Franciaország és az USA minősítése | A hitelképesség eróziója: Amikor a demokratikus nemzetek adósságválsága felgyorsul

Az Egyesült Államok közel egy évszázad után elvesztette AAA hitelminősítését az összes nagyobb hitelminősítőnél – Franciaország az európai adósságválság epicentrumává vált

Az Egyesült Államok és Franciaország hitelminősítésének a vezető hitelminősítő intézetek általi leminősítései történelmi fordulópontot jelentenek a globális pénzügyi környezetben. 2025 októberében a német Scope hitelminősítő intézet AA--ról AA--ra rontotta az Egyesült Államok minősítését, amivel a történelem során először fordult elő, hogy mindhárom nagy ügynökség – a Moody's, a Standard & Poor's és a Fitch – visszavonta legmagasabb hitelminősítését az Egyesült Államoktól. Szinte ezzel egyidejűleg drámaian romlott a helyzet Franciaországban, amikor mind a Fitch, mind a Standard & Poor's leminősítette az euróövezet második legnagyobb gazdaságának hitelminősítését. Ezek a párhuzamos fejlemények az Atlanti-óceán mindkét partján alapvető torzulásokat tárnak fel a fejlett demokráciák államháztartásában, amelyek okai messze túlmutatnak a puszta adósság-GDP arányon.

Ezen események jelentőségét aligha lehet eléggé hangsúlyozni. Az Egyesült Államok 2025 októbere óta kormányzati leállás alatt áll, amelyet a republikánusok és a demokraták okoztak, ami szembetűnően dokumentálja a politikai rendszer működésképtelenségét. Az államadósság 2025 októberében először haladta meg a 38 billió dolláros határt, és csak augusztus és október között több mint 1 billió dollárral nőtt – ez a leggyorsabb adósságnövekedés a világjárvány időszakán kívül. Franciaországban 2025 szeptemberében François Bayrou miniszterelnök kormánya összeomlott egy megszorító költségvetés miatt, amelynek célja az új hitelfelvétel megfékezése volt, feltárva a politikai széttöredezettséget és a költségvetési reform lehetetlenségét. Ezek a fejlemények nem elszigetelt jelenségek, hanem a nyugati demokráciák költségvetési kihívásainak leküzdésére való képességébe vetett mély bizalmi válság tünetei.

E kettős adósságválság elemzése a fiskális, intézményi és politikai tényezők összetett hálózatát tárja fel. Az Egyesült Államokban nemcsak a bruttó hazai termék 124 százalékát kitevő abszolút adósságszint határozza meg a hitelminősítő intézetek döntéseit, hanem mindenekelőtt a politikai rendszer strukturális képtelensége a hiányok megfékezésére. A Kongresszusi Költségvetési Hivatal előrejelzése szerint a hiány 2030-ra átlagosan a GDP 7,8 százalékára emelkedik, az adósság GDP-hez viszonyított aránya pedig eléri a 140 százalékot. Az államadósság kamatköltségei a 2025-ös költségvetési évben először lépték át az 1 billió dolláros határt, meghaladva a védelmi és a Medicare-re fordított kiadásokat. Franciaországban az adósság GDP-hez viszonyított aránya 114 százalék, a hiány 5,4 és 5,8 százalék között van, és a politikai széttagoltság megakadályozza a jelentős reformtörekvéseket. A francia államadósság kamatköltségei 2025-ben elérték a 67 milliárd eurót, és 2028-ra akár 100 milliárd euróra is emelkedhetnek – ez több, mint amennyit az összes kormányzati minisztérium együttvéve költ.

A hitelminősítő intézetek leminősítései nem csupán technikai kiigazításokat jelentenek a hitelkockázat értékelésében. Alapvető változást jeleznek a nyugati államadósság fenntarthatóságával kapcsolatos felfogásban, és azt a felismerést tükrözik, hogy a fenntartható közpénzügyekhez való visszatérés politikai és intézményi előfeltételei egyre inkább erodálódnak. A Scope az amerikai leminősítést kifejezetten az államháztartás folyamatos romlásával és a kormányzási normák gyengülésével indokolta, különösen a kialakult fékek és ellensúlyok erodálódásával, valamint a végrehajtó hatalom növekvő koncentrációjával, párosulva a polarizáció miatti törvényhozási cselekvésképtelenséggel. Franciaországban az ügynökségek a politikai instabilitást, a növekvő polarizációt és a költségvetési hiány 2029-re három százalék alá csökkentésének valószínűtlenségét említették.

Ez az elemzés nyolc részben vizsgálja meg az adósságválság összetett dimenzióit. Áttekinti a jelenlegi helyzet történelmi eredetét, elemzi az alapvető mozgatórugókat és piaci mechanizmusokat, adatvezérelt értékelést ad a jelenlegi helyzetről, és összehasonlítóan vizsgálja az Egyesült Államok és Franciaország konkrét kihívásait. Ezután kritikusan értékeli a gazdasági, társadalmi és rendszerszintű kockázatokat, mielőtt felvázolja a lehetséges jövőbeli forgatókönyveket és a potenciális zavarokat. Végül a döntéshozókra, a befektetőkre és a nemzetközi pénzügyi architektúrára gyakorolt ​​stratégiai következmények szintézisével zárul.

Alkalmas:

• Amerika adósságválsága és a kísértés a fiskális tabuk megtörésére: A hitelezők tényleges kisajátítása

Hogyan ásta alá az államadósság alapjait négy évtizednyi fiskális expanzió és politikai rövidlátás

Az Egyesült Államokban és Franciaországban jelenleg zajló adósságválság több évtizeden átívelő, hosszú távú strukturális fejlemények eredménye. Az Egyesült Államokban a fiskális politika átalakítása az 1980-as évek elején kezdődött Reagan elnöksége alatt, amikor az adócsökkentések és a megnövekedett katonai kiadások kombinációja a hiány strukturális növekedéséhez vezetett. Az adósságráta, amely 1981-ben történelmi mélypontot ért el, a GDP 31,8 százalékát, ezt követően folyamatosan emelkedett. Az 1990-es évek végén Clinton elnöksége alatt lezajlott rövid konszolidációs időszak, amikor az Egyesült Államok profitált a hidegháború és a technológiai fellendülés előnyeiből, kivételnek bizonyult az egyébként következetesen növekvő adósságtendencia alól.

A 2008-2009-es pénzügyi piaci válság minőségi ugrást jelentett az adósságdinamikában. A nagy recesszióra adott fiskális válasz – beleértve a 2009-es 787 milliárd dolláros amerikai gazdaságélénkítési és újrabefektetési törvényt is – a GDP-arányos államadósság-rátát a 2007-es körülbelül 60 százalékról 2012-re több mint 100 százalékra emelte. Míg más fejlett gazdaságok konszolidációs erőfeszítéseket tettek a következő években, az amerikai fiskális politika továbbra is expanzív maradt. A COVID-19 világjárvány 2020-2021-ben újabb hatalmas adósságnövekedéshez vezetett, a GDP-arányos államadósság rövid időre elérte a 130 százalékot. Döntő fontosságú azonban, hogy a korábbi válságokkal ellentétben a világjárványt nem követte jelentős konszolidáció. A 2025 júliusában elfogadott One Big Beautiful Bill törvény drámaian rontotta a helyzetet azáltal, hogy a 2017-es adócsökkentéseket állandósította, és további adókedvezményeket vezetett be, amelyek a Kongresszusi Költségvetési Hivatal becslései szerint 10 év alatt 3,4 billió dollárral – vagy 5,5 billió dollárral – növelik a hiányt.

Az amerikai fiskális politika intézményi kerete az adósság növekedésével párhuzamosan romlott. Az adósságplafon-dráma, amely a 2010-es évek óta rendszeresen költségvetési válságokhoz vezetett, jól mutatja a költségvetési folyamat diszfunkcionális jellegét. A republikánusok és a demokraták közötti növekvő polarizáció aláásta a Kongresszus azon képességét, hogy konszenzusos megoldásokat találjon a hosszú távú fiskális kihívásokra. A hatalom végrehajtó hatalomban való koncentrációja, amelyet a hitelminősítő intézetek kifejezetten irányítási problémaként azonosítottak, az amerikai politikai rendszer fékeinek és ellensúlyainak szélesebb körű erózióját tükrözi.

