Federal Reserve USA | Quando la nebbia dei dati mancanti incontra il potere della politica: il terzo taglio consecutivo dei tassi di interesse

Nel complesso, il 2025 è chiaramente un anno di boom dell'oro, accompagnato da un dollaro più debole.

La Federal Reserve statunitense ha fatto la storia, ma in circostanze che difficilmente potrebbero essere più disastrose. Con il terzo taglio consecutivo dei tassi di interesse, ora tra il 3,50 e il 3,75%, la Fed sta cercando di scongiurare una recessione imminente, operando allo stesso tempo praticamente alla cieca. Uno shutdown governativo di 43 giorni ha lasciato un'enorme lacuna nei dati, impedendo ai banchieri centrali di avere una visione chiara dell'inflazione e del mercato del lavoro. Ma i dati mancanti sono solo una parte del problema: sotto la presidenza di Donald Trump, la pressione politica su questa istituzione apparentemente indipendente ha raggiunto un livello nuovo e allarmante.

Intrappolata tra un mercato del lavoro in calo, che presenta pericolose somiglianze con gli anni di crisi passati, e un'inflazione alimentata artificialmente dai dazi, la Fed si trova ad affrontare una prova critica. I disaccordi interni al comitato di politica monetaria riflettono l'incertezza esterna: l'allentamento della politica monetaria salverà il mercato immobiliare o accelererà l'inflazione?

L'analisi che segue illustra il complesso contesto di questa decisione, l'impatto della "Trumponomics" sull'architettura finanziaria globale e le conseguenze dirette per l'Europa, il prezzo dell'oro e l'economia globale. Dimostra inoltre perché il 2026 determinerà non solo il futuro del dollaro, ma anche l'indipendenza della banca centrale più potente del mondo.

Allarme rosso negli USA: il mercato del lavoro sta crollando, ma l'inflazione resta alta: è imminente la stagflazione?

La Federal Reserve statunitense ha nuovamente tagliato il tasso di interesse di riferimento il 10 dicembre 2025, riducendo l'intervallo obiettivo al 3,50-3,75%. Questo terzo taglio consecutivo dei tassi segna una svolta significativa nella politica monetaria americana, ma avviene in condizioni praticamente senza precedenti nella storia moderna delle banche centrali. Lo shutdown governativo di 43 giorni, da ottobre a novembre, ha creato una lacuna nei dati che pone sfide significative anche per i responsabili delle politiche monetarie più esperti. Allo stesso tempo, il presidente Donald Trump sta intensificando la pressione sulla banca centrale con una veemenza che sta mettendo a dura prova l'indipendenza istituzionale della Fed.

Divisione nel comitato: il dilemma tra perdita di posti di lavoro e inflazione

La decisione di tagliare i tassi di interesse è stata presa da un comitato di politica monetaria diviso. Tre membri si sono discostati dal voto di maggioranza: Stephen Miran ha sostenuto un taglio più aggressivo di 50 punti base, mentre due colleghi hanno votato per tassi invariati. Questo disaccordo rivela il dilemma fondamentale che la banca centrale si trova ad affrontare. Da un lato, c'è un mercato del lavoro che segnala debolezza da mesi. Il tasso di disoccupazione è salito al 4,4% a settembre e, secondo alcuni calcoli, persino al 4,44%. Il numero di licenziamenti di massa annunciati ha raggiunto uno dei livelli più alti dall'inizio delle rilevazioni nel 2006, con 39.006 casi a ottobre. Solo negli anni di crisi del 2008, 2009, 2020 e nel maggio 2025 i dati sono stati ancora più allarmanti.

D'altro canto, l'inflazione rimane ostinatamente al di sopra dell'obiettivo del 2%. L'inflazione di fondo si è attestata al 2,8% a settembre, mentre l'inflazione complessiva ha raggiunto il 3%. Questo sviluppo è ancora più preoccupante se si considera che si verifica sullo sfondo di una massiccia politica tariffaria. Trump ha imposto dazi punitivi del 20% sulle importazioni dall'UE e del 34% sui beni cinesi. Gli economisti avvertono che queste misure potrebbero far salire l'inflazione di ulteriori 0,8 punti percentuali nel 2025. La Fed si trova quindi in una classica trappola inflazionistica: se abbassa ulteriormente i tassi di interesse, rischia di accelerare l'inflazione. Se aumenta i tassi di interesse o li lascia al livello attuale, rischia un ulteriore deterioramento del mercato del lavoro.

Fuga cieca dei dati e reazioni ingannevoli del mercato

I dati disponibili per la decisione sui tassi di interesse erano eccezionalmente scarsi. A causa dello shutdown, la banca centrale non disponeva di dati completi sull'inflazione e sull'occupazione per ottobre. I dati di novembre non saranno disponibili fino alla prossima riunione della Fed. Anche la pubblicazione dei prezzi all'ingrosso è stata posticipata a metà gennaio 2026. I responsabili delle politiche monetarie hanno quindi dovuto fare affidamento più del solito su stime di istituti privati ​​e su indagini interne. Goldman Sachs ha combinato fattori stagionali pre-pubblicati con dati a livello statale anche solo per farsi un'idea approssimativa delle richieste iniziali di sussidi di disoccupazione. Questa improvvisazione metodologica sottolinea la difficoltà della valutazione della politica monetaria.

