רעיון טוב? בינה מלאכותית באשראי: הטרנספורמציה של תעשיית הטכנולוגיה באמצעות חוב עצום.
שחרור מראש של Xpert
בחירת קול 📢
פורסם בתאריך: 10 בנובמבר 2025 / עודכן בתאריך: 10 בנובמבר 2025 – מחבר: Konrad Wolfenstein
רעיון טוב? בינה מלאכותית באשראי: הטרנספורמציה של תעשיית הטכנולוגיה באמצעות חוב עצום – תמונה: Xpert.Digital
מעגל מסוכן: מדוע ענקיות טכנולוגיה מלוות זו לזו כסף למימון בינה מלאכותית וההימור המסוכן של מטא מזעזע את וול סטריט
פריחת הבינה המלאכותית באשראי: כיצד ענקיות הטכנולוגיה לוקחות סיכון של טריליון דולר והמשחק החכם של Nvidia – כיצד תאגיד אחד מרוויח מטירוף החובות של בינה מלאכותית של אחר
מרוץ חסר תקדים על הדומיננטיות בבינה מלאכותית אחז בתעשיית הטכנולוגיה. ענקיות כמו מטה, מיקרוסופט, גוגל ואמזון משקיעות סכומים שנראו בעבר בלתי נתפסים כדי ליצור את התשתית למהפכה הטכנולוגית הבאה. אבל מאחורי ההבטחות המרהיבות של אינטליגנציה-על וצמיחה בלתי מוגבלת מסתתרת מציאות חדשה ומסוכנת: כל המגזר מממן את עתידו באשראי. זהו הימור קולוסאלי, המונע על ידי הר של חובות בממדים היסטוריים, שמזעזע את יסודות התעשייה ואולי גם את יציבות השווקים הפיננסיים.
השינוי הוא מהותי: השקעות מסורתיות, הממומנות על ידי רווחים תפעוליים, מוחלפות במימון חוב אגרסיבי. בתוך חודשיים בלבד של 2025, 75 מיליארד דולר בחוב חדש זרמו לחברות טכנולוגיה המתמקדות בבינה מלאכותית - יותר מכפול מהממוצע השנתי הקודם. הדילמה המרכזית: ההוצאות על מרכזי נתונים ושבבים מתפוצצות, בעוד שההכנסות הנובעות מכך מפגרות מאחור. הפער בין האופטימיות הטכנולוגית של מנכ"לים למציאות הכלכלית הולך וגדל והופך לנורמלי החדש.
אבל הסכנה האמיתית טמונה עמוק יותר ממאזני התאגידים. שוק אטום להלוואות פרטיות צומח בסתר, ומממן חלק ניכר מהפריחה מחוץ לביקורת הציבור. במקביל, מתפתחים דפוסים מטרידים של מימון מעגלי, בהם חברות כמו Nvidia ו-OpenAI מלוות זו לזו כסף כדי לקנות את המוצרים שלהן - מגדל קלפים שביר שיעמוד רק כל עוד מחירי המניות יעלו. ההקבלות לבועת הדוט-קום הופכות לקולניות ומשכנעות יותר.
מאמר זה מנתח את האסטרטגיות השונות של ענקיות הטכנולוגיה - החל מההשקעה הגבוהה של מטא ועד לעמדתה הסולידית יותר של מיקרוסופט - חושף את השחקנים המושכים בחוטים מאחורי הקלעים, ובוחן את הסיכונים המערכתיים הנובעים ממרוץ חובות זה. האם מדובר בהשקעה הכרחית בעתיד פורץ דרך או בבועת הספקולציות הגדולה ביותר של זמננו?
מתאים לכך:
- טעות בחישוב של 57 מיליארד דולר - NVIDIA מכל החברות מזהירה: תעשיית הבינה המלאכותית תמכה בסוס הלא נכון
מדוע הימורים של מיליארד דולר ללא תשואות מובטחות הופכים לסטנדרט החדש
מגזר הטכנולוגיה עובר טרנספורמציה פיננסית חסרת תקדים. חברות כמו מטה, מיקרוסופט, גוגל ואמזון זנחו את דפוסי המימון המסורתיים שלהן ופונות באופן מסיבי לשוק החוב. התפתחות זו לא רק מסמנת עלייה מחזורית, אלא גם מאותתתת על שינויים מבניים עמוקים באופן שבו החברות היקרות ביותר בעולם מממנות את עתידן. היקף זה כבר מרשים: בספטמבר ובאוקטובר 2025 בלבד, חברות טכנולוגיה המתמקדות בבינה מלאכותית הנפיקו 75 מיליארד דולר באג"ח בדירוג השקעה, יותר מכפול משווי המגזר השנתי הממוצע שעמד על 32 מיליארד דולר בין השנים 2015 ל-2024.
נתונים אלה מדגישים דילמה מרכזית של זמננו: השקעות בתשתיות בינה מלאכותית גדלות מהר יותר מההכנסות שהן מייצרות. אופטימיות טכנולוגית מתנגשת חזיתית במציאות הכלכלית. OpenAI, לדוגמה, הכריזה על תוכניות השקעה בסכום כולל של 1.4 טריליון דולר, ובמקביל צוברת עוקבים של מיליארדי דולרים. פער זה בין הוצאות להכנסות אינו פתולוגי או אבסורדי בנסיבותיו החריגות, אלא הופך לנורמלי החדש במגזר הטכנולוגיה המוביל.
