Partita di poker da 90 miliardi di euro a Bruxelles: l'Unione Europea e la stabilizzazione finanziaria dell'Ucraina

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Pubblicato il: 19 dicembre 2025 / Aggiornato il: 19 dicembre 2025 – Autore: Konrad Wolfenstein

Partita di poker da 90 miliardi di euro a Bruxelles: l’Unione Europea e la stabilizzazione finanziaria dell’Ucraina – Immagine: Xpert.Digital

Paura di un crollo finanziario: perché l'UE (ancora) non tocca i miliardi di Putin

Partita di poker da 90 miliardi di euro a Bruxelles: perché Merz ha ceduto e aggirato il freno al debito

Il compromesso più costoso nella storia dell'UE: chi sarà in ultima analisi responsabile del prestito da 90 miliardi di euro?

Un'impresa storica con un'agenda nascosta: l'UE approva un pacchetto da 90 miliardi di euro per l'Ucraina, ma il prezzo è una nuova era di debito e un gioco rischioso con il diritto internazionale.

È stata una delle notti più lunghe e difficili a Bruxelles, culminata in una decisione che potrebbe cambiare radicalmente l'architettura finanziaria dell'Europa. Il cancelliere tedesco Friedrich Merz si è presentato con una richiesta chiara: i beni russi congelati dovrebbero essere utilizzati direttamente per finanziare la difesa dell'Ucraina. Ma è tornato con un compromesso che viene pubblicizzato come una vittoria politica, ma che solleva profondi interrogativi economici.

Invece di chiamare Putin direttamente a rispondere delle sue azioni, l'Unione Europea sta ricorrendo ancora una volta allo strumento dell'emissione congiunta di debito, aggirando i freni al debito nazionale e sfidando gli avvertimenti della Banca Centrale Europea. Sebbene il pacchetto concordato da 90 miliardi di euro garantisca la sopravvivenza dell'Ucraina fino al 2027, si basa su incertezze legali e scommesse geopolitiche. Dal timore di un'ondata di cause legali da parte degli oligarchi russi alle ansie esistenziali del fornitore di servizi finanziari belga Euroclear, fino all'influenza invisibile dell'amministrazione Trump: questo accordo è molto più di un semplice pagamento di aiuti. È una scommessa sul tempo, in cui non è chiaro chi alla fine pagherà il conto: Mosca, Kiev o il contribuente europeo.

La seguente analisi fa luce sui dettagli rischiosi di questo esperimento finanziario e dimostra perché la presunta liberazione dell'Europa è in realtà un viaggio sul filo del rasoio.

Un esperimento finanziario provocatorio all'ombra dei calcoli di Putin

La decisione dell'Unione Europea di concedere all'Ucraina un prestito senza interessi di 90 miliardi di euro per gli anni 2026 e 2027 rappresenta una delle decisioni fiscali più controverse nella storia dell'Unione. Nonostante la richiesta del Cancelliere Friedrich Merz di utilizzare direttamente i beni russi congelati, l'UE ha infine ripiegato su un compromesso che rivela le tensioni economiche fondamentali tra l'adesione europea allo stato di diritto e le necessità geopolitiche. La decisione presa a tarda notte, raggiunta solo dopo diverse ore di negoziati a Bruxelles, a quanto pare tesi, non riflette una risoluzione di queste tensioni, ma piuttosto un loro rinvio.

L’architettura del pacchetto finanziario: debito congiunto come ultima risorsa

La struttura tecnica del meccanismo di finanziamento concordato rivela una comprensione più approfondita delle attuali realtà fiscali europee di quanto non appaia a prima vista. Invece di utilizzare direttamente i beni russi congelati come garanzia e base finanziaria, come auspicato da Merz, l'UE ha optato per un modello in cui ventiquattro dei ventisette Stati membri raccolgono debito congiunto sui mercati dei capitali per conto dell'intera Unione. Questo debito è garantito dal bilancio dell'UE, il che significa che i rischi sono sostenuti collettivamente.

La procedura segue il precedente già stabilito durante la gestione della pandemia di COVID-19, in base al quale l'UE ha preso in prestito un totale di 750 miliardi di euro con il nome di Next Generation EU. Il meccanismo era politicamente controverso all'epoca, in particolare in Germania, dove il freno al debito funge da ostacolo costituzionale all'indebitamento nazionale diretto. L'attuale decisione replica questa strategia: facendo in modo che l'UE prenda in prestito centralmente, gli Stati membri aggirano i loro limiti al debito nazionale. La Germania beneficia economicamente del rating AAA dell'UE, ma contribuisce anche proporzionalmente ai rischi del debito senza essere ritenuta responsabile ai sensi del suo freno al debito nazionale. L'economia politica di questo accordo comporta un sottile trasferimento della responsabilità di governance a livello europeo, alleggerendo così i parlamenti nazionali e rafforzando al contempo l'UE a livello istituzionale.