Inizialmente i mercati hanno reagito positivamente al taglio dei tassi di interesse. I principali indici di Wall Street sono saliti dallo 0,5% all'1,2%. L'indice del dollaro ha ampliato le perdite, scendendo di oltre mezzo punto percentuale. L'oro, che tradizionalmente beneficia di bassi tassi di interesse, ha guadagnato mezzo punto percentuale e si è avvicinato ai 4.235 dollari l'oncia. Tuttavia, queste reazioni mascherano le tensioni di fondo. L'euro si è già apprezzato di circa il 12% rispetto al dollaro nel corso del 2025, il che rappresenta un onere significativo per gli esportatori europei. Mentre un ulteriore indebolimento del dollaro potrebbe migliorare la competitività dell'economia statunitense nel breve termine, renderebbe al contempo più costosi i beni importati, alimentando ulteriormente l'inflazione.

La Fed prevede ora una crescita significativamente più forte nel 2026 rispetto a quanto previsto a settembre. La banca centrale prevede ora un aumento del 2,3%, rispetto all'1,8% di tre mesi prima. Per l'anno in corso, la Fed ha leggermente rivisto al rialzo le sue aspettative, portandole all'1,7%. Questo ottimismo sembra sorprendente a prima vista, ma è in parte spiegato dall'ingente spesa pubblica prevista. L'istituto di ricerca economica tedesco KfW prevede che la spesa già pianificata per il 2025 non verrà implementata prima del 2026, il che dovrebbe fornire un forte impulso positivo.

Le previsioni di inflazione della Fed per il 2026 sono state sorprendentemente ridotte dal 2,6 al 2,4%, nonostante la politica tariffaria protezionistica. Per il 2025, la banca centrale prevede ora un tasso del 2,9% anziché del 3%. Questa leggera revisione al ribasso può essere tecnicamente giustificabile, ma ignora potenzialmente gli effetti ritardati della politica commerciale. Economisti come Thomas Gitzel di VP Bank stanno già avvertendo che i dazi avranno un impatto più pronunciato sull'andamento dei prezzi di quanto precedentemente ipotizzato. L'inflazione indotta dai dazi in genere si accumula lentamente nell'arco di diversi mesi e si prevede che diventi più evidente in estate.

Il braccio di ferro politico e la crisi del mercato immobiliare

La pressione politica sulla Fed sta raggiungendo nuovi livelli. Trump ha ripetutamente attaccato pubblicamente il presidente della Fed Jerome Powell negli ultimi mesi, definendolo "Jerome troppo tardi" e un "cattivo". La sua motivazione è chiara: il presidente vuole stimolare il mercato immobiliare per affrontare le preoccupazioni sull'accessibilità economica generale delle abitazioni in vista delle cruciali elezioni di medio termine del 2026. I tassi sui mutui sono superiori al 6% dalla fine del 2022, significativamente più alti del 2-3% registrato durante la pandemia di Covid-19. Molte famiglie che all'epoca avevano contratto prestiti a lungo termine a basso costo ora non sono disposte a rifinanziarli a più del doppio dell'importo originale.

Il mercato immobiliare americano sta attraversando una crisi strutturale. Il prezzo mediano di una casa nuova ha superato i 400.000 dollari nel 2021 e da allora ha continuato a crescere. Si prevede che il tasso medio dei mutui a 30 anni raggiungerà il 6,18% nel 2026 e scenderà solo al 5,88% nel 2027. Questo moderato allentamento si sta verificando nonostante le aspettative del mercato di ulteriori tagli dei tassi di interesse da parte della Fed. Secondo la National Association of Realtors, gli acquirenti di prima casa rappresentano ora solo il 21% del mercato, un minimo storico. La domanda di alloggi è ostacolata dalla scarsa accessibilità economica, dai prezzi elevati, dall'aumento dei tassi ipotecari e dai crescenti timori di disoccupazione.

Le prospettive per il mercato immobiliare rimangono modeste. Gli esperti prevedono un aumento dei prezzi di solo l'1,4% per il 2026, secondo l'indice composito S&P CoreLogic Case-Shiller per 20 aree metropolitane. Si tratterebbe dell'aumento annuo più basso dal 2011. I tagli dei tassi di interesse della Fed non saranno quindi in grado di innescare il boom immobiliare auspicato da Trump. I prezzi sono già troppo alti, l'offerta di case di prima casa a prezzi accessibili è troppo limitata e la situazione occupazionale rimane troppo incerta. Si prevede che le vendite di immobili esistenti rimarranno stabili a un livello annualizzato compreso tra 4,1 e 4,2 milioni di unità nei prossimi trimestri, significativamente al di sotto del picco di 6,6 milioni registrato all'inizio del 2021.

Il futuro della Fed: lealtà contro indipendenza

Il mandato di Jerome Powell termina a maggio 2026. Trump ha annunciato che nominerà un successore all'inizio del 2026. Kevin Hassett, principale consigliere economico di Trump e capo del Consiglio Economico Nazionale, è considerato un candidato promettente. Hassett, che ha già ricoperto la carica di presidente del Consiglio dei Consulenti Economici dal 2017 al 2019 durante il primo mandato di Trump, è considerato un fedele sostenitore del presidente. Pur sostenendo pubblicamente l'indipendenza della Fed, ritiene che i rischi di una politica monetaria eccessivamente restrittiva superino il pericolo di un aumento dell'inflazione. Esperti come Joe Kalish di Ned Davis Research avvertono che Hassett, in quanto membro del gabinetto di Trump, sarebbe la scelta peggiore per quanto riguarda l'indipendenza della Fed.

La prospettiva di una Fed dominata da Trump sta già proiettando la sua ombra. Economisti come Georg von Wallwitz di Eyb & Wallwitz sono convinti che la Fed sotto la guida di Hassett seguirà un percorso aggressivo e favorevole alla crescita. Stephen Miran, il nuovo membro del consiglio di amministrazione della Fed, sta già sostenendo significativi tagli dei tassi di interesse, allineandosi pienamente alla posizione di Trump. Il presidente ha nominato Miran a settembre, dopo le inaspettate dimissioni della governatrice Adriana Kugler. Con Hassett al timone e altre nomine fedeli nel consiglio di amministrazione composto da sette membri, Trump potrebbe controllare efficacemente la politica monetaria dalla metà del 2026 in poi.