מתאים לכך:
מטא: הדוגמה העיקרית לפרדיגמת מימון החוב
Meta Platforms מגלמת את היגיון המימון החדש של עידן הבינה המלאכותית בצורה שאין חברה אחרת. בסתיו 2025, החברה שבבעלות פייסבוק הודיעה על הנפקת אג"ח חדשות בסך 30 מיליארד דולר, הנפקת האג"ח הגדולה ביותר בתולדותיה. מבנה חבילת האג"ח הזו משתרע על פני שישה מנות עם מועדי פדיון הנעים בין חמש לארבעים שנים, מה שמדגיש את האופי העתידני הבסיסי של אסטרטגיית מימון זו. במקביל, Meta מתכננת להשקיע בין 70 ל-72 מיליארד דולר בהוצאות הון לשנת 2025 בלבד. בשנה שלאחר מכן, החברה הודיעה על כוונתה להגדיל נתון זה בעד 24 אחוזים. זה שווה ערך להשקעה כוללת מרומזת של עד 90 מיליארד דולר בשנה.
מבנה המימון של מטה חושף מודל מימון חדשני אך מפוקפק. החברה גייסה 27 מיליארד דולר ממלווים פרטיים כמו PIMCO, Blue Owl Capital ו-Apollo Global Management. הסדרים אלה נופלים תחת הקטגוריה ההולכת וגדלה של מה שנקרא פתרונות אשראי פרטיים. היתרון של מבנה זה טמון בארכיטקטורה החשבונאית שלו: החוב אינו נחשף במלואו במאזן הציבורי של החברה, אלא מטופל חלקית מחוץ למאזן באמצעות מבנים מורכבים. זה מאפשר למטה לגייס כמויות גדולות של הון מבלי לחשוף במלואו את נטל המימון בדוחות הכספיים שלה.
מנכ"ל מטה, מארק צוקרברג, מצדיק את אסטרטגיית ההשקעה האגרסיבית הזו בטענה שעל החברה לעשות את הקפיצה לאינטליגנציה-על מלאכותית ובכך לבנות את התשתית הדרושה. טיעון זה מכיל הבטחה מהותית: שההשקעות של היום ייצרו מודלים עסקיים רווחיים ביותר של מחר. וול סטריט הגיבה בתחילה בספקנות להודעה זו. מחיר המניה של מטה ירד ב-13.5 אחוזים, והחברה איבדה זמנית למעלה מ-220 מיליארד דולר בשווי שוק. תגובה זו ממחישה את הדילמה המרכזית בין אופטימיות ההנהלה לחוסר הוודאות של המשקיעים.
רווחיות ההשקעות הקודמות של מטה בתחום הבינה המלאכותית נותרה בספק. בעוד שמטה מתגאה בתזרימי מזומנים תפעוליים חזקים עם שולי רווח נקי של כ-30 מעלות צלזיוס, התשואה על השקעותיה הספציפיות בתשתית הבינה המלאכותית אינה ידועה. אנליסטים של ברנשטיין מזהירים כי תקופת החסד של מטה להדגמת התקדמות בתחום הבינה המלאכותית מעבר לעסקי הליבה שלה מתקרבת במהירות לסיומה. החברה ביצעה השקעות אדירות והקדישה משאבי כוח אדם משמעותיים, אך כעת עליה לספק תוצאות.
מתאים לכך:
מיקרוסופט: הקפיטליסטית הסולידית במרוץ החימוש של הבינה המלאכותית
מיקרוסופט מייצגת את ההפך הגמור להימור האגרסיבי של מטה. בעוד שהחברה משקיעה גם סכומי עתק, היא מממנת את ההשקעות הללו ממאזן חזק משמעותית. ברבעון הראשון של שנת הכספים 2026, מיקרוסופט הוציאה סכום שיא של 34.9 מיליארד דולר על השקעות, עלייה של כ-75 אחוזים בהשוואה לאותו רבעון בשנה הקודמת. נתון זה שווה ערך לקצב השקעה שנתי של הרבה מעל 130 מיליארד דולר. חלק גדול מהכספים הללו הוקדש להרחבת תשתית הענן Azure שלה ולשותפויות כמו זו עם OpenAI.
המאזן של מיקרוסופט מרשים. החברה מתגאה ברווח נקי של 102 מיליארד דולר בשנה הפיסקלית האחרונה ובהון עצמי נוכחי של 363 מיליארד דולר. החוב הנקי עומד על 18 מיליארד דולר בלבד, נתון זניח כמעט עבור חברה בגודלה. שולי הרווח התפעוליים הנקי נעים באופן עקבי בין 35 ל-37 אחוזים. משמעות הדבר היא שמיקרוסופט מסוגלת לממן את רוב השקעותיה בתשתית הבינה המלאכותית מתזרימי מזומנים שוטפים, מבלי להסתמך על מימון חוב חיצוני. למרות זאת, מיקרוסופט כמעט שילשה את התחייבויות החכירה המימון שלה, סוג של חוב הקשור בעיקר למרכזי נתונים, בין השנים 2023 ל-2024, והגדילה אותן ל-46 מיליארד דולר.
האסטרטגיה של מיקרוסופט היא לפעול במהירות אך לממן בזהירות. החברה הצטרפה לאחרונה לקונסורציום של משקיעים לרכישת 50 מרכזי נתונים בארה"ב ובאמריקה הלטינית תמורת סכום כולל של 40 מיליארד דולר. ממצא זה מוכיח שמיקרוסופט אינה מסתמכת בעיקר על מימון חוב לטווח קצר, אלא מסוגלת לצמוח באמצעות ערוצים שונים כמו הלוואות סינדיקטיביות והון עצמי. מיקרוסופט גם ביצעה השקעה מוקדמת ב-OpenAI והחכירה את תשתית Azure ל-OpenAI. הסדר זה הוכח כרווחי ביותר עבור מיקרוסופט, שכן OpenAI שוכרת לאחר מכן כוח מחשוב ממיקרוסופט עבור מודלי הבינה המלאכותית שלה, ובכך הופכת לאחד ממקורות ההכנסה הגדלים של מיקרוסופט.