Franciaországban a fiskális fejlődés más, de ugyanolyan aggasztó mintát követ. A francia államadósság-ráta 1980-ban a GDP 20 százaléka körül volt, majd 1995-re 55 százalék körülire emelkedett. Az euró 1999-es bevezetése után az arány kezdetben stabilizálódott, mivel Franciaország megpróbált megfelelni a maastrichti kritériumoknak – bár ismételten megsértette azokat. 1999 óta Franciaország a legtöbb évben nem érte el a GDP három százalékában meghatározott hiánykorlátot. A 2008–2009-es pénzügyi piaci válság 80 százalék fölé emelte az adósságrátát, és azóta folyamatosan növekvő tendencia figyelhető meg. Németországgal ellentétben, amely az euróövezeti adósságválság után szigorú konszolidációt folytatott, és 2010-ben 81 százalékról 65 százalék alá csökkentette adósságrátáját, Franciaország soha nem csökkentette az adósságát.

A COVID-19 világjárvány tovább súlyosbította Franciaország adóssághelyzetét. Az adósságráta 2024-ben elérte a GDP 114 százalékát, az adósság abszolút összege pedig meghaladta a 3,3 billió eurót – többet, mint bármely más uniós ország esetében. Különösen problémás a francia kormányzati kiadások szerkezete, amely a GDP 57 százalékával a legmagasabbak közé tartozik Európában, szemben a németországi 49,5 százalékkal. Ez a magas kiadás a nagylelkű jóléti rendszert, a korai nyugdíjazást és a felfúvódott közszférát tükrözi. Macron elnök strukturális reformok – különösen a vitatott 2023-as nyugdíjreform, amely 62-ről 64 évre emelte a nyugdíjkorhatárt – végrehajtására irányuló kísérletei hatalmas politikai ellenállásba ütköztek, és végül 2025 októberében felfüggesztették azokat.

Franciaország politikai széttöredezettsége fokozódott a 2024 nyarán tartott előrehozott parlamenti választások után, amelyek három blokkra osztották a parlamentet: a baloldali szövetségre, Macron jobbközép koalíciójára és a szélsőjobboldali Nemzeti Tömbölyre. Ezen blokkok egyike sem rendelkezik kormányzó többséggel, ami kormányzati válságok sorozatához vezetett. Egy éven belül Franciaországnak öt különböző miniszterelnöke volt. A megszorító költségvetésről való konszenzus elérésének képtelensége a Bayrou-kormány 2025 szeptemberi bukásához vezetett, ami a rendszer strukturális reformképtelenségét illusztrálja.

Mindkét ország történelmi fejleményei közös mintázatot mutatnak: a demográfiai változás, a növekvő szociális kiadások, az elégtelen adóbevételek, a politikai rövidlátás és a fiskális fegyelem érvényesítésére szolgáló intézményi mechanizmusok hiánya folyamatos adósságfelhalmozódáshoz vezetett. A 2010-2012-es európai szuverén adósságválság tanulságát – miszerint a magas adósságszint a politikai instabilitással párosulva exponenciálisan növekvő refinanszírozási költségekhez vezethet – látszólag sem Washingtonban, sem Párizsban nem internalizálták.

Politikai fragmentáció, demográfiai időzített bombák és a fiskális dominancia mechanizmusai

A jelenlegi adósságválságot kiváltó fő tényezők elemzése a gazdasági, demográfiai és politikai dinamikák összetett kölcsönhatását tárja fel. A hangsúly azon a kérdésen van, hogy a demokratikus rendszerek miért képtelenek szisztematikusan megvédeni a hosszú távú költségvetési fenntarthatóságot a rövid távú politikai ösztönzőkkel szemben.

A fő gazdasági mozgatórugó a bevételek és a kiadások közötti strukturális eltérés. Az Egyesült Államokban a szövetségi bevételek átlagosan a GDP mintegy 18 százalékát fogják kitenni a következő tíz évben, míg a kiadások átlagosan 24 százalékát. Ez a hat százalékpontos különbség nem magyarázható ciklikus ingadozásokkal, hanem alapvető strukturális egyensúlyhiányokat tükröz. A One Big Beautiful Bill törvény súlyosbította ezt a helyzetet azzal, hogy tíz év alatt 4,5 billió dollár értékű adócsökkentést hajtott végre, míg a kiadáscsökkentések – elsősorban a Medicaid és a szociális juttatások terén – mindössze 1,4 billió dollárt tesznek ki. Az eredmény egy olyan strukturális elsődleges hiány, amelyben a kiadások még a kamatfizetések előtt is meghaladják a bevételeket.

A demográfiai összetevő jelentősen súlyosbítja ezt a dinamikát. Az Egyesült Államokban a baby boomer generáció a következő néhány évben nyugdíjba vonul, ami drámaian megnöveli a társadalombiztosításra és a Medicare-re fordított kiadásokat. A Társadalombiztosítási Alap jelenlegi előrejelzések szerint 2033-ra kimerül, ami a juttatások automatikus 23 százalékos csökkenését eredményezi, ha nem történnek jogszabályi változtatások. A társadalombiztosítás és a Medicare finanszírozatlan kötelezettségei együttesen meghaladják a 75 billió dollárt egy 75 éves időhorizonton. Ez a demográfiai időzített bomba nem tükröződik a hivatalos adósságstatisztikákban, mivel az Egyesült Államok kormánya jogilag nem köteles a jövőbeni szociális juttatásokat fizetni, amíg azok esedékessé nem válnak. Ez egy olyan fiskális illúziót teremt, amely szisztematikusan alábecsüli a hosszú távú kötelezettségek valódi nagyságát.

Franciaországban a demográfiai kihívás a nyugdíjrendszer szerkezetében nyilvánul meg. 62 éves nyugdíjkorhatárával – szemben a németországi és olaszországi 67 évvel, illetve az Egyesült Királyságbeli 66-67 évvel – Franciaország rendelkezik Európa egyik legbőkezűbb nyugdíjrendszerével. Macron nyugdíjreformjának 2025 októberi felfüggesztése, amelynek célja a nyugdíjkorhatár fokozatos 64 évre emelése volt, 2027-ig további 1,8 milliárd euróba fog kerülni a rendszernek. Ez a döntés, amelyet politikailag motiváltak az újabb kormányzati válság elkerülése érdekében, jól mutatja a rövid távú politikai számítások dominanciáját a hosszú távú költségvetési igényekkel szemben.

A meglévő adósság kamatterhe önálló költségvetési mozgatórugóvá vált. Az Egyesült Államok a 2025-ös pénzügyi évben először fizetett több mint 1 billió dollár kamatot az államadósságára – ez a teljes szövetségi kiadások 17 százaléka. Ezek a kamatköltségek már most is meghaladják a védelmi kiadásokat, és a CBO előrejelzései szerint 2035-re évi 1,8 billió dollárra emelkednek. A GDP-arányos kamatteher 3,2 százalékról (2025) 4,1 százalékra (2035) emelkedik, ami történelmi rekordokat dönt. Az amerikai adósság jelentős részét – több mint 20 százalékát – refinanszírozni kell a 2025-ös pénzügyi évben, ami az országot rendkívül sebezhetővé teszi a kamatláb-változásokkal szemben.

A kamatlábak alakulása Franciaországban különösen aggasztó. A tízéves francia államkötvények hozamai 3,20 százalékról (2025 júniusa) 3,49 százalékra (2025 szeptembere) emelkedtek. Az euróövezeti válság óta először Franciaország magasabb kamatlábakat fizet, mint Olaszország, ami alapvető változást jelez a piacok kockázatfelfogásában. A francia kötvények hozamprémiumai a német szövetségi államkötvényekhez (amelyek hagyományosan az euróövezet legbiztonságosabb menedékét jelentik) képest drámaian megemelkedtek. Ez a fejlemény különösen problematikus, tekintve, hogy Franciaország finanszírozási igénye 2026-ra meghaladja a 300 milliárd eurót, beleértve a lejáró adósságok refinanszírozására szánt 175,8 milliárd eurót.

