דירוג צרפת וארה"ב | שחיקת כושר האשראי: כאשר משבר החוב של מדינות דמוקרטיות מואץ

ארצות הברית מאבדת את דירוג האשראי AAA שלה מכל סוכנויות הדירוג הגדולות לאחר כמעט מאה שנה - צרפת הופכת למוקד משבר החוב האירופי

הורדות הדירוג האחרונות של דירוגי האשראי של ארצות הברית וצרפת על ידי סוכנויות הדירוג המובילות מסמנות נקודת מפנה היסטורית בנוף הפיננסי העולמי. באוקטובר 2025, סוכנות הדירוג הגרמנית סקופ הורידה את דירוג ארצות הברית מ-AA ל-AA-, וזו הייתה הפעם הראשונה בהיסטוריה שכל שלוש הסוכנויות הגדולות - מודי'ס, סטנדרד אנד פור'ס ופיץ' - משכו את דירוגי האשראי המובילים שלהן מארצות הברית. כמעט בו זמנית, המצב בצרפת החמיר באופן דרמטי כאשר גם פיץ' וגם סטנדרד אנד פור'ס הורידו את דירוג האשראי של הכלכלה השנייה בגודלה בגוש האירו. התפתחויות מקבילות אלה משני צידי האוקיינוס ​​האטלנטי חושפות עיוותים מהותיים במימון הציבורי של דמוקרטיות מפותחות, שגורמים להם חורגים הרבה מעבר ליחסי חוב-תוצר בלבד.

קשה להפריז בחשיבותם של אירועים אלה. ארצות הברית נמצאת בהשבתה ממשלתית שנגרמה על ידי רפובליקנים ודמוקרטים מאז אוקטובר 2025, דבר המתעד באופן בולט את חוסר התפקוד של המערכת הפוליטית. החוב הלאומי חצה את רף 38 טריליון הדולר בפעם הראשונה באוקטובר 2025, כאשר יותר מטריליון דולר נוספו בין אוגוסט לאוקטובר בלבד - העלייה המהירה ביותר בחוב מחוץ לתקופת המגפה. בצרפת, בספטמבר 2025, ממשלתו של ראש הממשלה פרנסואה ביירו קרסה בגלל תקציב צנע שנועד לרסן הלוואות חדשות, וחשפה פיצול פוליטי וחוסר האפשרות לרפורמה פיסקלית. התפתחויות אלה אינן תופעות בודדות, אלא תסמינים של משבר אמון עמוק ביכולתן של הדמוקרטיות המערביות לעמוד באתגרים הפיסקליים שלהן.

ניתוח של משבר החוב הכפול הזה חושף רשת מורכבת של גורמים פיסקאליים, מוסדיים ופוליטיים. בארצות הברית, לא רק רמות החוב המוחלטות של 124 אחוז מהתמ"ג הן שמניעות את החלטות סוכנויות הדירוג, אלא מעל לכל חוסר היכולת המבני של המערכת הפוליטית לרסן גירעונות. משרד התקציב של הקונגרס צופה כי הגירעון יעלה לממוצע של 7.8 אחוז מהתמ"ג עד 2030, ויחס החוב לתמ"ג יגיע ל-140 אחוז. עלויות הריבית על החוב הלאומי עברו את רף טריליון הדולר בפעם הראשונה בשנת הכספים 2025, ועברו את ההוצאות על ביטחון ומדיקר. בצרפת, יחס החוב לתמ"ג עומד על 114 אחוז, הגירעון נע בין 5.4 ל-5.8 אחוז, והפיצול הפוליטי מונע כל מאמצי רפורמה משמעותיים. עלויות הריבית על חוב ממשלת צרפת הגיעו ל-67 מיליארד אירו בשנת 2025 ועשויות לעלות ל-100 מיליארד אירו עד 2028 - יותר ממה שכל משרדי הממשלה מוציאים יחד.

הורדות הדירוג על ידי סוכנויות הדירוג הן יותר מאשר רק התאמות טכניות בהערכת סיכון האשראי. הן מאותות על שינוי מהותי בתפיסת הקיימות של החוב הריבוני המערבי ומשקפות את ההבנה שהתנאים המוקדמים הפוליטיים והמוסדיים לחזרה למימון ציבורי בר קיימא נשחקים יותר ויותר. סקופ הצדיק במפורש את הורדת הדירוג של ארה"ב בהידרדרות המתמשכת של הכספים הציבוריים ובהיחלשות סטנדרטים של משילות, ובמיוחד שחיקת האיזונים והבלמים הקיימים וריכוז הכוח הגובר ברשות המבצעת, יחד עם חוסר היכולת של המחוקקים לפעול עקב קיטוב. בצרפת, הסוכנויות ציינו חוסר יציבות פוליטי, קיטוב גובר וחוסר הסבירות להפחית את הגירעון התקציבי מתחת לשלושה אחוזים עד 2029.

ניתוח זה יבחן את הממדים המורכבים של משבר החוב הזה בשמונה חלקים. הוא יעקוב אחר המקורות ההיסטוריים של המצב הנוכחי, ינתח את המניעים הבסיסיים ואת מנגנוני השוק, יספק הערכה מבוססת נתונים של המצב הנוכחי, ויבחן את האתגרים הספציפיים בארה"ב ובצרפת באופן השוואתי. לאחר מכן, הוא יעריך באופן ביקורתי את הסיכונים הכלכליים, החברתיים והמערכתיים לפני שיתווה תרחישים עתידיים אפשריים ושיבושים פוטנציאליים. הוא מסתיים בסינתזה של ההשלכות האסטרטגיות על מקבלי החלטות, משקיעים והארכיטקטורה הפיננסית הבינלאומית.

מתאים לכך:

• משבר החוב של אמריקה והפיתוי לשבור טאבו פיסקאלי: הפקעת נושים דה פקטו

כיצד ארבעה עשורים של הרחבה פיסקלית וקוצר ראייה פוליטי שחקו את יסודות החוב הציבורי

משבר החוב הנוכחי בארצות הברית ובצרפת הוא תוצאה של התפתחויות מבניות ארוכות טווח המשתרעות על פני מספר עשורים. בארצות הברית, השינוי במדיניות הפיסקלית החל בתחילת שנות ה-80 תחת הנשיא רייגן, כאשר שילוב של קיצוצי מסים והוצאות צבאיות מוגברות הובילו לעלייה מבנית בגירעונות. יחס החוב, שהגיע לשפל היסטורי של 31.8% מהתמ"ג בשנת 1981, עלה לאחר מכן ברציפות. תקופה קצרה של קונסולידציה בסוף שנות ה-90 תחת הנשיא קלינטון, כאשר ארצות הברית נהנתה מהדיבידנדים של המלחמה הקרה ומהפריחה הטכנולוגית, התבררה כיוצאת מן הכלל למגמה עקבית אחרת של עלייה בחוב.

משבר השוק הפיננסי של 2008-2009 סימן קפיצה איכותית בדינמיקת החוב. התגובה הפיסקלית למיתון הגדול - כולל חוק ההתאוששות וההשקעה מחדש האמריקאי משנת 2009, בסך 787 מיליארד דולר - הובילה את יחס החוב לתוצר מכ-60 אחוזים בשנת 2007 ליותר מ-100 אחוזים בשנת 2012. בעוד שכלכלות מפותחות אחרות ביצעו מאמצי קונסולידציה בשנים שלאחר מכן, המדיניות הפיסקלית של ארה"ב נותרה מרחיבה. מגפת הקורונה הובילה להתרחבות מסיבית נוספת של החוב בשנים 2020-2021, כאשר יחס החוב לתוצר הגיע לזמן קצר ל-130 אחוזים. עם זאת, באופן מכריע, בניגוד למשברים קודמים, לא חל קונסולידציה משמעותית בעקבות המגפה. חוק "הצעת החוק היפה הגדולה", שאושרה ביולי 2025, החמירה באופן דרמטי את המצב בכך שהפכה את קיצוצי המס של 2017 לקבועים והכנסת הקלות מס נוספות, שלפי הערכת משרד התקציב של הקונגרס יגדילו את הגירעונות ב-3.4 טריליון דולר על פני 10 שנים - או 5.5 טריליון דולר אם הצעדים הזמניים יוארכו.

המסגרת המוסדית של המדיניות הפיסקלית של ארה"ב הידרדרה במקביל לעלייה בחוב. דרמת תקרת החוב, שהובילה באופן קבוע למשברים תקציביים מאז שנות ה-2010, ממחישה את אופיו הלקוי של תהליך התקציב. הקיטוב הגובר בין הרפובליקנים לדמוקרטים פגע ביכולתו של הקונגרס למצוא פתרונות מוסכמים לאתגרים פיסקאליים ארוכי טווח. ריכוז הכוח ברשות המבצעת, שסוכנויות דירוג האשראי זיהו במפורש כבעיית משילות, משקף שחיקה רחבה יותר של איזונים ובלמים במערכת הפוליטית האמריקאית.

