דירוג האשראי של צרפת וארה"ב | שחיקת דירוג האשראי: כאשר משבר החוב של מדינות דמוקרטיות מואץ

ארצות הברית מאבדת את דירוג האשראי AAA שלה לאחר כמעט מאה שנה מכל סוכנויות הדירוג הגדולות - צרפת הופכת למוקד משבר החוב האירופי

הורדות הדירוג האחרונות של דירוגי האשראי של ארצות הברית וצרפת על ידי סוכנויות הדירוג המובילות מסמנות נקודת מפנה היסטורית בארכיטקטורה הפיננסית העולמית. באוקטובר 2025, סוכנות הדירוג הגרמנית סקופ הורידה את דירוג ארה"ב מ-AA ל-AA-, מה שאומר שלראשונה בהיסטוריה, כל שלוש הסוכנויות הגדולות - מודי'ס, סטנדרד אנד פור'ס ופיץ' - משכו את דירוג האשראי הגבוה ביותר של ארצות הברית. כמעט בו זמנית, המצב בצרפת הידרדר באופן דרמטי כאשר גם פיץ' וגם סטנדרד אנד פור'ס הורידו את דירוג האשראי של הכלכלה השנייה בגודלה בגוש האירו. התפתחויות מקבילות אלה משני צידי האוקיינוס ​​האטלנטי חושפות עיוותים מהותיים במימון הציבורי של דמוקרטיות מפותחות, שגורמים להם חורגים הרבה מעבר לחריגה גרידא מיחס החוב לתוצר.

קשה להפריז בחשיבותם של אירועים אלה. מאז אוקטובר 2025, ארצות הברית נמצאת במצב של קיפאון ממשלתי שנגרם על ידי רפובליקנים ודמוקרטים כאחד, מצב המדגים באופן דרמטי את חוסר התפקוד של המערכת הפוליטית. החוב הלאומי עלה על 38 טריליון דולר בפעם הראשונה באוקטובר 2025, כאשר יותר מטריליון דולר נוסף בין אוגוסט לאוקטובר בלבד - העלייה המהירה ביותר בחוב מחוץ למגפה. בצרפת, ממשלתו של ראש הממשלה פרנסואה ביירו קרסה בספטמבר 2025 עקב תקציב צנע שנועד לרסן הלוואות חדשות, וחשפה פיצול פוליטי וחוסר האפשרות לרפורמה פיסקלית. התפתחויות אלה אינן תופעות בודדות אלא תסמינים של משבר אמון עמוק ביכולתן של הדמוקרטיות המערביות להתמודד עם האתגרים הפיסקליים שלהן.

ניתוח משבר החוב הכפול הזה חושף רשת מורכבת של גורמים פיסקאליים, מוסדיים ופוליטיים. בארה"ב, לא רק רמות החוב המוחלטות של 124 אחוז מהתמ"ג הן שמניעות את החלטות סוכנויות הדירוג, אלא מעל לכל חוסר היכולת המבני של המערכת הפוליטית לרסן גירעונות. משרד התקציב של הקונגרס צופה כי הגירעון יעלה לממוצע של 7.8 אחוז מהתמ"ג עד 2030 ויחס החוב לתמ"ג יגיע ל-140 אחוז. תשלומי הריבית על חוב ממשלתי עברו לראשונה בשנת הכספים 2025 את טריליון הדולר, ועולים על ההוצאות על ביטחון או מדיקר. בצרפת, יחס החוב לתמ"ג עומד על 114 אחוז, הגירעון נע בין 5.4 ל-5.8 אחוז, והפיצול הפוליטי מונע כל מאמצי רפורמה משמעותיים. עלויות הריבית על חוב ממשלתי צרפת הגיעו ל-67 מיליארד אירו בשנת 2025 ועשויות לעלות ל-100 מיליארד אירו עד 2028 - יותר ממה שכל המשרדים מוציאים יחד.

הורדות הדירוג על ידי סוכנויות הדירוג הן יותר מאשר רק התאמות טכניות בהערכת סיכוני האשראי. הן מאותות על שינוי מהותי בתפיסת הקיימות של החוב הציבורי המערבי ומשקפות את ההבנה שהתנאים המוקדמים הפוליטיים והמוסדיים לחזרה למימון ציבורי בר קיימא נשחקים יותר ויותר. סקופ הצדיק במפורש את הורדת הדירוג של ארה"ב בהידרדרות המתמשכת של הכספים הציבוריים ובהיחלשות סטנדרטים של משילות, בפרט שחיקת האיזונים והבלמים הקיימים וריכוז הכוח הגובר ברשות המבצעת, יחד עם שיתוק חקיקתי עקב קיטוב. במקרה של צרפת, הסוכנויות הצביעו על חוסר יציבות פוליטית, קיטוב גובר וחוסר הסבירות להפחית את הגירעון התקציבי מתחת לשלושה אחוזים עד 2029.

ניתוח זה, המחולק לשמונה חלקים, יבחן את הממדים המורכבים של משבר החוב הזה. הוא יעקוב אחר ההתפתחות ההיסטורית של המצב הנוכחי, ינתח את המניעים הבסיסיים ואת מנגנוני השוק, יספק הערכה מבוססת נתונים של הנסיבות הנוכחיות, ויבחן באופן השוואתי את האתגרים הספציפיים בארה"ב ובצרפת. לאחר מכן, הסיכונים הכלכליים, החברתיים והמערכתיים ייבחנו באופן ביקורתי לפני שיתוו תרחישים עתידיים אפשריים ושיבושים פוטנציאליים. הניתוח מסתיים בסינתזה של ההשלכות האסטרטגיות עבור קובעי מדיניות, משקיעים והארכיטקטורה הפיננסית הבינלאומית.

קשור לזה:

• משבר החוב של אמריקה והפיתוי לשבור טאבו פיסקאלי: הפקעת נושים דה פקטו

כיצד ארבעה עשורים של הרחבה פיסקלית וקוצר ראייה פוליטי שחקו את יסודות החוב הציבורי

משבר החוב הנוכחי בארה"ב ובצרפת הוא תוצאה של התפתחויות מבניות ארוכות טווח המשתרעות על פני מספר עשורים. בארצות הברית, השינוי במדיניות הפיסקלית החל בתחילת שנות ה-80 תחת הנשיא רייגן, כאשר שילוב של קיצוצי מסים ועלייה בהוצאות הצבאיות הובילו לעלייה מבנית בגירעונות. יחס החוב לתוצר, שהגיע לשפל היסטורי של 31.8 אחוזים בשנת 1981, עלה בהתמדה לאחר מכן. תקופה קצרה של קונסולידציה בסוף שנות ה-90 תחת הנשיא קלינטון, כאשר ארה"ב נהנתה מהדיבידנדים של המלחמה הקרה ומהפריחה הטכנולוגית, התבררה כיוצאת מן הכלל למגמה עקבית אחרת של גידול חוב.

המשבר הפיננסי של 2008–2009 סימן קפיצה איכותית בדינמיקת החוב. התגובה הפיסקלית למיתון הגדול - כולל חוק ההתאוששות וההשקעה מחדש האמריקאי משנת 2009, בסך 787 מיליארד דולר - הובילה את יחס החוב לתוצר מכ-60 אחוזים בשנת 2007 ליותר מ-100 אחוזים בשנת 2012. בעוד שכלכלות מפותחות אחרות ביצעו מאמצי קונסולידציה בשנים שלאחר מכן, המדיניות הפיסקלית של ארה"ב נותרה מרחיבה. מגפת הקורונה הובילה להתרחבות מסיבית נוספת של החוב בשנים 2020–2021, כאשר יחס החוב לתוצר הגיע לזמן קצר ל-130 אחוזים. עם זאת, באופן מכריע, בניגוד למשברים קודמים, לא חל קונסולידציה משמעותית בעקבות המגפה. חוק "הצעת החוק היפה והגדולה", שאושרה ביולי 2025, החמירה באופן דרמטי את המצב בכך שהפכה את קיצוצי המס של 2017 לקבועים והציגה הקלות מס נוספות, שלפי הערכת משרד התקציב של הקונגרס יגדילו את הגירעונות ב-3.4 טריליון דולר על פני עשר שנים - או 5.5 טריליון דולר אם הצעדים הזמניים יוארכו.

המסגרת המוסדית של המדיניות הפיסקלית של ארה"ב הידרדרה במקביל לרמות החוב. דרמת תקרת החוב, שהובילה באופן קבוע למשברים תקציביים מאז שנות ה-2010, ממחישה את אופיו הלקוי של תהליך התקציב. הקיטוב הגובר בין הרפובליקנים לדמוקרטים פגע ביכולתו של הקונגרס למצוא פתרונות מוסכמים לאתגרים פיסקאליים ארוכי טווח. ריכוז הכוח ברשות המבצעת, שזוהה במפורש על ידי סוכנויות דירוג כבעיית משילות, משקף שחיקה רחבה יותר של איזונים ובלמים במערכת הפוליטית האמריקאית.