I mercati finanziari stanno già scontando questo sviluppo. Il dollaro ha reagito bruscamente alla crescente probabilità della nomina di Hassett, perdendo lo 0,3% rispetto all'euro. Il rendimento dei titoli del Tesoro USA decennali è sceso leggermente al 4,07%. Tuttavia, si profilano rischi significativi a lungo termine. L'economista della Commerzbank, Jörg Krämer, prevede che il tasso medio di inflazione statunitense nei prossimi dieci anni sarà significativamente superiore all'obiettivo del 2% della banca centrale, a causa della progressiva indipendenza della Fed. Lo ZEW (Centro per la Ricerca Economica Europea) prevede tassi di inflazione rispettivamente del 3,2 e del 3,1% per il 2025 e il 2026, che superano significativamente l'obiettivo della Fed. Anche per il 2027, le aspettative del 2,9% implicano una pressione al ribasso sostenuta sul livello dei prezzi negli Stati Uniti.

I rischi istituzionali sono considerevoli. L'indipendenza della Fed è stata considerata praticamente sacrosanta fin dai massicci interventi del presidente Richard Nixon negli anni '70. È cruciale per lo status del dollaro come valuta di riserva mondiale e per l'attrattiva dei titoli del Tesoro statunitensi come bene rifugio. Con i suoi ripetuti attacchi alla Fed, Trump sta mettendo a repentaglio la fiducia degli investitori nella credibilità e nell'indipendenza della banca centrale. Ciò potrebbe portare a significative turbolenze sui mercati globali e impedire agli Stati Uniti di rifinanziare il suo enorme debito nazionale di 35.000 miliardi di dollari attraverso i mercati dei capitali. La stabilità del sistema finanziario globale è a rischio.

Montagna di debiti, dipendenza dall’intelligenza artificiale e lo spettro della stagflazione

Le condizioni fiscali stanno aggravando il dilemma. Gli interessi sul debito pubblico statunitense ammontavano a circa 1.126 miliardi di dollari nel 2024, in aumento rispetto agli 875 miliardi di dollari dell'anno precedente. Si prevede che i costi annuali del servizio del debito raggiungeranno quasi 1.000 miliardi di dollari entro il 2025. Il tasso di interesse medio sul debito pubblico in essere è attualmente intorno al 3,20% e si prevede che salirà gradualmente al 4,50%, in linea con la crescita nominale. Il rapporto debito/PIL, ovvero la quota degli interessi sulle entrate totali del governo, ha già superato il 12% nel 2023. Le simulazioni indicano che questo rapporto potrebbe salire al 22% entro il 2035, un livello record per gli Stati Uniti.

Questo sviluppo riduce drasticamente il margine di manovra fiscale. Dopo aver dedotto la spesa obbligatoria per la previdenza sociale, Medicare e Medicaid, al governo degli Stati Uniti rimane attualmente circa il 50% delle sue spese, ovvero circa 3,7 trilioni di dollari. Se si sottraggono anche gli interessi passivi, il margine di manovra discrezionale si riduce a un mero 25% di tutte le spese, ovvero 1,8 trilioni di dollari. Quasi la metà di questa spesa è destinata alla difesa, che, data la situazione geopolitica, non deve essere tagliata, ma piuttosto ampliata. La politica fiscale è quindi di fatto diventata obsoleta come mezzo per affrontare le crisi economiche.

Gli effetti della politica dei tassi di interesse statunitense sull'economia americana sono molteplici. I tassi di interesse più bassi rendono i prestiti più economici per aziende e consumatori, il che può stimolare la spesa e gli investimenti dei consumatori. Mutui, prestiti auto, finanziamenti aziendali e tassi di interesse sulle carte di credito diminuiranno nel medio termine. Ciò potrebbe stimolare l'economia e creare nuovi posti di lavoro. Tuttavia, i recenti dati sul mercato del lavoro segnalano un rallentamento. La maggior parte delle aziende sta assumendo a malapena e pochi dipendenti stanno lasciando il lavoro. Il mercato del lavoro è congelato.

Si prevede che l'economia statunitense crescerà di quasi il due percento nel 2025, il che la collocherà in una posizione migliore rispetto all'economia tedesca. Tuttavia, questa crescita dipenderà fortemente dal boom dell'intelligenza artificiale. OpenAI, Google e altri stanno costruendo enormi data center in tutti gli Stati Uniti per i loro programmi di intelligenza artificiale. Gli esperti stimano che i loro investimenti abbiano rappresentato metà della crescita economica statunitense nella prima metà del 2025. Questa dipendenza unilaterale comporta rischi significativi. Se il boom dell'intelligenza artificiale perdesse slancio, l'economia statunitense potrebbe rapidamente scivolare in recessione.

Il rischio di stagflazione è reale. L'economia statunitense potrebbe entrare in una fase di crescita debole associata a un'inflazione elevata. In uno scenario aggressivo che prevede dazi del 60% su tutti i beni cinesi, dazi sui beni provenienti dal resto del mondo e rigide restrizioni all'immigrazione, un commercio più debole, un crollo degli investimenti e una crisi generale di fiducia farebbero probabilmente precipitare la maggior parte delle economie mondiali in recessione. Per gli Stati Uniti, tuttavia, questa combinazione avrebbe più probabili conseguenze stagflazionistiche. Con il deterioramento delle prospettive di crescita, una crescita più lenta sarebbe più probabilmente accompagnata da un'inflazione più elevata, piuttosto che più bassa.