בצרפת, ההתפתחות הפיסקלית עוקבת אחר דפוס שונה, אך מדאיג לא פחות. יחס החוב הצרפתי עמד על כ-20 אחוזים מהתמ"ג בשנת 1980 ועלה לכ-55 אחוזים עד 1995. לאחר הכנסת האירו בשנת 1999, היחס התייצב בתחילה כאשר צרפת ניסתה לעמוד בקריטריונים של מאסטריכט - אם כי עם הפרות חוזרות ונשנות. מאז 1999, צרפת לא הצליחה לעמוד במגבלת הגירעון של שלושה אחוזים מהתמ"ג ברוב השנים. משבר השוק הפיננסי של 2008-2009 העלה את יחס החוב מעל 80 אחוזים, ומאז נצפתה מגמת עלייה מתמשכת. בניגוד לגרמניה, שנקטה בקונסולידציה קפדנית לאחר משבר החוב באירו והפחיתה את יחס החוב שלה מ-81 אחוזים בשנת 2010 מתחת ל-65 אחוזים, צרפת מעולם לא הפחיתה את חובה.

מגפת הקורונה החריפה עוד יותר את מצב החוב של צרפת. יחס החוב הגיע ל-114 אחוזים מהתמ"ג בשנת 2024, והיקף החוב המוחלט עלה על 3.3 טריליון אירו - יותר מכל מדינה אחרת באיחוד האירופי. בעייתי במיוחד הוא מבנה ההוצאות הממשלתיות הצרפתיות, אשר, עם 57 אחוזים מהתמ"ג, הן בין הגבוהות באירופה, בהשוואה ל-49.5 אחוזים בגרמניה. הוצאות גבוהות אלו משקפות מערכת רווחה נדיבה, פרישה מוקדמת ומגזר ציבורי מנופח. ניסיונותיו של הנשיא מקרון לקדם רפורמות מבניות - ובמיוחד רפורמת הפנסיה השנויה במחלוקת משנת 2023, שהעלתה את גיל הפרישה מ-62 ל-64 - נתקלו בהתנגדות פוליטית עצומה ובסופו של דבר הושעו באוקטובר 2025.

הפיצול הפוליטי בצרפת התעצם לאחר הבחירות הבזק לפרלמנט בקיץ 2024, שפיצלו את הפרלמנט לשלושה גושים: הברית השמאלנית, הקואליציה המרכז-ימין של מקרון, והמפלגה הלאומית הימנית-קיצונית. לאף אחד מהגושים הללו אין רוב שלטוני, מה שהוביל לסדרה של משברים ממשלתיים. בתוך שנה היו בצרפת חמישה ראשי ממשלה שונים. חוסר היכולת להגיע לקונצנזוס על תקציב צנע הוביל לנפילת ממשלת ביירו בספטמבר 2025, מה שממחיש את חוסר היכולת המבנית של המערכת לרפורמה.

התפתחויות היסטוריות בשתי המדינות מראות דפוס משותף: שילוב של שינוי דמוגרפי, הוצאות חברתיות גוברות, הכנסות מס לא מספקות, גישה פוליטית לטווח קצר וחוסר במנגנונים מוסדיים לאכיפת משמעת פיסקלית הובילו להצטברות מתמשכת של חובות. הלקח ממשבר החוב הריבוני האירופי 2010-2012 - שחוב גבוה בשילוב עם חוסר יציבות פוליטית יכול להוביל לעלייה אקספוננציאלית בעלויות מימון מחדש - כנראה לא הופנם בוושינגטון או בפריז.

פיצול פוליטי, פצצות זמן דמוגרפיות ומנגנוני הדומיננטיות הפיסקלית

ניתוח הגורמים המרכזיים המניעים את משבר החוב הנוכחי חושף יחסי גומלין מורכבים של דינמיקה כלכלית, דמוגרפית ופוליטית. המוקד הוא על השאלה מדוע מערכות דמוקרטיות נכשלות באופן שיטתי בהגנה על קיימות פיסקלית לטווח ארוך כנגד תמריצים פוליטיים לטווח קצר.

המניע הכלכלי העיקרי הוא הפער המבני בין הכנסות להוצאות. בארצות הברית, ההכנסות הפדרליות יעמדו בממוצע על כ-18 אחוזים מהתמ"ג בעשר השנים הבאות, בעוד שההוצאות יעמדו בממוצע על 24 אחוזים. פער זה של שש נקודות האחוז אינו ניתן להסבר על ידי תנודות מחזוריות, אלא משקף חוסר איזון מבני מהותי. חוק "יפה אחת גדולה" החמיר מצב זה על ידי יישום קיצוצי מס בשווי 4.5 טריליון דולר על פני עשר שנים, בעוד שקיצוצי ההוצאות - בעיקר במדיקייד ובתנאים סוציאליים - מסתכמים ב-1.4 ​​טריליון דולר בלבד. התוצאה היא גירעון ראשוני מבני שבו, אפילו לפני תשלומי ריבית, ההוצאות עולות על ההכנסות.

המרכיב הדמוגרפי מחריף משמעותית את הדינמיקה הזו. בארה"ב, דור הבייבי בום יפרוש לגמלאות בשנים הקרובות, מה שיגדיל באופן דרמטי את ההוצאות על ביטוח לאומי ומדיקר. קרן הנאמנות של הביטוח הלאומי צפויה להתרוקן בשנת 2033, וכתוצאה מכך קיצוצים אוטומטיים של 23 אחוזים בקצבאות אם לא יבוצעו שינויים בחקיקה. סכום ההתחייבויות הלא ממומן של הביטוח הלאומי ומדיקר יחד עולה על 75 טריליון דולר על פני אופק של 75 שנה. פצצת זמן דמוגרפית זו אינה משתקפת בסטטיסטיקות החוב הרשמיות משום שממשלת ארה"ב אינה מחויבת מבחינה חוקית לשלם קצבאות סוציאליות עתידיות עד שיגיעו לפירעון. זה יוצר אשליה פיסקלית שממעיטה באופן שיטתי בגודל האמיתי של התחייבויות לטווח ארוך.

בצרפת, האתגר הדמוגרפי מתבטא במבנה מערכת הפנסיה. עם גיל פרישה של 62 - בהשוואה ל-67 בגרמניה ובאיטליה ו-66 עד 67 בממלכה המאוחדת - לצרפת יש אחת ממערכות הפנסיה הנדיבות ביותר באירופה. השעיית רפורמת הפנסיה של מקרון באוקטובר 2025, שנועדה להעלות בהדרגה את גיל הפרישה ל-64, תעלה למערכת 1.8 מיליארד אירו נוספים עד 2027. החלטה זו, שנובעת ממניעים פוליטיים כדי למנוע משבר ממשלתי נוסף, ממחישה את הדומיננטיות של חישובים פוליטיים לטווח קצר על פני צרכים פיסקאליים לטווח ארוך.

נטל הריבית על חובות קיימים הפך למניע פיסקאלי בפני עצמו. לראשונה, ארצות הברית שילמה למעלה מטריליון דולר בריבית על החוב הלאומי שלה בשנת הכספים 2025 - 17 אחוזים מסך ההוצאות הפדרליות. עלויות ריבית אלו כבר עולות על הוצאות הביטחון, ולפי תחזיות ה-CBO, יעלו ל-1.8 טריליון דולר בשנה עד 2035. נטל הריבית כאחוז מהתמ"ג יעלה מ-3.2 אחוזים בשנת 2025 ל-4.1 אחוזים בשנת 2035, וישבור שיאים היסטוריים. חלק משמעותי מהחוב של ארה"ב - למעלה מ-20 אחוזים - חייב להיות ממומן מחדש בשנת הכספים 2025, מה שהופך את המדינה לפגיעה מאוד לשינויים בריבית.

התפתחויות הריבית בצרפת מדאיגות במיוחד. התשואות על אג"ח ממשלתיות צרפתיות לעשר שנים עלו מ-3.20 אחוזים ביוני 2025 ל-3.49 אחוזים בספטמבר 2025. לראשונה מאז משבר האירו, צרפת משלמת ריביות גבוהות יותר מאיטליה, דבר המאותת על שינוי מהותי בתפיסת הסיכון של השווקים. פרמיות התשואה על אג"ח צרפתיות על פני אג"ח גרמניות - באופן מסורתי המקלט הבטוח ביותר בגוש האירו - עלו באופן דרמטי. התפתחות זו בעייתית במיוחד בהתחשב בכך שלצרפת צורכי מימון של למעלה מ-300 מיליארד אירו לשנת 2026, כולל 175.8 מיליארד אירו למימון מחדש של חובות שמועד פירעון.