L'uso di asset russi come garanzia: complessità giuridica anziché chiara allocazione del rischio

La particolarità dell'attuale meccanismo di prestito risiede nel fatto che, sebbene i novanta miliardi di euro siano strutturati come un prestito, il rimborso è vincolato a una condizione: l'Ucraina dovrà restituire il denaro solo dopo che la Russia avrà pagato le riparazioni per i danni di guerra. Questa struttura crea uno scenario con diverse possibili condizioni finali, nessuna delle quali è realmente soddisfacente.

Nello scenario più probabile, la Russia non pagherà ingenti riparazioni di guerra. In questo caso, in base all'accordo attuale, i beni russi congelati verrebbero utilizzati per il rimborso. Tuttavia, ciò crea una complicazione giuridica: questi beni non sono ancora stati confiscati, ma semplicemente congelati. Formalmente rimangono proprietà russa. L'UE è quindi potenzialmente esposta alla possibilità di utilizzare i fondi congelati in modo permanente senza una base giuridicamente solida ai sensi del diritto internazionale. Il fornitore di servizi finanziari belga Euroclear, che detiene circa 185 miliardi di euro di questi beni, ha esplicitamente messo in guardia dagli enormi rischi di responsabilità. Se la Russia dovesse successivamente contestare con successo l'appropriazione di questi beni presso i tribunali internazionali, il fornitore di servizi finanziari stesso potrebbe essere ritenuto responsabile.

La banca centrale russa ha già annunciato l'intenzione di citare in giudizio Euroclear presso il tribunale arbitrale di Mosca, chiedendo un risarcimento danni di circa 189 miliardi di euro. Sebbene questa causa sia stata intentata presso tribunali russi, privi di autorità internazionale, essa evidenzia comunque la dimensione geopolitica di questo pacchetto finanziario. La causa sottolinea che la Russia interpreta le misure attuali non come sanzioni temporanee, ma come espropriazioni. Ciò apre potenzialmente un dibattito legale di diritto internazionale sulla legittimità delle contromisure, un dibattito che l'UE potrebbe non vincere.

Il deficit di bilancio ucraino: tra esigenze belliche e debolezza strutturale

I novanta miliardi di euro rappresentano una somma vitale per l'Ucraina, ma non coprono il fabbisogno finanziario totale del Paese per il periodo specificato. La Banca Mondiale stima il fabbisogno totale per la ricostruzione in cinquecentoventiquattro miliardi di dollari, pari a circa cinquecentosei miliardi di euro. Lo stesso governo ucraino afferma che la ricostruzione nell'arco di quattordici anni richiederà oltre ottocentocinquanta miliardi di euro. Pertanto, anche con calcoli ottimistici, l'attuale prestito copre solo una piccola frazione di tale importo.

La situazione attuale è ancora più critica: il bilancio statale ucraino per il 2026 stanzia circa 2,8 trilioni di grivne, equivalenti a circa due miliardi di euro, per scopi militari, ovvero circa il 60% di tutte le spese statali. Ciò significa che l'Ucraina sta dirottando tutte le sue entrate statali ordinarie verso le forze armate e quindi non solo non dispone di riserve per altre funzioni governative, ma necessita anche di finanziamenti esterni per la spesa sociale, l'istruzione e le infrastrutture. Il Ministero della Difesa tedesco ha inizialmente richiesto 15,8 miliardi di euro per i suoi aiuti all'Ucraina nel 2026 e 12,8 miliardi di euro nel 2027; tale fabbisogno è stato successivamente ridotto a nove miliardi di euro all'anno in consultazione con il Ministero delle Finanze.

I novanta miliardi di euro del prestito dell'UE non devono quindi solo sostenere la ricostruzione, ma principalmente finanziare le operazioni militari delle forze armate ucraine, stabilizzare il bilancio statale e mantenere le infrastrutture militari. Ciò rende chiaro che l'attuale situazione finanziaria dell'Ucraina è esistenzialmente precaria e non può in alcun modo essere considerata definitivamente risolta dal pacchetto UE.