Un Trump aggressivo potrebbe tentare di attuare ampi stimoli fiscali, ma una domanda più forte si scontrerebbe rapidamente con un deterioramento dell'offerta economica. La crescita del PIL probabilmente crollerebbe inizialmente a causa di massicce interruzioni, prima di ricevere un certo sostegno dalle misure di stimolo entro il 2026. Gli effetti negativi sulla crescita degli aumenti tariffari degli Stati Uniti sono di breve durata e si dissiperanno entro il 2026. Le misure di ritorsione dei partner commerciali, tuttavia, hanno effetti più duraturi, riducendo la crescita economica di ulteriori 0,6 punti percentuali sia nel 2025 che nel 2026. Nel complesso, ciò si traduce in una perdita di quasi due punti percentuali nella crescita economica degli Stati Uniti per il 2025.

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L’Europa intrappolata nella morsa della politica commerciale e dei cambiamenti valutari degli Stati Uniti

L'impatto sull'Unione Europea è considerevole, sebbene inferiore a quello degli Stati Uniti. Gli effetti negativi del conflitto commerciale stanno rallentando la crescita nell'Eurozona. Il conflitto commerciale si traduce in una riduzione delle esportazioni verso gli Stati Uniti e in una maggiore concorrenza delle importazioni dalla Cina. Gli esportatori cinesi, impossibilitati a vendere i loro prodotti negli Stati Uniti, hanno recentemente abbassato significativamente i prezzi delle esportazioni verso l'Eurozona. Ciò sta generando pressioni deflazionistiche in Europa, danneggiando al contempo la competitività delle aziende europee.

Le esportazioni tedesche verso gli Stati Uniti sono diminuite del 7,5% nel 2025, mentre le esportazioni verso la Cina sono diminuite di un ulteriore 11,5%. Tra gennaio e ottobre 2025, le importazioni sono aumentate del 4,6% rispetto allo stesso periodo dell'anno precedente, mentre le esportazioni sono aumentate solo dell'1,1%. Il commercio con la Cina si sta rivelando particolarmente problematico. Le esportazioni tedesche sono crollate, mentre le importazioni sono aumentate. Il deficit commerciale della Germania con la Cina nel 2025 è stato 3,6 volte superiore a quello del 2020 e, per l'intera Eurozona, è raddoppiato.

La Banca Centrale Europea (BCE) non segue l'esempio della Fed nei tagli dei tassi di interesse. A differenza della Fed, la BCE ha continuato il suo ciclo di tagli dei tassi nella prima metà del 2025, riducendo tutti e tre i tassi di interesse di 0,25 punti percentuali al 2,0% il 5 giugno 2025. Si è trattato del quarto taglio dei tassi di quell'anno. Tra giugno 2024 e giugno 2025, la BCE ha ridotto i costi di indebitamento di 200 punti base. I mercati prevedono che i tassi di interesse rimarranno stabili nel breve termine, con il primo taglio di 25 punti base potenzialmente previsto per luglio 2026. Gli analisti prevedono che il tasso sui depositi potrebbe scendere a circa il 2,0% entro la fine del 2025, mentre alcuni esperti considerano addirittura possibile l'1,5%.

L'euro ha subito fluttuazioni significative nel 2025, apprezzandosi finora di circa il 12% rispetto al dollaro. Questo apprezzamento ha avuto effetti diversi sulle importazioni e sulle esportazioni. Le importazioni diventano più economiche perché i prodotti esteri provenienti dall'area del dollaro all'interno dell'eurozona costano meno. I consumatori possono trarne notevoli benefici se l'apprezzamento dell'euro è sostanziale. Anche le importazioni di petrolio e gas dal Medio Oriente spesso diventano più economiche perché fatturate in dollari. Al contrario, le aziende esportatrici perdono competitività di prezzo a livello internazionale. A parità di prezzo in euro, il prezzo di vendita nel mercato di riferimento aumenta se espresso in dollari USA.

Un apprezzamento dell'euro del 10% ridurrebbe significativamente l'inflazione nell'arco di tre anni, con l'impatto maggiore nel primo anno, quando il ritmo degli aumenti dei prezzi sarebbe di 0,6 punti percentuali più lento del solito. La BCE prevede già che il tasso di inflazione annuo scenderà al di sotto del suo obiettivo nel 2026, attestandosi in media all'1,7%. Un ulteriore apprezzamento dell'euro ridurrebbe probabilmente ulteriormente l'inflazione e metterebbe in dubbio un previsto ritorno all'obiettivo nel 2027.

Per la Germania si profilano tendenze positive nel 2026. Si prevede che il prodotto interno lordo (PIL) aumenterà dell'1,2-1,5%, trainato dall'aumento della spesa pubblica. Anche altri paesi dell'UE ne trarranno beneficio. L'inflazione dovrebbe attestarsi all'1,7-2,0%, al di sotto o al di sotto dell'obiettivo a lungo termine del 2% fissato dalla BCE. Ciò è dovuto al calo dei prezzi dell'energia e alla minore crescita salariale. Si prevede che il PIL dell'eurozona crescerà dell'1,4% nel 2025 e dell'1,0-1,3% nel 2026. I prezzi al consumo dovrebbero aumentare del 2,1%.

Cambiamenti globali: la manovra evasiva della Cina e la difficile situazione delle economie emergenti

L'impatto sulla Cina è complesso. La Cina ha risposto ai dazi di Trump con le proprie tariffe di ritorsione, spingendo Trump ad aumentare ulteriormente i suoi dazi. Alla fine, l'aliquota tariffaria sulle esportazioni cinesi verso gli Stati Uniti ha raggiunto il 145%, mentre l'aliquota inversa era del 125%. Tuttavia, la Cina ha rapidamente diversificato i suoi partner commerciali per compensare la perdita di quote di mercato negli Stati Uniti. L'Africa è un'attenzione particolare: le esportazioni in Africa sono aumentate del 25% nel 2025, raggiungendo i 122 miliardi di dollari, più rapidamente rispetto ad altre regioni. Nigeria, Sudafrica ed Egitto sono i principali paesi di destinazione.