מערכות התמריצים הפוליטיות בשתי המדינות מעדיפות באופן שיטתי הרחבת הוצאות לטווח קצר על פני קונסולידציה לטווח ארוך. בארה"ב, קיטוב מפלגתי גובר הפך כל קונצנזוס על רפורמה פיסקלית לבלתי אפשרי. פוליטיקאים רפובליקנים התייצבו נגד כל העלאת מיסים, בעוד שפוליטיקאים דמוקרטים מתנגדים לקיצוצים בהוצאות בתוכניות חברתיות. התוצאה היא קיפאון פוליטי שבו ההסכמה היחידה היא לדחות את הבעיה עד למושב החקיקה הבא. שחיקת הנורמות המוסדיות - כפי שמודגם בהשבתות ממשלתיות חוזרות ונשנות ומשברי תקרת חוב - פגעה באופן מהותי ביכולתה של המערכת למלא תפקידי ממשל בסיסיים.

בצרפת, הפיצול של מערכת המפלגות הפך כל הקמת רוב יציב לבלתי אפשרית. לאגפים הקיצוניים - הן משמאל והן מימין - יש זכות וטו על כל ניסיון רפורמה מבלי להציע חלופות קונסטרוקטיביות משלהם. התוצאה היא מדיניות של המכנה המשותף הנמוך ביותר, שבה רפורמות מהותיות נחסמות באופן שיטתי. העובדה שלצרפת היו חמישה ראשי ממשלה שונים בתוך שנה אחת מדגישה את חוסר היציבות של המערכת.

מנגנוני השוק שנועדו למשמעת התפתחויות אלו יעילים רק באופן חלקי. בתיאוריה, יחסי חוב עולים אמורים להוביל לפרמיות סיכון וריביות גבוהות יותר, מה שיאלץ ממשלות להתאחד. אולם, בפועל, הריביות הנמוכות במיוחד של שנות ה-2010 ותוכניות רכישת האג"ח המסיביות של בנקים מרכזיים ביטלו את מנגנון המשמעת הזה. הבנק המרכזי האירופי יצר כלי מפורש, מכשיר ההגנה על תמסורת, כדי להגביל את פערי התשואות בין מדינות גוש האירו, ובכך להחליש עוד יותר את משמעת השוק. בארצות הברית, לבנק הפדרלי הייתה השפעה דומה של הפחתת משמעת באמצעות תוכניות רכישת האג"ח שלו במהלך ואחרי המגפה.

האינטראקציה בין גורמים אלה - גירעונות מבניים, לחץ דמוגרפי, נטל ריבית גובר, קובעי מדיניות לא מתפקדים ומשמעת שוק מוחלשת - יוצרת דינמיקה מחזקת את עצמה שבה קיימות החוב נשחקת יותר ויותר. סוכנויות דירוג זיהו את השינוי הבסיסי הזה והגיבו בהורדות דירוג.

תהנו מהמומחיות הנרחבת והחמש-כפולה של Xpert.Digital בחבילת שירותים מקיפה | מחקר ופיתוח, XR, יחסי ציבור ואופטימיזציה של נראות דיגיטלית - תמונה: Xpert.Digital

ל- xpert.digital ידע עמוק בענפים שונים. זה מאפשר לנו לפתח אסטרטגיות התאמה המותאמות לדרישות ולאתגרים של פלח השוק הספציפי שלך. על ידי ניתוח מתמיד של מגמות שוק ורדיפת פיתוחים בתעשייה, אנו יכולים לפעול עם ראיית הנולד ולהציע פתרונות חדשניים. עם שילוב של ניסיון וידע, אנו מייצרים ערך מוסף ומעניקים ללקוחותינו יתרון תחרותי מכריע.

עוד על זה כאן:

• השתמש ביכולת 5 של xpert.digital בחבילה אחת - מ- 500 € לחודש

עלויות ריבית אוכלות את התקציב: השלכות על המדינה והאזרחים – תמונה: Xpert.Digital

התפוצצות גירעון, הלם ריבית ואשליה של פעולה פוליטית

ניתן לתאר במדויק את המצב הפיסקאלי הנוכחי של ארצות הברית וצרפת באמצעות מספר אינדיקטורים כמותיים הממחישים את היקף האתגרים המבניים.

בארצות הברית, הגירעון התקציבי הגיע ל-1.8 טריליון דולר, או 6.2 אחוזים מהתמ"ג, בשנת הכספים 2025. גירעון זה בולט משום שהוא מתרחש למרות צמיחה כלכלית חזקה יחסית ואבטלה נמוכה - תנאים שבהם הגירעון היה נמוך משמעותית מבחינה היסטורית. משרד התקציב של הקונגרס צופה כי הגירעונות הממוצעים יעמדו על 6.1 אחוזים מהתמ"ג בעשור הקרוב, ויעלו מ-1.7 טריליון דולר בשנת 2025 ל-2.6 טריליון דולר בשנת 2034. יחס החוב לתמ"ג, הנמדד כחוב ממשלתי כאחוז מהתמ"ג, עומד כיום על כ-100 אחוזים וצפוי לעלות ל-118 אחוזים עד 2035 - גבוה יותר מכל זמן אחר בהיסטוריה של ארה"ב מלבד מלחמת העולם השנייה.

החוב הלאומי הגולמי הגיע ל-38 טריליון דולר באוקטובר 2025, לעומת 37 טריליון דולר באוגוסט. עלייה זו של טריליון דולר בתוך חודשיים בלבד נובעת בחלקה מהשפעות של השלמת הפער ממשבר תקרת החוב, אך מדגישה את ההאצה המהירה של דינמיקת החוב. החוב לנפש עומד כעת על 109,000 דולר לכל אחד מ-347 מיליון התושבים. המגמה בעלויות הריבית מדאיגה במיוחד. בשנת הכספים 2025, הוצאות הריבית עברו לראשונה את טריליון הדולר, והיוו 17 אחוזים מסך ההוצאות. לשם השוואה, הוצאות הביטחון היו כ-900 מיליארד דולר, ומדיקר כ-700 מיליארד דולר.

הרכב ההוצאות מדגיש את האילוצים המבניים. הביטוח הלאומי יעלה כ-1.5 טריליון דולר בשנת 2025, מדיקר מעל 1.1 טריליון דולר, ומדיקייד כ-600 מיליארד דולר. שלוש תוכניות אלו, יחד עם תשלומי ריבית, כבר מהוות למעלה מ-70 אחוז מהתקציב הפדרלי. הוצאות דיסקרטיוניות - הן עבור תוכניות ביטחון והן עבור תוכניות אזרחיות - נמצאות תחת לחץ גובר בהקשר זה. חוק "החוק היפהפה הגדול" החמיר עוד יותר את המצב בכך שהגדיל את הגירעונות ב-3.4 טריליון דולר על פני עשר שנים, גירעונות שעשויים לעלות ליותר מ-5.5 טריליון דולר אם יוארכו הצעדים הזמניים.

בצרפת, יחס החוב עומד על 114 אחוזים מהתמ"ג, כאשר החוב המוחלט מגיע ל-3.35 טריליון אירו - הגבוה ביותר באיחוד האירופי. הגירעון התקציבי הסתכם ב-5.8 אחוזים מהתמ"ג בשנת 2024 וצפוי להגיע ל-5.4 אחוזים בשנת 2025. ממשלת לקורנו שואפת לגירעון של 4.7 עד 5.0 אחוזים בשנת 2026, אך משקיפים בלתי תלויים רואים בכך אופטימי מדי. צורכי המימון לשנת 2026 מסתכמים ב-305.7 מיליארד אירו, מתוכם 175.8 מיליארד אירו ישמשו למימון מחדש של חוב שמועד פירעון. הנפקת אג"ח חדשות ברוטו מוערכת ב-310 מיליארד אירו.

עלויות הריבית על חוב ממשלת צרפת הגיעו לכ-67 מיליארד אירו בשנת 2025, ועולות על סך ההוצאות הצבאיות. שר האוצר לומברד הזהיר כי עלויות אלו עלולות לעלות ל-100 מיליארד אירו עד 2028, סכום גבוה יותר מההוצאות של כל משרדי הממשלה יחד. התשואה על אג"ח ממשלת צרפת לעשר שנים היא 3.49 אחוזים, בהשוואה לכ-2.2 אחוזים על אג"ח בונד גרמניות. לראשונה מאז משבר האירו, צרפת משלמת ריביות דומות או אף גבוהות יותר מאשר איטליה, שיחס החוב לתוצר שלה עומד על 137.9 אחוזים. התפתחות זו משקפת הערכה מחדש מהותית של סיכון האשראי הצרפתי על ידי השווקים.