בצרפת, ההתפתחויות הפיסקליות עוקבות אחר דפוס שונה, אך מדאיג באותה מידה. יחס החוב-תוצר הצרפתי עמד על כ-20 אחוזים בשנת 1980 ועלה לכ-55 אחוזים עד 1995. לאחר הכנסת האירו בשנת 1999, היחס התייצב בתחילה, כאשר צרפת ניסתה לעמוד בקריטריונים של מאסטריכט, אם כי עם הפרות חוזרות ונשנות. מאז 1999, צרפת חרגה ממגבלת הגירעון של שלושה אחוזים מהתוצר ברוב השנים. המשבר הפיננסי של 2008–2009 דחף את יחס החוב-תוצר מעל 80 אחוזים, ומאז נצפתה מגמת עלייה מתמשכת. בניגוד לגרמניה, שנקטה בקונסולידציה קפדנית לאחר משבר החוב באירו והפחיתה את יחס החוב-תוצר שלה מ-81 אחוזים בשנת 2010 מתחת ל-65 אחוזים, צרפת מעולם לא הפחיתה את חובה.

מגפת הקורונה החריפה עוד יותר את מצב החוב של צרפת. יחס החוב לתוצר הגיע ל-114 אחוזים בשנת 2024, והיקף החוב המוחלט עלה על 3.3 טריליון אירו - יותר מכל מדינה אחרת באיחוד האירופי. בעייתי במיוחד הוא מבנה ההוצאה הציבורית בצרפת, אשר, עם 57 אחוזים מהתוצר, היא בין הגבוהות באירופה, בהשוואה ל-49.5 אחוזים בגרמניה. רמת הוצאות גבוהה זו משקפת מערכת רווחה חברתית נדיבה, פרישה מוקדמת ומגזר ציבורי מנופח. ניסיונותיו של הנשיא מקרון ליישם רפורמות מבניות - ובמיוחד רפורמת הפנסיה השנויה במחלוקת משנת 2023, שהעלתה את גיל הפרישה מ-62 ל-64 - נתקלו בהתנגדות פוליטית עצומה ובסופו של דבר הושעו באוקטובר 2025.

הפיצול הפוליטי בצרפת התעצם לאחר הבחירות הבזק לפרלמנט בקיץ 2024, שפיצלו את הפרלמנט לשלושה גושים: הברית השמאלנית, הקואליציה המרכז-ימין של מקרון, והמפלגה הלאומית הימנית-קיצונית. אף אחד מהגושים הללו אינו מחזיק ברוב שלטוני, מה שהוביל לסדרה של משברים ממשלתיים. בתוך שנה היו בצרפת חמישה ראשי ממשלה שונים. חוסר היכולת להגיע לקונצנזוס על תקציב צנע הוביל לנפילת ממשלת ביירו בספטמבר 2025 וממחיש את חוסר היכולת המבני של המערכת לרפורמה.

ההתפתחות ההיסטורית בשתי המדינות חושפת דפוס משותף: שילוב של שינוי דמוגרפי, הוצאות חברתיות גוברות, הכנסות מס לא מספקות, קוצר ראייה פוליטי וחוסר במנגנונים מוסדיים לאכיפת משמעת פיסקלית הובילו להצטברות מתמשכת של חובות. הלקח ממשבר החוב הריבוני האירופי של 2010-2012 - שחוב גבוה בשילוב עם חוסר יציבות פוליטית יכול להוביל לעלייה אקספוננציאלית בעלויות מימון מחדש - כנראה לא הופנם בוושינגטון או בפריז.

פיצול פוליטי, פצצות זמן דמוגרפיות ומנגנוני הדומיננטיות הפיסקלית

ניתוח הגורמים המרכזיים המניעים את משבר החוב הנוכחי חושף יחסי גומלין מורכבים של דינמיקה כלכלית, דמוגרפית ופוליטית. בליבתה טמונה השאלה מדוע מערכות דמוקרטיות נכשלות באופן שיטתי בהגנה על קיימות פיסקלית לטווח ארוך כנגד תמריצים פוליטיים לטווח קצר.

המניע הכלכלי העיקרי הוא הפער המבני בין הכנסות להוצאות. בארצות הברית, ההכנסות הפדרליות יעמדו בממוצע על כ-18% מהתמ"ג בעשר השנים הבאות, בעוד שההוצאות יעמדו בממוצע על 24%. פער זה של שש נקודות האחוז אינו ניתן להסבר על ידי תנודות מחזוריות, אלא משקף חוסר איזון מבני מהותי. חוק "היפה הגדולה" החמיר מצב זה על ידי יישום קיצוצי מסים בסך 4.5 טריליון דולר במשך עשר שנים, בעוד שקיצוצי ההוצאות - בעיקר במדיקייד ובתנאים סוציאליים - מסתכמים ב-1.4 ​​טריליון דולר בלבד. התוצאה היא גירעון ראשוני מבני, שבו אפילו לפני תשלומי ריבית, ההוצאות עולות על ההכנסות.

המרכיב הדמוגרפי מחריף משמעותית דינמיקה זו. בארה"ב, דור הבייבי בום הגדול יתחיל לפרוש בשנים הקרובות, מה שיגדיל באופן דרמטי את ההוצאות על ביטוח לאומי ומדיקר. תחזיות עדכניות מצביעות על כך שקרן הנאמנות של הביטוח הלאומי תתרוקן עד 2033, מה שיביא לקיצוץ אוטומטי של 23 אחוזים בקצבאות אם לא יבוצעו שינויים בחקיקה. ההתחייבויות הלא ממומנות של הביטוח הלאומי ומדיקר יחד עולות על 75 טריליון דולר על פני אופק של 75 שנה. פצצת זמן דמוגרפית זו אינה משתקפת בסטטיסטיקות החוב הרשמיות משום שממשלת ארה"ב אינה מחויבת מבחינה חוקית לשלם קצבאות עתידיות עד שיגיעו לתשלום. זה יוצר אשליה פיסקלית שממעיטה באופן שיטתי בהיקף האמיתי של התחייבויות ארוכות טווח אלה.

בצרפת, האתגר הדמוגרפי מתבטא במבנה מערכת הפנסיה. עם גיל פרישה של 62 - בהשוואה ל-67 בגרמניה ובאיטליה ו-66 עד 67 בממלכה המאוחדת - לצרפת יש אחת ממערכות הפנסיה הנדיבות ביותר באירופה. השעיית רפורמת הפנסיה של מקרון באוקטובר 2025, שהייתה מעלה בהדרגה את גיל הפרישה ל-64, תעלה למערכת 1.8 מיליארד אירו נוספים עד 2027. החלטה זו, המונעת פוליטית, שמטרתה למנוע משבר ממשלתי נוסף, ממחישה את הדומיננטיות של חישובים פוליטיים לטווח קצר על פני צרכים פיסקאליים לטווח ארוך.

תשלומי ריבית על חובות קיימים הפכו לגורם מניע פיסקלי בפני עצמו. בשנת הכספים 2025, ארצות הברית שילמה לראשונה למעלה מטריליון דולר בריבית על החוב הלאומי שלה - 17 אחוזים מסך ההוצאות הפדרליות. עלויות ריבית אלו כבר עולות על הוצאות הביטחון, וה-CBO צופה כי הן יגיעו ל-1.8 טריליון דולר בשנה עד 2035. תשלומי הריבית כאחוז מהתמ"ג יעלו מ-3.2 אחוזים בשנת 2025 ל-4.1 אחוזים בשנת 2035, וישברו את כל השיאים הקודמים. חלק ניכר מחוב ארה"ב - למעלה מ-20 אחוזים - יצטרך להיות ממומן מחדש בשנת הכספים 2025, מה שהופך את המדינה לפגיעה מאוד לשינויים בריבית.

התפתחויות הריבית בצרפת מדאיגות במיוחד. התשואות על אג"ח ממשלתיות צרפתיות לעשר שנים עלו מ-3.20 אחוזים ביוני 2025 ל-3.49 אחוזים בספטמבר 2025. לראשונה מאז משבר האירו, צרפת משלמת ריביות גבוהות יותר מאיטליה, דבר המעיד על שינוי מהותי בתפיסת הסיכון בשוק. פערי התשואה של אג"ח צרפתיות על אג"ח גרמניות - באופן מסורתי המקלט הבטוח ביותר בגוש האירו - גדלו באופן דרמטי. התפתחות זו בעייתית במיוחד בהתחשב בצורכי המימון של צרפת לשנת 2026 העומדים על למעלה מ-300 מיליארד אירו, מתוכם 175.8 מיליארד אירו מיועדים למימון מחדש של חוב שמועד פירעון.