Mindkét ország politikai ösztönzőrendszere szisztematikusan a rövid távú kiadásnövelést részesíti előnyben a hosszú távú konszolidációval szemben. Az Egyesült Államokban a növekvő pártpolarizáció lehetetlenné tette a költségvetési reformmal kapcsolatos konszenzus létrejöttét. A republikánus politikusok az adóemelésekkel szemben helyezkedtek el, míg a demokrata politikusok a szociális programok kiadásainak csökkentését ellenzik. Az eredmény egy olyan politikai patthelyzet, amelyben az egyetlen megállapodás az, hogy a problémát a következő törvényhozási ülésszakra halasszák. Az intézményi normák erodálódása – amelyet az ismételt kormányzati leállások és az adósságplafon-válságok példáznak – alapvetően károsította a rendszer azon képességét, hogy betöltse az alapvető irányítási funkciókat.

Franciaországban a pártrendszer széttöredezettsége lehetetlenné tette a stabil többség kialakulását. A szélsőséges szárnyak – mind a baloldali, mind a jobboldaliak – vétójoggal rendelkeznek minden reformkísérlettel szemben anélkül, hogy saját konstruktív alternatívákat kínálnának. Az eredmény a legkisebb közös nevező politikája, amelyben az érdemi reformokat szisztematikusan blokkolják. Az a tény, hogy Franciaországban egyetlen éven belül öt különböző miniszterelnök volt, aláhúzza a rendszer instabilitását.

Az ezen fejlemények fegyelmezésére tervezett piaci mechanizmusok csak részben hatékonyak. Elméletileg az emelkedő adósságrátáknak magasabb kockázati prémiumokhoz és kamatlábakhoz kellene vezetniük, ami konszolidációra kényszerítené a kormányokat. A gyakorlatban azonban a 2010-es évek kivételesen alacsony kamatlábai és a központi bankok hatalmas kötvényvásárlási programjai megszüntették ezt a fegyelmező mechanizmust. Az Európai Központi Bank létrehozott egy explicit eszközt, a Transzmissziós Védelmi Eszközt (Transmission Protection Instrument), hogy korlátozza az euroövezetbeli országok közötti hozamkülönbségeket, tovább gyengítve a piaci fegyelmet. Az Egyesült Államokban a Federal Reserve (Fed) hasonlóan fegyelemcsökkentő hatással bírt a világjárvány alatti és utáni kötvényvásárlási programjain keresztül.

Ezen tényezők – a strukturális hiányok, a demográfiai nyomás, a növekvő kamatterhek, a működésképtelen politikai döntéshozók és a gyengülő piaci fegyelem – kölcsönhatása egy öngerjesztő dinamikát hoz létre, amelyben az adósság fenntarthatósága egyre inkább erodálódik. A hitelminősítő intézetek felismerték ezt az alapvető változást, és leminősítésekkel reagáltak.

Profitáljon az Xpert.Digital széleskörű, ötszörös szakértelméből egy átfogó szolgáltatáscsomagban | K+F, XR, PR és digitális láthatóság optimalizálása - Kép: Xpert.Digital

Az Xpert.Digital mélyreható ismeretekkel rendelkezik a különböző iparágakról. Ez lehetővé teszi számunkra, hogy személyre szabott stratégiákat dolgozzunk ki, amelyek pontosan az Ön konkrét piaci szegmensének követelményeihez és kihívásaihoz igazodnak. A piaci trendek folyamatos elemzésével és az iparági fejlemények követésével előrelátóan tudunk cselekedni és innovatív megoldásokat kínálni. A tapasztalat és a tudás ötvözésével hozzáadott értéket generálunk, és ügyfeleink számára meghatározó versenyelőnyt biztosítunk.

Bővebben itt:

• Használja ki az Xpert.Digital ötszörös szakértelmét egy csomagban – mindössze 500 €/hó áron

A kamatköltségek felemésztik a költségvetést: Következmények az állam és a polgárok számára – Kép: Xpert.Digital

Hiányrobbanás, kamatsokk és a politikai cselekvés illúziója

Az Egyesült Államok és Franciaország jelenlegi költségvetési helyzetét számos mennyiségi mutató pontosan leírja, amelyek a strukturális kihívások mértékét illusztrálják.

Az Egyesült Államokban a költségvetési hiány elérte az 1,8 billió dollárt, ami a GDP 6,2 százaléka, a 2025-ös pénzügyi évben. Ez a hiány azért figyelemre méltó, mert viszonylag erős gazdasági növekedés és alacsony munkanélküliség ellenére is fennáll – olyan körülmények között, amelyek között a hiány történelmileg jelentősen alacsonyabb lett volna. A Kongresszusi Költségvetési Hivatal előrejelzése szerint a hiány átlagosan a GDP 6,1 százalékát fogja elérni a következő évtizedben, a 2025-ös 1,7 billió dollárról 2034-re 2,6 billió dollárra emelkedve. Az államadósság GDP-arányos aránya, amelyet az államadósság GDP-arányos arányában mérnek, jelenleg körülbelül 100 százalék, és a becslések szerint 2035-re 118 százalékra emelkedik – ez magasabb érték, mint az Egyesült Államok történelmének bármely időszakában a második világháborún kívül.

A bruttó államadósság 2025 októberében elérte a 38 billió dollárt, szemben az augusztusi 37 billió dollárral. Ez az 1 billió dolláros növekedés mindössze két hónap alatt részben az adósságplafon-válság felzárkózó hatásainak köszönhető, de rávilágít az adósságdinamika gyors felgyorsulására. Az egy főre jutó adósság jelenleg 109 000 dollár a 347 millió lakosra vetítve. A kamatköltségek trendje különösen aggasztó. A 2025-ös pénzügyi évben a kamatkiadások először haladták meg az 1 billió dollárt, ami a teljes kiadás 17 százalékát tette ki. Összehasonlításképpen, a védelmi kiadások körülbelül 900 milliárd dollárt, a Medicare pedig körülbelül 700 milliárd dollárt tettek ki.

A kiadások összetétele rávilágít a strukturális korlátokra. A társadalombiztosítás 2025-ben körülbelül 1,5 billió dollárba, a Medicare több mint 1,1 billió dollárba, a Medicaid pedig körülbelül 600 milliárd dollárba fog kerülni. Ez a három program a kamatfizetésekkel együtt már most is a szövetségi költségvetés több mint 70 százalékát teszi ki. A diszkrecionális kiadások – mind a védelmi, mind a polgári programok esetében – egyre nagyobb nyomás alatt állnak ebben az összefüggésben. Az „Egy Nagy, Szép Bill” törvény tovább súlyosbította a helyzetet azáltal, hogy tíz év alatt 3,4 billió dollárral növelte a hiányt, ami akár 5,5 billió dollár fölé is emelkedhet, ha az ideiglenes intézkedéseket meghosszabbítják.

Franciaországban a GDP 114 százaléka az adósságráta, az abszolút adósság pedig eléri a 3,35 billió eurót – ez a legmagasabb az Európai Unióban. A költségvetési hiány 2024-ben a GDP 5,8 százalékát tette ki, és várhatóan 2025-ben eléri az 5,4 százalékot. A Lecornu-kormány 4,7–5,0 százalékos hiányt céloz meg 2026-ra, de független megfigyelők ezt túl optimistának tartják. A 2026-os finanszírozási igény 305,7 milliárd eurót tesz ki, amelyből 175,8 milliárd eurót a lejáró adósságok refinanszírozására fordítanak. A bruttó új kötvénykibocsátás becslések szerint 310 milliárd euró.

A francia államadósság kamatköltségei 2025-ben elérték a körülbelül 67 milliárd eurót, meghaladva a teljes katonai kiadásokat. Lombard pénzügyminiszter figyelmeztetett, hogy ezek a költségek 2028-ra akár 100 milliárd euróra is emelkedhetnek, ami több lesz, mint amennyit az összes kormányzati minisztérium együttvéve költ. A tízéves francia államkötvények hozama 3,49 százalék, szemben a német államkötvények körülbelül 2,2 százalékával. Az euróválság óta először Franciaország hasonló vagy akár magasabb kamatlábakat fizet, mint Olaszország, amelynek GDP-arányos adósságrátája 137,9 százalék. Ez a fejlemény a francia hitelkockázat piacok általi alapvető újraértékelését tükrözi.

A francia kormányzati kiadások szerkezete rávilágít a konszolidáció kihívásaira. A GDP 57 százalékát kitevő kormányzati kiadások a legmagasabbak közé tartoznak Európában. A szociális kiadások, különösen a nyugdíjak és az egészségügy jelentős részt tesznek ki. A nyugdíjreform felfüggesztése további 2,2 milliárd euróba kerül 2027-ig. A Lecornu-kormány által benyújtott 2026-os költségvetési tervezet 30 milliárd eurós megtakarítást javasol – ami jelentősen kevesebb, mint elődje, Bayrou által célul kitűzött 44 milliárd euró. Egyes szakértők szerint 100 milliárd eurós megtakarításra lenne szükség az adósság valódi stabilizálásához.