Il cambiamento nel concetto di debito: perché Merz ha spacciato la sua sconfitta per una vittoria

Friedrich Merz tentò di reinterpretare la propria sconfitta politica come una vittoria strategica. La sua posizione era che i beni russi congelati dovessero essere utilizzati direttamente per finanziare i prestiti di riparazione, non solo dopo la fine della guerra. Ciò avrebbe significato che la Russia si sarebbe trovata immediatamente a dover affrontare i costi materiali della guerra, il che, secondo la sua logica, avrebbe modificato i calcoli di Putin. Merz sosteneva che la Russia, alla vista dei beni congelati, si sarebbe resa conto che la guerra non era economicamente vantaggiosa per Mosca.

Il compromesso raggiunto dall'UE, tuttavia, prevede che inizialmente l'UE prenderà in prestito denaro attraverso il proprio bilancio e lo fornirà all'Ucraina sotto forma di prestiti senza interessi, mentre i beni congelati fungeranno temporaneamente da garanzia indiretta e saranno utilizzati attivamente solo se la Russia non pagherà le riparazioni. Merz ha tentato di inquadrare questa situazione come una vittoria affermando che l'ordine dei finanziamenti è stato invertito, ma che la Russia alla fine sarà comunque obbligata a pagare. Questa reinterpretazione è discutibile dal punto di vista argomentativo: l'effetto psicologico su Putin è effettivamente minore se i beni sono inizialmente solo potenzialmente, non immediatamente, disponibili.

Tuttavia, Merz non sbaglia quando sottolinea che la struttura implica di fatto che la Russia sarà in ultima analisi responsabile del finanziamento qualora le riparazioni dovessero effettivamente essere dovute. Il problema risiede nel ritardo temporale e nell'incertezza. Un attore razionale come la banca centrale russa sa che esistono molti scenari in cui la Russia reclamerà in seguito questi asset, ad esempio dopo un accordo di pace o un cambio di governo.

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Lo scetticismo belga e la questione Euroclear: dove sorgono i rischi legali

Il ruolo centrale del Belgio, e in particolare di Euroclear, in questo scenario rivela un problema fondamentale di governance nel mondo finanziario moderno. Il motivo per cui il Belgio si è opposto alla confisca diretta è che la maggior parte dei beni congelati è detenuta dal fornitore di servizi finanziari belga. Questo è stato uno dei motivi per cui il Cancelliere Merz ha negoziato con il Primo Ministro belga prima del vertice per rispondere alle preoccupazioni del Belgio.

Il nocciolo della preoccupazione del Belgio è questo: se Euroclear sequestrasse direttamente i beni congelati o li utilizzasse per scopi finanziari, e la Russia impugnasse con successo questa decisione in un tribunale internazionale, Euroclear sarebbe ritenuta responsabile. Euroclear agisce semplicemente come depositario, non come proprietario. Se il fornitore di servizi finanziari venisse condannato dai tribunali a pagare i danni, o se la richiesta venisse accolta, ciò potrebbe portare al fallimento della società, con gravi conseguenze per i mercati finanziari europei. L'amministratore delegato di Euroclear è consapevole di questo scenario da incubo e ha pubblicamente sostenuto che i beni sarebbero meglio utilizzati come leva nei negoziati di pace piuttosto che creare una struttura complessa e giuridicamente fragile.

L'attuale accordo – in base al quale l'UE prende in prestito denaro a livello centrale e questo è poi indirettamente garantito da beni congelati – è meno diretto dal punto di vista giuridico, ma non elimina del tutto i rischi. Se un giorno la Russia dovesse vincere una causa, l'UE dovrebbe allora rispondere alla domanda su come garantire il proprio debito.

La Banca Centrale Europea e l’allarme sulla stabilità finanziaria

La Banca Centrale Europea, guidata da Christine Lagarde, ha esplicitamente messo in guardia dalle conseguenze di un simile scenario. Lagarde ha sostenuto che misure su larga scala contro i beni russi congelati potrebbero mettere a repentaglio la stabilità finanziaria dell'eurozona. La sua tesi è che le banche centrali internazionali e gli investitori istituzionali potrebbero perdere fiducia nell'UE come rifugio sicuro per le riserve valutarie se tali beni venissero toccati senza una chiara base di diritto internazionale.

Non si tratta di un'argomentazione banale. La posizione dell'euro come valuta di riserva internazionale si basa in larga misura sulla fiducia nel fatto che l'UE mantenga un quadro stabile e basato sullo stato di diritto per i diritti di proprietà. Se questa fiducia venisse minata da un'azione dell'UE stessa, altri paesi, in particolare la Cina e altre potenze emergenti, potrebbero ritirare le proprie riserve dall'UE e rivolgersi invece a valute o classi di attività alternative. Ciò aumenterebbe il costo del prestito dell'UE nel lungo termine e ne ridurrebbe l'affidabilità creditizia.

