questa analisi contestualizza i dati trimestrali, fa luce sul lato oscuro dell'economia di Nvidia e pone la domanda centrale: questa crescita è sostenibile o è la scommessa più costosa nella storia della tecnologia?

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Il resoconto trimestrale record nel dettaglio

Nvidia ha nuovamente superato le aspettative di Wall Street nel quarto trimestre dell'anno fiscale 2026. Il fatturato di 68,1 miliardi di dollari è stato di circa 1,9 miliardi di dollari superiore al consenso degli analisti di 66,2 miliardi di dollari. L'utile per azione rettificato ha raggiunto 1,62 dollari, con un aumento dell'82% su base annua. Per l'intero anno fiscale 2026, conclusosi a gennaio 2026, il fatturato è stato di 215,9 miliardi di dollari, con un utile netto di 120 miliardi di dollari. Nvidia ha registrato un utile operativo di circa 130 miliardi di dollari, pagando circa 21,4 miliardi di dollari di tasse.

La differenza di circa 11 miliardi di dollari tra utile operativo e utile netto è impressionante, derivante principalmente da plusvalenze non realizzate su investimenti, tra cui uno in Intel. Questi utili contabili esistono essenzialmente solo sulla carta e non contribuiscono in alcun modo al core business dell'azienda. Nvidia ha speso 18,5 miliardi di dollari in ricerca e sviluppo per l'intero anno e 4,6 miliardi di dollari in vendite e amministrazione. L'azienda ha investito 41,1 miliardi di dollari in riacquisti di azioni proprie e dividendi.

Le previsioni per il primo trimestre dell'anno fiscale 2027 fissano l'obiettivo a 78 miliardi di dollari di fatturato, più o meno il due percento. Ciò corrisponderebbe a una crescita sequenziale di circa il 15 percento. È fondamentale che questa previsione non includa un solo dollaro di fatturato proveniente dal mercato cinese, dove a Nvidia è attualmente vietato vendere acceleratori di intelligenza artificiale a causa delle restrizioni all'esportazione imposte dagli Stati Uniti.

Il data center come macchina per fare soldi insaziabile

La divisione data center è da tempo diventata il motore dominante dell'impero Nvidia. Nel quarto trimestre, ha raggiunto un fatturato record di 62,3 miliardi di dollari, con un aumento del 75% su base annua e del 22% rispetto al trimestre precedente. Ciò significa che oltre il 91% del fatturato totale proviene da questo singolo segmento. Il sottogruppo di networking, che include processori e switch di rete, è cresciuto in modo particolarmente dinamico, con un incremento sequenziale del 34%, raggiungendo quasi 11 miliardi di dollari. Su base annua, Nvidia ha registrato una crescita del 263% in questo segmento. Gli acceleratori di intelligenza artificiale da soli hanno rappresentato 51,3 miliardi di dollari, il 19% in più rispetto al trimestre precedente e il 58% in più rispetto allo stesso periodo dell'anno scorso.

Hyperscaler come Amazon, Microsoft, Google e Meta hanno rappresentato poco più del 50% del fatturato dei data center, ma la recente crescita è stata trainata da altri gruppi di clienti, tra cui sviluppatori di modelli di intelligenza artificiale, aziende, operatori di supercomputer e stati sovrani. Il direttore finanziario Colette Kress ha sottolineato che Nvidia supererà la sua stima di produzione totale di chip di 500 miliardi di dollari nel 2026, prevista lo scorso autunno, e prevede una crescita sequenziale del fatturato per tutto l'anno fiscale.

I restanti segmenti di business, tuttavia, svolgono un ruolo subordinato. Il fatturato del gaming è diminuito stagionalmente del 13%, attestandosi a 3,7 miliardi di dollari, rappresentando ora solo il 5,5% del fatturato totale. Kress ha inoltre messo in guardia dai colli di bottiglia dell'offerta che avranno un impatto sul gaming nel trimestre in corso e in quelli successivi. Mentre il segmento della visualizzazione professionale è cresciuto a 1,3 miliardi di dollari e il segmento automotive è rimasto stabile a 604 milioni di dollari, entrambi rimangono marginali nei risultati finanziari complessivi di Nvidia.

La reazione del mercato azionario: euforia con un retrogusto amaro

La reazione del mercato ai dati di Nvidia ha rivelato una notevole ambivalenza. Subito dopo la pubblicazione, il titolo è salito fino al 3,5% nelle contrattazioni after-hours. Tuttavia, durante la successiva conferenza degli analisti, i guadagni sono svaniti, diventando a tratti addirittura negativi. Alla chiusura delle contrattazioni after-hours, il titolo era in rialzo di circa lo 0,7%.