A minősítések alakulása ezt a költségvetési valóságot tükrözi. Az Egyesült Államokban a Moody's 2025 májusában Aaa-ról Aa1-re rontotta az ország hitelminősítését, miután a Standard & Poor's 2011-ben visszavonta az AAA minősítést, majd a Fitch ezt követően 2023-ban leminősítette. A Scope legutóbbi, 2025 októberi AA--ra történő leminősítése a felgyorsult bizalomvesztést hangsúlyozza. Franciaországban a Fitch 2025 szeptemberében AA--ról A+-ra rontotta az ország hitelminősítését, majd októberben a Standard & Poor's is AA--ról A+-ra rontotta azt. Bár a Moody's magát a minősítést nem rontotta le 2025 októberében, a kilátásokat stabilról negatívra csökkentette. Ez Franciaországot Spanyolországgal, Japánnal, Portugáliával és Kínával egy szintre helyezi.

A pénzügyi piacok reakciója a politikai instabilitásra különösen Franciaországban volt hangsúlyos. A kormány 2025 szeptemberi bukása a kockázati prémiumok meredek emelkedéséhez vezetett. Az a tény, hogy a francia államkötvények hozamai ma már hasonlóak az olasz államkötvények hozamaihoz, néhány évvel ezelőtt még elképzelhetetlen volt, és a kockázatfelfogás alapvető változását jelzi. Az Egyesült Államokban a 2025 októberétől kezdődő kormányzati leállás az adósságfelhalmozódás további felgyorsulásához vezetett, mivel a kulcsfontosságú költségvetési döntések blokkolva voltak.

A gazdasági növekedés dinamikája kevés vigaszt nyújt. Az Egyesült Államok várhatóan körülbelül 2,0-2,8 százalékkal fog növekedni 2025-ben, ami erőteljesnek tűnik, de nem fogja jelentősen csökkenteni a hiányt. Franciaország jelentősen gyengébb növekedéssel és strukturális versenyképességi gyengeséggel küzd Németországhoz és más európai partnerekhez képest. Ez a gyenge növekedés jelentősen megnehezíti a konszolidációt, mivel az adósságráta továbbra is emelkedik, még mérsékelt hiány mellett is, miközben a nominális GDP növekedése alacsony.

A jelenlegi helyzetet tehát a magas adósságszintek, a strukturálisan magas hiányok és a növekvő kamatterhek hármasa jellemzi, amit a politikai működési zavarok súlyosbítanak. A mennyiségi mutatók következetesen azt mutatják, hogy mindkét ország fiskálisan fenntarthatatlan úton halad, és nincs érzékelhető politikai konszenzus a szükséges korrekciós intézkedésekről.

Alkalmas:

• A francia válság: Miért olyan veszélyes Franciaország adóssága – Franciaország, Németország és az EU egésze számára

Washington és Párizs a tükörben: Közös minták eltérő kiindulópontokkal

Az Egyesült Államok és Franciaország költségvetési kihívásainak szisztematikus összehasonlítása feltárja mind a strukturális hasonlóságokat, mind az okokban, a megnyilvánulásokban és a megoldásokban mutatkozó alapvető különbségeket.

Az Egyesült Államok olyan alapvető előnyökkel rendelkezik, amelyekkel Franciaország nem rendelkezik. A globális tartalékvaluta kibocsátójaként az Egyesült Államok kivételes kereslettel rendelkezik az amerikai államkötvények iránt. Ez a kivételes kiváltság lehetővé teszi az Egyesült Államok számára, hogy alacsonyabb kamatlábak mellett vegyen fel hitelt, mint más, hasonló adósságrátájú országok. A dollár a globális devizatartalékok körülbelül 60 százalékát teszi ki, ami strukturális keresletet teremt az amerikai államkötvények iránt, amely nagyrészt független a rövid távú költségvetési aggályoktól. Ez a pozíció jelentősen nagyobb költségvetési mozgásteret biztosít az Egyesült Államoknak. Az amerikai kötvénypiacok – amelyek a világ legnagyobbjai – mélysége és likviditása azt jelenti, hogy még jelentős költségvetési stressz idején is lehetséges a nagyméretű adósságkibocsátások felszívása.

Franciaország monetáris szuverenitását azonban az euróövezet tagjaként korlátozottan tudja betölteni. Az Európai Központi Bank határozza meg a teljes monetáris unió monetáris politikáját, ami azt jelenti, hogy Franciaország nem csökkentheti valós adósságterhét infláció vagy valutaleértékelés révén. A francia államadósság gyakorlatilag olyan valutában van denominálva, amely felett az országnak nincs közvetlen ellenőrzése. Ez egy olyan dinamikát teremt, amely inkább a feltörekvő piacok dinamikájához hasonlít, mint az Egyesült Államokéhoz. A 2010-2012-es euróövezeti államadósság-válság lenyűgözően demonstrálta, hogy milyen gyorsan eszkalálódhatnak a refinanszírozási válságok egy monetáris unióban, amikor a piaci bizalom csökken.

A demográfiai kihívások mindkét országban eltérően jelentkeznek. Az Egyesült Államokban a központi kihívást a társadalombiztosítás és a Medicare finanszírozása jelenti az idősödő baby boomer generáció számára. Ezen programok finanszírozatlan kötelezettségei meghaladják a 75 billió dollárt a 75 év felettiek számára. Kritikus fontosságú azonban, hogy ezek a kötelezettségek nem jogilag kötelező érvényűek, és elméletileg jogszabályi változtatásokkal kiigazíthatók, bár ez politikailag rendkívül nehéz lenne. Franciaországban a demográfiai kihívás közvetlenül beépül a nyugdíjrendszer struktúrájába, alacsony nyugdíjkorhatárral és magas juttatási kötelezettségekkel. Macron nyugdíjreformjának 2025 októberi felfüggesztése azt jelenti, hogy ez a strukturális kihívás továbbra sem megoldott.

A reformképtelenség politikai gazdaságtana mindkét országban eltérő logikát követ. Az Egyesült Államokban a központi blokád a pártok közötti szélsőséges polarizáció. A republikánusok kategorikusan ellenzik az adóemeléseket, míg a demokraták a szociális programok jelentős csökkentését. Ez a kölcsönös vétójog patthelyzethez vezet, amelyben csak minimális, fokozatos változások lehetségesek. Az ismételt kormányzati leállások és az adósságplafon-válságok jól illusztrálják ezt a működési zavart. Franciaországban a blokád a pártrendszer három kibékíthetetlen táborra való feldarabolódásának eredménye, amelyek közül egyiknek sincs többsége. A szélsőséges szárnyak vétójoggal rendelkeznek, de elsősorban destruktív módon használják, konstruktív alternatívák felkínálása nélkül.

Az intézményi keretek jelentősen eltérnek. Az Egyesült Államokban nincs alkotmányos adósságfék, és szövetségi szinten nincsenek kötelező érvényű költségvetési szabályok. A 2011-es költségvetési ellenőrzési törvény bevezette a kiadási korlátokat, de ezeket ismételten megsértették vagy felfüggesztették. EU-tagként Franciaországra elméletileg vonatkoznak a maastrichti kritériumok és a Stabilitási és Növekedési Paktum, amelyek a GDP legfeljebb három százalékos hiányát, a GDP-arányos államadósságot pedig legfeljebb 60 százalékban írják elő. A gyakorlatban azonban ezeknek a szabályoknak kevés fegyelmező hatásuk volt, mivel a végrehajtási mechanizmusok gyengék, és a politikai megfontolások gyakran dominálnak a technikai kritériumokkal szemben.

A piaci fegyelem mindkét országban működik, de eltérő intenzitással és időhorizonttal. Franciaország jelenleg a kockázati prémiumok jelentős emelkedését tapasztalja, a hozamok megközelítik az olasz szintet. Ez a piaci reakció gyorsan bekövetkezett a 2025 szeptemberi politikai válság után. Az Egyesült Államokban azonban a kamatlábak viszonylag mérsékeltek, bár emelkednek, a hatalmas adósság ellenére. A tízéves amerikai államkötvények hozama körülbelül 4,5 százalék, ami történelmi összehasonlításban nem kiemelkedően magas. Az amerikai tartalékvaluta-pozíció jelentősen csökkenti a piaci fegyelmet, de egyben a hirtelen korrekció kockázatát is magában hordozza, ha a bizalom csökken.