La BCE adotta quindi una posizione sfumata: accetta che gli interessi sui beni russi congelati possano essere trasferiti in Ucraina – si tratta di una via di mezzo di compromesso che formalmente non viola alcun diritto di proprietà, ma che comunque mobilita fondi. La BCE, tuttavia, respinge l'utilizzo operativo della maggior parte dei beni o lo ritiene associato a gravi rischi.

Il contesto geopolitico: Trump e l’autonomia europea

Un elemento spesso trascurato nel dibattito pubblico tedesco è il ruolo dell'amministrazione Trump. La rivista d'informazione Politico ha riportato che rappresentanti dell'amministrazione Trump hanno incoraggiato i governi europei a votare contro l'uso diretto dei beni russi congelati. Ciò è avvenuto dietro le quinte e ha preso di mira paesi noti per i loro legami amichevoli con gli Stati Uniti.

La ragione di questa resistenza risiede nel fatto che l'amministrazione Trump ha un piano diverso per i beni congelati: i gestori di Wall Street e gli investitori di private equity gestirebbero questi fondi e li investirebbero in aziende e progetti statunitensi. Ciò non solo genererebbe affari per le istituzioni finanziarie statunitensi, ma porrebbe anche il controllo economico a lungo termine sulla ricostruzione dell'Ucraina nelle mani degli americani. Un piano trapelato prevede che, sotto la gestione americana, il fondo patrimoniale potrebbe crescere fino a 800 miliardi di dollari attraverso leva finanziaria e reinvestimenti.

Ciò illustra un conflitto geopolitico fondamentale: l'UE sta cercando di preservare la propria autonomia strategica e di stabilizzare l'Ucraina come parte della sua sfera geopolitica. Gli Stati Uniti sotto Trump, d'altra parte, stanno cercando di assicurarsi guadagni privati e il controllo strategico. Il compromesso europeo di finanziare l'Ucraina attraverso il debito europeo è quindi anche un tentativo di resistere a questa presa di potere incentrata sugli americani.

Lo scenario della guerra non pagata: chi ne sostiene i costi?

Lo scenario di rischio centrale è questo: la guerra finisce senza un accordo di pace o con un accordo in cui la Russia non paga alcun risarcimento. In questo caso, i beni congelati dovrebbero essere utilizzati per rimborsare il prestito, oppure gli Stati membri dell'UE dovrebbero estinguere questi debiti dai loro bilanci ordinari. Il primo scenario è politicamente e giuridicamente discutibile; il secondo significherebbe che i contribuenti europei pagherebbero di fatto il conto della guerra in Ucraina.

L'attuale accordo è una scommessa basata su diversi fattori incerti: in primo luogo, che la Russia sarà disposta a pagare le riparazioni dopo la guerra. In secondo luogo, che i beni congelati non saranno completamente rimobilizzati tramite azioni legali russe. In terzo luogo, che l'Ucraina stessa sarà in grado di rimborsare il prestito se tutto il resto fallirà. Tutte e tre le ipotesi sono completamente aperte a questo punto.

L'economia politica dell'accordo consiste quindi nel fatto che i costi della guerra in Ucraina sono frammentati temporalmente e istituzionalmente: attualmente l'UE paga tramite prestiti, in futuro la Russia dovrebbe pagare tramite beni congelati e, ipoteticamente, l'Ucraina stessa potrebbe pagare se in seguito l'economia di guerra venisse normalizzata.

La durata del prestito e la questione della stabilizzazione a lungo termine

Il prestito copre due anni. Ciò corrisponde al fabbisogno militare e di bilancio dell'Ucraina fino al 2027. La questione di cosa accadrà dopo rimane completamente aperta. L'UE fornirà centinaia di miliardi in più nel 2027? La guerra sarà ancora in corso o i negoziati di pace avranno già portato a una rivalutazione?

Il limite temporale di due anni può essere interpretato come una deliberata decisione strategica: esprime la volontà dell'UE di fornire risorse ingenti all'Ucraina nel breve-medio termine, ma la sua riluttanza ad assumersi la piena responsabilità a tempo indeterminato. Questo lasso di tempo esercita inoltre pressione sull'Ucraina affinché raggiunga più rapidamente i negoziati di pace, poiché i finanziamenti esterni non sono garantiti a tempo indeterminato.