Per un'azienda che aveva superato ogni aspettativa, si è trattato di una reazione notevolmente contenuta. Gene Munster di Deepwater Management ha osservato che alla conferenza degli analisti mancava il consueto entusiasmo con cui si annunciava che Nvidia era solo all'inizio di una lunga fase di crescita. Invece, Jensen Huang si è affidato più ai dati che alla sua solita raffica di aggettivi ottimistici. Jim Cramer della CNBC, a sua volta, ha attribuito il calo del prezzo delle azioni ai commenti sul mercato cinese. L'esplicita dichiarazione di Nvidia di non generare attualmente alcun fatturato in Cina ha sollevato dubbi tra gli investitori sulle dimensioni del mercato potenziale.

Rispetto agli hyperscaler Amazon, Google, Meta e Microsoft, le cui azioni sono crollate dopo i report trimestrali, la performance del titolo Nvidia è stata comunque un relativo successo. Il problema principale può essere riassunto in una semplice formula: le buone notizie erano già state scontate, e l'asticella per le sorprese positive in Nvidia è ora così alta che persino una crescita del fatturato del 73% è considerata scontata.

Acquisti circolari e finanziamenti andata e ritorno: i meccanismi nascosti

Dietro queste cifre impressionanti si cela un modello di finanziamento sempre più criticato. Nvidia investe massicciamente nelle aziende, che a loro volta utilizzano questo denaro per acquistare chip Nvidia. I critici chiamano questa pratica "round-tripping" o finanziamento circolare, un metodo in cui il capitale fluisce in circolo, generando ricavi a ogni passaggio.

Esistono ormai numerosi e ben documentati esempi concreti. Nvidia prevede di investire fino a 100 miliardi di dollari in OpenAI. OpenAI utilizzerà questi fondi per costruire data center di intelligenza artificiale dotati di hardware Nvidia. I data center previsti potrebbero costare tra i 500 e i 600 miliardi di dollari, di cui 350-450 miliardi di dollari sono stanziati per le apparecchiature Nvidia. Per facilitare il finanziamento, OpenAI noleggerà i chip da Nvidia invece di acquistarli. La stessa CFO di OpenAI, Sarah Friar, ha ammesso che la maggior parte del denaro investito tornerà a Nvidia.

Un modello simile si può osservare in CoreWeave, un fornitore di servizi cloud in cui Nvidia detiene una partecipazione dal 2023. Nel settembre 2025, Nvidia si è impegnata ad acquistare fino a 6,3 miliardi di dollari di capacità cloud invenduta di CoreWeave, fungendo così da rete di sicurezza finanziaria per un'azienda che noleggia principalmente hardware Nvidia. CoreWeave ha inoltre aperto una linea di credito di 2,3 miliardi di dollari garantita dai chip Nvidia per l'acquisto di ulteriori chip Nvidia.

Nvidia ha riacquistato in leasing 18.000 GPU di sua proprietà dal fornitore di servizi cloud Lambda per 1,5 miliardi di dollari, chip che Nvidia aveva precedentemente venduto a Lambda. Nvidia sta ora generando fatturato e coprirà i costi di leasing in futuro. Il recente accordo con Nokia segue lo stesso schema: Nvidia sta investendo 1 miliardo di dollari nell'azienda finlandese, che in cambio si è impegnata ad acquistare i chip Nvidia.

Questi intrecci ricordano in modo inquietante le pratiche dell'era delle dot-com. Lucent Technologies ha concesso prestiti in modo aggressivo ai propri clienti per finanziare l'acquisto di apparecchiature Lucent e ha contabilizzato il valore di questi prestiti come fatturato. Il prezzo delle sue azioni è salito vertiginosamente prima che il fatturato di Lucent precipitasse da 38 miliardi di dollari nel 1999 a 8 miliardi di dollari nel 2006. Nortel Networks ha prestato oltre 7 miliardi di dollari a startup, spesso senza interessi e senza garanzie, ed è fallita quando i suoi clienti sono falliti. I casi più estremi, Global Crossing e Qwest, che si sono vendute reciprocamente capacità di rete e l'hanno contabilizzata come fatturato, si sono conclusi con procedimenti per frode alla SEC.

