La calificación crediticia de Francia y Estados Unidos | Erosión de la solvencia: Cuando se acelera la crisis de deuda de las naciones democráticas

Estados Unidos pierde su calificación crediticia AAA de todas las principales agencias de calificación después de casi un siglo – Francia se convierte en el epicentro europeo de una crisis de deuda

Las recientes rebajas de las calificaciones crediticias de Estados Unidos y Francia por parte de las principales agencias de calificación marcan un punto de inflexión histórico en el panorama financiero global. En octubre de 2025, la agencia alemana de calificación Scope rebajó la calificación de Estados Unidos de AA a AA-, marcando la primera vez en la historia que las tres principales agencias —Moody's, Standard & Poor's y Fitch— retiraban sus calificaciones crediticias más altas a Estados Unidos. Casi simultáneamente, la situación en Francia empeoró drásticamente cuando tanto Fitch como Standard & Poor's rebajaron la calificación crediticia de la segunda mayor economía de la eurozona. Estos acontecimientos paralelos a ambos lados del Atlántico revelan distorsiones fundamentales en las finanzas públicas de las democracias desarrolladas, cuyas causas van mucho más allá de la simple ratio deuda/PIB.

La importancia de estos acontecimientos es innegable. Estados Unidos ha estado en un cierre gubernamental provocado por republicanos y demócratas desde octubre de 2025, lo que demuestra de forma contundente la disfuncionalidad del sistema político. La deuda nacional superó los 38 billones de dólares por primera vez en octubre de 2025, con un aumento de más de un billón de dólares solo entre agosto y octubre, el aumento más rápido de la deuda fuera del período de la pandemia. En Francia, en septiembre de 2025, el gobierno del primer ministro François Bayrou se derrumbó debido a un presupuesto de austeridad destinado a frenar la nueva financiación, lo que puso de manifiesto la fragmentación política y la imposibilidad de una reforma fiscal. Estos acontecimientos no son fenómenos aislados, sino síntomas de una profunda crisis de confianza en la capacidad de las democracias occidentales para afrontar sus retos fiscales.

Un análisis de esta crisis de doble deuda revela una compleja red de factores fiscales, institucionales y políticos. En Estados Unidos, no son solo los niveles absolutos de deuda del 124 % del producto interior bruto los que impulsan las decisiones de las agencias de calificación, sino sobre todo la incapacidad estructural del sistema político para contener los déficits. La Oficina de Presupuesto del Congreso proyecta que el déficit aumentará a un promedio del 7,8 % del PIB para 2030, y la ratio deuda/PIB alcanzará el 140 %. Los costes de los intereses de la deuda nacional superaron el billón de dólares por primera vez en el ejercicio fiscal 2025, superando el gasto en defensa y Medicare. En Francia, la ratio deuda/PIB es del 114 %, el déficit se sitúa entre el 5,4 % y el 5,8 %, y la fragmentación política impide cualquier esfuerzo sustancial de reforma. Los costes de los intereses de la deuda pública francesa alcanzaron los 67 000 millones de euros en 2025 y podrían ascender a 100 000 millones de euros para 2028, una cifra superior al gasto conjunto de todos los ministerios.

Las rebajas de calificación de las agencias de calificación son más que simples ajustes técnicos en la evaluación del riesgo crediticio. Señalan un cambio fundamental en la percepción de la sostenibilidad de la deuda soberana occidental y reflejan la constatación de que los prerrequisitos políticos e institucionales para el retorno a unas finanzas públicas sostenibles se están deteriorando cada vez más. Scope justificó explícitamente la rebaja de calificación de EE. UU. con el continuo deterioro de las finanzas públicas y el debilitamiento de los estándares de gobernanza, en particular la erosión de los controles y contrapesos establecidos y la creciente concentración de poder en el poder ejecutivo, junto con la incapacidad legislativa para actuar debido a la polarización. En Francia, las agencias citaron la inestabilidad política, la creciente polarización y la improbabilidad de reducir el déficit presupuestario por debajo del 3 % para 2029.