Il fiasco del Piano Merz e la frammentazione europea

Il fatto che Merz non sia riuscito a implementare il suo piano rivela profonde fratture nel processo decisionale europeo. Prima del vertice, il Cancelliere tedesco si era schierato a favore di una posizione dura nei confronti della Russia, sostenendo che l'UE avrebbe dovuto impiegare la massima forza finanziaria contro Mosca. Questa posizione non è solo motivata da ragioni economiche, ma anche geopolitiche: la Germania si trova geograficamente al confine tra NATO e Russia e ha quindi un forte interesse a stabilizzare l'Ucraina.

Tuttavia, altri paesi dell'UE – in particolare Belgio, Francia e Italia – non sono riusciti a concordare su questa posizione. Il Belgio temeva rischi di responsabilità da parte di Euroclear, Francia e Italia non erano disposte a impegnare i propri bilanci come riserve per tale rischio, e diversi paesi dell'Europa orientale sono stati influenzati dall'amministrazione Trump. Ciò ha portato a una situazione in cui la Germania non è riuscita a costruire la coalizione necessaria per attuare il suo piano.

La sconfitta di Merz è sintomatica di un problema europeo più ampio: l'UE è frammentata lungo linee economiche, posizioni geografiche e, più recentemente, lungo l'asse delle sue relazioni con gli Stati Uniti. Un'Europa unita con una strategia chiara contro la Russia deve ancora emergere.

Onere degli interessi e futuri oneri fiscali

Un problema nascosto ma critico dell'attuale accordo è la questione del pagamento degli interessi. I novanta miliardi di euro sono strutturati come un prestito senza interessi, il che significa che l'Ucraina non paga interessi all'UE. Tuttavia, l'UE stessa deve raccogliere questi novanta miliardi di euro sul mercato dei capitali e dovrà pagare gli interessi su di essi. L'UE offre attualmente ottime condizioni di prestito, ma continua a pagare tassi di interesse compresi tra il 2 e il 3% all'anno. Ciò significa che l'UE pagherà tra i 2 e i 2,7 miliardi di euro di interessi all'anno, e questo importo deve essere coperto dal bilancio dell'UE.

Merz ha affermato nelle sue dichiarazioni che questo onere per interessi non rappresenta un problema, poiché l'indebitamento a livello UE non grava direttamente sui bilanci nazionali. Ciò è corretto dal punto di vista fattuale, ma dal punto di vista economico è comunque significativo che questi interessi debbano provenire da qualche parte. Ciò significa che il bilancio dell'UE viene ridotto per altre spese o che altri paesi devono versare contributi maggiori.

La dinamica attuale è quindi la seguente: la Germania è preoccupata per la sua già tesa situazione fiscale, ma accetta che il debito dell'UE non violi il freno al debito nazionale. Anche altri paesi dell'UE sopportano l'onere degli interessi, ma beneficiano meno direttamente di un'Ucraina stabile. Ciò crea tensioni a lungo termine, man mano che l'onere degli interessi dell'accordo diventa più evidente.

Conclusione strategica: una soluzione improvvisata invece di una strategia

Il pacchetto da novanta miliardi di euro non è l'espressione di una strategia europea ben ponderata per stabilizzare l'Ucraina, ma piuttosto una misura tampone nata dallo scontro di diverse politiche europee contrastanti. Merz avrebbe preferito utilizzare direttamente i beni russi congelati, ma non è riuscito a prevalere. Ciononostante, l'UE aveva bisogno di una risposta alla manifesta crisi finanziaria ucraina. Il risultato è stato un compromesso che dà qualcosa a tutti gli attori, ma non ciò che nessuno di loro desiderava veramente.

Per l'Ucraina, questo significa: il finanziamento è garantito fino al 2027; cosa succederà dopo rimane incerto. Per l'UE, questo significa: ha contratto un debito senza alcuna chiarezza su se e come questo debito verrà rimborsato in seguito. Per la Russia, questo significa: un segnale che l'UE è pronta a impegnare risorse a lungo termine per l'Ucraina, ma anche uno scenario in cui la Russia potrebbe in seguito recuperare i beni.

La soluzione attuale è quindi difensiva e insicura. Dimostra la debolezza, non la forza, dell'Europa. Il denaro aiuterà l'Ucraina a continuare a combattere, ma non risolve le questioni fondamentali che sorgono: come finirà questa guerra? Chi pagherà per la ricostruzione? E come può l'Europa mantenere la sua autonomia geopolitica nei confronti sia degli Stati Uniti che della Russia?

Queste domande restano senza risposta.

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