Nvidia non è Lucent, e la situazione attuale non è la stessa della bolla delle dot-com. Nvidia produce effettivamente gli acceleratori di intelligenza artificiale più potenti al mondo, e la domanda di potenza di calcolo per l'intelligenza artificiale è reale. Ma il confine tra un finanziamento legittimo da parte dei fornitori e un round-tripping problematico è labile. Jay Goldberg di Seaport Research Partners, l'unico analista di Wall Street con una raccomandazione di vendita per Nvidia, ha descritto la situazione in modo appropriato: non è un cerchio, ma piuttosto un dodecaedro, una forma che diventa sempre più simile a un cerchio man mano che il gioco prosegue.

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Il boom degli investimenti nell'intelligenza artificiale: esagerazione o reale necessità?

La domanda centrale dietro i numeri record di Nvidia è: l'enorme domanda di chip per l'intelligenza artificiale corrisponde a una reale necessità economica o si tratta di una frenesia di investimenti speculativi che si autoalimenta? I dati relativi alla prontezza di investimento delle principali aziende tecnologiche sono certamente sbalorditivi. Si prevede che i cinque principali hyperscaler (Amazon, Microsoft, Google, Meta e Oracle) spenderanno oltre 600 miliardi di dollari in infrastrutture nel 2026, con un aumento del 36% rispetto al 2025. Circa il 75% di questa cifra, ovvero circa 450 miliardi di dollari, confluirà direttamente nelle infrastrutture di intelligenza artificiale.

L'intensità di capitale ha raggiunto livelli storicamente senza precedenti. Ciascuno dei quattro maggiori hyperscaler spende ora oltre 100 miliardi di dollari all'anno in infrastrutture, con un rapporto tra investimenti e ricavi che sale tra il 45 e il 57%. Per finanziare queste spese, gli hyperscaler hanno raccolto circa 108 miliardi di dollari di debito solo nel 2025, con una previsione di debito totale di 1,5 trilioni di dollari nei prossimi anni. Le grandi aziende tecnologiche hanno già emesso obbligazioni per 100 miliardi di dollari entro il 2026 e gli investitori hanno richiesto livelli record di protezione tramite credit default swap contro le perdite obbligazionarie. Queste cifre sollevano una domanda scomoda: quale ritorno sugli investimenti stanno effettivamente generando questi investimenti in intelligenza artificiale? Mentre i servizi di intelligenza artificiale dei provider cloud crescono a un impressionante 150% annuo, i loro rapporti di investimento, pari a oltre il 22% dei ricavi, sono ben al di sopra della media storica dell'11-16%. BCA Research sottolinea che gli investimenti legati alla tecnologia hanno raggiunto il livello record del 7,2% del PIL degli Stati Uniti, superando persino il picco della bolla delle dot-com, pari al 6,4%.

Alcuni analisti, tra cui la società di investimento Man Group, considerano l'attuale ciclo di investimenti in intelligenza artificiale, alimentato dal debito, uno dei più intensi nella storia economica moderna. Goldman Sachs, d'altra parte, prevede che gli hyperscaler investiranno un totale di 1,15 trilioni di dollari tra il 2025 e il 2027, e intravede addirittura un potenziale di rialzo di 200 miliardi di dollari rispetto alle stime attuali. La verità probabilmente sta nel mezzo: la domanda di potenza di calcolo dell'intelligenza artificiale è indubbiamente reale, ma il ritmo degli investimenti ha sviluppato un proprio slancio, non più guidato esclusivamente da dati concreti sulla domanda.

Il fattore DeepSeek: cambiamento di paradigma o falso allarme?

Nel gennaio 2025, la startup cinese di intelligenza artificiale DeepSeek ha sconvolto i mercati finanziari. L'azienda aveva presentato un potente modello di intelligenza artificiale, a quanto pare addestrato con una frazione della potenza di calcolo e a una frazione del costo dei suoi concorrenti occidentali. Le azioni di Nvidia sono crollate del 17% in un solo giorno, cancellando quasi 600 miliardi di dollari di valore di mercato.

Nvidia ha risposto immediatamente, definendo il modello di DeepSeek un notevole progresso nell'intelligenza artificiale e un ottimo esempio di scalabilità dei tempi di test. L'azienda ha sostenuto che modelli più efficienti avrebbero effettivamente aumentato la domanda di potenza di calcolo, rendendo le applicazioni di intelligenza artificiale accessibili a una gamma più ampia di utenti. Questa valutazione si è rivelata corretta. Giganti tecnologici cinesi come Tencent, Alibaba e ByteDance hanno aumentato i loro ordini per il chip H2O di Nvidia, progettato specificamente per il mercato cinese, nel rispetto dei controlli sulle esportazioni statunitensi.