מערכות התמריצים הפוליטיות בשתי המדינות מעדיפות באופן שיטתי הרחבת הוצאות לטווח קצר על פני קונסולידציה לטווח ארוך. בארה"ב, קיטוב מפלגתי גובר הפך כל קונצנזוס על רפורמה פיסקלית לבלתי אפשרי. פוליטיקאים רפובליקנים התייצבו נגד כל העלאת מיסים, בעוד שפוליטיקאים דמוקרטים מתנגדים לקיצוצים בהוצאות על תוכניות חברתיות. התוצאה היא קיפאון פוליטי שבו ההסכמה היחידה היא לדחות את הבעיה לקדנציה הבאה. שחיקת הנורמות המוסדיות - שמודגמת על ידי השבתות חוזרות ונשנות של ממשלות ומשברי תקרת חוב - פגעה באופן מהותי ביכולתה של המערכת לבצע פונקציות ממשל בסיסיות.

בצרפת, הפיצול של מערכת המפלגות הפך כל הקמת רוב יציב לבלתי אפשרית. לאגפים הקיצוניים - הן משמאל והן מימין - יש זכות וטו על כל ניסיון רפורמה מבלי להציע חלופות בונות בעצמם. התוצאה היא מדיניות של המכנה המשותף הנמוך ביותר, שבה רפורמות מהותיות נחסמות באופן שיטתי. העובדה שלצרפת היו חמישה ראשי ממשלה שונים בתוך שנה אחת מדגישה את חוסר היציבות של המערכת.

מנגנוני השוק שאמורים למשמעת את ההתפתחויות הללו יעילים רק באופן חלקי. תיאורטית, יחסי חוב עולים אמורים להוביל לפרמיות סיכון וריביות גבוהות יותר, מה שיאלץ ממשלות להתאחד. אולם, בפועל, הריביות הנמוכות במיוחד של שנות ה-2010 ותוכניות רכישת האג"ח המסיביות של בנקים מרכזיים ביטלו למעשה את מנגנון המשמעת הזה. הבנק המרכזי האירופי יצר מכשיר מפורש, מכשיר ההגנה על התמסורת, כדי להגביל את פערי התשואות בין מדינות גוש האירו, ובכך להחליש עוד יותר את משמעת השוק. בארה"ב, תוכניות רכישת האג"ח של הפדרל ריזרב במהלך ואחרי המגפה השפיעו באופן דומה.

יחסי הגומלין בין גורמים אלה – גירעונות מבניים, לחצים דמוגרפיים, נטל חוב עולה, מדיניות לא מתפקדת ומשמעת שוק מוחלשת – יוצרים דינמיקה מחזקת את עצמה שבה קיימות החוב נשחקת יותר ויותר. סוכנויות דירוג זיהו את השינוי הבסיסי הזה והגיבו בהורדות דירוג.

תהנו מהמומחיות הנרחבת והחד-פעמית של Xpert.Digital בחבילת שירותים מקיפה | מחקר ופיתוח, XR, יחסי ציבור ואופטימיזציה של נראות דיגיטלית - תמונה: Xpert.Digital

ל-Xpert.Digital ידע מעמיק במגוון תעשיות. זה מאפשר לנו לפתח אסטרטגיות מותאמות אישית, המותאמות בדיוק לדרישות ולאתגרים של פלח השוק הספציפי שלכם. על ידי ניתוח מתמיד של מגמות שוק וניטור התפתחויות בתעשייה, אנו יכולים לפעול באופן פרואקטיבי ולהציע פתרונות חדשניים. השילוב של ניסיון ומומחיות מייצר ערך מוסף ומספק ללקוחותינו יתרון תחרותי מכריע.

מידע נוסף כאן:

• תיהנו מ-5 תחומי המומחיות של Xpert.Digital בחבילה אחת – החל מ-500 אירו לחודש בלבד

עלויות הריבית נוגסות בתקציב: השלכות על המדינה והאזרחים – תמונה: Xpert.Digital

התפוצצות גירעון, הלם ריבית ואשליה של סוכנות פוליטית

ניתן להעריך במדויק את המצב הפיסקלי הנוכחי של ארצות הברית וצרפת באמצעות מספר אינדיקטורים כמותיים הממחישים את היקף האתגרים המבניים.

בארצות הברית, הגירעון התקציבי הגיע ל-1.8 טריליון דולר, או 6.2 אחוזים מהתמ"ג, בשנת הכספים 2025. גירעון זה יוצא דופן משום שהוא מתרחש למרות צמיחה כלכלית חזקה יחסית ואבטלה נמוכה - תנאים שבהם הגירעון היה נחשב נמוך משמעותית מבחינה היסטורית. משרד התקציב של הקונגרס צופה כי הגירעונות הממוצעים יעמדו על 6.1 אחוזים מהתמ"ג בעשור הקרוב, ויעלו מ-1.7 טריליון דולר בשנת 2025 ל-2.6 טריליון דולר בשנת 2034. יחס החוב לתמ"ג, הנמדד כחוב ממשלתי כאחוז מהתמ"ג, עומד כיום על כ-100 אחוזים וצפוי להגיע ל-118 אחוזים עד 2035 - גבוה יותר מכל זמן אחר בהיסטוריה של ארה"ב מלבד מלחמת העולם השנייה.

החוב הלאומי הגולמי הגיע ל-38 טריליון דולר באוקטובר 2025, לעומת 37 טריליון דולר באוגוסט. עלייה זו של טריליון דולר בתוך חודשיים בלבד נובעת בחלקה מהשפעות של השלמת הפער בעקבות משבר תקרת החוב, אך היא מדגישה את ההאצה המהירה של צמיחת החוב. החוב לנפש עומד כעת על 109,000 דולר לכל אחד מ-347 מיליון התושבים. מדאיגה במיוחד היא התפתחות תשלומי הריבית. בשנת הכספים 2025, תשלומי הריבית עברו לראשונה את טריליון הדולר, והיוו 17 אחוזים מסך ההוצאות. לשם השוואה, הוצאות הביטחון היו כ-900 מיליארד דולר ומדיקר כ-700 מיליארד דולר.

הרכב ההוצאות מדגיש את האילוצים המבניים. בשנת 2025, הביטוח הלאומי עלה כ-1.5 טריליון דולר, מדיקר מעל 1.1 טריליון דולר, ומדיקייד כ-600 מיליארד דולר. שלוש תוכניות אלו, יחד עם תשלומי ריבית, כבר מהוות למעלה מ-70 אחוז מהתקציב הפדרלי. הוצאות דיסקרטיוניות - הן עבור תוכניות ביטחון והן עבור תוכניות אזרחיות - נמצאות תחת לחץ גובר בהקשר זה. חוק "החוק היפהפה הגדול" החמיר עוד יותר את המצב בכך שהגדיל את הגירעונות ב-3.4 טריליון דולר על פני עשר שנים, גירעונות שעשויים לעלות ליותר מ-5.5 טריליון דולר אם יוארכו הצעדים הזמניים.

בצרפת, יחס החוב לתוצר עומד על 114 אחוזים, כאשר החוב המוחלט מגיע ל-3.35 טריליון אירו - הגבוה ביותר באיחוד האירופי. הגירעון התקציבי הסתכם ב-5.8 אחוזים מהתוצר בשנת 2024 וצפוי לעמוד על 5.4 אחוזים בשנת 2025. ממשלת לקורנו שואפת לגירעון של 4.7 עד 5.0 אחוזים בשנת 2026, נתון הנחשב אופטימי מדי על ידי משקיפים בלתי תלויים. צורכי המימון לשנת 2026 מוערכים ב-305.7 מיליארד אירו, מתוכם 175.8 מיליארד אירו מיועדים למימון מחדש של חוב שמועד פירעון. הנפקת אג"ח חדשות ברוטו מוערכת ב-310 מיליארד אירו.

תשלומי הריבית על חוב ממשלת צרפת הגיעו לכ-67 מיליארד אירו בשנת 2025, ועולים על סך ההוצאות הצבאיות. שר האוצר לומברד הזהיר כי עלויות אלו עלולות לעלות ל-100 מיליארד אירו עד 2028, יותר מההוצאות של כל המשרדים יחד. התשואה על אג"ח ממשלת צרפת לעשר שנים היא 3.49 אחוזים, בהשוואה לכ-2.2 אחוזים על אג"ח בונד גרמניות. לראשונה מאז משבר האירו, צרפת משלמת ריביות דומות או אף גבוהות יותר מאשר איטליה, שיחס החוב לתוצר שלה עומד על 137.9 אחוזים. התפתחות זו משקפת הערכה מחדש מהותית של סיכון האשראי הצרפתי על ידי השווקים.