מבנה ההוצאות הממשלתיות הצרפתיות חושף את אתגרי הקונסולידציה. עם 57 אחוזים מהתמ"ג, הוצאות הממשלה הן בין הגבוהות באירופה. הוצאות חברתיות, ובמיוחד פנסיות ובריאות, מהוות נתח משמעותי. השעיית רפורמת הפנסיה תעלה 2.2 מיליארד אירו נוספים עד 2027. טיוטת התקציב לשנת 2026 שהציגה ממשלת לקורנו מציעה חיסכון של 30 מיליארד אירו - פחות משמעותית מ-44 מיליארד האירו שקודמו, ביירו, יעד. ישנם מומחים הטוענים כי חיסכון של 100 מיליארד אירו יהיה נחוץ כדי לייצב באמת את החוב.

התפתחויות הדירוג משקפות מציאות פיסקלית זו. בארה"ב, מודי'ס הורידה את דירוג האשראי של המדינה מ-Aaa ל-Aa1 במאי 2025, לאחר ש-S&P משכה את דירוג ה-AAA על ידי S&P בשנת 2011 והורדת הדירוג של פיץ' לאחר מכן בשנת 2023. הורדת הדירוג האחרונה של סקופ ל-AA- באוקטובר 2025 מדגישה את אובדן האמון המואץ. בצרפת, פיץ' הורידה את דירוג האשראי של המדינה מ-AA- ל-A+ בספטמבר 2025, ואחריה S&P באוקטובר, שגם היא הורידה אותו מ-AA- ל-A+. בעוד שמודי'ס לא הורידה את הדירוג עצמו באוקטובר 2025, היא הורידה את התחזית מיציבה לשלילית. זה מציב את צרפת בשורה אחת עם ספרד, יפן, פורטוגל וסין.

תגובת השווקים הפיננסיים לחוסר היציבות הפוליטית הייתה בולטת במיוחד בצרפת. נפילת הממשלה בספטמבר 2025 הובילה לעלייה חדה בפרמיות הסיכון. העובדה שלאג"ח ממשלת צרפת יש כעת תשואות דומות לאלו של אג"ח ממשלת איטליה הייתה בלתי נתפסת רק לפני מספר שנים ומסמנת שינוי מהותי בתפיסת הסיכון. בארה"ב, השבתת הממשלה מאוקטובר 2025 ואילך הובילה להאצה נוספת של צבירת חובות, שכן החלטות פיסקליות מרכזיות נחסמו.

דינמיקת הצמיחה הכלכלית אינה מציעה נחמה רבה. ארה"ב צפויה לצמוח בכ-2.0 עד 2.8 אחוזים בשנת 2025, נתון שנראה חזק אך לא יפחית משמעותית את הגירעונות. צרפת מתמודדת עם צמיחה חלשה משמעותית וחולשה תחרותית מבנית בהשוואה לגרמניה ולשותפות אירופאיות אחרות. צמיחה חלשה זו מקשה משמעותית על הקונסולידציה, שכן יחס החוב ממשיך לעלות, אפילו עם גירעונות מתונים, בעוד שצמיחת התמ"ג הנומינלית נמוכה.

המצב הנוכחי מאופיין, אם כן, בשלישייה של רמות חוב גבוהות, גירעונות מבניים גבוהים ונטל ריבית עולה, המחמירים עקב תפקוד פוליטי לקוי. אינדיקטורים כמותיים מראים באופן עקבי ששתי המדינות נמצאות במסלול שאינו בר קיימא מבחינה פיסקלית, ללא הסכמה פוליטית ניכרת לגבי הצעדים המתקנים הנדרשים.

מתאים לכך:

• המשבר הצרפתי: מדוע חובה של צרפת כה מסוכן - עבור צרפת, גרמניה והאיחוד האירופי בכללותו

וושינגטון ופריז במראה: דפוסים משותפים עם עמדות התחלה שונות

השוואה שיטתית של האתגרים הפיסקליים בארצות הברית ובצרפת חושפת הן קווי דמיון מבניים והן הבדלים מהותיים בסיבות, בביטויים ובפתרונות.

ארצות הברית נהנית מיתרונות מהותיים שאין לצרפת. כמנפיקה של מטבע הרזרבה העולמי, ארה"ב נהנית מביקוש יוצא דופן לאג"ח ממשלתיות אמריקאיות. זכות יתר יוצאת דופן זו מאפשרת לארה"ב ללוות בריביות נמוכות יותר מאשר מדינות אחרות בעלות יחסי חוב דומים. הדולר מהווה כ-60 אחוזים מיתרות המט"ח העולמיות, ויוצר ביקוש מבני לאג"ח ממשלתיות אמריקאיות שאינו תלוי במידה רבה בחששות פיסקאליים לטווח קצר. עמדה זו מעניקה לארה"ב מרחב פיסקלי גדול משמעותית. העומק והנזילות של שוקי האג"ח האמריקאים - הגדולים בעולם - משמעותם שגם בתקופות של לחץ פיסקלי משמעותי, ספיגת הנפקות חוב גדולות אפשרית.

עם זאת, צרפת מוגבלת בריבונותה המוניטרית כחברה בגוש האירו. הבנק המרכזי האירופי קובע את המדיניות המוניטרית עבור כל האיחוד המוניטרי, כלומר צרפת אינה יכולה להפחית את נטל החוב הריאלי שלה באמצעות אינפלציה או פיחות ערך המטבע. החוב הממשלתי הצרפתי נקוב למעשה במטבע שעליו אין למדינה שליטה ישירה. זה יוצר דינמיקה הדומה יותר לזו של שווקים מתעוררים מאשר לזו של ארצות הברית. משבר החוב הריבוני של גוש האירו בשנים 2010-2012 הדגים באופן מרשים עד כמה מהר משברי מימון מחדש יכולים להסלים באיחוד מוניטרי כאשר אמון השוק יורד.

האתגרים הדמוגרפיים באים לידי ביטוי באופן שונה בשתי המדינות. בארה"ב, האתגר המרכזי הוא מימון הביטוח הלאומי ומדיקר עבור דור הבייבי בום המזדקן. סכום ההתחייבויות הלא ממומן של תוכניות אלו עולה על 75 טריליון דולר מעל גיל 75. עם זאת, באופן קריטי, התחייבויות אלו אינן מחייבות מבחינה משפטית וניתן תיאורטית להתאים אותן באמצעות שינויים בחקיקה, אם כי הדבר יהיה קשה ביותר מבחינה פוליטית. בצרפת, האתגר הדמוגרפי מובנה ישירות במבנה מערכת הפנסיה, עם גיל פרישה נמוך והתחייבויות גמלאות גבוהות. השעיית רפורמת הפנסיה של מקרון באוקטובר 2025 משמעותה שאתגר מבני זה נותר בלתי פתור.

הכלכלה הפוליטית של חוסר היכולת לרפורמה עוקבת אחר היגיון שונה בשתי המדינות. בארה"ב, המצור המרכזי הוא הקיטוב הקיצוני בין המפלגות. הרפובליקנים מתנגדים בתוקף להעלאות מסים, בעוד שהדמוקרטים מתנגדים לקיצוצים משמעותיים בתוכניות חברתיות. זכות וטו הדדית זו מובילה למבוי סתום שבו אפשריים רק שינויים הדרגתיים מינימליים. השבתות הממשלה החוזרות ונשנות ומשברי תקרת החוב ממחישים תפקוד לקוי זה. בצרפת, המצור הוא תוצאה של פיצול מערכת המפלגות לשלושה מחנות בלתי ניתנים לגישור, שאף אחד מהם אינו בעל רוב. לאגפים הקיצוניים יש זכות וטו, אך הם משתמשים בה בעיקר באופן הרסני, מבלי להציע חלופות בונות.

המסגרות המוסדיות שונות במידה ניכרת. לארה"ב אין בלימת חוב חוקתית ואין כללים פיסקאליים מחייבים ברמה הפדרלית. חוק בקרת התקציב משנת 2011 הציג מגבלות הוצאות, אך אלה הופרו או הושעו שוב ושוב. כחברה באיחוד האירופי, צרפת מחויבת תיאורטית לקריטריוני מאסטריכט ולהסכם היציבות והצמיחה, הקובעים גירעון של לא יותר משלושה אחוזים מהתמ"ג ויחס חוב-תמ"ג של לא יותר מ-60 אחוזים. אולם, בפועל, לכללים אלה הייתה השפעה משמעתית מועטה, שכן מנגנוני האכיפה חלשים ושיקולים פוליטיים גוברים לעתים קרובות על קריטריונים טכניים.