A szükséges kiigazítások nagyságrendje változó. Az Egyesült Államok esetében a Kongresszusi Költségvetési Hivatal becslése szerint az adósság/GDP arány jelenlegi szinten való stabilizálása a következő évtizedben körülbelül 6,7 billió dolláros megtakarítást vagy bevételnövekedést igényelne. A történelmi átlagos 80 százalékos adósság/GDP arányhoz való visszatéréshez körülbelül 15 billió dolláros kiigazításra lenne szükség. A szakértők becslése szerint Franciaországnak 100 milliárd eurós megtakarításra lenne szüksége az adósság fenntartható stabilizálásához, míg a jelenlegi kormány csak 30 milliárd eurót céloz meg. A gazdasági teljesítményhez viszonyítva a szükséges kiigazítások mindkét országban hasonló nagyságrendűek – a kiadások körülbelül 8-10 százalékát teszik ki több év alatt.

A kiigazítások időkeretei is eltérőek. A közgazdászok arra figyelmeztetnek, hogy az Egyesült Államoknak körülbelül 20 éve van a korrekciós intézkedések megtételére, mielőtt az adósságdinamika kontrollálhatatlanná válik. Ez azonban feltételezi, hogy a piacok továbbra is úgy vélik, hogy időben korrekciókra kerül sor. Franciaországban az időkeret jelentősen szűkebb, mivel az ország az euróövezet tagjaként jobban ki van téve a bizalmi válságoknak, és már most is jelentős kockázati prémiumot fizet. A Nemzetközi Valutaalap arra figyelmeztetett, hogy Franciaország GDP-arányos adósságrátája 2030-ra akár 128 százalékra is emelkedhet, ha nem hajtanak végre érdemi reformokat.

A központi bankok szerepe alapvetően eltér. A Federal Reserve elméletileg amerikai államkötvényeket vásárolhat a kamatemelések tompítása érdekében, bár ez aggályokat vet fel függetlenségével kapcsolatban, és inflációs kockázatokat hordoz magában. Az EKB létrehozott egy explicit eszközt, a Transmissziós Védelmi Eszközt (Transmission Protection Instrument, ESZM), hogy korlátozza az euroövezetbeli országok közötti hozamkülönbségeket. Alkalmazása azonban feltételekhez kötött, beleértve az EU költségvetési szabályainak betartását. Franciaország esetében az EKB beavatkozhatna, ha fennáll a fertőzés veszélye más euroövezetbeli országokra, de valószínűleg habozna beavatkozni a tisztán francia költségvetési problémákba.

Egy döntő különbség a reformtörténetükben rejlik. Franciaország az elmúlt évtizedekben többször is megpróbált strukturális reformokat – nyugdíjreformot, munkaerőpiaci reformot, privatizációt – végrehajtani, de ezek a reformok rendszeresen kudarcot vallottak a társadalmi ellenállás miatt, vagy jelentősen felhígultak. Az Egyesült Államok ezzel szemben a Clinton-korszak óta nem hajtott végre jelentős költségvetési reformokat. A 2017-es adóreform és a 2025-ös One Big Beautiful Bill törvény valójában súlyosbította a helyzetet. Mindkét ország tehát alapvetően képtelen a reformokra, ami eltérő politikai dinamikákban gyökerezik, de hasonló eredményekhez vezet.

Az elnyomás és a katasztrófa között: A rendszerszintű sebezhetőség több dimenziója

Az Egyesült Államok és Franciaország jelenlegi adósságdinamikájával kapcsolatos kockázatok messze túlmutatnak a közvetlen költségvetési kihívásokon, és olyan alapvető kérdéseket érintenek, mint a gazdasági stabilitás, a társadalmi kohézió és a rendszerszintű ellenálló képesség.

A központi gazdasági kockázat egy önmagát erősítő adósságspirál veszélye. Ha a kamatköltségek gyorsabban emelkednek, mint a nominális GDP növekedése, az adósság GDP-hez viszonyított aránya tovább fog emelkedni, még kiegyensúlyozott elsődleges egyenlegek esetén is. Az Egyesült Államok közeledik ehhez a kritikus ponthoz. Az évi egybillió dollárt meghaladó kamatköltségekkel és a több százmilliárd dolláros strukturális elsődleges hiánnyal a dinamika már most aggasztó. A Kongresszusi Költségvetési Hivatal előrejelzése szerint korrekciók nélkül az adósság GDP-hez viszonyított aránya 2054-re elérheti a 175 százalékot. Egyes elemzések arra figyelmeztetnek, hogy a 200 százalékot meghaladó GDP-hez viszonyított adósságarány esetén a fenntarthatóság már nem lesz biztosított, még az Egyesült Államok számára sem.

Franciaország esetében a helyzet súlyosabb. A Nemzetközi Valutaalap egy fiskális-pénzügyi ördögi körre figyelmeztet, amelyben az államháztartással kapcsolatos aggodalmak átterjedhetnek a bankszektorra, és öngerjesztő válságot indíthatnak el. A 2010-2012-es európai államadósság-válság ezt a mechanizmust demonstrálta: Az emelkedő államkötvényhozamok gyengítették azokat a bankokat, amelyek nagy mennyiségű államkötvényt tartottak, ami viszont terhet rótt azokra az államokra, amelyeknek támogatniuk kellett a bankjaikat. A francia bankok jelentős mennyiségű francia államkötvényt tartanak, így ez a fertőzésveszély valós.

A kiszorítási kockázat már látható. A növekvő államadósság kiszorítja a magánbefektetéseket, mivel az állami hitelfelvétel a korlátozott megtakarításokért versenyez a magánbefektetőkkel. A Kongresszusi Költségvetési Hivatal becslései szerint a várható adósságszintek körülbelül egyharmaddal csökkenthetik az Egyesült Államok hosszú távú GDP-jét, ami évi 14 500 dolláros jövedelemkieséssel egyenlő személyenként. Franciaország esetében a magas kamatteher azt jelenti, hogy kevesebb forrás áll rendelkezésre az infrastruktúrába, az oktatásba vagy az innovációba történő produktív beruházásokra, ami tovább gyengíti a strukturális versenyképességet.

Az inflációs kockázatok összetettek és ellentmondásosak. A magas adósság önmagában nem vezet automatikusan inflációhoz, amíg a központi bankok függetlenek maradnak és szigorú árstabilitási politikát folytatnak. Az adósság növekedésével azonban fokozódik a központi bankokra nehezedő politikai nyomás, hogy a monetáris politikát az állami finanszírozás támogatására használják – ezt a jelenséget fiskális dominanciaként ismerik. Ha a piacok elkezdik azt hinni, hogy a központi bankok felhagynak inflációs céljukkal az adósságteher csökkentése érdekében, az inflációs várakozások eloszlhatnak, és egy tényleges inflációs spirált indíthatnak el. A politikai szereplők által a Federal Reserve függetlensége ellen irányuló ismételt támadások jól illusztrálják ezt a veszélyt.

A társadalmi kockázatok jelentősek. A jelentős költségvetési kiigazítások – legyenek azok kiadáscsökkentések vagy adóemelésekről – olyan elosztási következményekkel járnak, amelyek súlyosbíthatják a társadalmi feszültségeket. A 2010 utáni európai megszorító programok hatalmas társadalmi tiltakozásokhoz, növekvő munkanélküliséghez és populista mozgalmak térnyeréséhez vezettek. Franciaországban a költségvetési konszolidációért való áldozathozatalra való társadalmi hajlandóság már kimerült, amint azt a 2018–2019-es sárga mellényes tüntetések és a 2023-as nyugdíjreform elleni tüntetések is mutatták. Az Egyesült Államokban a társadalombiztosítás vagy a Medicare jelentős csökkentései hatalmas ellenállásba ütköznének, mivel emberek milliói építették ezekre nyugdíjellátásukat.