גוגל ואלפבית: נתוני צמיחה מרשימים עונים על צורכי מימון מוגברים
אלפבית, חברת האם של גוגל, מציגה תמונה חיובית יותר ממטא במובנים רבים. החברה השיגה הכנסות של מעל 100 מיליארד דולר בפעם הראשונה ברבעון השלישי של 2025, כלומר 102.3 מיליארד דולר, עלייה של 33 אחוזים. המנכ"ל סונדר פיצ'אי זיהה את הבינה המלאכותית כגורם הצמיחה המרכזי והודיע על תוכניות להגדיל את ההשקעות לשנת 2025 עד 93 מיליארד דולר. זהו עלייה מהתחזית הקודמת שעמדה על 85 מיליארד דולר. רוב ההשקעות הללו יופנו להרחבת מרכזי נתונים ותשתיות בינה מלאכותית.
כ-60 אחוזים מהוצאות ההון של גוגל מוקצות למעבדי גרפיקה ושרתים, בעוד שכ-40 אחוזים מושקעים בכלים וציוד למרכזי נתונים. גוגל הכריזה על פרויקט מרכז נתונים בשווי 15 מיליארד דולר בהודו, הגדול ביותר שלה מחוץ לארה"ב, מה שמדגיש את ההתרחבות הגלובלית של תשתית הבינה המלאכותית שלה. שוק המניות הגיב בצורה חיובית הרבה יותר להכרזה על ההשקעה המוגברת של אלפבית מאשר לזו של מטא, בהתחשב ברקורד המוכח של גוגל במונטיזציה של מוצרי הבינה המלאכותית שלה. עסקי החיפוש של גוגל נהנו משילוב של בינה מלאכותית, והחברה כבר הפגינה צמיחה מתועדת בהכנסות.
בניגוד למטא, אלפבית נקטה זהירה יותר במימון חוב. החברה הנפיקה אג"ח בפעם הראשונה מאז 2020 באפריל 2025, אך בסך הכל יחס החוב להון שלה פחות אגרסיבי משמעותית. הסיבה לכך היא שלגוגל יש תזרימי מזומנים תפעוליים עצומים. מודלי העסקים המבוססים שלה בפרסום ותשתיות ענן רווחיים משמעותית מאלה של מטא, שאפליקציית הליבה שלה, פייסבוק, מתחדשת לאחר שנים של קיפאון.
אמזון: הענקית השקטה של תשתית הבינה המלאכותית
אמזון לרוב מתעלמים מההשקעות בדיונים על פריחת מימון החוב, למרות שהחברה מבצעת כמה מההשקעות הגבוהות ביותר בעולם. המנכ"ל אנדי ג'אסי העלה את תחזית ההשקעות לשנת 2025 ל-125 מיליארד דולר, וציין כי אמזון הוסיפה 3.8 ג'יגה-וואט של קיבולת מרכזי נתונים רק ב-12 החודשים האחרונים. נתונים אלה מדהימים. לשם השוואה, מיקרוסופט משקיעה כ-34.9 מיליארד דולר לרבעון, ומטא משקיעה כ-18 עד 20 מיליארד דולר. שיעור ההשקעה של אמזון, העומד על 125 מיליארד דולר בשנה, גבוה פי כמה מזה של רוב מתחרותיה.
האסטרטגיה של אמזון מגוונת משמעותית. החברה לא רק מקדמת תוכנית תשתית של בינה מלאכותית, אלא גם משקיעה במחשוב ענן באמצעות AWS, אוטומציה לוגיסטית, פיתוח שבבים משלה כמו Trainium2, ושיתופי פעולה כמו זו עם סטארט-אפ הבינה המלאכותית Anthropic. אמזון רכשה נתח באנתרופיק ויצרה תרומה יוצאת דופן לרווח של 9.5 מיליארד דולר מהשקעה זו ברבעון האחרון בלבד.
בניגוד ל-Meta ו-OpenAI, לאמזון מודל עסקי מגוון עם רווחיות מבוססת. חטיבות המסחר האלקטרוני, הענן והפרסום של החברה כבר רווחיות מאוד. ההכנסות נטו צמחו בכ-11 אחוזים ל-158.9 מיליארד דולר, בעוד שהרווח גדל בכמעט 39 אחוזים לקצת יותר מ-21 מיליארד דולר. משמעות הדבר היא שאמזון יכולה לממן את השקעותיה בבינה מלאכותית מתזרים מזומנים חזק מבלי להסתמך על אסטרטגיות אגרסיביות בשוק החוב.
אסטרטגיית המימון של אמזון נהנית משותפות אסטרטגית עם OpenAI. החברה הסכימה לעסקה עם OpenAI בשווי של כ-38 מיליארד דולר, המעניקה ל-OpenAI גישה לתשתית AWS עם מאות אלפי כרטיסי מסך של Nvidia ושרתי EC2 Ultra. זהו קשר קלאסי של לקוח-ספק, המבטיח לאמזון את ניצול מרכזי הנתונים שלה תוך מתן קיבולת מחשוב לטווח קצר ל-OpenAI.