Le politiche aggressive di Trump hanno spinto molti Paesi ad ampliare la loro cooperazione economica e finanziaria con la Cina. Con la Cina stessa colpita da dazi statunitensi di quasi il 50%, sta cercando sempre più partner commerciali e fornitori alternativi. Questa dinamica potrebbe ridefinire le relazioni commerciali globali. Nell'ambito degli accordi iniziali con gli Stati Uniti, la Cina ha annunciato che avrebbe ripreso a fornire materie prime chiave, mentre gli Stati Uniti, in cambio, hanno accettato di non escludere gli studenti cinesi dalle università statunitensi. Trump ha anche autorizzato Nvidia a esportare il suo chip di intelligenza artificiale H200 in Cina in cambio di una royalty del 25% agli Stati Uniti.

L'impatto globale sui paesi in via di sviluppo è drammatico. Da marzo 2022, si è registrato un costante deflusso di capitali dalle economie in via di sviluppo ed emergenti, il che significa che i capitali privati ​​vengono ritirati e trasferiti in porti sicuri nel Nord del mondo, principalmente negli Stati Uniti. I paesi in via di sviluppo hanno dovuto adottare misure ancora più drastiche rispetto alla Fed per rimanere luoghi di investimento attraenti per i capitali volatili e per prevenire una massiccia fuga di capitali. L'aumento dei costi degli interessi sta gravando pesantemente sulle finanze pubbliche dei paesi in via di sviluppo e assorbendo risorse scarse che poi vengono a mancare per lo sviluppo e i beni pubblici.

Il tasso di interesse medio che i paesi in via di sviluppo pagheranno ai creditori ufficiali sul debito pubblico di nuova emissione nel 2024 ha raggiunto il livello più alto degli ultimi 24 anni. Il tasso di interesse medio per i creditori privati ​​ha raggiunto il livello più alto degli ultimi 17 anni. In totale, questi paesi hanno pagato la cifra record di 415 miliardi di dollari solo in interessi. Tra il 2022 e il 2024, i paesi in via di sviluppo hanno versato ai creditori un totale di 741 miliardi di dollari in più in interessi e rimborsi di capitale rispetto a quanto ricevuto in nuovi finanziamenti.

Ci sono, tuttavia, segnali di miglioramento. I tassi di interesse chiave sono in calo e gli investitori obbligazionari hanno erogato 80 miliardi di dollari in nuovi finanziamenti. Ma non si tratta di finanziamenti a basso costo, poiché i tassi di interesse hanno raggiunto il 10%, circa il doppio rispetto a prima del 2020. Nel 2024, i creditori hanno concordato di ristrutturare 90 miliardi di dollari di debito dei Paesi in via di sviluppo, un'operazione che l'ultima volta era avvenuta nel 2010. I tagli dei tassi di interesse della Fed potrebbero fornire un certo sollievo, ma i problemi strutturali permangono.

Classi di attività in primo piano: rally dell'oro e azioni sopravvalutate

I mercati valutari sono sensibili alle divergenze nelle politiche dei tassi di interesse. Qualsiasi introduzione di dazi tenderebbe a sostenere il dollaro perché ne compenserebbe l'impatto sul commercio e sull'economia. È probabile che i differenziali dei tassi di interesse sostengano nuovamente il dollaro, che quindi probabilmente rimarrà forte per un certo periodo. L'incertezza delle politiche commerciali è stata la ragione principale dell'apprezzamento del dollaro durante il conflitto commerciale del 2018-2019. Gli esportatori cinesi hanno approfittato dell'apprezzamento del dollaro per abbassare i prezzi. Per ogni aumento dell'1% del dollaro, gli esportatori hanno ridotto i prezzi in dollari USA di circa tre quarti di punto percentuale.

Il prezzo dell'oro sta beneficiando dei tagli dei tassi di interesse e dell'incertezza. L'oro continua a essere scambiato vicino ai massimi storici di oltre 4.200 dollari l'oncia. Poiché l'oro non genera interessi, il calo dei tassi di interesse porta a una maggiore domanda di oro come prodotto di investimento. Con un taglio dei tassi di interesse da parte della Fed, gli investitori sono più propensi a investire in lingotti d'oro rispetto alle obbligazioni, che generano meno interessi dopo il taglio. Anche un dollaro più debole sostiene il prezzo dell'oro, poiché il metallo prezioso è scambiato in quella valuta. Allo stesso tempo, un taglio dei tassi di interesse riduce l'attrattiva delle obbligazioni e dei prodotti del mercato monetario, poiché il loro vantaggio in termini di rendimento rispetto all'oro diminuisce.

Goldman Sachs, Bank of America e JP Morgan prevedono che l'oro supererà la soglia dei 5.000 dollari l'oncia il prossimo anno. Goldman Sachs e Bank of America prevedono un prezzo dell'oro intorno ai 5.000 dollari entro la fine del 2026, mentre JP Morgan fissa un prezzo obiettivo di 5.200 dollari. Queste previsioni si basano sulle aspettative di ulteriori tagli dei tassi di interesse, massicci acquisti da parte delle banche centrali e un contesto geopolitico teso. Secondo il World Gold Council, le banche centrali hanno acquistato 1.136 tonnellate di oro per un valore di circa 70 miliardi di dollari nel 2022, un livello record. In particolare, le economie emergenti in rapida crescita come Cina, India e Turchia stanno aumentando rapidamente le loro riserve auree.