מבנה ההוצאות הציבוריות בצרפת חושף את אתגרי הקונסולידציה. עם 57 אחוזים מהתמ"ג, ההוצאות הציבוריות הן בין הגבוהות באירופה. הוצאות חברתיות, ובמיוחד פנסיות ובריאות, מהוות חלק משמעותי. השעיית רפורמת הפנסיה תעלה 2.2 מיליארד אירו נוספים עד 2027. טיוטת התקציב לשנת 2026, שהוצגה על ידי ממשלת לקורנו, צופה חיסכון של 30 מיליארד אירו - פחות משמעותית מ-44 מיליארד האירו שקודמו, ביירו, יעד. ישנם מומחים הטוענים כי חיסכון של 100 מיליארד אירו יהיה נחוץ כדי לייצב באמת את החוב.

התפתחויות הדירוג משקפות מציאות פיסקלית זו. בארה"ב, מודי'ס הורידה את דירוג האשראי של צרפת מ-Aaa ל-Aa1 במאי 2025, לאחר ש-S&P משכה את דירוג ה-AAA שלה ב-2011 והורדת הדירוג של פיץ' עצמה ב-2023. הורדת הדירוג האחרונה של סקופ ל-AA- באוקטובר 2025 מדגישה את אובדן האמון המואץ. בצרפת, פיץ' הורידה את דירוג האשראי שלה מ-AA- ל-A+ בספטמבר 2025, ואחריה סטנדרד אנד פור'ס באוקטובר, שגם הורידה את דירוגה מ-AA- ל-A+. בעוד שמודי'ס לא הורידה את דירוגה בעצמה באוקטובר 2025, היא כן הורידה את תחזית הדירוג שלה מיציבה לשלילית. זה מציב את צרפת בשורה אחת עם ספרד, יפן, פורטוגל וסין.

תגובת השווקים הפיננסיים לחוסר היציבות הפוליטית הייתה בולטת במיוחד בצרפת. קריסת הממשלה בספטמבר 2025 הובילה לעלייה חדה בפרמיות הסיכון. העובדה שלאג"ח ממשלת צרפת יש כעת תשואות דומות לאלו של אג"ח איטלקיות הייתה בלתי נתפסת רק לפני מספר שנים והיא מאותתת על שינוי מהותי בתפיסת הסיכון. בארה"ב, השבתת הממשלה שהחלה באוקטובר 2025 האיצה עוד יותר את צמיחת החוב, שכן החלטות פיסקליות מרכזיות נחסמו.

תנופת הצמיחה הכלכלית אינה מספקת נחמה רבה. ארה"ב צפויה לצמוח בכ-2.0 עד 2.8 אחוזים בשנת 2025, נתון שנראה חזק אך לא יפחית משמעותית את הגירעונות. צרפת מתמודדת עם צמיחה חלשה משמעותית וחיסרון תחרותי מבני בהשוואה לגרמניה ולשותפות אירופאיות אחרות. צמיחה חלשה זו מקשה משמעותית על הקונסולידציה, שכן יחס החוב לתוצר ממשיך לעלות גם עם גירעונות מתונים, למרות צמיחת התוצר הנומינלית הנמוכה.

המצב הנוכחי מאופיין, אם כן, בשלישייה של רמות חוב גבוהות, גירעונות מבניים גבוהים ונטל ריבית עולה, המחמירים עקב תפקוד לקוי פוליטי. האינדיקטורים הכמותיים מראים באופן עקבי ששתי המדינות נמצאות במסלול שאינו בר קיימא מבחינה פיסקלית, ללא כל קונצנזוס פוליטי ניכר לגבי הצעדים המתקנים הנדרשים.

קשור לזה:

• המשבר הצרפתי: מדוע חובה של צרפת כה מסוכן - עבור צרפת, גרמניה והאיחוד האירופי בכללותו

וושינגטון ופריז במראה: דפוסים משותפים למרות עמדות התחלה שונות

השוואה שיטתית של האתגרים הפיסקליים בארצות הברית ובצרפת חושפת הן קווי דמיון מבניים והן הבדלים מהותיים בסיבות, בביטויים ובפתרונות.

לארצות הברית יש יתרונות מהותיים שאין לצרפת. כמנפיקה של מטבע הרזרבה העולמי, ארה"ב נהנית מביקוש יוצא דופן לאג"ח ממשלתיות אמריקאיות. פריבילגיה מופרזת זו מאפשרת לארה"ב ללוות בריביות נמוכות יותר מאשר מדינות אחרות עם יחס חוב-תוצר דומה. הדולר מהווה כ-60 אחוזים מיתרות המט"ח העולמיות, ויוצר ביקוש מבני לאג"ח ממשלתיות אמריקאיות שאינו תלוי במידה רבה בחששות פיסקאליים לטווח קצר. עמדה זו מעניקה לארה"ב גמישות פיסקאלית גדולה משמעותית. העומק והנזילות של שוקי האג"ח האמריקאים - הגדולים בעולם - גורמים לכך שגם לנוכח לחץ פיסקאלי משמעותי, ספיגת כמויות גדולות של הנפקת חוב אפשרית.

עם זאת, לצרפת, כחברה בגוש האירו, ריבונות מוניטרית מוגבלת. הבנק המרכזי האירופי קובע את המדיניות המוניטרית עבור כל איחוד המטבעות, כלומר צרפת אינה יכולה להפחית את נטל החוב הריאלי שלה באמצעות אינפלציה או פיחות ערך המטבע. החוב הממשלתי הצרפתי נקוב למעשה במטבע שעליו אין למדינה שליטה ישירה. זה יוצר דינמיקה הדומה יותר לזו של שווקים מתעוררים מאשר לזו של ארה"ב. משבר החוב הריבוני של גוש האירו בשנים 2010–2012 הדגים באופן דרמטי עד כמה מהר משברי מימון מחדש יכולים להסלים באיחוד מטבעות כאשר אמון השוק נשחק.

האתגרים הדמוגרפיים מתבטאים באופן שונה בשתי המדינות. בארה"ב, האתגר המרכזי הוא מימון הביטוח הלאומי ומדיקר עבור דור הבייבי בום המזדקן. ההתחייבויות הלא ממומנות של תוכניות אלו עולות על 75 טריליון דולר על פני 75 שנים. עם זאת, נושא קריטי הוא שהתחייבויות אלו אינן מחייבות מבחינה משפטית וניתן תיאורטית להתאים אותן באמצעות שינויים בחקיקה, אם כי הדבר יהיה קשה ביותר מבחינה פוליטית. בצרפת, האתגר הדמוגרפי מוטמע ישירות במבנה מערכת הפנסיה, עם גיל פרישה נמוך והתחייבויות גבוהות להטבות. השעיית רפורמת הפנסיה של מקרון באוקטובר 2025 משמעותה שאתגר מבני זה יישאר ללא פתרון.

הכלכלה הפוליטית של חוסר יכולת לרפורמה עוקבת אחר היגיון שונה בשתי המדינות. בארה"ב, המכשול המרכזי הוא הקיטוב הקיצוני בין המפלגות. הרפובליקנים דוחים באופן מוחלט העלאות מיסים, בעוד שהדמוקרטים מתנגדים לקיצוצים משמעותיים בתוכניות חברתיות. זכות וטו הדדית זו מובילה למבוי סתום שבו אפשריים רק שינויים מינימליים ומצטברים. השבתות ממשלתיות חוזרות ונשנות ומשברי תקרת החוב ממחישים תפקוד לקוי זה. בצרפת, הקיפאון הוא תוצאה של פיצול מערכת המפלגות לשלושה מחנות בלתי ניתנים לגישור, שאף אחד מהם אינו מחזיק ברוב. לאגפים הקיצוניים יש זכויות וטו, אך הן משתמשות בהן בעיקר באופן הרסני, מבלי להציע חלופות בונות.

המסגרות המוסדיות שונות במידה ניכרת. לארה"ב אין בלימת חוב חוקתית ואין כללים פיסקאליים מחייבים ברמה הפדרלית. חוק בקרת התקציב משנת 2011 הציג מגבלות הוצאות, אך אלה הופרו שוב ושוב או הושעו. כחברה באיחוד האירופי, צרפת מחויבת תיאורטית לקריטריוני מאסטריכט ולהסכם היציבות והצמיחה, הקובעים גירעון מרבי של שלושה אחוזים מהתמ"ג ויחס חוב-תמ"ג של 60 אחוזים. אולם, בפועל, לכללים אלה הייתה השפעה משמעתית מועטה, שכן מנגנוני האכיפה חלשים ושיקולים פוליטיים גוברים לעתים קרובות על קריטריונים טכניים.