Un anno dopo, i sette aggiornamenti di modello rilasciati da DeepSeek non hanno scatenato una reazione di mercato paragonabile. Il panico iniziale è stato causato da una rivalutazione una tantum delle ipotesi di costo per l'addestramento dell'intelligenza artificiale, non da un cambiamento strutturale nella domanda di chip. Tuttavia, nel febbraio 2026, Reuters ha riferito che DeepSeek stava negando il suo ultimo modello ai produttori di chip statunitensi, concedendo invece un accesso anticipato a fornitori cinesi come Huawei. Ciò suggerisce un tentativo strategico di mascherare la sua dipendenza dall'hardware americano.

Il CEO di Nvidia, Jensen Huang, ha replicato alla conferenza degli analisti sostenendo che la domanda di potenza di calcolo per l'intelligenza artificiale è mille volte superiore a quella per i computer tradizionali e che il fabbisogno supera di gran lunga i 700 miliardi di dollari. Il mondo è entrato nell'era dell'intelligenza artificiale agentiva, in cui la potenza di calcolo si traduce direttamente in fatturato per i clienti.

La roadmap dei chip: Blackwell consegna, Rubin accelera

Il predominio tecnologico di Nvidia è indiscutibile. L'attuale piattaforma Blackwell ha generato un fatturato a due cifre di miliardi di dollari nel trimestre in esame, trainata da una domanda che il CEO Huang ha descritto come eccezionale. Un margine lordo del 75% indica che Nvidia continua a vendere il suo hardware a prezzi di scarsità; un server con 72 chip Blackwell costa circa tre milioni di dollari, ovvero circa 40.000 dollari per GPU.

La prossima generazione di chip, Rubin, ha sorpreso il settore con la sua tempistica accelerata. Al CES 2026, Jensen Huang ha annunciato che la piattaforma Rubin è già entrata in piena produzione, con spedizioni in grandi volumi a partire dalla seconda metà del 2026. Gli analisti avevano previsto la disponibilità solo all'inizio del 2027. Nvidia ha quindi compresso il ciclo di sviluppo dai consueti 24-30 mesi a 18 mesi. La piattaforma Rubin comprende sei nuovi chip e promette di ridurre il costo per token di inferenza di un fattore dieci rispetto a Blackwell.

Il passaggio a un ciclo di rilascio annuale (Blackwell 2024, Blackwell Ultra 2025, Rubin 2026) è una mossa strategica che costringe concorrenti come AMD e Intel a un ritardo generazionale permanente. Tuttavia, esistono vincoli di capacità nel processo produttivo N3 di TSMC e nella memoria HBM4, che potrebbero limitare la produzione di Rubin nel 2026 a circa 200.000-300.000 GPU.

Il CFO Kress ha spiegato che è troppo presto per prevedere i ricavi della piattaforma Rubin, ma ha sottolineato che provider cloud come AWS, Microsoft Azure, Google Cloud e Oracle Cloud si sono già assicurati la capacità necessaria. Il contributo effettivo di Rubin ai ricavi non si concretizzerà prima della seconda metà del 2026.

Sostanza o speculazione: la questione cruciale dell'economia dell'intelligenza artificiale

La questione se i dati di Nvidia siano basati su solide basi o su scommesse future non può essere risolta con certezza, perché entrambi gli elementi sono presenti contemporaneamente. Da un lato, la performance operativa è impressionante. La crescita del fatturato si traduce quasi direttamente in utile netto, i margini lordi sono stabili al 75% e il flusso di cassa è sostanziale. Nvidia vende prodotti reali a clienti con potere d'acquisto che li utilizzano effettivamente.

D'altro canto, una parte significativa della domanda è alimentata dal capitale di investimento circolante, dal finanziamento tramite debito su una scala senza precedenti e dall'aspettativa che le applicazioni di intelligenza artificiale genereranno entrate nei prossimi anni per giustificare questi investimenti. OpenAI prevede un consumo di liquidità di 115 miliardi di dollari entro il 2029. I cosiddetti neocloud come CoreWeave e Lambda finanziano parzialmente il loro hardware Nvidia attraverso prestiti garantiti da GPU, un nuovo mercato del debito da oltre 10 miliardi di dollari che esiste solo dal 2024. L'idea che le GPU possano fungere da garanzia a lungo termine per i prestiti solleva questioni fondamentali di valutazione, poiché il rapido ritmo dello sviluppo tecnologico, con nuove generazioni di chip rilasciate ogni anno, significa che il valore di rivendita di questo hardware sta diminuendo rapidamente.