I mercati obbligazionari sono stati recentemente volatili. I prezzi hanno tenuto conto della probabilità della strategia politica di Trump e del suo potenziale impatto sull'inflazione e sui tassi di interesse. I mercati obbligazionari hanno subito una correzione al rialzo grazie a una combinazione di forte crescita, dati recenti sull'inflazione più stabili e aspettative di ulteriori politiche reflazionistiche sotto la nuova amministrazione. Le obbligazioni stanno ora scontando tra uno e due tagli dei tassi di interesse di 25 punti base da parte della Federal Reserve per il 2025, dopo averne scontati più di quattro a settembre.

Le valutazioni azionarie statunitensi, a parte il picco della bolla delle dot-com, sono ai massimi degli ultimi 143 anni. Indipendentemente dalla direzione politica della nuova amministrazione, è discutibile se queste valutazioni possano essere sostenibili. Chi è preoccupato per le elevate valutazioni delle azioni statunitensi può guardare alla fascia più bassa della capitalizzazione di mercato. Le società a piccola e media capitalizzazione hanno valutazioni più interessanti rispetto a quelle con un'elevata capitalizzazione di mercato. Le società a piccola e media capitalizzazione hanno una base clienti prevalentemente o interamente basata negli Stati Uniti. Offrono un modo più diretto ed economico per accedere all'economia statunitense.

La sfida principale per gli investitori è valutare la probabilità che una determinata misura di politica monetaria venga attuata. Questa sfida persisterà finché non ci sarà chiarezza sulla direzione della politica monetaria. I mercati finanziari potrebbero scontare una qualsiasi di queste misure nel corso del 2025, anche se non si concretizzassero mai, con conseguente aumento della volatilità in tutte le classi di attività. La guerra commerciale e la minaccia all'indipendenza della Fed stanno creando un contesto di incertezza per i mercati finanziari, che probabilmente spingerà di nuovo al rialzo la volatilità, attualmente ai minimi annuali.

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Una linea sottile per la politica monetaria

Nelle sue proiezioni aggiornate, la Fed ha segnalato che ulteriori tagli dei tassi di interesse nel 2026 saranno rari. Le proiezioni della banca centrale indicano tagli totali dei tassi di soli 25 punti base per il 2026, invariati rispetto alle proiezioni di settembre. Attualmente, i mercati prevedono una probabilità di quasi il 78% che la Fed mantenga stabili i tassi di interesse a gennaio 2026, rispetto a una probabilità del 70% registrata poco prima dell'annuncio del taglio dei tassi. Il presidente della Fed, Powell, ha affermato durante la conferenza stampa che i responsabili politici hanno bisogno di tempo per valutare l'impatto dei tre tagli dei tassi della Fed di quest'anno sull'economia statunitense. Powell ha aggiunto di prevedere un allentamento dell'impatto dei dazi il prossimo anno. Salvo nuovi importanti annunci di dazi, si prevede che l'inflazione dei beni raggiungerà il picco nel primo trimestre.

Il recente taglio dei tassi di interesse da parte della Fed in circostanze difficili rivela i dilemmi fondamentali della politica monetaria moderna. La banca centrale deve bilanciare i crescenti rischi nel mercato del lavoro con il contemporaneo aumento dell'inflazione. Opera in un contesto difficile in cui sia l'inflazione sia la situazione del mercato del lavoro devono essere considerate. La decisione di dare priorità al mercato del lavoro, favorendo così le colombe rispetto ai falchi, è comprensibile, dato il drastico deterioramento dell'occupazione. Tuttavia, comporta rischi significativi.

Il dilemma persiste: mentre il mercato del lavoro sta perdendo slancio, con un'inflazione complessiva al 3% e un'inflazione di fondo al 2,8% a settembre, i prezzi rimangono ostinatamente al di sopra dell'obiettivo del 2% fissato dalla Fed. La Fed non è del tutto contraria ai tagli dei tassi di interesse richiesti con veemenza da Trump, ma è ancora alle prese con un'inflazione significativamente superiore all'obiettivo del 2%. La banca centrale ha dovuto prendere la sua decisione in circostanze difficili, e non si prevede che queste migliorino sostanzialmente nel prossimo futuro.

Le sfide strutturali che l'economia statunitense si trova ad affrontare vanno ben oltre la congiuntura economica di breve termine. Il debito pubblico sta crescendo incontrollato, il rapporto debito/PIL sta raggiungendo massimi storici e il margine di manovra fiscale si sta riducendo drasticamente. Allo stesso tempo, l'indipendenza istituzionale della Fed, che per decenni è stata considerata un garante cruciale di un sano andamento dei prezzi e della stabilità economica, è minacciata di erosione. Negli Stati Uniti, questo principio è sottoposto a crescenti pressioni e le conseguenze potrebbero essere devastanti.

Le ripercussioni globali non devono essere sottovalutate. Gli Stati Uniti rimangono la più grande economia mondiale, il dollaro la valuta di riserva più importante e la Fed la banca centrale più influente. Le decisioni prese a Washington hanno conseguenze per l'Europa, la Cina, i mercati emergenti e l'intera economia globale. Politiche divergenti sui tassi di interesse, politiche commerciali protezionistiche e incertezza istituzionale stanno creando un contesto in cui i meccanismi tradizionali non funzionano più. Il mondo è a un punto di svolta e le decisioni prese nei prossimi mesi avranno ripercussioni per i decenni a venire.

La Fed si trova ad affrontare la prova più dura dalla crisi finanziaria. Deve trovare una via di mezzo tra Scilla e Cariddi, tra recessione e stagflazione, tra integrità istituzionale e pressione politica. Il terzo taglio consecutivo dei tassi di interesse potrebbe portare sollievo a breve termine, ma non è la soluzione ai problemi di fondo. L'economia statunitense, l'economia globale e i mercati finanziari globali seguiranno questa corsa sul filo del rasoio con la massima attenzione. Perché una cosa è certa: le decisioni prese oggi plasmeranno il panorama economico per gli anni a venire. E i rischi raramente sono stati così grandi.