משמעת שוק פועלת בשתי המדינות, אך בעוצמה ובאופקי זמן שונים. צרפת חווה כיום עלייה משמעותית בפרמיות הסיכון, כאשר התשואות מתקרבות לרמות האיטלקיות. תגובת שוק זו התרחשה במהירות לאחר המשבר הפוליטי בספטמבר 2025. בארה"ב, לעומת זאת, הריביות נותרות מתונות יחסית, אם כי עולות, למרות רמות חוב אדירות. התשואה על אג"ח ממשלתיות אמריקאיות לעשר שנים היא כ-4.5 אחוזים, שאינה גבוהה באופן יוצא דופן מבחינה היסטורית. עמדת מטבע הרזרבה של ארה"ב מדכאת משמעותית את משמעת השוק אך גם יוצרת את הסיכון לתיקון פתאומי אם האמון מתערער.

היקף ההתאמות הנדרשות משתנה. עבור ארה"ב, משרד התקציב של הקונגרס מעריך כי ייצוב יחס החוב-תוצר ברמות הנוכחיות בעשור הקרוב ידרוש חיסכון או גידול בהכנסות של כ-6.7 טריליון דולר. חזרה ליחס חוב-תוצר הממוצע ההיסטורי של 80 אחוזים תדרוש התאמות של כ-15 טריליון דולר. עבור צרפת, מומחים סבורים כי חיסכון של 100 מיליארד אירו יהיה נחוץ כדי לייצב את החוב באופן בר-קיימא, בעוד שהממשלה הנוכחית שואפת רק ל-30 מיליארד אירו. יחסית לתפוקה הכלכלית, ההתאמות הנדרשות בשתי המדינות הן בסדר גודל דומה - כ-8 עד 10 אחוזים מההוצאות על פני מספר שנים.

גם מסגרות הזמן להתאמות שונות. עבור ארה"ב, כלכלנים מזהירים כי למדינה יש כ-20 שנה ליישם צעדים מתקנים לפני שדינמיקת החוב תהפוך לבלתי נשלטת. עם זאת, הדבר בהנחה שהשווקים ימשיכו להאמין שיתרחשו תיקונים בזמן. בצרפת, חלון ההזדמנויות צר משמעותית, שכן המדינה, בהיותה חברה בגוש האירו, פגיעה יותר למשברי אמון וכבר משלמת פרמיות סיכון משמעותיות. קרן המטבע הבינלאומית הזהירה כי יחס החוב לתוצר של צרפת עלול לעלות ל-128 אחוזים עד 2030 אם לא ייושמו רפורמות מהותיות.

תפקידיהם של הבנקים המרכזיים שונים באופן מהותי. הפדרל ריזרב יכול תיאורטית לרכוש אג"ח ממשלתיות אמריקאיות כדי לרסן את עליות הריבית, אם כי הדבר מעלה חששות לגבי עצמאותו וטומן בחובו סיכוני אינפלציה. הבנק המרכזי האירופי יצר כלי מפורש, מכשיר הגנת התמסורת, כדי להגביל את פערי התשואות בין מדינות גוש האירו. עם זאת, יישומו כפוף לתנאים, כולל עמידה בכללי הפיסקליות של האיחוד האירופי. במקרה של צרפת, הבנק המרכזי האירופי יוכל להתערב אם השפעות הדבקה יאיימו על מדינות אחרות בגוש האירו, אך סביר להניח יהסס להתערב בבעיות פיסקליות צרפתיות בלבד.

הבדל מכריע טמון בהיסטוריה של הרפורמות ביניהן. צרפת ניסתה שוב ושוב ליישם רפורמות מבניות בעשורים האחרונים - רפורמות פנסיה, רפורמות בשוק העבודה, הפרטות - אך אלה נכשלו באופן קבוע עקב התנגדות חברתית או דוללו באופן משמעותי. ארה"ב, לעומת זאת, לא יישמה רפורמות פיסקליות משמעותיות מאז שנות קלינטון. רפורמת המס של 2017 וחוק "היפה הגדולה" משנת 2025 אף החמירו את המצב. לפיכך, לשתי המדינות חוסר יכולת בסיסי לבצע רפורמות, הנובע מדינמיקות פוליטיות שונות אך מוביל לתוצאות דומות.

בין דיכוי לאסון: הממדים המרובים של פגיעות מערכתית

הסיכונים הכרוכים בדינמיקת החוב הנוכחית בארה"ב ובצרפת חורגים הרבה מעבר לאתגרים הפיסקליים המיידיים ונוגעים בנושאים מהותיים של יציבות כלכלית, לכידות חברתית וחוסן מערכתי.

הסיכון הכלכלי המרכזי הוא הסכנה של ספירלת חוב שתחזק את עצמה. אם עלויות הריבית יעלו מהר יותר מצמיחת התמ"ג הנומינלית, יחס החוב-תמ"ג ימשיך לטפס גם עם יתרות ראשוניות מאוזנות. ארצות הברית מתקרבת לנקודה קריטית זו. עם עלויות ריבית העולות על טריליון דולר בשנה וגירעון ראשוני מבני של כמה מאות מיליארדי דולרים, הדינמיקה כבר מדאיגה. משרד התקציב של הקונגרס צופה כי ללא תיקונים, יחס החוב-תמ"ג עשוי להגיע ל-175 אחוזים עד 2054. ניתוחים מסוימים מזהירים כי ביחס חוב-תמ"ג העולה על 200 אחוזים, קיימות אינה מובטחת עוד, אפילו עבור ארה"ב.

המצב חמור יותר עבור צרפת. קרן המטבע הבינלאומית מזהירה מפני מעגל קסמים פיסקאלי ופיננסי שבו חששות לגבי כספי הציבור עלולים לגלוש למגזר הבנקאות ולגרום למשבר מחזק עצמי. משבר החוב הריבוני האירופי של 2010-2012 הדגים מנגנון זה: תשואות אג"ח ממשלתיות עולות החלישו את הבנקים המחזיקים כמויות גדולות של אג"ח ממשלתיות, מה שבתורו העמיס על המדינות שנאלצו לחלץ את הבנקים שלהן. בנקים צרפתיים מחזיקים כמויות משמעותיות של אג"ח ממשלתיות צרפתיות, מה שהופך את הסיכון להידבקות הזה לממשי מאוד.

סיכון הצמצום כבר ניכר. חוב ממשלתי גובר דוחק השקעות פרטיות, שכן הלוואות ממשלתיות מתחרות עם משקיעים פרטיים על חסכונות מוגבלים. משרד התקציב של הקונגרס מעריך כי רמות החוב הצפויות עשויות להפחית את התמ"ג של ארה"ב לטווח ארוך בכשליש, שווה ערך להפסד של 14,500 דולר לנפש בשנה. עבור צרפת, נטל הריבית הגבוה פירושו שפחות כסף זמין להשקעות יצרניות בתשתיות, חינוך או חדשנות, מה שמחליש עוד יותר את התחרותיות המבנית שלה.

סיכוני אינפלציה הם מורכבים ושנויים במחלוקת. חוב גבוה כשלעצמו אינו מוביל באופן אוטומטי לאינפלציה, כל עוד בנקים מרכזיים נשארים עצמאיים ונוקטים במדיניות יציבות מחירים קפדנית. עם זאת, ככל שהחוב גדל, גובר הלחץ הפוליטי על בנקים מרכזיים להשתמש במדיניות מוניטרית כדי לתמוך במימון ממשלתי - תופעה המכונה דומיננטיות פיסקלית. אם השווקים מתחילים להאמין שבנקים מרכזיים ינטשו את יעד האינפלציה שלהם כדי להפחית את נטל החוב, ציפיות אינפלציוניות עלולות להתעורר, מה שיוביל לספירלה אינפלציונית של ממש. ההתקפות החוזרות ונשנות על עצמאותו של הפדרל ריזרב מצד גורמים פוליטיים ממחישות סכנה זו.

הסיכונים החברתיים ניכרים. התאמות פיסקליות משמעותיות - בין אם באמצעות קיצוצי הוצאות ובין אם באמצעות העלאות מיסים - גוררות השלכות חלוקתיות שעלולות להחריף את המתחים החברתיים. תוכניות הצנע האירופיות לאחר 2010 הובילו למחאות חברתיות מסיביות, עלייה באבטלה ועלייתן של תנועות פופוליסטיות. בצרפת, הנכונות החברתית להקריב קורבנות למען קונסולידציה פיסקלית כבר מוצתה, כפי שהודגם במחאות האפודים הצהובים של 2018–2019 ובמחאות נגד רפורמת הפנסיה של 2023. בארה"ב, קיצוצים משמעותיים בביטוח הלאומי או במדיקר ייתקלו בהתנגדות עצומה, שכן מיליוני אנשים בנו עליהם את חסכונות הפנסיה שלהם.

הסיכונים הפוליטיים כוללים שחיקה נוספת של המוסדות הדמוקרטיים. משברים פיסקאליים חוזרים ונשנים וסגירת ממשלות פוגעים באמון האזרחים בתפקודן של מערכות דמוקרטיות. בצרפת, חוסר יציבות סדרתי - חמישה ראשי ממשלה בשנה אחת - ערער באופן מהותי את האמון ברפובליקה החמישית. חוסר היכולת למלא משימות ממשל בסיסיות, כגון אישור תקציב, פוגע בלגיטימציה של המערכת הפוליטית ויוצר מרחב לחלופות אנטי-דמוקרטיות.