משמעת שוק פועלת בשתי המדינות, אך בעוצמה ובאופקי זמן שונים. צרפת חווה כיום עלייה משמעותית בפרמיות הסיכון, כאשר התשואות מתקרבות לרמות האיטלקיות. תגובת שוק זו התרחשה במהירות לאחר המשבר הפוליטי בספטמבר 2025. בארה"ב, לעומת זאת, הריביות נותרות מתונות יחסית, אם כי עולות, למרות החוב העצום. התשואה על אג"ח ממשלתיות אמריקאיות לעשר שנים היא כ-4.5 אחוזים, שאינה גבוהה במיוחד בסטנדרטים היסטוריים. עמדת מטבע הרזרבה של ארה"ב מדכאת משמעותית את משמעת השוק אך גם יוצרת את הסיכון לתיקון פתאומי אם האמון ייחלש.

גודל ההתאמות הנדרשות משתנה. עבור ארצות הברית, משרד התקציב של הקונגרס מעריך כי ייצוב יחס החוב-תוצר ברמות הנוכחיות בעשור הקרוב ידרוש חיסכון או גידול בהכנסות של כ-6.7 טריליון דולר. חזרה ליחס חוב-תוצר הממוצע ההיסטורי של 80 אחוזים תדרוש התאמות של כ-15 טריליון דולר. מומחים מעריכים כי צרפת תזדקק לחיסכון של 100 מיליארד אירו כדי לייצב את חובה באופן בר-קיימא, בעוד שהממשלה הנוכחית מכוונת ל-30 מיליארד אירו בלבד. יחסית לתפוקה הכלכלית, ההתאמות הנדרשות בשתי המדינות הן בסדר גודל דומה - כ-8 עד 10 אחוזים מההוצאות על פני מספר שנים.

גם מסגרות הזמן להתאמות שונות. כלכלנים מזהירים כי לארה"ב יש כ-20 שנה לנקוט באמצעים מתקנים לפני שהדינמיקה של החוב תהפוך לבלתי נשלטת. עם זאת, הדבר בהנחה שהשווקים ימשיכו להאמין כי יבוצעו תיקונים בזמן. בצרפת, מסגרת הזמן מצומצמת משמעותית, שכן המדינה, כחברה בגוש האירו, פגיעה יותר למשברי אמון וכבר משלמת פרמיות סיכון משמעותיות. קרן המטבע הבינלאומית הזהירה כי יחס החוב לתוצר של צרפת עלול לעלות ל-128 אחוזים עד 2030 אם לא ייושמו רפורמות מהותיות.

תפקידם של הבנקים המרכזיים שונה באופן מהותי. הפדרל ריזרב יכול תיאורטית לרכוש אג"ח ממשלתיות אמריקאיות כדי לרסן את עליות הריבית, אם כי הדבר מעלה חששות לגבי עצמאותו ונושא סיכוני אינפלציה. הבנק המרכזי האירופי יצר כלי מפורש, מכשיר הגנת התמסורת, כדי להגביל את פערי התשואות בין מדינות גוש האירו. עם זאת, יישומו כפוף לתנאים, כולל עמידה בכללי הפיסקליות של האיחוד האירופי. במקרה של צרפת, הבנק המרכזי האירופי יכול להתערב אם קיים סיכון להידבקות למדינות אחרות בגוש האירו, אך סביר להניח יהסס להתערב בבעיות פיסקליות צרפתיות גרידא.

הבדל מכריע טמון בהיסטוריה של הרפורמות ביניהן. צרפת ניסתה שוב ושוב ליישם רפורמות מבניות - רפורמות פנסיה, רפורמות בשוק העבודה, הפרטות - בעשורים האחרונים, אך רפורמות אלו נכשלו באופן קבוע עקב התנגדות חברתית או דוללו קשות. ארצות הברית, לעומת זאת, לא יישמה רפורמות פיסקליות משמעותיות מאז שנות קלינטון. רפורמת המס של 2017 וחוק "היפה הגדולה אחת" משנת 2025 דווקא החמירו את המצב. לפיכך, לשתי המדינות חוסר יכולת בסיסי לרפורמה, המושרש בדינמיקות פוליטיות שונות אך מוביל לתוצאות דומות.

בין דיכוי לאסון: הממדים המרובים של פגיעות מערכתית

הסיכונים הכרוכים בדינמיקת החוב הנוכחית בארה"ב ובצרפת חורגים הרבה מעבר לאתגרים פיסקאליים מיידיים ונוגעים בנושאים מהותיים של יציבות כלכלית, לכידות חברתית וחוסן מערכתי.

הסיכון הכלכלי המרכזי הוא הסכנה של ספירלת חוב שתחזק את עצמה. אם עלויות הריבית יעלו מהר יותר מצמיחת התמ"ג הנומינלית, יחס החוב-תמ"ג ימשיך לעלות, אפילו עם יתרות ראשוניות מאוזנות. ארצות הברית מתקרבת לנקודה קריטית זו. עם עלויות ריבית העולות על טריליון דולר בשנה וגירעון ראשוני מבני של כמה מאות מיליארדי דולרים, הדינמיקה כבר מדאיגה. משרד התקציב של הקונגרס צופה כי ללא תיקונים, יחס החוב-תמ"ג עשוי להגיע ל-175 אחוזים עד 2054. חלק מהניתוחים מזהירים כי עם יחס חוב-תמ"ג העולה על 200 אחוזים, קיימות לא תהיה מובטחת עוד, אפילו עבור ארצות הברית.

עבור צרפת, המצב חריף יותר. קרן המטבע הבינלאומית מזהירה מפני מעגל קסמים פיסקאלי-פיננסי שבו חששות לגבי כספי הציבור עלולים לגלוש למגזר הבנקאות ולגרום למשבר מחזק עצמי. משבר החוב הריבוני האירופי של 2010-2012 הדגים מנגנון זה: תשואות אג"ח ממשלתיות עולות החלישו את הבנקים שהחזיקו כמויות גדולות של אג"ח ממשלתיות, מה שבתורו העמיס על המדינות שנאלצו לתמוך בבנקים שלהן. בנקים צרפתיים מחזיקים כמויות משמעותיות של אג"ח ממשלתיות צרפתיות, מה שהופך את הסיכון להידבקות הזה לממשי.

סיכון הצפיפות כבר ניכר. חוב ממשלתי עולה דוחק השקעות פרטיות, שכן הלוואות ממשלתיות מתחרות עם משקיעים פרטיים על חסכונות מוגבלים. משרד התקציב של הקונגרס מעריך כי רמות החוב הצפויות עלולות להפחית את התמ"ג לטווח ארוך של ארה"ב בכשליש, שווה ערך לאובדן הכנסה של 14,500 דולר לנפש בשנה. עבור צרפת, נטל הריבית הגבוה פירושו שפחות כספים זמינים להשקעות יצרניות בתשתיות, חינוך או חדשנות, מה שמחליש עוד יותר את התחרותיות המבנית.

סיכוני אינפלציה הם מורכבים ושנויים במחלוקת. חוב גבוה כשלעצמו אינו מוביל באופן אוטומטי לאינפלציה כל עוד בנקים מרכזיים נשארים עצמאיים ונוקטים במדיניות יציבות מחירים קפדנית. עם זאת, ככל שהחוב גדל, הלחץ הפוליטי על בנקים מרכזיים להשתמש במדיניות מוניטרית כדי לתמוך במימון ממשלתי גובר - תופעה המכונה דומיננטיות פיסקלית. אם השווקים מתחילים להאמין שבנקים מרכזיים ינטשו את יעד האינפלציה שלהם כדי להפחית את נטל החוב, ציפיות האינפלציה עלולות להתפוגג ולגרום לספירלה אינפלציונית של ממש. ההתקפות החוזרות ונשנות על עצמאותו של הפדרל ריזרב מצד גורמים פוליטיים ממחישות סכנה זו.

הסיכונים החברתיים משמעותיים. התאמות פיסקליות משמעותיות - בין אם באמצעות קיצוצי הוצאות ובין אם באמצעות העלאות מיסים - גוררות השלכות חלוקתיות שעלולות להחריף את המתחים החברתיים. תוכניות הצנע האירופיות לאחר 2010 הובילו למחאות חברתיות מסיביות, עלייה באבטלה ועלייתן של תנועות פופוליסטיות. בצרפת, הנכונות החברתית להקריב קורבנות למען קונסולידציה פיסקלית כבר מוצתה, כפי שהוכיחו מחאות האפודים הצהובים של 2018-2019 והמחאות נגד רפורמת הפנסיה של 2023. בארה"ב, קיצוצים משמעותיים בביטוח הלאומי או במדיקר ייתקלו בהתנגדות עצומה, שכן מיליוני אנשים בנו עליהם את תנאי הפנסיה שלהם.