מתאים לכך:
אורקל: ממלך מסדי הנתונים לשחקן תשתית בינה מלאכותית
אורקל מציגה מקרה מרתק. החברה, שידועה זה מכבר כחברת תוכנה יציבה ולא תנודתית, הפכה לפתע לשחקנית אגרסיבית במרוץ תשתיות הבינה המלאכותית. ההסבר לכך טמון בשותפות אסטרטגית עם OpenAI וקבוצת SoftBank היפנית עבור פרויקט Stargate. פרויקט ענק זה מתכנן לבנות מרכזי נתונים בקיבולת כוללת של עשרה ג'יגה-וואט תמורת כ-500 מיליארד דולר אמריקאי.
אורקל גייסה מימון של 38 מיליארד דולר מקונסורציום בנקאי בראשות ג'יי.פי מורגן צ'ייס ומיצובישי UFJ. זהו המימון הגדול ביותר שגויס אי פעם עבור תשתית בינה מלאכותית. מבנה המימון הזה ממחיש את המורכבות של עסקאות תשתית מודרניות: 38 מיליארד הדולר מחולקים לשתי מסגרות אשראי בכירות מובטחות. חבילה של 23.25 מיליארד דולר מממנת מרכז נתונים בטקסס, בעוד שמסגרת של 14.75 מיליארד דולר תומכת בפרויקט בוויסקונסין. תקופת הפירעון היא ארבע שנים, ושיעורי הריבית גבוהים בכ-2.5 נקודות האחוז מהשיעורים הייחודיים.
חברת Vantage Data Centers Development אחראית על הבנייה והתפעול של שני המתקנים. מבנה זה חושף דפוס מרתק: אורקל עצמה היא פחות המפעילה בפועל של מרכזי הנתונים ויותר לווה ולקוח של התשתית. במסגרת הסכם Stargate, החברה מתחייבת לשלם ל-OpenAI 300 מיליארד דולר בחמש השנים הקרובות עבור השימוש בכוח מחשוב זה. בכך אורקל הופכת למממנת של תשתית שתשמש בעיקר חברה אחרת. השבבים עבור מרכזי נתונים אלה, בתורם, נרכשים מ-Nvidia.
האסטרטגיה של אורקל חושפת בעיה מבנית עמוקה: החברה העמיסה על עצמה סיכון ריכוזיות עצום, שכן שני שלישים מכל הכנסות אורקל העתידיות תלויות בלקוח אחד בלבד, דהיינו OpenAI. זהו מאפיין ריכוזיות קיצוני הנושא סיכונים משמעותיים.
🎯🎯🎯 תיהנו מהמומחיות הנרחבת והחד-פעמית של Xpert.Digital בחבילת שירותים מקיפה | BD, מחקר ופיתוח, XR, יחסי ציבור ואופטימיזציית נראות דיגיטלית
תהנו מהמומחיות הנרחבת והחמש-כפולה של Xpert.Digital בחבילת שירותים מקיפה | מחקר ופיתוח, XR, יחסי ציבור ואופטימיזציה של נראות דיגיטלית - תמונה: Xpert.Digital
ל- xpert.digital ידע עמוק בענפים שונים. זה מאפשר לנו לפתח אסטרטגיות התאמה המותאמות לדרישות ולאתגרים של פלח השוק הספציפי שלך. על ידי ניתוח מתמיד של מגמות שוק ורדיפת פיתוחים בתעשייה, אנו יכולים לפעול עם ראיית הנולד ולהציע פתרונות חדשניים. עם שילוב של ניסיון וידע, אנו מייצרים ערך מוסף ומעניקים ללקוחותינו יתרון תחרותי מכריע.
עוד על זה כאן:
Nvidia מרוויחה: כיצד שבבים הופכים למנוע מימון
אנבידיה: המנצחת האמיתית של פריחת המימון
בעוד שחברות כמו מטה, גוגל ואמזון נאבקות להשיג מימון חוב למרכזי הנתונים שלהן, אנבידיה נמצאת במצב נוח הרבה יותר. יצרנית השבבים, שטכנולוגיית ה-GPU שלה היא מרכזית בכל השקעות התשתית של בינה מלאכותית, הפכה למממנת האמיתית של פריחת הבינה המלאכותית. אנבידיה הכריזה על תוכניות להשקיע עד 100 מיליארד דולר ב-OpenAI. זו לא השקעה רגילה, אלא הסדר פיננסי חכם המשרת מטרות מרובות.
מבנה העסקה בין Nvidia ל-OpenAI חושף את המעגליות של מימון הבינה המלאכותית המודרנית: הכסף של Nvidia משמש לבניית מרכזי נתונים חדשים, אשר מצוידים לאחר מכן בשבבים של Nvidia. לדברי יצרנית השבבים, השבבים של Nvidia מהווים 60 עד 70 אחוז מהעלות הכוללת של מרכז נתונים חדש. החישוב המעשי הוא כדלקמן: אם OpenAI רוצה לבנות ג'יגה-וואט אחד של כוח מחשוב, היא זקוקה לשבבים בשווי של כ-35 מיליארד דולר. Nvidia תורמת כעשרה מיליארד דולר כהון עצמי עבור כל ג'יגה-וואט נוסף של כוח מחשוב. משמעות הדבר היא ש-OpenAI צריכה לשלם רק עבור קצת פחות משלושה רבעים מהשבבים שלה במזומן ומקבלת את השאר בתמורה להון עצמי. Nvidia, בתורה, מממנת ישירות את הביקוש לשבבים שלה באמצעות השקעה זו.