Este análisis examinará las complejas dimensiones de esta crisis de deuda en ocho secciones. Trazará la génesis histórica de la situación actual, analizará los factores fundamentales y los mecanismos del mercado, ofrecerá una evaluación basada en datos de la situación actual y examinará comparativamente los desafíos específicos en Estados Unidos y Francia. A continuación, evaluará críticamente los riesgos económicos, sociales y sistémicos antes de esbozar posibles escenarios futuros y posibles perturbaciones. Concluye con una síntesis de las implicaciones estratégicas para los responsables de la toma de decisiones, los inversores y la arquitectura financiera internacional.

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Cómo cuatro décadas de expansión fiscal y miopía política han erosionado los cimientos de la deuda pública

La actual crisis de deuda en Estados Unidos y Francia es el resultado de desarrollos estructurales a largo plazo que abarcan varias décadas. En Estados Unidos, la transformación de la política fiscal comenzó a principios de la década de 1980 bajo el presidente Reagan, cuando una combinación de recortes de impuestos y un mayor gasto militar provocó un aumento estructural del déficit. El ratio de deuda, que había alcanzado un mínimo histórico del 31,8 % del PIB en 1981, aumentó posteriormente de forma continua. Un breve período de consolidación a finales de la década de 1990 bajo el presidente Clinton, cuando Estados Unidos se benefició de los dividendos de la Guerra Fría y el auge tecnológico, resultó ser una excepción a una tendencia, por lo demás constante, de aumento de la deuda.

La crisis de los mercados financieros de 2008-2009 marcó un salto cualitativo en la dinámica de la deuda. La respuesta fiscal a la Gran Recesión —incluida la Ley de Recuperación y Reinversión Estadounidense de 2009, por valor de 787 000 millones de dólares— elevó la ratio deuda/PIB de alrededor del 60 % en 2007 a más del 100 % en 2012. Mientras otras economías desarrolladas emprendieron iniciativas de consolidación en los años siguientes, la política fiscal estadounidense se mantuvo expansiva. La pandemia de COVID-19 provocó otra expansión masiva de la deuda en 2020-2021, alcanzando brevemente el 130 %. Sin embargo, a diferencia de crisis anteriores, es crucial que no se produjera una consolidación sustancial tras la pandemia. La Ley One Big Beautiful Bill, aprobada en julio de 2025, empeoró dramáticamente la situación al hacer permanentes los recortes impositivos de 2017 e introducir un alivio fiscal adicional, que la Oficina de Presupuesto del Congreso estima que aumentará los déficits en 3,4 billones de dólares en 10 años, o 5,5 billones de dólares si se extienden las medidas temporales.

El marco institucional de la política fiscal estadounidense se ha deteriorado en paralelo con el aumento de la deuda. El drama del techo de la deuda, que ha provocado regularmente crisis presupuestarias desde la década de 2010, ilustra la naturaleza disfuncional del proceso presupuestario. La creciente polarización entre republicanos y demócratas ha socavado la capacidad del Congreso para encontrar soluciones consensuadas a los desafíos fiscales a largo plazo. La concentración de poder en el poder ejecutivo, que las agencias de calificación han identificado explícitamente como un problema de gobernanza, refleja una erosión más amplia del sistema de pesos y contrapesos en el sistema político estadounidense.

En Francia, el desarrollo fiscal sigue un patrón diferente, pero igualmente preocupante. El ratio de deuda francés rondaba el 20% del PIB en 1980 y aumentó a alrededor del 55% en 1995. Tras la introducción del euro en 1999, el ratio se estabilizó inicialmente a medida que Francia intentaba cumplir con los criterios de Maastricht, aunque con reiteradas violaciones. Desde 1999, Francia no ha alcanzado el límite de déficit del 3% del PIB en la mayoría de los años. La crisis del mercado financiero de 2008-2009 elevó el ratio de deuda por encima del 80%, y desde entonces se ha observado una tendencia ascendente continua. A diferencia de Alemania, que aplicó una consolidación estricta tras la crisis de la deuda del euro y redujo su ratio de deuda del 81% en 2010 a menos del 65%, Francia nunca ha reducido su deuda.