A politikai kockázatok közé tartozik a demokratikus intézmények további eróziója. Az ismétlődő költségvetési válságok és kormányzati leállások aláássák a polgárok bizalmát a demokratikus rendszerek működésében. Franciaországban a sorozatos instabilitás – öt miniszterelnök egy év alatt – alapvetően megingatta az Ötödik Köztársaságba vetett bizalmat. Az olyan alapvető kormányzási feladatok ellátásának képtelensége, mint a költségvetés elfogadása, delegitimálja a politikai rendszert, és teret teremt az antidemokratikus alternatíváknak.

A rendszerszintű pénzügyi stabilitási kockázatok különösen aggasztóak. A Nemzetközi Valutaalap 2025 októberében egy rendezetlen piaci korrekció növekvő kockázatára figyelmeztetett. A magas eszközértékelések, a magas kockázatok ellenére alacsony kockázati prémiumszintek és a növekvő geopolitikai feszültségek kombinációja megteremti a feltételeket a hirtelen bizalomvesztéshez. Ha a piacok elkezdik azt hinni, hogy az adósság fenntarthatatlan, a kamatlábak hirtelen emelkedése következhet be, ami refinanszírozási válságot idézhet elő. Az amerikai adósság több mint 20 százalékát refinanszírozni kell 2025-ben, ami kamatsokk esetén a kamatköltségek hatalmas növekedéséhez vezetne.

Valósak a fertőzés kockázatai az országok között. A francia államkötvények leminősítése átterjedhet más, magasan eladósodott euroövezeti országokra, például Olaszországra vagy Spanyolországra. Egy amerikai adósságválság megrengetné a globális pénzügyi piacokat, mivel az amerikai államkötvények a globális pénzügyi rendszer kockázatmentes horgonyaként működnek. Az európai szuverén adósságválsággal kapcsolatos kutatások azt mutatják, hogy a minősítések leminősítése jelentős tovagyűrűző hatással lehet más országokra, még akkor is, ha azokat közvetlenül nem érinti a válság.

A generációk közötti méltányosság kérdése egyre súlyosabbá válik. A jelenlegi fogyasztás finanszírozása érdekében felhalmozódó adósság a terheket a jövő generációira hárítja, akik nem vettek részt a döntésekben, és nem is profitáltak belőlük. Az Egyesült Államokban a társadalombiztosítás és a Medicare finanszírozatlan kötelezettségei – több mint 75 billió dollár – azt jelentik, hogy vagy a jövőbeni juttatásokat kell drasztikusan csökkenteni, vagy a jövőbeni adókat nagymértékben növelni. Franciaországban a nyugdíjrendszer reformjának hiánya azt jelenti, hogy vagy a jövőbeli nyugdíjasok alacsonyabb juttatásokat kapnak, vagy a jövőbeli munkavállalóknak magasabb járulékokat kell fizetniük.

Alábecsült kockázat a szakpolitikai merevség veszélye. A magas adósságterhek és a növekvő kamatköltségek csökkentik az anticiklikus politika fiskális mozgásterét a jövőbeli válságok esetén. Ha az Egyesült Államok vagy Franciaország mély recesszióba kerül, a fiskális ösztönző intézkedésekkel való reagálás lehetősége jelentősen korlátozott lesz. Ez súlyosabb és hosszabb recessziókhoz vezethet. A COVID-19 világjárvány megmutatta a fiskális rugalmasság fontosságát válságokban. A jövőbeli világjárványok, pénzügyi válságok vagy geopolitikai sokkok olyan országokat is sújthatnak, amelyek már most is maximális fiskális nyomás alatt vannak.

A vitatott viták a szükséges kiigazítások üteme és összetétele körül forognak. A gyors konszolidáció hívei azzal érvelnek, hogy a késlekedés csak felerősíti a szükséges kiigazításokat és növeli a válság kockázatát. Az ellenzők arra figyelmeztetnek, hogy a megszorítások gazdaságilag gyenge időkben kontraproduktívak, és a növekedés csökkentésével akár növelhetik is az adósságrátát. Az empirikus szakirodalom azt mutatja, hogy a fiskális multiplikátorok – a GDP csökkenésének mértéke a kiadáscsökkentések miatt – magasabbak recesszió és alacsony kamatlábak idején, mint fellendülés idején. Ez azt jelenti, hogy a konszolidációnak prociklikus hatása van, és az időzítés kulcsfontosságú. Ennek a dilemmának a megoldása gondos egyensúlyt igényel a hitelesség és a növekedés védelme között, ami politikailag nehéz elérni.

EU-s és németországi szakértelmünk üzletfejlesztés, értékesítés és marketing terén - Kép: Xpert.Digital

Iparági fókusz: B2B, digitalizáció (AI-tól XR-ig), gépészet, logisztika, megújuló energiák és ipar

Bővebben itt:

• Szakértői Üzleti Központ

Egy témaközpont betekintésekkel és szakértelemmel:

• Tudásplatform a globális és regionális gazdaságról, az innovációról és az iparágspecifikus trendekről
• Elemzések, impulzusok és háttérinformációk gyűjtése fókuszterületeinkről
• Szakértelem és információk helye az üzleti és technológiai fejleményekről
• Témaközpont olyan vállalatok számára, amelyek a piacokról, a digitalizációról és az iparági innovációkról szeretnének többet megtudni

Reform és összeomlás között: az eladósodott demokráciák jövője – Kép: Xpert.Digital

Fokozatos hanyatlás és hirtelen válság között: eltérő jövőbeli utak az eladósodott demokráciák számára

Az Egyesült Államok és Franciaország lehetséges fejlődési útvonalainak előrejelzéséhez figyelembe kell venni mind a fokozatos trendeket, mind a potenciális zavarokat. A valószínűsíthető forgatókönyvek spektruma a lassú, de ellenőrzött alkalmazkodástól az akut, rendszerszintű következményekkel járó pénzügyi válságokig terjed.

A sikeres fiskális konszolidáció optimista forgatókönyve a jelenlegi körülmények között valószínűtlennek tűnik, de nem lehetetlen. Az Egyesült Államok esetében ehhez olyan politikai kompromisszumra lenne szükség, amelyben mindkét fél jelentős engedményeket tenne – a republikánusok elfogadnák a bevételek növelését, a demokraták a jogosultsági programok reformját. Történelmi előzmények, mint például az 1990-es évek Clinton-konszolidációja, azt mutatják, hogy ez lehetséges, bár lényegesen kedvezőbb feltételek mellett – erős gazdasági növekedés, a hidegháború utáni békeosztalék és a születőben lévő technológiai fellendülés. Egy modern változat magában foglalhatná az adózási kiskapuk bezárásának, a legjobban keresők mérsékelt adóemelésének, a nyugdíjkorhatár fokozatos emelésének és az egészségügyi rendszer hatékonyságának javításának kombinációját.

Franciaország számára a sikeres konszolidációhoz egy nagykoalícióra lenne szükség, amely hajlandó népszerűtlen reformokat végrehajtani a szélsőségesek ellenállásával szemben. Ez magában foglalhatja a nyugdíjkorhatár emelését, a közszféra reformját, a munkaerőpiac deregulációját és az adórendszer modernizálását. A modell lehetne a vörös-zöld Schröder-kormány alatt a 2000-es évek elején sikeresen végrehajtott németországi reform, amely fájdalmas volt, de helyreállította Németország versenyképességét. Ennek a forgatókönyvnek a valószínűsége alacsony, de nem nulla. Katalizátorként szolgálhatna egy akut válság, amely konszenzust kényszerít ki a reformok szükségességéről.

A legvalószínűbb forgatókönyv a jelenlegi minta folytatása – a fokozatos hanyatlás zűrzavaros forgatókönyve. Az Egyesült Államokban ez azt jelentené, hogy a hiány a GDP 6-8 százalékán maradna, az adósság GDP-aránya 2035-re fokozatosan 140-150 százalékra emelkedne, és a kamatköltségek a költségvetés egyre nagyobb részét emésztenék fel. Az időszakos adósságplafon-válságok és kormányzati leállások továbbra is zavart okoznának, de nem indítanának el alapvető korrekciót. A tartalékvaluta-pozíció fennmaradna, de fokozatosan erodálódna, ahogy más országok – Kína, Európa – megpróbálnak alternatívákat kidolgozni a dollárral szemben. Ez a forgatókönyv nem stabil egyensúlyt jelent, hanem fokozatos hanyatlást, amely végső soron fenntarthatatlan, de évtizedekig is eltarthat.