הסדר זה הוא גם גאוני וגם בעייתי. הוא מבטיח נפחי מכירות אקספוננציאלים של Nvidia ובמקביל מחזק את רשת החוב של OpenAI, Oracle וגורמים אחרים. Nvidia רכשה גם שבעה אחוזים ממניות CoreWeave, ספקית ענן נוספת המתמחה בבינה מלאכותית. מעניין לציין ש-Nvidia מחויבת לרכוש כל קיבולת עודפת ש-CoreWeave לא תוכל להביא לשוק בעצמה עד 2032. זהו למעשה צ'ק ריק עבור לקוחותיה. Nvidia השקיעה גם חמישה מיליארד דולר באינטל ומפתחת במשותף שבבים חדשים עם יריבתה הגדולה ביותר.
מניית Nvidia עלתה בכ-54 אחוזים בשנת 2025 והיא בדרך לעלייה השנתית החזקה ביותר שלה מאז 1999. נתון זה משקף את מעמדה של Nvidia כמי שנהנית באמת מפריחת הבינה המלאכותית. בעוד שחברות אחרות נוטלות חובות כדי לקנות שבבים, Nvidia מקבלת הון ואחזקות אסטרטגיות בחברות הבינה המלאכותית היקרות ביותר בעולם.
מתאים לכך:
מגזר האשראי הפרטי: הנקודה העיוורת של היציבות הפיננסית
היבט שלעתים קרובות מתעלמים ממנו בגל המימון של בינה מלאכותית הוא הצמיחה המהירה של מה שמכונה שוק האשראי הפרטי. פלח זה של הלוואות פרטיות, המתרחב במהירות, המונפקות על ידי חברות השקעה, קרנות פנסיה וגופים שאינם בנקים אחרים, מממן יותר ויותר מרכזי נתונים של בינה מלאכותית, על פי UBS. UBS מעריכה כי הלוואות פרטיות הקשורות לבינה מלאכותית עשויות כמעט להכפיל את עצמן בשנים עשר החודשים שקדמו לתחילת 2025.
הבעיה טמונה בחוסר השקיפות והנזילות של מכשירים אלה. בעוד שהלוואות פרטיות מציעות גמישות רבה יותר מבחינת תנאי החוזה בהשוואה להלוואות בנקאיות מסורתיות, קשה לסחור בהן בעתות משבר. לכן, הן עלולות לגרום ללחץ נוסף בשווקים הפיננסיים אם המצב הכלכלי יחמיר. מורגן סטנלי מעריכה כי שווקי האשראי הפרטיים יוכלו לספק יותר ממחצית מ-1.5 טריליון הדולר הדרושים להרחבת מרכזי נתונים עד 2028.
מטא היא דוגמה מובהקת להתפתחות זו. החברה גייסה בין 27 ל-29 מיליארד דולר אמריקאי בהון פרטי מחברות כמו PIMCO, Blue Owl Capital ו-Apollo Global Management. עסקאות אלו מאפשרות למטא לגייס מיליארדים מבלי לדווח על הסכום המלא במאזן שלה. המבנים המורכבים מאפשרים להפחית את החוב מבחינה טכנית במאזן, בעוד שהגידול הכלכלי בחוב עדיין מתרחש.
אגרות חוב זבל ועליית החוב הספקולטיבי
מאפיין בולט נוסף הוא הצמיחה של אג"ח בדירוג נמוך במגזר הבינה המלאכותית. על פי בנק אוף אמריקה, הנפקת אג"ח זבל, המכונות "אג"ח זבל", על ידי חברות הקשורות לבינה מלאכותית גדלה משמעותית. אג"ח אלו נושאות דירוג אשראי נמוך מדירוג השקעה ומציעות תשואות גבוהות יותר, אך קשורות לסיכון גבוה יותר לחדלות פירעון בהתאם. האות ברור: פריחת המימון של בינה מלאכותית מושכת גם משקיעים ספקולטיביים יותר המחפשים תשואות גבוהות יותר ולכן מוכנים לקבל סיכונים גבוהים יותר בהתאם.
ניתוח של ג'יי.פי מורגן מראה שחברות הקשורות לבינה מלאכותית מהוות כעת 14 אחוזים ממדד דירוג ההשקעה, ועוקפות את הבנקים האמריקאים כמגזר הדומיננטי. עובדה זו ממחישה את הריכוזיות המדאיגה של סיכונים מערכתיים במגזר הבינה המלאכותית. לכן, קריסה בהערכות השווי של הבינה המלאכותית או ברווחיות תשפיע ישירות על חלקים גדולים משוק האשראי.
פער המימון ואשליית הזמינות
מורגן סטנלי צופה פער מימון פוטנציאלי של 1.5 טריליון דולר להרחבת תשתית הבינה המלאכותית בשלוש השנים הקרובות. זהו סכום מדהים. לשם השוואה, התוצר המקומי הגולמי של גרמניה עומד על כ-4 טריליון אירו, או 4.3 טריליון דולר. הסכום הדרוש לתשתית הבינה המלאכותית שווה ערך, אם כן, לשליש מסך התפוקה הכלכלית של גרמניה, המרוכזת על פני שלוש שנים. מחקר ביין מעריך כי הוצאות ההשקעה השנתיות יגיעו ל-500 מיליארד דולר עד 2030 כדי לענות על צורכי המחשוב של התעשייה.
האם כספים אלה יהיו זמינים בפועל היא שאלה פתוחה. בעוד שבנקים מסורתיים הופכים זהירים יותר ויותר, מגזר ההון הפרטי והאשראי הפרטי נכנס לתמונה. עם זאת, הדבר מעלה חששות בנוגע לנזילות ומגביר את פגיעות המערכת לזעזועים. אם הלהט הספקולטיבי יירגע או שיתרחשו הפסדים ראשוניים במגזר זה, המלווים עלולים לחזור במהירות להערכות שווי רציונליות יותר.