סיכוני יציבות פיננסית מערכתית מדאיגים במיוחד. קרן המטבע הבינלאומית הזהירה באוקטובר 2025 מפני סיכונים גוברים לתיקון לא מסודר בשוק. השילוב של הערכות נכסים גבוהות, פרמיות סיכון נמוכות למרות סיכונים גבוהים ומתחים גיאופוליטיים גוברים יוצרים את התנאים לאובדן אמון פתאומי. אם השווקים יתחילו להאמין שהחוב אינו בר קיימא, עלולה להתרחש עלייה פתאומית בריביות, שתגרום למשבר מימון מחדש. למעלה מ-20 אחוזים מהחוב של ארה"ב יצטרכו להיות ממומנים מחדש בשנת 2025, מה שיוביל לעלייה מסיבית בעלויות הריבית במקרה של זעזוע ריבית.

הסיכונים להידבקות בין מדינות הם אמיתיים. הורדת דירוג של אג"ח צרפתיות עלולה להתפשט למדינות אחרות בגוש האירו בעלות חובות גבוהים כמו איטליה או ספרד. משבר חוב אמריקאי יטלטל את השווקים הפיננסיים העולמיים, שכן אג"ח ממשלתיות של ארה"ב משמשות כעוגן חסר סיכון למערכת הפיננסית העולמית. מחקר על משבר החוב הריבוני האירופי מראה כי הורדות דירוג יכולות להיות בעלות השפעות משמעותיות על מדינות אחרות, גם אם הן אינן מושפעות ישירות.

סוגיות של צדק בין-דורי הופכות דוחקות יותר ויותר. הצטברות חובות למימון הצריכה הנוכחית מעבירה את הנטל על הדורות הבאים שלא השתתפו בהחלטות ולא נהנו מהן. ההתחייבויות הלא-ממומנות של הביטוח הלאומי ומדיקר בארה"ב - מעל 75 טריליון דולר - משמעותן שיהיה צורך לקצץ באופן דרסטי בקצבאות העתידיות או להעלות באופן דרמטי את המסים העתידיים. בצרפת, חוסר היכולת לרפורמה במערכת הפנסיה פירושו שגמלאים עתידיים יקבלו קצבאות נמוכות יותר או שעובדים עתידיים יצטרכו לשלם תרומות גבוהות יותר.

סיכון שלא הוערך מספיק הוא הסכנה של נוקשות במדיניות. נטל חוב גבוה ועלויות ריבית עולות מפחיתים את מרחב התמרון הפיסקלי למדיניות אנטי-מחזורית במשברים עתידיים. אם ארה"ב או צרפת ייקלעו למיתון עמוק, היכולת להגיב באמצעות תמריצים פיסקליים תוגבל מאוד. מצב זה עלול להוביל למיתונים חמורים וממושכים יותר. מגפת הקורונה הדגימה את חשיבותה של היכולת הפיסקלית במשברים. מגפות עתידיות, משברים פיננסיים או זעזועים גיאופוליטיים עלולים לפגוע במדינות שכבר נמצאות תחת לחץ פיסקלי מקסימלי.

הוויכוחים השנויים במחלוקת סובבים סביב קצב וההרכב של ההתאמות הנדרשות. תומכי הקונסולידציה המהירה טוענים שעיכובים רק מחריפים את ההתאמות הנדרשות ומגדילים את הסיכון למשבר. מתנגדים מזהירים כי צנע הוא בעל תועלת הפוכה בתקופות חלשות כלכלית ואף עלול להגדיל את יחס החוב לתוצר באמצעות צמיחה מופחתת. ספרות אמפירית מראה כי מכפילים פיסקאליים - המידה שבה התוצר יורד עקב קיצוצים בהוצאות - גבוהים יותר במיתון ובריביות נמוכות מאשר בתקופות גאות. משמעות הדבר היא שלקונסולידציה יש השפעה פרו-ציקלית וכי התזמון הוא קריטי. פתרון דילמה זו דורש איזון זהיר בין אמינות לשמירה על צמיחה, דבר שקשה להשיג מבחינה פוליטית.

המומחיות שלנו באיחוד האירופי ובגרמניה בפיתוח עסקי, מכירות ושיווק - תמונה: Xpert.Digital

תחומי מיקוד בתעשייה: B2B, דיגיטציה (מבינה מלאכותית ל-XR), הנדסת מכונות, לוגיסטיקה, אנרגיות מתחדשות ותעשייה

מידע נוסף כאן:

• מרכז עסקים מומחים

מרכז נושאי המציע תובנות ומומחיות:

• פלטפורמת ידע המכסה כלכלות גלובליות ואזוריות, חדשנות ומגמות ספציפיות לתעשייה
• אוסף של ניתוחים, תובנות ומידע רקע מתחומי המיקוד המרכזיים שלנו
• מקום למומחיות ומידע על התפתחויות עדכניות בעסקים ובטכנולוגיה
• מרכז לחברות המחפשות מידע על שווקים, דיגיטציה וחדשנות בתעשייה

בין רפורמה לקריסה: עתידן של דמוקרטיות חייבות – תמונה: Xpert.Digital

בין דעיכה הדרגתית למשבר פתאומי: נתיבים עתידיים שונים עבור דמוקרטיות חייבות

תחזית נתיבי פיתוח אפשריים עבור ארצות הברית וצרפת חייבת לקחת בחשבון הן מגמות הדרגתיות והן שיבושים פוטנציאליים. מגוון התרחישים הסבירים נע בין הסתגלות איטית אך מבוקרת למשברים פיננסיים חריפים בעלי השפעות מערכתיות.

התרחיש האופטימי של קונסולידציה פיסקלית מוצלחת נראה לא סביר בתנאים הנוכחיים, אך הוא לא בלתי אפשרי. עבור ארה"ב, הדבר ידרוש פשרה פוליטית שבה שני הצדדים יעשו ויתורים מהותיים - הרפובליקנים יקבלו העלאות הכנסות, הדמוקרטים יערכו רפורמות בתוכניות הזכאות. תקדימים היסטוריים, כמו הקונסולידציה של שנות ה-90 תחת קלינטון, מראים שזה אפשרי, אם כי בתנאים נוחים בהרבה - צמיחה כלכלית חזקה, דיבידנד השלום שלאחר המלחמה הקרה, ותחילתה של פריחה טכנולוגית. גרסה מודרנית יכולה לכלול שילוב של סגירת פרצות מס, העלאות מס מתונות לבעלי ההכנסות הגבוהות ביותר, עלייה הדרגתית בגיל הפרישה ושיפורי יעילות במערכת הבריאות.

עבור צרפת, איחוד מוצלח ידרוש קואליציה גדולה שמוכנה לקדם רפורמות לא פופולריות כנגד התנגדות הקיצונים. זה יכול לכלול העלאת גיל הפרישה, רפורמות במגזר הציבורי, דה-רגולציה בשוק העבודה ומודרניזציה של מערכת המס. המודל יכול להיות הרפורמות המוצלחות בגרמניה תחת ממשלת שרדר האדומה-ירוקה בתחילת שנות ה-2000, שהיו כואבות אך החזירו את התחרותיות של גרמניה. הסבירות לתרחיש זה נמוכה, אך לא אפסית. זרז יכול להיות משבר חריף שיכריח קונצנזוס על הצורך ברפורמות.

התרחיש הסביר ביותר הוא המשך הדפוס הנוכחי - תרחיש הבלבול של ירידה הדרגתית. בארה"ב, משמעות הדבר היא גירעונות שיישארו על שישה עד שמונה אחוזים מהתמ"ג, יחס החוב לתמ"ג יעלה בהדרגה ל-140 עד 150 אחוזים עד 2035, ותשלומי ריבית יצטרכו נתח הולך וגדל מהתקציב. משברים תקופתיים של תקרת החוב וסגירת ממשלות ימשיכו לגרום לסערה אך לא יגרמו לתיקון כיוון מהותי. מצב מטבע הרזרבה יימשך אך יישחק בהדרגה ככל שמדינות אחרות - סין ​​ואירופה - ינסו לפתח חלופות לדולר. תרחיש זה אינו שיווי משקל יציב אלא ירידה הדרגתית שאינה בת קיימא בסופו של דבר אך עלולה להימשך עשרות שנים.