Jensen Huang ha difeso il clima degli investimenti sostenendo che la potenza di calcolo si traduce direttamente in fatturato per i clienti e che gli hyperscaler possono facilmente finanziare i propri investimenti attraverso flussi di cassa crescenti. Tuttavia, questa argomentazione è circolare: più chip generano più potenza di calcolo, che a sua volta consente più applicazioni di intelligenza artificiale, che a loro volta generano una maggiore domanda di chip. Finché il ciclo funziona, tutti ne traggono beneficio. Ma se le applicazioni di intelligenza artificiale non generano il fatturato previsto, è in gioco un volume di investimenti di diverse centinaia di miliardi di dollari.

La valutazione di Nvidia, con un rapporto prezzo/utili prospettico di circa 26 e una crescita del fatturato prevista di oltre il 60%, non sembra a prima vista eccessivamente ambiziosa. Tuttavia, questo parametro riflette l'aspettativa che l'attuale tasso di crescita continuerà negli anni a venire, un'ipotesi che dipende dalla stabilità di una struttura finanziaria altamente complessa.

La posizione di Nvidia nel gioco del potere globale

I risultati finanziari di Nvidia sono molto più di un semplice bilancio aziendale. Sono un barometro della corsa globale all'intelligenza artificiale e del predominio tecnologico degli Stati Uniti. Il fatto che Nvidia non preveda alcun fatturato dai data center cinesi nel trimestre in corso sottolinea la dimensione geopolitica del business. I controlli sulle esportazioni statunitensi hanno in gran parte escluso Nvidia dal secondo mercato mondiale per i chip di intelligenza artificiale, mentre la Cina sta lavorando intensamente su alternative.

La recente decisione di DeepSeek di negare ai produttori di chip statunitensi l'accesso ai suoi ultimi modelli e di collaborare invece con Huawei segnala un deliberato disaccoppiamento tecnologico. Allo stesso tempo, si ipotizza che DeepSeek possa aver addestrato il suo ultimo modello con il chip Blackwell più avanzato di Nvidia, violando le normative sull'esportazione.

La strategia di Nvidia di espandere costantemente la produzione di chip con il produttore a contratto TSMC, accelerando al contempo il ciclo annuale di innovazione, mira a mantenere il suo vantaggio tecnologico rispetto a concorrenti come AMD, Intel e gli sviluppi interni di chip per hyperscaler. La crescente diversificazione della sua base clienti, oltre ai principali fornitori di cloud, che comprende stati sovrani, istituti di ricerca e aziende, riduce i rischi di concentrazione e amplia la sua base di fatturato.

La scommessa da mille miliardi di dollari sul domani

Il quarto trimestre dell'anno fiscale 2026 di Nvidia segna una svolta, non perché i numeri siano stati deludenti, ma perché rivelano in modo netto le tensioni intrinseche del boom dell'intelligenza artificiale. L'azienda sta ottenendo risultati operativi senza precedenti nella storia dell'industria dei semiconduttori. Allo stesso tempo, opera al centro di un ciclo di finanziamento in cui capitale di rischio, finanziamento tramite debito ed euforia tecnologica generano una dinamica di crescita che, in parte, si autoalimenta.

Le variabili chiave per i prossimi trimestri sono chiaramente definite. In primo luogo, la piattaforma Rubin rispetterà la tempistica accelerata e produrrà il balzo in avanti atteso? In secondo luogo, gli hyperscaler riusciranno a tradurre i loro investimenti senza precedenti in rendimenti misurabili, oppure l'intensità di capitale inizierà a pesare su flussi di cassa e margini? In terzo luogo, come si comporterà il mercato cinese con controlli più severi sulle esportazioni e una crescente autosufficienza tecnologica? E in quarto luogo, a che punto gli investitori riconosceranno che le strutture di finanziamento circolari non sono un modello di crescita sostenibile?

Nvidia ha messo a tacere ogni dubbio a breve termine con numeri impressionanti. Ma la storia dei mercati tecnologici ci insegna che i punti di svolta più pericolosi si verificano proprio quando i numeri sono al loro meglio. Con 600 miliardi di dollari di investimenti annuali in hyperscaler, mercati del credito supportati da GPU e valutazioni dei chip che influenzano il destino di intere economie, l'economia dell'intelligenza artificiale ha raggiunto una dimensione tale che un passo falso avrebbe conseguenze sistemiche. Il trimestre da 68 miliardi di dollari di Nvidia è senza dubbio un trionfo di ingegneria e posizionamento di mercato. Se si tratti anche di un trionfo di creazione di valore sostenibile sarà chiaro solo nei prossimi anni.

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