חידת הרווחיות: איפה ההכנסות?
החידה המרכזית של כל גל המימון של בינה מלאכותית נותרה רווחיות. בעוד שההשקעות מדודות ומרהיבות, ההכנסות מבינה מלאכותית מתועדות הרבה פחות טוב. OpenAI, סטארט-אפ הבינה המלאכותית היקר ביותר, הרוויח כ-13 מיליארד דולר בשנת 2024, אך לאחר מכן ספג הפסדים משמעותיים. נתונים אלה עומדים בניגוד מוחלט להשקעות התשתית המתוכננות של מאה מיליארד דולר או יותר.
גוגל ומיקרוסופט כבר השיגו הצלחות ראשוניות במונטיזציה של בינה מלאכותית. גוגל שילבה את יכולות הבינה המלאכותית שלה בפונקציית החיפוש שלה, ובכך שיפרה את יעילות עסקי הפרסום. מיקרוסופט מוכרת יכולות בינה מלאכותית דרך הצעת הענן Azure שלה ומוצרי Copilot. מטה, לעומת זאת, עדיין לא הגדירה מסלולי רווחיות ברורים לתשתית הבינה המלאכותית שלה.
הבעיה טמונה בחוסר התאמה קלאסי בין הוצאות הון לבין הפחתתן. למרכזי נתונים ולשבבים מחזורי חיים קצרים יחסית. כרטיס מסך מדור זה יכול להפוך למיושן תוך שלוש עד ארבע שנים אם פריצות דרך טכנולוגיות יתרחשו מהר יותר. משמעות הדבר היא שיש לממן השקעות עם אופק פחת קצר, במיוחד כאשר צפויות תשואות על ההון העולות על 15-20 אחוזים.
דויטשה בנק והדילמה של ניהול הסיכונים
מקרה שנערך לאחרונה ממחיש בצורה חיה את הסיכונים הטמונים בגל מימון זה. דויטשה בנק העניק בנדיבות הלוואות לבניית מרכזי נתונים מבוססי בינה מלאכותית. זהו סיכון מרוכז עבור הבנק. על פי ה"פייננשל טיימס", מנהלי דויטשה בנק דנים בהימורים על ירידת מחירי המניות של חברות בינה מלאכותית, שכן ירידת מחירים עלולה להצביע על קשיים פיננסיים בתוך המגזר, ולסכן את ההלוואות.
הבנק שוקל שתי אסטרטגיות: ראשית, שימוש במכירה קצרה של מניות מבוססות בינה מלאכותית כדי לקזז הפסדי הלוואות באמצעות רווחים ספקולטיביים. שנית, מבנה עסקאות המכונות העברת סיכון סינתטית (SRT), בהן צדדים שלישיים נוטלים חלק מסיכון האשראי. בתהליך זה, קוני SRT רוכשים ניירות ערך הקשורים להלוואות ספציפיות ומספקים למלווה כספים. בתמורה, הם מקבלים ריביות גבוהות יחסית. דויטשה בנק יצטרך להוסיף הלוואות שונות לחלוטין או להציע ריביות גבוהות יותר כדי למכור את ניירות הערך של SRT.
זה חושף בעיה מערכתית עמוקה: בנקים נאלצים לגוון את ריכוזי הסיכון שלהם מכיוון שריכוזים בודדים בהלוואות תשתית בתחום הבינה המלאכותית הופכים גדולים מדי. דבר זה, בתורו, מגביר את מורכבות המערכת הפיננסית.
מעגל קסמים מבני: מימון מעגלי ותלות
ערוץ החדשות הגרמני n-tv והפייננשל טיימס הצביעו על דפוס מרתק אך מטריד: פריחת מימון הבינה המלאכותית פועלת יותר ויותר באמצעות מימון מעגלי. חברות מלוות זו לזו כסף כדי לקנות את המוצרים של זו. OpenAI רוכשת שבבים מ-Nvidia תמורת עד 100 מיליארד דולר ומקבלת מניות של Nvidia בתמורה. OpenAI רוכשת שבבים מ-AMD תמורת עד 100 מיליארד דולר ומקבלת אופציה על עשרה אחוזים ממניות AMD.
אורקל בונה מרכזי נתונים בשווי 300 מיליארד דולר עבור OpenAI והסכימה ש-OpenAI תשלם בדיוק את הסכום הזה בעמלות חיוב בחמש השנים הקרובות. אורקל רוכשת את השבבים עבור מרכזי הנתונים הללו מ-Nvidia. העסקה מייצגת סיכון ריכוזיות עצום: שני שלישים מכל הכנסות אורקל העתידיות תלויות כעת בלקוח אחד בלבד.
הסדרי מימון מעגליים אלה פועלים כל עוד מניות החברות המשתתפות עולות. אך הם שבריריים מיסודם. אם OpenAI לא תצליח להוכיח את רווחיותה, או אם ציפיות ההכנסות יירדו, עלולה להיווצר ספירלה כלפי מטה. אנבידיה עלולה לבחור לא לממש את האופציות שלה, אורקל עלולה לא לייצר הכנסות מ-OpenAI, וכל שרשרת המימון עלולה לקרוס.
לפי חישובים של הפייננשל טיימס, OpenAI רכשה 20 ג'יגה-וואט של כוח מחשוב בשווי טריליון דולר אמריקאי באמצעות עסקאות Circle. זה שווה ערך בערך לחשמל המיוצר על ידי 20 כורים גרעיניים. למרות זאת, חברת הבינה המלאכותית סופגת הפסדים של מיליארדי דולרים. אנליסט אנונימי מזהיר בעיתון הבריטי כי OpenAI "בשום אופן לא מסוגלת" לעמוד אפילו באחת מהתחייבויות אלה.