Dall'indipendenza al controllo: lo scenario turco in America

I parallelismi tra gli attuali attacchi di Trump all'indipendenza della Federal Reserve e lo smantellamento della banca centrale turca da parte di Recep Tayyip Erdoğan non sono solo visibili, ma vengono discussi con crescente preoccupazione da economisti ed esperti finanziari di tutto il mondo. Ciò che nel testo originale è stato descritto come un eufemismo diplomatico – un'“erosione dell'indipendenza” – è in realtà una sistematica presa di controllo della politica monetaria da parte del potere esecutivo, sempre più spesso definita nel dibattito accademico come “Erdoğanizzazione” della politica monetaria statunitense. Questa caratterizzazione non è un'esagerazione e indica un segnale di allarme storico che l'economia globale non può ignorare.

Il fondamento di questo paragone si fonda su un errore di calcolo ideologico fondamentale, condiviso sia da Erdogan che da Trump. Per anni, Erdogan ha sostenuto la tesi, ormai screditata a livello economico, secondo cui gli alti tassi di interesse causano, anziché combattere, l'inflazione. Il presidente turco ha giustificato la sua politica di bassi tassi di interesse con argomentazioni religiose, descrivendo gli alti tassi di interesse come una violazione dei principi islamici. Soprattutto, tuttavia, ha perseguito un obiettivo politico: sperava che il credito a basso costo avrebbe stimolato la crescita economica e aumentato il potere d'acquisto della popolazione, due promesse chiave della campagna elettorale per le prossime elezioni. Trump sostiene argomenti simili, ma fa esplicito riferimento al mercato immobiliare e all'accessibilità economica per chi acquista per la prima volta. In entrambi i casi, la crescita a breve termine e la popolarità politica hanno la priorità sulla protezione a lungo termine della valuta e sulla stabilità dei prezzi.

I parallelismi nella strategia del personale sono inequivocabili. Erdogan ha licenziato metodicamente i governatori delle banche centrali che si opponevano alle sue richieste di tagli dei tassi di interesse. Nel settembre 2022, il governatore della banca centrale Sahap Kavcioglu è stato costretto a dimettersi dopo non essere riuscito a implementare gli aumenti dei tassi di interesse economicamente necessari. Nel dicembre 2023, Erdogan lo ha sostituito con Hafize Gaye Erkan, un economista più in linea con l'ideologia di Erdogan. Questo ciclo si è ripetuto più volte fino a quando la banca centrale turca è passata completamente sotto il controllo politico. Trump sta seguendo lo stesso schema con precisione chirurgica. Nel settembre 2025, ha nominato Stephen Miran, economista di Harvard e fedele sostenitore di Trump, nel Consiglio dei governatori della Fed. Miran ha immediatamente chiesto tagli significativi dei tassi di interesse dopo la sua nomina, dimostrando così la sua conformità al sistema. Il cambiamento cruciale avverrà a partire da maggio 2026, alla fine del mandato di Powell. Trump ha già fatto sapere che Kevin Hassett, presidente del National Economic Council e uno dei suoi più fedeli consiglieri, diventerà il nuovo capo della Fed.

Il punto cruciale di questa strategia è che non si basa su una supervisione formale, ma sulla lealtà. Con Hassett al timone della Fed e altri fedelissimi di Trump nel Consiglio dei Governatori composto da sette membri, Trump non ha bisogno di leggi per controllare la politica monetaria. Un consiglio composto principalmente da leccapiedi farà di fatto ciò che vuole il presidente. Come avverte l'analista finanziario Joe Kalish di Ned Davis Research, Hassett, in quanto membro attivo del gabinetto, è "la scelta peggiore in termini di indipendenza della Fed". La facciata istituzionale rimane intatta, ma la sostanza è scomparsa.

Lo smantellamento pubblico dell'autorità è un altro aspetto chiave di questo parallelo. Erdogan ha pubblicamente definito gli alti tassi di interesse come la "madre di tutti i mali" e ha sistematicamente attaccato i governatori delle banche centrali in interviste televisive e per strada. Ha creato un clima politico di delegittimazione della banca centrale. Trump usa tattiche simili. Ha ripetutamente definito Jerome Powell un "cattivo", un "idiota" e un "perdente". Questi termini non sono mera retorica, ma uno strumento strategico per delegittimare la Fed agli occhi dell'opinione pubblica e per generare pressione politica sull'organo di governo della banca centrale. Quando il presidente ridicolizza pubblicamente la banca centrale, invia un forte segnale agli alleati del Congresso, agli operatori dei mercati finanziari e agli stessi mercati: la Fed non è più l'istituzione inattaccabile che è stata per decenni.

Le disastrose conseguenze economiche sono documentate dall'esempio turco. Sotto la pressione di Erdoğan, il tasso di interesse di riferimento della banca centrale turca è sceso dal 24% di luglio 2019 all'8,25% di ottobre 2023, nonostante l'inflazione sia aumentata rapidamente durante questo periodo anziché diminuire. Il tasso di inflazione ha raggiunto il 61,5% a maggio 2022 e inizialmente si è attestato su un livello superiore al 35-50%, prima di diminuire lentamente sotto pressione. Nell'anno peggiore, il 2023, l'inflazione ha superato in media il 75%. La lira è crollata, perdendo a volte oltre il 90% del suo valore pre-crisi rispetto al dollaro. Le aziende turche e il governo, che si erano indebitati in valuta estera, sono stati portati sull'orlo del collasso dalla svalutazione della moneta.