הסיכונים הפוליטיים כוללים שחיקה נוספת של המוסדות הדמוקרטיים. משברים פיסקאליים חוזרים ונשנים וסגירת ממשלות פוגעים באמון האזרחים בתפקודן של מערכות דמוקרטיות. בצרפת, חוסר יציבות סדרתי - חמישה ראשי ממשלה בשנה אחת - ערער באופן מהותי את האמון ברפובליקה החמישית. חוסר היכולת למלא משימות ממשל בסיסיות כמו אישור תקציב פוגע בלגיטימציה של המערכת הפוליטית ויוצר מרחב לחלופות אנטי-דמוקרטיות.

סיכוני יציבות פיננסית מערכתית מדאיגים במיוחד. קרן המטבע הבינלאומית הזהירה באוקטובר 2025 מפני סיכונים גוברים לתיקון לא מסודר בשוק. השילוב של הערכות נכסים גבוהות, פרמיות סיכון נמוכות למרות סיכונים גבוהים ומתחים גיאופוליטיים גוברים יוצרים את התנאים לאובדן אמון פתאומי. אם השווקים יתחילו להאמין שהחוב אינו בר קיימא, עלולה להתרחש עלייה פתאומית בריביות, מה שיוביל למשבר מימון מחדש. למעלה מ-20 אחוזים מהחוב של ארה"ב חייבים להיות ממומנים מחדש בשנת 2025, מה שיוביל לעלייה מסיבית בעלויות הריבית במקרה של זעזוע ריבית.

סיכוני הדבקה בין מדינות הם אמיתיים. הורדת דירוג של אג"ח צרפתיות עלולה להתפשט למדינות אחרות בגוש האירו בעלות חובות גבוהים, כמו איטליה או ספרד. משבר חוב אמריקאי יטלטל את השווקים הפיננסיים העולמיים, שכן אג"ח ממשלתיות של ארה"ב משמשות כעוגן חסר סיכון של המערכת הפיננסית העולמית. מחקר על משבר החוב הריבוני האירופי מראה כי הורדות דירוג יכולות להיות בעלות השפעות משמעותיות על מדינות אחרות, גם אם הן אינן מושפעות ישירות.

סוגיות של שוויון בין-דורי הופכות לחריפות יותר ויותר. הצטברות חובות למימון הצריכה הנוכחית מעבירה את הנטל על הדורות הבאים שלא השתתפו ולא נהנו מההחלטות. ההתחייבויות הלא-ממומנות של הביטוח הלאומי ומדיקר בארה"ב - מעל 75 טריליון דולר - משמעותן שיהיה צורך לקצץ באופן דרסטי בקצבאות העתידיות או להגדיל באופן דרמטי את המסים העתידיים. בצרפת, חוסר היכולת לרפורמה במערכת הפנסיה פירושו שגמלאים עתידיים יקבלו קצבאות נמוכות יותר או שעובדים עתידיים יצטרכו לשלם תרומות גבוהות יותר.

סיכון שלא הוערך מספיק הוא הסכנה של נוקשות במדיניות. נטל חוב גבוה ועלויות ריבית עולות מפחיתים את מרחב הפעולה הפיסקלי למדיניות אנטי-מחזורית במשברים עתידיים. אם ארה"ב או צרפת ייקלעו למיתון עמוק, היכולת להגיב באמצעות תמריצים פיסקליים תוגבל משמעותית. מצב זה עלול להוביל למיתונים חמורים וארוכים יותר. מגפת הקורונה הדגימה את חשיבותה של גמישות פיסקלית במשברים. מגפות עתידיות, משברים פיננסיים או זעזועים גיאופוליטיים עלולים לפגוע במדינות שכבר נמצאות תחת לחץ פיסקלי מקסימלי.

ויכוחים שנויים במחלוקת סובבים סביב קצב וההרכב של ההתאמות הנדרשות. תומכי הקונסולידציה המהירה טוענים שעיכובים רק מגדילים את ההתאמות הנדרשות ומגדילים את הסיכון למשבר. מתנגדים מזהירים כי צנע הוא בעל השפעה הפוכה בתקופות חלשות מבחינה כלכלית ואף יכול להגדיל את יחס החוב על ידי הפחתת הצמיחה. הספרות האמפירית מראה כי מכפילים פיסקאליים - המידה שבה התמ"ג יורד עקב קיצוצי הוצאות - גבוהים יותר במיתון ובריביות נמוכות מאשר בתקופות גאות. משמעות הדבר היא שלקונסולידציה יש השפעה פרו-ציקלית והתזמון הוא קריטי. פתרון דילמה זו דורש איזון זהיר בין אמינות להגנה על הצמיחה, דבר שקשה להשיג מבחינה פוליטית.

המומחיות שלנו באיחוד האירופי ובגרמניה בפיתוח עסקי, מכירות ושיווק - תמונה: Xpert.Digital

מיקוד בתעשייה: B2B, דיגיטציה (מבינה מלאכותית ל-XR), הנדסת מכונות, לוגיסטיקה, אנרגיות מתחדשות ותעשייה

עוד על זה כאן:

• מרכז עסקים אקספרט

מרכז נושאים עם תובנות ומומחיות:

• פלטפורמת ידע בנושא הכלכלה הגלובלית והאזורית, חדשנות ומגמות ספציפיות לתעשייה
• אוסף ניתוחים, אינספורמציות ומידע רקע מתחומי המיקוד שלנו
• מקום למומחיות ומידע על התפתחויות עדכניות בעסקים ובטכנולוגיה
• מרכז נושאים לחברות שרוצות ללמוד על שווקים, דיגיטציה וחדשנות בתעשייה

בין רפורמה לקריסה: עתידן של דמוקרטיות חייבות – תמונה: Xpert.Digital

בין ירידה הדרגתית למשבר פתאומי: נתיבים עתידיים שונים עבור דמוקרטיות חייבות

תחזית נתיבי פיתוח אפשריים עבור ארצות הברית וצרפת חייבת לקחת בחשבון הן מגמות הדרגתיות והן שיבושים פוטנציאליים. טווח התרחישים הסבירים נע בין הסתגלות איטית אך מבוקרת למשברים פיננסיים חריפים בעלי השלכות מערכתיות.

התרחיש האופטימי של קונסולידציה פיסקלית מוצלחת נראה לא סביר בתנאים הנוכחיים, אך הוא לא בלתי אפשרי. עבור ארה"ב, הדבר ידרוש פשרה פוליטית שבה שני הצדדים יעשו ויתורים מהותיים - הרפובליקנים יקבלו העלאות הכנסות, הדמוקרטים יקבלו רפורמות בתוכניות הזכאות. תקדימים היסטוריים, כמו הקונסולידציה של קלינטון בשנות ה-90, מראים שזה אפשרי, אם כי בתנאים נוחים בהרבה - צמיחה כלכלית חזקה, דיבידנד השלום שלאחר המלחמה הקרה, ופריחת הטכנולוגיה המתהווה. גרסה מודרנית יכולה לכלול שילוב של סגירת פרצות מס, העלאות מס צנועות על בעלי ההכנסות הגבוהות ביותר, עלייה הדרגתית בגיל הפרישה ושיפורי יעילות במערכת הבריאות.

עבור צרפת, איחוד מוצלח ידרוש קואליציה גדולה שמוכנה לקדם רפורמות לא פופולריות כנגד התנגדות הקיצונים. זה יכול לכלול העלאת גיל הפרישה, רפורמות במגזר הציבורי, דה-רגולציה של שוקי העבודה ומודרניזציה של מערכת המס. המודל יכול להיות הרפורמות המוצלחות בגרמניה תחת ממשלת שרדר האדומה-ירוקה בתחילת שנות ה-2000, שהיו כואבות אך החזירו את התחרותיות של גרמניה. הסבירות לתרחיש זה נמוכה, אך לא אפסית. זרז יכול להיות משבר חריף שיכריח קונצנזוס על הצורך ברפורמות.

התרחיש הסביר ביותר הוא המשך הדפוס הנוכחי - תרחיש הבלבול של ירידה הדרגתית. בארה"ב, משמעות הדבר היא גירעונות שיישארו על שישה עד שמונה אחוזים מהתמ"ג, יחס החוב לתמ"ג יעלה בהדרגה ל-140 עד 150 אחוזים עד 2035, ועלויות ריבית יצטרכו חלק הולך וגדל מהתקציב. משברים תקופתיים של תקרת החוב וסגירת ממשלות ימשיכו לגרום לטלטלה אך לא יגרמו לתיקון מהותי. מצב מטבע הרזרבה יימשך אך יישחק בהדרגה ככל שמדינות אחרות - סין ​​ואירופה - ינסו לפתח חלופות לדולר. תרחיש זה אינו שיווי משקל יציב, אלא ירידה הדרגתית שבסופו של דבר אינה בת קיימא אך עלולה להימשך עשרות שנים.