Franciaország számára a zűrzavaros forgatókönyv egymást követő kisebbségi kormányokat jelentene, amelyek minimális költségvetést fogadnának el, de nem hajtanának végre strukturális reformokat. Az adósságráta 120-130 százalékra emelkedne, a kockázati prémiumok továbbra is magasak lennének, és a gazdasági növekedés elmaradna a többi uniós országétól. Az EKB a transzmisszióvédelmi eszköz rugalmas alkalmazásával megakadályozná a piac teljes összeomlását, de nem oldaná meg a strukturális problémákat. Ez a forgatókönyv fokozatosan csökkentené a francia életszínvonalat és gyengítené az ország pozícióját az EU-n belül.

Egy akut pénzügyi válság pesszimista forgatókönyve mindkét ország számára lehetséges, bár eltérő kiváltó mechanizmusokkal. Az Egyesült Államok esetében katalizátorként működhet egy adósságplafon-válság, amelyben technikai fizetésképtelenség következik be, alapvetően aláásva az amerikai államkötvényekbe vetett bizalmat. Alternatív megoldásként egy külső sokk – mély recesszió, geopolitikai válság, a dollár, mint tartalékvaluta összeomlása – destabilizálhatja az adósságdinamikát. A közgazdászok arra figyelmeztetnek, hogy ha az Egyesült Államok adósságszolgálati képességébe vagy hajlandóságába vetett bizalom elveszne, a kamatlábak gyorsan emelkednének, ami refinanszírozási válságot idézhetne elő. Mivel az adósság több mint 20 százaléka éves refinanszírozást igényel, a két-három százalékpontos kamatemelés több százmilliárd dollárral növelné az éves kamatköltségeket.

Franciaország esetében a válságforgatókönyv valószínűbb, és hasonlít a görög vagy olasz tapasztalatokra az euróválság idején. Kiváltó ok lehet egy újabb kormányzati összeomlás, amely meggyőzné a piacokat arról, hogy Franciaország képtelen reformokra. A Németországhoz képest növekvő hozamkülönbözetek növelnék a finanszírozási nyomást, ami viszont szigorúbb, politikailag megvalósíthatatlan megszorító intézkedéseket tenne szükségessé. A bankszektorra való átterjedés – a francia bankok jelentős mennyiségű francia államkötvényt tartanak – egy fiskális-pénzügyi ördögi kört indíthatna el. Az EKB valószínűleg beavatkozna, de szigorú feltételek mellett, amelyek fájdalmas reformokat igényelnének. Az eredmény hasonló lenne a görög mentőcsomagokéhoz: hatalmas megszorítások, mély recesszió és társadalmi nyugtalanság.

A technológiai és szabályozási zavarok jelentősen megváltoztathatják a fejleményeket. A központi bankok digitális valutáinak bevezetése alapvetően megváltoztathatja a monetáris politikát, és új lehetőségeket teremthet az állami finanszírozásra – vagy a fokozott fiskális dominancia kockázatát. Az éghajlatváltozás és a kapcsolódó fiskális költségek – mind az alkalmazkodás, mind az enyhítés terén – súlyosbítják a fiskális kihívásokat. A demográfiai változás felgyorsul, különösen Franciaországban, ahol az elöregedő népesség tovább terheli a nyugdíjrendszereket.

A geopolitikai zavarok jelentős kockázatokat jelentenek. Az USA és Kína közötti kereskedelmi feszültségek eszkalálódása visszafoghatja a globális növekedést és ronthatja a költségvetési helyzetet. Egy nagyobb konfliktus – például Tajvan miatt – hatalmas védelmi kiadásokat jelentene, és egyúttal megzavarná a globális ellátási láncokat. Európa számára az ukrajnai konfliktus eszkalálódása vagy új biztonsági fenyegetések jelentős további védelmi kiadásokat igényelnének, ami ütközne a már amúgy is feszes költségvetésekkel.

Az adósságátstrukturálás vagy részleges fizetésképtelenség radikális forgatókönyve gyakorlatilag elképzelhetetlen az Egyesült Államok számára, de nem is zárható ki teljesen. Történelmileg még a fejlett országok is időnként átstrukturálták adósságaikat – Nagy-Britannia a napóleoni háborúk után, az Egyesült Államok az 1930-as években aranyleértékeléssel. Egy modern változat lehetne a kötvények alacsonyabb kamatlábakra vagy hosszabb lejáratra való kényszerített átváltása. Franciaország számára az euróövezet kontextusában történő átstrukturálás rendkívül nehéz, mivel destabilizálná a monetáris uniót. A 2012-es görög tapasztalatok – a részleges fizetésképtelenség 50 százalékos haircuttal a magánhitelezők számára – azonban azt mutatják, hogy az átstrukturálás még az euróövezetben is lehetséges, bár hatalmas gazdasági és társadalmi költségekkel jár.

Egy gyakran figyelmen kívül hagyott forgatókönyv az adósság lassú monetizációja a tartósan magas infláció révén. Ha az inflációs ráták több éven át négy-öt százalékon maradnak, miközben a nominális kamatlábak csak mérsékelten emelkednek, az jelentősen csökkentené a reáladósságterheket. Ez a pénzügyi elnyomás egy formája lenne – a megtakarítók és a kötvénytulajdonosok elveszítenék reálértéküket, míg a kormányzat profitálna belőle. Történelmileg számos ország – köztük az Egyesült Államok a második világháború után és az Egyesült Királyság az 1970-es években – részben az infláció révén csökkentette a magas adósságszintet. Ehhez azonban a központi bankoknak enyhíteniük kell az inflációs céljaikon, ami alapvető hitelességi problémákat okozna.

A különböző forgatókönyvek időkeretei jelentősen eltérnek. A szakértők úgy vélik, hogy az Egyesült Államoknak még körülbelül egy-két évtizede van mozgástere az alkalmazkodásra, mielőtt a dinamika kontrollálhatatlanná válik. Ez azonban csak akkor érvényes, ha a piacok megőrzik bizalmukat. A hirtelen bizalomvesztés drasztikusan lerövidítheti ezt az időkeretet. Franciaország esetében az időkeret jelentősen rövidebb – esetleg csak néhány év, mielőtt akut válság alakul ki, ha nem hajtanak végre jelentős reformokat.

Alkalmas:

• Kína gazdasága a válságban? A növekedési nemzet szerkezeti kihívásai
• Kína és a szisztematikus túlbefektetés Neijuanja: az államkapitalizmus mint növekedésgyorsító és strukturális csapda

Cselekvési kényszer egy pénzügyileg kimerült világban

Az Egyesült Államok és Franciaország párhuzamos adósságválságainak elemzése alapvető változásokat tár fel a globális pénzügyi architektúrában és a nyugati demokráciák fenntarthatóságában. Az összes nagyobb hitelminősítő intézet leminősítései nemcsak a hitelminősítések technikai kiigazításait jelzik, hanem a két ország költségvetési kihívásainak kezelésére való képességébe vetett mély bizalomvesztést is tükrözik.

A főbb megállapítások több dimenzióban foglalhatók össze. Először is, a válság messze túlmutat az adósság puszta szintjén. Míg az Egyesült Államok 124 százalékos GDP-arányos és Franciaország 114 százalékos GDP-arányos mutatójával egyaránt jelentősen eladósodott, ezek a számok nem példa nélküliek – Japán GDP-arányos adósságaránnyal működik, amely meghaladja a 250 százalékot. A döntő különbség a magas adósság, a strukturálisan magas hiányok, a növekvő kamatterhek és mindenekelőtt a korrekciók végrehajtására való politikai képtelenség kombinációjában rejlik. A hitelminősítő intézetek kifejezetten a kormányzati normák erodálódását, az intézményi fékek és ellensúlyok gyengülését, valamint a növekvő polarizációt jelölték meg a leminősítések fő okaként.

Másodszor, az adósságdinamika mozgatórugói öngerjesztőek. A növekvő adósság magasabb kamatterhekhez vezet, ami viszont növeli a hiányt és további hitelfelvételt tesz szükségessé. Az Egyesült Államok 2025-ben több mint 1 billió dollár kamatot fizetett – többet, mint amennyit a védelemre vagy a Medicare-re költöttek –, és ezek a költségek 2035-re évi 1,8 billió dollárra emelkednek. Franciaországban a kamatköltségek már most is meghaladják a teljes katonai kiadásokat, és 2028-ra akár 100 milliárd euróra is emelkedhetnek – többre, mint amennyit az összes kormányzati minisztérium együttvéve költ. Ez a kamatteher kiszorítja a produktív kiadásokat, és csökkenti a költségvetési rugalmasságot a jövőbeni beruházások vagy anticiklikus politikák tekintetében.