Per gli Stati Uniti, tutti gli indicatori suggeriscono che uno scenario simile con una Fed controllata da Trump sia non solo probabile, ma quasi certo. Commerzbank sta già avvertendo che il tasso di inflazione a lungo termine con una Fed dominata da Trump rimarrà stabilmente al di sopra dell'obiettivo della Fed del 2%. Il Centro per la Ricerca Economica Europea (ZEW) prevede che gli Stati Uniti registreranno un'inflazione del 3,2% nel 2025 e del 3,1% nel 2026, significativamente al di sopra dell'obiettivo. Nel medio termine, gli analisti prevedono addirittura tassi di inflazione del 3,5% per il 2026, e Trading Economics prevede che le aspettative di inflazione al consumo a lungo termine rimarranno ancorate al 3,0%. Non si tratta della catastrofica iperinflazione della Turchia, ma piuttosto dello stesso cambiamento strutturale: il potere d'acquisto della valuta viene sacrificato per finanziare obiettivi politici a breve termine.

La differenza cruciale risiede nelle conseguenze globali. La Turchia è un attore regionale di medio rango. Una perdita di fiducia nella banca centrale turca danneggia i turchi e alcuni dei loro partner commerciali. Gli Stati Uniti, d'altra parte, sono la più grande economia mondiale e il dollaro è la valuta di riserva globale. Lo status di bene rifugio del dollaro e la fiducia nella credibilità della Fed sono il fondamento del sistema finanziario internazionale. Se questo fondamento si erode, si erode l'intera architettura della stabilità finanziaria globale.

Le prime crepe stanno già emergendo. Gli investitori sono esitanti. I premi al rischio per i titoli del Tesoro statunitensi sono aumentati, segno che il mercato sta rivalutando il rischio di default. Paesi come Russia e Cina stanno attivamente accumulando riserve non denominate in dollari. Le banche centrali stanno acquistando oro in quantità record, classico segno che non si fidano più pienamente del sistema di riserve tradizionale. L'agenzia di rating Scope ha già declassato il rating del credito degli Stati Uniti, citando direttamente "la crescente concentrazione del potere esecutivo su istituzioni indipendenti".

Lo scenario emergente non è che gli Stati Uniti sprofonderanno in un inferno iperinflazionistico in stile turco, ma piuttosto che entreranno in uno stato di sovrainflazione cronica, in cui l'inflazione si aggira intorno al 4% invece del 2% fissato come obiettivo dalla Fed. Ciò comporta diverse conseguenze distruttive. In primo luogo, il dollaro perde la fiducia internazionale, minando il suo ruolo di valuta di riserva. In secondo luogo, i tassi di interesse reali sul debito pubblico statunitense aumentano, poiché gli investitori richiedono un premio di inflazione. In terzo luogo, le già preoccupanti dinamiche del debito statunitense diventano insostenibili. Con un tasso di inflazione medio da uno a due punti percentuali superiore all'obiettivo, la spesa nominale aumenta più rapidamente delle entrate nominali, causando l'esplosione del debito.

Il modello di globalizzazione degli ultimi quattro decenni si basava sulla fiducia nel sistema monetario americano e sull'indipendenza della Fed. Se Trump demolisse questa fiducia, come ha fatto Erdogan in Turchia, l'ordine commerciale e finanziario globale si frammenterebbe. I paesi in via di sviluppo che detengono i loro debiti in dollari sarebbero danneggiati dalla caduta del dollaro e dall'aumento dei tassi di interesse globali. Gli esportatori europei perderebbero competitività a causa di un euro più forte. I mercati emergenti subirebbero massicci deflussi di capitali quando i porti sicuri appariranno improvvisamente meno sicuri e i rendimenti dei nuovi porti sicuri aumenteranno. L'economia globale rallenterà, non stimolerà.

Il precedente storico è chiaro. Negli anni '70, sotto la presidenza di Richard Nixon, la Federal Reserve, guidata da Arthur Burns, cedette alle pressioni politiche e mantenne bassi i tassi di interesse per stimolare la crescita prima delle elezioni. Il risultato fu uno dei peggiori periodi inflazionistici della storia americana. L'inflazione salì a oltre il 13% mentre la crescita economica ristagnava, portando alla leggendaria stagflazione. Ci vollero Paul Volcker e il "Volcker Shock", con tassi di interesse superiori al 20%, per frenare l'inflazione, ma questo innescò anche una delle più profonde recessioni del dopoguerra. La lezione fu dolorosa ma importante: l'indipendenza della banca centrale non è un lusso, ma una necessità per la stabilità economica a lungo termine.

Tuttavia, non è scontato che Trump acquisisca il controllo completo della Fed. Il Senato degli Stati Uniti deve confermare Hassett come presidente della Fed, e diversi senatori hanno già espresso scetticismo. La memoria istituzionale, la cultura giuridica e la separazione dei poteri negli Stati Uniti sono diverse da quelle in Turchia. La democrazia è più saldamente radicata. Quindi c'è una reale possibilità che gli Stati Uniti riescano a sfuggire alla trappola turca. Ma questa possibilità diminuisce con il passare dei mesi.

Il messaggio centrale è inevitabile: ciò che nel testo originale era formulato come un cauto avvertimento su un'"erosione dell'indipendenza" non è altro che una minaccia esistenziale alla credibilità della più grande economia mondiale e del sistema finanziario globale. Se Trump riuscisse in ciò che tutti i segnali indicano stia tentando, il mondo entrerebbe in un'era di fondamentale incertezza economica. La Turchia è solo un piccolo avvertimento. L'America trascinerebbe con sé l'intero ordine mondiale. Non si tratta di allarmismo, ma di pragmatismo basato su fatti storici e tendenze attuali.

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