עבור צרפת, תרחיש הבלבול יביא לממשלות מיעוט עוקבות שיעבירו תקציבים מינימליים אך לא יצליחו ליישם רפורמות מבניות. יחס החוב יעלה ל-120 עד 130 אחוזים, פרמיות הסיכון יישארו גבוהות, והצמיחה הכלכלית תפגר אחרי מדינות האיחוד האירופי האחרות. הבנק המרכזי האירופי ימנע קריסה מוחלטת של השוק באמצעות יישום גמיש של מכשיר ההגנה על תמסורת, אך לא יפתור את הבעיות המבניות. תרחיש זה יוריד בהדרגה את רמת החיים של צרפת ויחליש את מעמדה של המדינה בתוך האיחוד האירופי.

התרחיש הפסימי של משבר פיננסי חריף אפשרי עבור שתי המדינות, אם כי עם מנגנוני טריגר שונים. עבור ארה"ב, זרז יכול להיות משבר תקרת חוב, שבו מתרחשת בפועל חדלות פירעון טכנית, שתערער באופן מהותי את האמון באג"ח ממשלתיות של ארה"ב. לחלופין, הלם חיצוני - מיתון עמוק, משבר גיאופוליטי, קריסת הדולר כמטבע עתודה - עלול לערער את דינמיקת החוב. כלכלנים מזהירים שאם האמון ביכולתה או בנכונותה של ארה"ב לשרת את חובה יאבד, הריבית יעלה במהירות, מה שעלול לגרום למשבר מימון מחדש. כאשר יותר מ-20 אחוז מהחוב דורש מימון מחדש שנתי, עלייה בריבית של שתיים עד שלוש נקודות אחוז תגדיל את עלויות הריבית השנתיות במאות מיליארדי דולרים.

עבור צרפת, תרחיש המשבר סביר יותר ודומה לחוויה היוונית או האיטלקית במהלך משבר האירו. טריגר יכול להיות קריסה נוספת של הממשלה, שתשכנע את השווקים שצרפת אינה מסוגלת לרפורמה. עליית פערי התשואה ביחס לגרמניה תגביר את לחצי המימון, מה שבתורו ידרוש צעדי צנע קשים יותר שאינם ניתנים לביצוע מבחינה פוליטית. הדבקה במגזר הבנקאי - בנקים צרפתיים מחזיקים כמויות משמעותיות של אג"ח ממשלתיות צרפתיות - עלולה להפעיל מעגל קסמים פיסקאלי-פיננסי. הבנק המרכזי האירופי יתערב ככל הנראה, אך בתנאים מחמירים שידרשו רפורמות כואבות. התוצאה תהיה דומה לתוכניות החילוץ היווניות: צנע מסיבי, מיתון עמוק ואי שקט חברתי.

שיבושים טכנולוגיים ורגולטוריים עלולים לשנות באופן משמעותי את ההתפתחויות. הכנסת מטבעות דיגיטליים של בנקים מרכזיים עלולה לשנות באופן מהותי את המדיניות המוניטרית וליצור הזדמנויות חדשות למימון ממשלתי - או סיכונים לדומיננטיות פיסקלית מוגברת. שינויי האקלים והעלויות הפיסקליות הנלוות - הן עבור הסתגלות והן עבור הפחתה - יחריפו את האתגרים הפיסקליים. השינוי הדמוגרפי יואץ, במיוחד בצרפת, שם האוכלוסייה המזדקנת תלחץ עוד יותר על מערכות הפנסיה.

שיבושים גיאופוליטיים מציבים סיכונים משמעותיים. הסלמה במתיחות הסחר בין ארה"ב לסין עלולה לדכא את הצמיחה העולמית ולהחמיר את המצב הפיסקלי. סכסוך גדול - למשל, על טייוואן - יביא להוצאות ביטחון אדירות, ובמקביל לשיבוש שרשראות האספקה ​​הגלובליות. עבור אירופה, הסלמה בסכסוך באוקראינה או איומים ביטחוניים חדשים ידרשו הוצאות ביטחון נוספות משמעותיות, אשר יתנגשו בתקציבים שכבר נמצאים בלחץ.

התרחיש הרדיקלי של ארגון מחדש של חובות או חדלות פירעון חלקית כמעט בלתי נתפס עבור ארצות הברית, אך לא ניתן לשלול זאת לחלוטין. מבחינה היסטורית, אפילו מדינות מפותחות עשו מדי פעם ארגון מחדש של חובותיהן - בריטניה הגדולה לאחר מלחמות נפוליאון, ארצות הברית בשנות ה-30 באמצעות פיחות הזהב. גרסה מודרנית יכולה להיות המרה כפויה של אג"ח לריביות נמוכות יותר או למועדי פירעון ארוכים יותר. עבור צרפת, ארגון מחדש בהקשר של גוש האירו הוא קשה ביותר, שכן הוא יערער את יציבות האיחוד המוניטרי. עם זאת, הניסיון היווני בשנת 2012 - חדלות פירעון חלקית עם תספורת של 50 אחוז לנושים פרטיים - מראה כי ארגון מחדש אפשרי גם בגוש האירו, אם כי עם עלויות כלכליות וחברתיות אדירות.

תרחיש שלעתים קרובות מתעלמים ממנו הוא המונטיזציה האיטית של חוב באמצעות אינפלציה גבוהה ומתמשכת. אם שיעורי האינפלציה יישארו על ארבעה עד חמישה אחוזים במשך מספר שנים בעוד שהריביות הנומינליות יעלו רק במידה מתונה, הדבר יפחית משמעותית את נטל החוב הריאלי. זוהי תהיה צורה של דיכוי פיננסי - חוסכים ובעלי אג"ח מאבדים ערך ריאלי בעוד שהממשלה מרוויחה. מבחינה היסטורית, מדינות רבות - כולל ארה"ב לאחר מלחמת העולם השנייה ובריטניה בשנות ה-70 - הפחיתו חלקית את רמות החוב הגבוהות באמצעות אינפלציה. עם זאת, הדבר דורש מהבנקים המרכזיים להקל על יעדי האינפלציה שלהם, דבר שייצור בעיות אמינות מהותיות.

מסגרות הזמן לתרחישים שונים משתנות במידה ניכרת. מומחים סבורים כי לארה"ב עדיין יש מרחב הסתגלות של בין עשור לשני עשורים לפני שהדינמיקה תהפוך לבלתי נשלטת. עם זאת, הדבר חל רק אם השווקים ישמרו על אמון. אובדן פתאומי של אמון עלול לקצר באופן דרסטי מסגרת זמן זו. עבור צרפת, מסגרת הזמן קצרה משמעותית - ייתכן שרק מספר שנים יתרחש משבר חריף אם לא ייושמו רפורמות מהותיות.

מתאים לכך:

• כלכלת סין במשבר? אתגרים מבניים של אומת צמיחה
• סין והנייג'ואן של השקעות יתר שיטתיות: קפיטליזם ממלכתי כמאיץ צמיחה ומלכודת מבנית

ציוויים לפעולה בעולם מותש מבחינה כלכלית

ניתוח משברי החוב המקבילים בארצות הברית ובצרפת חושף שינויים מהותיים בארכיטקטורה הפיננסית העולמית ובקיימותן של הדמוקרטיות המערביות. הורדות הדירוג על ידי כל סוכנויות הדירוג הגדולות לא רק מסמנות התאמות טכניות בדירוגי האשראי, אלא גם משקפות אובדן עמוק של אמון ביכולתן של מדינות אלו להתמודד עם האתגרים הפיסקליים שלהן.

ניתן לסכם את הממצאים המרכזיים בכמה היבטים. ראשית, המשבר חורג הרבה מעבר לרמת החוב גרידא. בעוד שארצות הברית, עם יחס חוב-תוצר של 124 אחוזים, וצרפת, עם 114 אחוזים, שתיהן חובות באופן משמעותי, נתונים אלה אינם חסרי תקדים - יפן מתפקדת עם יחס חוב-תוצר של מעל 250 אחוזים. ההבדל המכריע טמון בשילוב של חוב גבוה, גירעונות גבוהים מבחינה מבנית, נטל ריבית עולה, ומעל הכל, חוסר היכולת הפוליטית ליישם תיקונים. סוכנויות הדירוג ציינו במפורש את שחיקת סטנדרטים של משילות, היחלשות האיזונים והבלמים המוסדיים והקיטוב הגובר כסיבות מרכזיות להורדת הדירוג שלהן.

שנית, הגורמים המניעים את דינמיקת החוב מחזקים את עצמם. חוב גובר מוביל לנטל ריבית גבוה יותר, אשר בתורו מגדילים את הגירעונות ומחייבים הלוואות נוספות. ארה"ב שילמה למעלה מטריליון דולר בריבית בשנת 2025 - יותר מאשר עבור ביטחון או מדיקר - ועלויות אלו יעלו ל-1.8 טריליון דולר בשנה עד 2035. בצרפת, עלויות הריבית כבר עולות על סך ההוצאות הצבאיות ועשויות לעלות ל-100 מיליארד אירו עד 2028 - יותר ממה שכל משרדי הממשלה מוציאים יחד. נטל ריבית זה דוחק את ההוצאות היצרניות ומפחית את הגמישות הפיסקלית להשקעות עתידיות או למדיניות אנטי-מחזורית.