מתאים לכך:
ויכוח הבועה: השוואות לעידן הדוט-קום
צופי שוק ואנליסטים מנהלים דיון עז בשאלה האם גל המימון הנוכחי של בינה מלאכותית מייצג בועה, בדומה לבועת הדוט-קום של סוף שנות ה-90. בנק אוף אמריקה פרסם מחקר שבו 54 אחוזים ממנהלי הקרנות שנשאלו הצהירו כי נוצרה בועה במניות בינה מלאכותית. זהו אחוז מדאיג ומרמז על כך שאפילו משקיעים מקצועיים מטילים ספקות משמעותיים לגבי היגיון ההערכה.
מנכ"ל ג'יי.פי מורגן, ג'יימי דיימון, הזהיר כי מחירי נכסים גבוהים הם "קטגוריה מדאיגה" וכי "נכסים רבים" עלולים להיכנס לטריטוריית בועה. סקר מנהלי קרנות גלובליות של בנק אוף אמריקה זיהה, לראשונה, "בועת שוק מניות מבוססת בינה מלאכותית" כסיכון הירידה העולמי המשמעותי ביותר עבור מנהלי קרנות המפקחים על כמעט 500 מיליארד דולר.
מייקל או'רורק, אסטרטג ראשי ב-JonesTrading, מעלה טיעון משכנע לפיו קיים בועת בינה מלאכותית, המבוסס על עסקאות ענק כמו ההשקעה של גוגל בסך 15 מיליארד דולר במרכזי נתונים בהודו ותוכניתה של OpenAI להרחבת תשתית הבינה המלאכותית, שעומדת בניגוד מוחלט להכנסות השנתיות של OpenAI בסך 13 מיליארד דולר ולחוסר הרווחיות שלה.
עם זאת, ישנן גם דעות מגוונות יותר. לאלה אקונר, אנליסטית שוק עולמית ב-eToro, טוענת כי העלייה מבוססת על שכנוע חזק ולא על שאננות גרידא. היא מתארת את השוק כמצוי בשלב "תמחור לשלמות", שבו משקיעים מתמקדים יותר בסיפורי הצלחה פוטנציאליים מאשר ביישום בפועל. היא מציינת כי לחברות טכנולוגיה רבות יש מאזנים איתנים, דבר המצביע על מצב של "תמחור לשלמות" ולא על בועה קלאסית.
זהו הבחנה חשובה. בועה אמיתית מאופיינת בספקולציות מסיביות על חברות חסרות ממשות תפעולית. לעומת זאת, לחברות הטכנולוגיה הגדולות יש ממשות תפעולית: מיקרוסופט מרוויחה 102 מיליארד דולר בשנה, גוגל מעל 70 מיליארד דולר, ומטא מעל 50 מיליארד דולר. השאלה אינה האם החברות הללו רווחיות, אלא האם ההשקעות הספציפיות שלהן בתחום הבינה המלאכותית ישתלמו.
מתאים לכך:
צווארי בקבוק בתשתיות האנרגיה
בעיה קריטית, שלעתים קרובות מתעלמים ממנה, טמונה בתשתית האנרגיה. מרכזי הנתונים המתוכננים דורשים כמויות אדירות של אנרגיה. OpenAI מתכננת לבנות עשרה ג'יגה-וואט של כוח מחשוב, בערך שווה ערך לתפוקה של עשר תחנות כוח גרעיניות. מיקרוסופט וגוגל מתכננות הרחבות מסיביות דומות. בנק אנגליה הזהיר כי צווארי בקבוק מהותיים בשרשראות אספקת חשמל, נתונים או חומרי גלם עלולים לפגוע בהערכות השווי של הבינה המלאכותית.
בעיות אנרגיה אלו אינן טריוויאליות. הן דורשות השקעות אדירות בתשתיות רשת החשמל, ייצור אנרגיה ומערכות קירור. השקעות אלו חייבות להתבצע במקביל להשקעות במרכזי נתונים, מה שמוביל לדרישות הון כוללות גבוהות אף יותר.
מי עוד נכנס לחובות? הניתוח המורחב
מלבד חברות הטכנולוגיה הגדולות, גל שני של שחקנים נוטל חובות עצומים גם הוא עבור בינה מלאכותית. מדובר בעיקר בספקי ענן המתמחים וסטארט-אפים בתחום תשתיות בינה מלאכותית. CoreWeave, ספקית ענן המתמקדת בבינה מלאכותית, לוותה רבות מקרנות אשראי פרטיות ומשקיעי אג"ח כדי לרכוש שבבים מ-Nvidia. החברה, שהפכה לציבורית במרץ, גייסה כ-25 מיליארד דולר בחוב ציבורי והנפיקה מניות מאז השנה שעברה.
Fluidstack, סטארט-אפ נוסף בתחום מחשוב הענן, גם הוא לווה סכומי כסף גדולים, תוך שימוש בשבבים שלו כבטוחה. זהו הסדר מסוכן, שכן השבבים עלולים לאבד מערכם במהירות.
סופטבנק, קונגלומרט הטכנולוגיה היפני, מממן גם הוא את חלקו בשותפות של מיליארדי דולרים עם OpenAI באמצעות חוב. בעקבות הערתו הביקורתית של אילון מאסק בינואר לפיה "לסופטבנק אין באמת" את הכסף, ניסתה סופטבנק לשפר את תדמיתה הציבורית. אף על פי כן, מבנה המימון נותר שביר.