Harmadszor, a demográfiai kihívások jelentősen alulreprezentáltak a hivatalos adósságstatisztikákban. Az Egyesült Államokban a finanszírozatlan társadalombiztosítási és Medicare-kötelezettségek meghaladják a 75 billió dollárt. Franciaországban a 62 éves belépési korhatárt alkalmazó nyugdíjrendszer – szemben a németországi 67 éves korral – strukturálisan nagyobb terheket ró, amelyeket csak alapvető reformokkal lehet kezelni. Macron nyugdíjreformjának felfüggesztése jól mutatja, hogy a rövid távú politikai számítások hogyan dominálnak a hosszú távú költségvetési igények felett.

Negyedszer, a rendszerszintű kockázatok jelentősek és globálisan összefüggenek. Egy amerikai adósságválság megrázná a globális pénzügyi piacokat, mivel az amerikai államkötvények a rendszer kockázatmentes horgonyaként működnek. Egy franciaországi válság fertőzési hatással lehetne más, magasan eladósodott euroövezeti országokra, és veszélyeztethetné a monetáris unió stabilitását. A Nemzetközi Valutaalap kifejezetten figyelmeztet a rendezetlen piaci korrekció és a fiskális-pénzügyi ördögi kör kockázatának növekedésére.

A különböző érdekelt felek számára a stratégiai következmények messzemenőek. Az amerikai politikai döntéshozók számára a helyzet kétpárti kompromisszumot igényel, amely magában foglalja mind a bevételek növelését, mind a kiadási fegyelmet. Ez magában foglalhatja az adózási kiskapuk bezárását, a mérsékelt adóemeléseket, a társadalombiztosítás és a Medicare fokozatos kiigazítását, valamint a szigorú kiadási korlátokat. Egy független, széleskörű hatáskörökkel rendelkező költségvetési bizottság létrehozása – hasonlóan a 2010-es Simpson-Bowles ajánlásokhoz – segíthet a politikai patthelyzet leküzdésében. A reformokat fokozatosan és hosszú átfutási idővel kell végrehajtani, hogy elkerüljük a hirtelen sokkhatásokat és lehetővé tegyük a kiigazításokat.

Franciaország számára a helyzet egy nagykoalíciót igényel, amely hajlandó népszerűtlen reformokat végrehajtani a szélsőségesek ellenállásával szemben. Ennek újra kellene indítania a nyugdíjreformot, miközben egy átfogóbb társadalmi szerződésről tárgyalnak, amely igazságosan osztja el a terheket. A munkaerőpiaci reformokat, a bürokrácia csökkentését és a közszféra modernizálását az oktatásba és az innovációba történő beruházásokkal kell kombinálni a versenyképesség erősítése érdekében. A fiskális hitelesség helyreállítása a piacokon kulcsfontosságú a kockázati prémiumok csökkentése és a fertőzési hatások elkerülése érdekében.

Az Európai Unió számára a franciaországi válság a költségvetési irányítási mechanizmusok újraértékelését igényli. A meglévő szabályok – a 3 százalékos hiánykorlát és a 60 százalékos GDP-arányos államadósság – egyértelműen nem működtek. Egy reform szigorúbb végrehajtási mechanizmusokat, a szabálysértések automatikus szankcióit, valamint egyúttal nagyobb rugalmasságot is magában foglalhatna a produktív beruházások terén. Tisztázni kell az EKB és a transzmisszióvédelmi eszköz szerepét – mikor és milyen feltételek mellett avatkozik be az EKB, és milyen költségvetési feltételeket szabnak meg.

A befektetők számára ezek a fejlemények a biztonságosnak tekintett államkötvények kockázatának újraértékelését jelentik. Leáldoztak azok az idők, amikor az amerikai államkötvényeket és a francia OAT-okat gyakorlatilag kockázatmentesnek tekintették. A devizák és régiók közötti diverzifikáció egyre fontosabbá válik. A befektetőknek aktívan értékelniük kell a költségvetési fenntarthatóságot, és nem szabad vakon az implicit garanciákra hagyatkozniuk. Megnőtt a hirtelen piaci átértékelések kockázata, ami hirtelen volatilitáshoz és veszteségekhez vezethet.

Az olyan multilaterális intézmények számára, mint az IMF, a helyzet azt jelenti, hogy preventíven, nem pedig reaktívan kell cselekedniük. Elengedhetetlen a költségvetési válságok korai figyelmeztető rendszereinek kidolgozása, a költségvetési reformokhoz nyújtott technikai segítségnyújtás és a lehetséges mentőcsomagokra való felkészülés. Az IMF-nek elő kell mozdítania a globális pénzügyi architektúra reformjáról szóló vitát is, beleértve a rendezett államadósság-átütemezés mechanizmusait.

Ennek a kérdésnek a hosszú távú jelentőségét aligha lehet túlbecsülni. A nyugati demokráciák azon képessége, hogy megbirkózzanak költségvetési kihívásaikkal, alapvető fontosságú globális pozíciójuk és belső stabilitásuk szempontjából. Ennek elmulasztása nemcsak gazdasági költségekkel járna, hanem megkérdőjelezné a liberális demokrácia modelljét is. Az olyan autoriter rendszerek, mint Kína, ezt modelljük felsőbbrendűségének bizonyítékaként értelmeznék. Az elkövetkező évek fogják megmutatni, hogy a demokratikus rendszerek képesek-e megoldani a hosszú távú strukturális problémákat, vagy a rövid távú politikai számítások csapdájába esnek.

A végső értékelésnek józannak kell lennie. Mindkét ország fiskálisan fenntarthatatlan úton halad. Az önkéntes, időben történő és elegendő korrekciók valószínűsége alacsony. A legvalószínűbb forgatókönyv egy fokozatos hanyatlás, amelyet időszakos válságok szakítanak meg, amelyek mindegyike fokozatos kiigazításokat kényszerít ki anélkül, hogy az alapvető problémát kezelné. Az alternatíva – egy jelentős, előrelátó reformtörekvés, amely a fiskális fenntarthatóságot a társadalmi igazságossággal és a gazdasági dinamizmussal ötvözi – kivételes politikai vezetést és társadalmi konszenzust igényelne. A jelenlegi politikai széttöredezettség miatt ez utópisztikusnak tűnik. A leminősítések tehát nem csupán figyelmeztető jelek, hanem egy lassan égő válság előhírnökei, amelynek megoldása évtizedekbe telik – ha egyáltalán sikerül –.

☑️ Üzleti nyelvünk angol vagy német

☑️ ÚJ: Levelezés az Ön nemzeti nyelvén!

Konrad Wolfenstein

Szívesen szolgálok Önt és csapatomat személyes tanácsadóként.

Felveheti velem a kapcsolatot az itt található kapcsolatfelvételi űrlap kitöltésével , vagy egyszerűen hívjon a +49 89 89 674 804 (München) . Az e-mail címem: wolfenstein ∂ xpert.digital

Nagyon várom a közös projektünket.

☑️ KKV-k támogatása stratégiában, tanácsadásban, tervezésben és megvalósításban

☑️ Digitális stratégia és digitalizáció megalkotása vagy átrendezése

☑️ Nemzetközi értékesítési folyamatok bővítése, optimalizálása

☑️ Globális és digitális B2B kereskedési platformok

☑️ Úttörő üzletfejlesztés / Marketing / PR / Szakkiállítások

Amerikai szakértelmünk az üzletfejlesztés, az értékesítés és a marketing területén - Kép: Xpert.Digital

Iparági fókusz: B2B, digitalizáció (AI-tól XR-ig), gépészet, logisztika, megújuló energiák és ipar

Bővebben itt:

• Szakértői Üzleti Központ

Egy témaközpont betekintésekkel és szakértelemmel:

• Tudásplatform a globális és regionális gazdaságról, az innovációról és az iparágspecifikus trendekről
• Elemzések, impulzusok és háttérinformációk gyűjtése fókuszterületeinkről
• Szakértelem és információk helye az üzleti és technológiai fejleményekről
• Témaközpont olyan vállalatok számára, amelyek a piacokról, a digitalizációról és az iparági innovációkról szeretnének többet megtudni