שלישית, אתגרים דמוגרפיים אינם מיוצגים מספיק בסטטיסטיקות החוב הרשמיות. התחייבויות הביטוח הלאומי והביטוח הלאומי הלא ממומנות בארה"ב עולות על 75 טריליון דולר. בצרפת, מערכת פנסיה עם גיל כניסה של 62 - בהשוואה ל-67 בגרמניה - מטילה נטלים מבניים גבוהים יותר שניתן לטפל בהם רק באמצעות רפורמות יסודיות. השעיית רפורמת הפנסיה של מקרון ממחישה כיצד חישובים פוליטיים לטווח קצר שולטים בצרכים פיסקאליים לטווח ארוך.

רביעית, הסיכונים המערכתיים הם משמעותיים ומחוברים זה לזה ברמה עולמית. משבר חוב אמריקאי יטלטל את השווקים הפיננסיים העולמיים, שכן אג"ח ממשלתיות של ארה"ב משמשות כעוגן חסר הסיכון של המערכת. משבר צרפתי עלול להיות בעל השפעות הדבקה על מדינות אחרות בגוש האירו, בעלות חובות גבוהים, ולסכן את יציבות האיחוד המוניטרי. קרן המטבע הבינלאומית מזהירה במפורש מפני סיכונים גוברים לתיקון שוק לא מסודר ולמעגל קסמים פיסקאלי-פיננסי.

ההשלכות האסטרטגיות על בעלי עניין שונים הן מרחיקות לכת. עבור קובעי המדיניות בארה"ב, המצב דורש פשרה דו-מפלגתית הכוללת גם הגדלת הכנסות וגם משמעת הוצאות. זה יכול לכלול שילוב של סגירת פרצות מס, העלאות מס צנועות, התאמות הדרגתיות לביטוח הלאומי ולמדיקר, ומגבלות הוצאות מחמירות. הקמת ועדה פיסקלית עצמאית בעלת סמכויות מרחיקות לכת - בדומה להמלצות סימפסון-בולס משנת 2010 - עשויה לסייע להתגבר על הקיפאון הפוליטי. חשוב לציין, יש ליישם רפורמות בהדרגה ובזמני הכנה ארוכים כדי למנוע זעזועים פתאומיים ולאפשר התאמות.

עבור צרפת, המצב דורש קואליציה גדולה שמוכנה לקדם רפורמות לא פופולריות כנגד התנגדות הקיצונים. פעולה זו צריכה לחדש את רפורמת הפנסיה תוך משא ומתן על אמנה חברתית מקיפה יותר שתחלק את הנטל בצורה הוגנת. רפורמות בשוק העבודה, צמצום הבירוקרטיה ומודרניזציה של המגזר הציבורי צריכות להיות משולבות עם השקעות בחינוך ובחדשנות לחיזוק התחרותיות. שחזור האמינות הפיסקלית בשווקים הוא קריטי להפחתת פרמיות הסיכון ולמניעת השפעות הדבקה.

עבור האיחוד האירופי, המשבר הצרפתי מחייב הערכה מחודשת של מנגנוני הממשל הפיסקלי. הכללים הקיימים - מגבלת גירעון של 3% ויחס חוב-תוצר של 60% - לא פעלו בבירור. רפורמה עשויה לכלול מנגנוני אכיפה מחמירים יותר, סנקציות אוטומטיות על הפרות, ובמקביל, גמישות רבה יותר להשקעות יצרניות. יש להבהיר את תפקיד הבנק המרכזי האירופי ומכשיר ההגנה על התמסורת - מתי ובאילו תנאים הבנק המרכזי האירופי יתערב, ואילו תנאים פיסקליים יוטלו.

עבור משקיעים, התפתחויות אלו מרמזות על הערכה מחודשת של הסיכון של אגרות חוב ממשלתיות הנחשבות בטוחות. הימים שבהם אג"ח ממשלתיות של ארה"ב ואג"ח OAT צרפתיות נחשבו כמעט חסרות סיכון חלפו. פיזור בין מטבעות ואזורים הופך לחשוב יותר. על משקיעים להעריך באופן פעיל את הקיימות הפיסקלית ולא להסתמך בעיוורון על ערבויות מרומזות. הסיכון לשינויים פתאומיים בשווקים גדל, מה שעלול להוביל לתנודתיות והפסדים פתאומיים.

עבור מוסדות רב-צדדיים כמו קרן המטבע הבינלאומית, המצב מרמז על הצורך לפעול באופן מונע ולא באופן תגובתי. פיתוח מערכות התרעה מוקדמת למשברים פיסקאליים, מתן סיוע טכני לרפורמות פיסקליות והכנה לתרחישי חילוץ אפשריים הם חיוניים. קרן המטבע הבינלאומית צריכה גם לקדם את הדיון על רפורמה בארכיטקטורה הפיננסית העולמית, כולל מנגנונים להסדרת חובות ריבוניים בצורה מסודרת.

קשה להפריז בחשיבות ארוכת הטווח של נושא זה. יכולתן של דמוקרטיות מערביות להתמודד עם האתגרים הפיסקליים שלהן היא בסיסית למעמדן הגלובלי וליציבותן הפנימית. כישלון בכך לא רק יגרור עלויות כלכליות אלא גם יעמיד בספק את מודל הדמוקרטיה הליברלית. מערכות סמכותניות כמו סין יפרשו זאת כהוכחה לעליונות המודל שלהן. השנים הקרובות יראו האם מערכות דמוקרטיות מסוגלות לפתור בעיות מבניות ארוכות טווח או שמא הן נותרות לכודות בחישובים פוליטיים לטווח קצר.

הערכה סופית חייבת להיות מפוכחת. שתי המדינות נמצאות במסלולים שאינם בני קיימא מבחינה פיסקלית. הסבירות לתיקונים מרצון, בזמן ומספיקים נמוכה. התרחיש הסביר ביותר הוא ירידה הדרגתית, המנוקדת במשברים תקופתיים, שכל אחד מהם כופה התאמות הדרגתיות מבלי לטפל בבעיה הבסיסית. החלופה - מאמץ רפורמה משמעותי וחזוני המשלב קיימות פיסקלית עם צדק חברתי ודינמיות כלכלית - תדרוש מנהיגות פוליטית יוצאת דופן וקונצנזוס חברתי. בהתחשב בפיצול הפוליטי הנוכחי, זה נראה אוטופי. לפיכך, הורדות הדירוג אינן רק אותות אזהרה, אלא מבשרים על משבר איטי שיידרש עשורים לפתרונו - אם בכלל יושג.

☑️ השפה העסקית שלנו היא אנגלית או גרמנית

☑️ חדש: התכתבויות בשפה הלאומית שלך!

Konrad Wolfenstein

אני שמח להיות זמין לך ולצוות שלי כיועץ אישי.

אתה יכול ליצור איתי קשר על ידי מילוי טופס יצירת הקשר או פשוט להתקשר אליי בטלפון +49 89 674 804 (מינכן) . כתובת הדוא"ל שלי היא: וולפנשטיין ∂ xpert.digital

אני מצפה לפרויקט המשותף שלנו.

☑️ תמיכה ב- SME באסטרטגיה, ייעוץ, תכנון ויישום

☑️ יצירה או התאמה מחדש של האסטרטגיה הדיגיטלית והדיגיטציה

☑️ הרחבה ואופטימיזציה של תהליכי המכירה הבינלאומיים

Platforms פלטפורמות מסחר B2B גלובליות ודיגיטליות

Pioneeer פיתוח עסקי / שיווק / יחסי ציבור / מדד

המומחיות שלנו בארה"ב בפיתוח עסקי, מכירות ושיווק - תמונה: Xpert.Digital

מיקוד בתעשייה: B2B, דיגיטציה (מבינה מלאכותית ל-XR), הנדסת מכונות, לוגיסטיקה, אנרגיות מתחדשות ותעשייה

עוד על זה כאן:

• מרכז עסקים אקספרט

מרכז נושאים עם תובנות ומומחיות:

• פלטפורמת ידע בנושא הכלכלה הגלובלית והאזורית, חדשנות ומגמות ספציפיות לתעשייה
• אוסף ניתוחים, אינספורמציות ומידע רקע מתחומי המיקוד שלנו
• מקום למומחיות ומידע על התפתחויות עדכניות בעסקים ובטכנולוגיה
• מרכז נושאים לחברות שרוצות ללמוד על שווקים, דיגיטציה וחדשנות בתעשייה