עבור צרפת, תרחיש "בלבול" יביא לממשלות מיעוט סדרתיות שיעבירו תקציבים מינימליים אך לא יצליחו ליישם רפורמות מבניות. יחס החוב לתוצר יעלה ל-120-130 אחוזים, פרמיות הסיכון יישארו גבוהות, והצמיחה הכלכלית תפגר אחרי מדינות האיחוד האירופי האחרות. הבנק המרכזי האירופי ימנע קריסה מוחלטת של השוק באמצעות יישום גמיש של מכשיר ההגנה על תמסורת, אך לא יפתור את הבעיות המבניות. תרחיש זה יוריד בהדרגה את רמת החיים של צרפת ויחליש את מעמדה של המדינה בתוך האיחוד האירופי.

התרחיש הפסימי של משבר פיננסי חריף אפשרי עבור שתי המדינות, אם כי עם מנגנוני הפעלה שונים. עבור ארה"ב, משבר תקרת חוב יכול להיות זרז, הכולל חדלות פירעון טכנית ממשית שתערער באופן מהותי את האמון באג"ח ממשלתיות של ארה"ב. לחלופין, הלם חיצוני - מיתון עמוק, משבר גיאופוליטי או קריסת הדולר כמטבע עתודה - עלול לערער את דינמיקת החוב. כלכלנים מזהירים שאם האמון ביכולתה או בנכונותה של ארה"ב לשרת את חובה יאבד, הריבית יעלה במהירות, מה שעלול לגרום למשבר מימון מחדש. כאשר למעלה מ-20 אחוזים מהחוב דורשים מימון מחדש שנתי, עלייה בריבית של שתיים עד שלוש נקודות אחוז תעלה את עלויות הריבית השנתיות במאות מיליארדי דולרים.

עבור צרפת, תרחיש המשבר סביר יותר ודומה לחוויה היוונית או האיטלקית במהלך משבר האירו. טריגר אחד יכול להיות קריסה נוספת של הממשלה, מה ששכנע את השווקים שצרפת אינה מסוגלת לרפורמה. עליית פערי התשואה על גרמניה תגביר את לחצי המימון, מה שבתורו יחייב צעדי צנע קשים יותר שאינם ניתנים לביצוע מבחינה פוליטית. הדבקה במגזר הבנקאי - בנקים צרפתיים מחזיקים כמויות משמעותיות של אג"ח ממשלתיות צרפתיות - עלולה להפעיל מעגל קסמים פיסקלי ופיננסי. הבנק המרכזי האירופי יתערב ככל הנראה, אך בתנאים מחמירים שידרשו רפורמות כואבות. התוצאה תהיה דומה לתוכניות החילוץ היווניות: צנע מסיבי, מיתון עמוק ואי שקט חברתי.

שיבושים טכנולוגיים ורגולטוריים עלולים לשנות באופן משמעותי את ההתפתחויות. הכנסת מטבעות דיגיטליים של בנקים מרכזיים עלולה לשנות באופן מהותי את המדיניות המוניטרית וליצור הזדמנויות חדשות למימון ממשלתי - או סיכונים לדומיננטיות פיסקלית מוגברת. שינויי האקלים והעלויות הפיסקליות הנלוות אליהם - הן עבור הסתגלות והן עבור הפחתה - יחריפו את האתגרים הפיסקליים. השינוי הדמוגרפי יואץ, במיוחד בצרפת, שם האוכלוסייה המזדקנת תלחץ עוד יותר על מערכות הפנסיה.

שיבושים גיאופוליטיים מציבים סיכונים משמעותיים. הסלמה בסכסוכי סחר בין ארה"ב לסין עלולה לדכא את הצמיחה העולמית ולהחמיר את המצב הפיסקלי. סכסוך גדול יותר - למשל, על טייוואן - יביא להוצאות ביטחון אדירות ושיבוש שרשראות האספקה ​​הגלובליות. עבור אירופה, הסלמה בסכסוך באוקראינה או איומים ביטחוניים חדשים ידרשו הוצאות ביטחון נוספות משמעותיות, אשר יתנגשו בתקציבים שכבר נמצאים תחת לחץ.

התרחיש הרדיקלי של ארגון מחדש של חובות או חדלות פירעון חלקית כמעט בלתי נתפסת עבור ארה"ב, אך לא לגמרי מחוץ לתחום. מבחינה היסטורית, אפילו מדינות מפותחות עשו מדי פעם ארגון מחדש של חובותיהן - בריטניה הגדולה לאחר מלחמות נפוליאון, ארה"ב בשנות ה-30 באמצעות פיחות הזהב. גרסה מודרנית יכולה להיות המרה כפויה של אג"ח לריביות נמוכות יותר או למועדי פירעון ארוכים יותר. עבור צרפת, ארגון מחדש בהקשר של גוש האירו הוא קשה ביותר, שכן הוא יערער את יציבות האיחוד המוניטרי. עם זאת, הניסיון היווני של 2012 - חדלות פירעון חלקית עם מחיקת חוב של 50 אחוזים עבור נושים פרטיים - מראה כי ארגון מחדש אפשרי גם בתוך גוש האירו, אם כי עם עלויות כלכליות וחברתיות אדירות.

תרחיש שלעתים קרובות מתעלמים ממנו הוא המונטיזציה האיטית של חוב באמצעות אינפלציה גבוהה ומתמשכת. אם שיעורי האינפלציה יישארו על ארבעה עד חמישה אחוזים במשך מספר שנים, בעוד שהריביות הנומינליות יעלו רק במידה מתונה, הדבר יפחית משמעותית את נטל החוב הריאלי. זוהי תהיה צורה של דיכוי פיננסי - חוסכים ובעלי אג"ח יאבדו מערכם הריאלי, בעוד שהמדינה תרוויח. מבחינה היסטורית, מדינות רבות - כולל ארה"ב לאחר מלחמת העולם השנייה ובריטניה בשנות ה-70 - הפחיתו חלקית את רמות החוב הגבוהות באמצעות אינפלציה. עם זאת, הדבר דורש מהבנקים המרכזיים להחליש את יעדי האינפלציה שלהם, דבר שייצור בעיות אמינות מהותיות.

מסגרות הזמן לתרחישים שונים משתנות במידה ניכרת. לדברי מומחים, לארה"ב עדיין יש בערך עשור עד שני עשורים של מרווח תמרון להתאמות לפני שהדינמיקה תהפוך לבלתי נשלטת. עם זאת, הדבר נכון רק אם השווקים ישמרו על אמון. אובדן פתאומי של אמון עלול לקצר מסגרת זמן זו באופן דרסטי. עבור צרפת, מסגרת הזמן קצרה משמעותית - ייתכן שרק מספר שנים לפני שיתפרץ משבר חריף אם לא ייושמו רפורמות מהותיות.

קשור לזה:

• כלכלת סין במשבר? אתגרים מבניים של מדינה צומחת
• סין והנייג'ואן של השקעות יתר שיטתיות: קפיטליזם מדינתי כמאיץ צמיחה ומלכודת מבנית

ציוויים לפעולה בעולם מותש מבחינה כלכלית

ניתוח משברי החוב המקבילים בארצות הברית ובצרפת חושף שינויים מהותיים בארכיטקטורה הפיננסית העולמית ובקיימותן של הדמוקרטיות המערביות. הורדות הדירוג על ידי כל סוכנויות הדירוג הגדולות לא רק מסמנות התאמות טכניות בהערכות אשראי, אלא גם משקפות אובדן עמוק של אמון ביכולתן של מדינות אלו להתמודד עם האתגרים הפיסקליים שלהן.

ניתן לסכם את הממצאים המרכזיים בכמה היבטים. ראשית, המשבר משתרע הרבה מעבר לרמת החוב בלבד. בעוד שארצות הברית, עם יחס חוב-תוצר של 124 אחוזים, וצרפת, עם 114 אחוזים, שתיהן חובות כבדים, נתונים אלה אינם חסרי תקדים - יפן מתפקדת עם יחס חוב-תוצר העולה על 250 אחוזים. ההבדל המכריע טמון בשילוב של חוב גבוה, גירעונות גדולים מבחינה מבנית, תשלומי ריבית גוברים, ומעל הכל, חוסר היכולת הפוליטית ליישם צעדים מתקנים. סוכנויות הדירוג ציינו במפורש את שחיקת סטנדרטים של ממשל, היחלשות האיזונים והבלמים המוסדיים והקיטוב הגובר כסיבות מרכזיות להורדת הדירוג שלהן.

שנית, הגורמים המניעים את דינמיקת החוב מחזקים את עצמם. חוב גובר מוביל לתשלומי ריבית גבוהים יותר, אשר בתורם מגדילים את הגירעונות ומחייבים הלוואות נוספות. ארה"ב שילמה למעלה מטריליון דולר בריבית בשנת 2025 - יותר מאשר עבור ביטחון או מדיקר - ועלויות אלו צפויות לעלות ל-1.8 טריליון דולר בשנה עד 2035. בצרפת, תשלומי הריבית כבר עולים על סך ההוצאות הצבאיות ויכולים להגיע ל-100 מיליארד אירו עד 2028 - יותר מכל משרדי הממשלה גם יחד. נטל ריבית זה דוחק את ההוצאות היצרניות ומפחית את המרחב הפיסקלי להשקעות עתידיות או למדיניות אנטי-מחזורית.