על פי דיווחים בתקשורת, חברת הסטארט-אפ xAI של אילון מאסק צפויה לגייס 12 מיליארד דולר במימון חוב חדש, לאחר סבב גיוס של 5 מיליארד דולר מוקדם יותר השנה. על פי הדיווחים, אנבידיה מתכננת גם להשתתף בסבב הגיוס האחרון של xAI עם השקעה של 2 מיליארד דולר, והכספים החדשים צפויים לשמש להזמנת שבבים בשווי 20 מיליארד דולר מחברת אנבידיה.
המימד הרגולטורי
בנק אנגליה הזהיר בדו"ח כי אזורי סיכון מתהווים בחלקים של המערכת הפיננסית המאופיינים בנכסים אטומים, קשים למסחר ולא נזילים. זוהי ביקורת ברורה על מגזר האשראי הפרטי הגדל. רגולטורים ברחבי העולם ייאלצו לעקוב מקרוב אחר סיכונים אלה.
גם לתקנות הבנקאות של באזל III עשויות להיות תפקיד. בעוד שבנקים מסורתיים פועלים תחת דרישות הון מחמירות יותר, קרנות הון פרטיות ומלווים אחרים שאינם בנקאיים יכולים לקחת סיכונים רבים יותר. זה יוצר הזדמנויות לארביטראז' רגולטורי.
פרספקטיבה ארוכת טווח: השקעה או ספקולציה?
השאלה המרכזית בסוף ניתוח זה היא: האם גל המימון הנוכחי של בינה מלאכותית הוא השקעה לגיטימית בתשתית עבור טכנולוגיה טרנספורמטיבית, או שמא מדובר בתגובת יתר ספקולטיבית? התשובה היא כנראה: שניהם.
אין ספק שישנן סיבות מהותיות, שאינן ספקולטיביות, להשקעות מסיביות בתשתיות בינה מלאכותית. טכנולוגיית בינה מלאכותית היא טרנספורמטיבית ותגדיל את הפרודוקטיביות באופן דרמטי. תשתית המחשוב הנדרשת עדיין אינה קיימת ויש לבנות אותה. זה לגיטימי מנקודת מבט ארוכת טווח.
במקביל, דפוסי מימון לטווח קצר, ובמיוחד מימון מעגלי, מדאיגים. אם OpenAI לא תוכל לעמוד בהתחייבויותיה, אם התשואה על השקעות בתשתיות תהיה נמוכה מהצפוי, או אם פריצות דרך טכנולוגיות יהפכו את ההשקעות המתוכננות למיושנות, עלולה להתרחש קריסה אדירה.
התרחיש העתידי הסביר אינו קריסה פתאומית, אלא ירידה הדרגתית ברמת האופוריה. חברות יורידו את שיעורי הצמיחה אם הרווחיות לא תעמוד בציפיות. זה עלול להוביל לשלב הסתגלות איטי יותר אך ארוך יותר. חלק מהשחקנים, במיוחד אלו עם מצבי מימון חלשים כמו OpenAI, עלולים להתמודד עם קשיים כלכליים משמעותיים.
עבור אנליסטים, זוהי תקופה מכרעת של תצפית. השנתיים-שלוש הבאות יגלו האם השקעות בתשתית בינה מלאכותית יוכיחו את עצמן כטרנספורמטיביות או שמא הן יתבררו כהשקעה יתרה מסיבית בטכנולוגיה שעדיין לא מוכנה לשוק.
השותף הגלובלי שלך לשיווק ופיתוח עסקי
☑️ השפה העסקית שלנו היא אנגלית או גרמנית
☑️ חדש: התכתבויות בשפה הלאומית שלך!
Konrad Wolfenstein
אני שמח להיות זמין לך ולצוות שלי כיועץ אישי.
אתה יכול ליצור איתי קשר על ידי מילוי טופס יצירת הקשר או פשוט להתקשר אליי בטלפון +49 89 674 804 (מינכן) . כתובת הדוא"ל שלי היא: וולפנשטיין ∂ xpert.digital
אני מצפה לפרויקט המשותף שלנו.
☑️ תמיכה ב- SME באסטרטגיה, ייעוץ, תכנון ויישום
☑️ יצירה או התאמה מחדש של האסטרטגיה הדיגיטלית והדיגיטציה
☑️ הרחבה ואופטימיזציה של תהליכי המכירה הבינלאומיים
Platforms פלטפורמות מסחר B2B גלובליות ודיגיטליות
Pioneeer פיתוח עסקי / שיווק / יחסי ציבור / מדד
המומחיות הגלובלית שלנו בתעשייה ובכלכלה בפיתוח עסקי, מכירות ושיווק
המומחיות הגלובלית שלנו בתעשייה ובעסקים בפיתוח עסקי, מכירות ושיווק - תמונה: Xpert.Digital
מיקוד בתעשייה: B2B, דיגיטציה (מבינה מלאכותית ל-XR), הנדסת מכונות, לוגיסטיקה, אנרגיות מתחדשות ותעשייה
עוד על זה כאן:
מרכז נושאים עם תובנות ומומחיות:
- פלטפורמת ידע בנושא הכלכלה הגלובלית והאזורית, חדשנות ומגמות ספציפיות לתעשייה
- אוסף ניתוחים, אינספורמציות ומידע רקע מתחומי המיקוד שלנו
- מקום למומחיות ומידע על התפתחויות עדכניות בעסקים ובטכנולוגיה
- מרכז נושאים לחברות שרוצות ללמוד על שווקים, דיגיטציה וחדשנות בתעשייה