שלישית, אתגרים דמוגרפיים אינם מיוצגים מספיק בסטטיסטיקות החוב הרשמיות. התחייבויות הביטוח הלאומי ומדיקר בארה"ב הלא ממומנות עולות על 75 טריליון דולר. בצרפת, מערכת פנסיה עם גיל פרישה של 62 - בהשוואה ל-67 בגרמניה - משמעותה נטל גבוה יותר מבחינה מבנית שניתן לטפל בו רק באמצעות רפורמות יסודיות. השעיית רפורמת הפנסיה של מקרון ממחישה כיצד חישובים פוליטיים לטווח קצר שולטים בצרכים פיסקאליים לטווח ארוך.

רביעית, הסיכונים המערכתיים הם משמעותיים ומחוברים זה לזה ברמה עולמית. משבר חוב אמריקאי יטלטל את השווקים הפיננסיים העולמיים, שכן אג"ח ממשלתיות של ארה"ב משמשות כעוגן חסר הסיכון של המערכת. משבר צרפתי עלול להיות בעל השפעות הדבקה על מדינות אחרות בגוש האירו הסובלות מחובות גבוהים ולסכן את יציבות האיחוד המוניטרי. קרן המטבע הבינלאומית מזהירה במפורש מפני סיכונים גוברים לתיקון שוק לא מסודר ולמעגל קסמים פיסקאלי-פיננסי.

ההשלכות האסטרטגיות על גורמים שונים הן מרחיקות לכת. עבור קובעי מדיניות בארה"ב, המצב דורש פשרה דו-מפלגתית הכוללת גם הגדלת הכנסות וגם משמעת הוצאות. זה יכול לכלול שילוב של סגירת פרצות מס, העלאות מס מתונות, התאמות הדרגתיות לביטוח הלאומי ולמדיקר, ומגבלות הוצאות מחמירות. הקמת ועדה פיסקלית עצמאית בעלת סמכויות רחבות - בדומה להמלצות סימפסון-בולס משנת 2010 - עשויה לסייע בהתגברות על קיפאון פוליטי. חשוב לציין, יש ליישם רפורמות בהדרגה ובזמן הכנה מספק כדי למנוע זעזועים פתאומיים ולאפשר התאמות.

עבור צרפת, המצב דורש קואליציה גדולה המוכנה לקדם רפורמות לא פופולריות למרות התנגדות מצד קיצונים. זה צריך לכלול החייאת רפורמת הפנסיה תוך משא ומתן בו זמנית על אמנה חברתית מקיפה יותר שתחלק את הנטל בצורה הוגנת. רפורמות בשוק העבודה, דה-רגולציה ומודרניזציה של המגזר הציבורי צריכות להיות קשורות להשקעות בחינוך ובחדשנות כדי לחזק את התחרותיות. חשוב מכל, יש לשקם את האמינות הפיסקלית בשווקים כדי להפחית את פרמיות הסיכון ולמנוע השפעות הדבקה.

עבור האיחוד האירופי, המשבר הצרפתי מחייב הערכה מחודשת של מנגנוני הממשל הפיסקלי. הכללים הקיימים - מגבלת גירעון של שלושה אחוזים ויחס חוב-תוצר של 60 אחוזים - נכשלו בבירור. הרפורמה עשויה לכלול מנגנוני אכיפה מחמירים יותר, סנקציות אוטומטיות על הפרות וגמישות רבה יותר להשקעות יצרניות. יש להבהיר את תפקיד הבנק המרכזי האירופי ומכשיר ההגנה על התמסורת - מתי ובאילו תנאים יתערב הבנק המרכזי האירופי, ואילו תנאים פיסקליים יוטלו?.

עבור משקיעים, התפתחויות אלו מרמזות על הערכה מחודשת של הסיכון הכרוך באג"ח ממשלתיות שנחשבו בעבר בטוחות. תם העידן שבו אג"ח ממשלתיות של ארה"ב ואג"ח OAT צרפתיות נחשבו כמעט ללא סיכון. פיזור בין מטבעות ואזורים הופך לחשוב יותר ויותר. על משקיעים להעריך באופן פעיל את הקיימות הפיסקלית ולא להסתמך בעיוורון על ערבויות משתמעות. הסיכון להערכות מחודשות פתאומיות בשוק גדל, מה שעלול להוביל לתנודתיות והפסדים פתאומיים.

עבור מוסדות רב-צדדיים כמו קרן המטבע הבינלאומית, המצב מרמז על צורך לפעול באופן מונע ולא באופן תגובתי. פיתוח מערכות התרעה מוקדמת למשברים פיסקאליים, מתן סיוע טכני לרפורמות פיסקליות והכנה לתרחישי חילוץ אפשריים הם חיוניים. קרן המטבע הבינלאומית צריכה גם לקדם את הדיון על רפורמה בארכיטקטורה הפיננסית העולמית, כולל מנגנונים להסדרת חובות ריבוניים בצורה מסודרת.

קשה להפריז בחשיבות ארוכת הטווח של נושא זה. יכולתן של דמוקרטיות מערביות להתמודד עם האתגרים הפיסקליים שלהן היא בסיסית למעמדן הגלובלי וליציבותן הפנימית. כישלון לא רק יגרור עלויות כלכליות אלא גם יעמיד בספק את מודל הדמוקרטיה הליברלית. מערכות סמכותניות כמו סין יפרשו זאת כהוכחה לעליונות המודל שלהן. השנים הקרובות יראו האם מערכות דמוקרטיות מסוגלות לפתור בעיות מבניות ארוכות טווח או שמא הן נותרות לכודות בחישובים פוליטיים לטווח קצר.

הערכה סופית חייבת להיות מפוכחת. שתי המדינות נמצאות במסלולים שאינם בני קיימא מבחינה פיסקלית. הסבירות לתיקונים מרצון, בזמן ומספיקים היא קלושה. התרחיש הסביר ביותר הוא ירידה הדרגתית, המנוקדת במשברים תקופתיים שכל אחד מהם מחייב התאמות הדרגתיות מבלי לטפל בבעיה הבסיסית. החלופה - מאמץ רפורמה משמעותי וחזוני המשלב קיימות פיסקלית עם צדק חברתי ודינמיות כלכלית - תדרוש מנהיגות פוליטית יוצאת דופן וקונצנזוס חברתי. בהתחשב בפיצול הפוליטי הנוכחי, זה נראה אוטופי. לפיכך, הורדות הדירוג אינן רק אותות אזהרה, אלא מבשרים על משבר שמתפתח באיטיות שיידרשו עשרות שנים לפתרונו - אם בכלל ייפתר.

☑️ שפת העסקים שלנו היא אנגלית או גרמנית

☑️ חדש: התכתבות בשפת האם שלך!

Konrad Wolfenstein

אני והצוות שלי שמחים לעמוד לרשותכם כיועצים האישיים שלכם.

ניתן ליצור איתי קשר על ידי מילוי טופס יצירת הקשר כאן או פשוט להתקשר אליי למספר +49 89 89 674 804 ( מינכן) . כתובת הדוא"ל שלי היא: [email protected]

אני מצפה בקוצר רוח לפרויקט המשותף שלנו.

☑️ תמיכה לעסקים קטנים ובינוניים באסטרטגיה, ייעוץ, תכנון ויישום

☑️ יצירה או התאמה מחדש של האסטרטגיה הדיגיטלית והדיגיטציה

☑️ הרחבה ואופטימיזציה של תהליכי מכירה בינלאומיים

☑️ פלטפורמות מסחר B2B גלובליות ודיגיטליות

☑️ פיתוח עסקי חלוצי / שיווק / יחסי ציבור / ירידי סחר

המומחיות שלנו בארה"ב בפיתוח עסקי, מכירות ושיווק - תמונה: Xpert.Digital

תחומי מיקוד בתעשייה: B2B, דיגיטציה (מבינה מלאכותית ל-XR), הנדסת מכונות, לוגיסטיקה, אנרגיות מתחדשות ותעשייה

מידע נוסף כאן:

• מרכז עסקים מומחים

מרכז נושאי המציע תובנות ומומחיות:

• פלטפורמת ידע המכסה כלכלות גלובליות ואזוריות, חדשנות ומגמות ספציפיות לתעשייה
• אוסף של ניתוחים, תובנות ומידע רקע מתחומי המיקוד המרכזיים שלנו
• מקום למומחיות ומידע על התפתחויות עדכניות בעסקים ובטכנולוגיה
• מרכז לחברות המחפשות מידע על שווקים, דיגיטציה וחדשנות בתעשייה