La pandemia de COVID-19 agravó aún más la situación de endeudamiento de Francia. El ratio de deuda alcanzó el 114 % del PIB en 2024, y el volumen absoluto de deuda superó los 3,3 billones de euros, más que cualquier otro país de la UE. Particularmente problemática es la estructura del gasto público francés, que, con un 57 % del PIB, se encuentra entre los más altos de Europa, en comparación con el 49,5 % de Alemania. Este elevado gasto refleja un generoso sistema de bienestar, la jubilación anticipada y un sector público desmesurado. Los intentos del presidente Macron de impulsar reformas estructurales —en particular la controvertida reforma de las pensiones de 2023, que elevó la edad de jubilación de 62 a 64 años— se toparon con una enorme resistencia política y finalmente se suspendieron en octubre de 2025.

La fragmentación política de Francia se intensificó tras las elecciones parlamentarias anticipadas del verano de 2024, que dividieron el parlamento en tres bloques: la alianza de izquierdas, la coalición de centroderecha de Macron y la ultraderechista Agrupación Nacional. Ninguno de estos bloques cuenta con una mayoría gobernante, lo que provocó una serie de crisis de gobierno. En un año, Francia tuvo cinco primeros ministros diferentes. La incapacidad de consensuar un presupuesto de austeridad provocó la caída del gobierno de Bayrou en septiembre de 2025, lo que ilustra la incapacidad estructural del sistema para reformarse.

La evolución histórica de ambos países muestra un patrón común: una combinación de cambio demográfico, creciente gasto social, ingresos fiscales insuficientes, cortoplacismo político y falta de mecanismos institucionales para imponer la disciplina fiscal ha llevado a una acumulación continua de deuda. La lección de la crisis de la deuda soberana europea de 2010-2012 —que un alto nivel de deuda, combinado con inestabilidad política, puede llevar a un aumento exponencial de los costos de refinanciación— aparentemente no se ha asimilado ni en Washington ni en París.

Fragmentación política, bombas de tiempo demográficas y mecanismos de dominio fiscal

El análisis de los factores centrales que impulsan la actual crisis de deuda revela una compleja interacción de dinámicas económicas, demográficas y políticas. Se centra en la pregunta de por qué los sistemas democráticos fracasan sistemáticamente en la defensa de la sostenibilidad fiscal a largo plazo frente a los incentivos políticos a corto plazo.

El principal factor económico es la divergencia estructural entre ingresos y gastos. En Estados Unidos, los ingresos federales promediarán alrededor del 18 % del PIB durante los próximos diez años, mientras que el gasto promediará el 24 %. Esta diferencia de seis puntos porcentuales no se explica por fluctuaciones cíclicas, sino que refleja desequilibrios estructurales fundamentales. La Ley One Big Beautiful Bill agravó esta situación al implementar recortes de impuestos por valor de 4,5 billones de dólares durante diez años, mientras que los recortes de gastos —principalmente en Medicaid y prestaciones sociales— ascienden a tan solo 1,4 billones de dólares. El resultado es un déficit primario estructural en el que, incluso antes del pago de intereses, el gasto supera a los ingresos.

El componente demográfico exacerba significativamente esta dinámica. En Estados Unidos, la generación del baby boom se jubilará en los próximos años, lo que incrementará drásticamente el gasto en Seguridad Social y Medicare. Se proyecta que el Fondo Fiduciario de la Seguridad Social se agote en 2033, lo que resultará en recortes automáticos de beneficios del 23 % si no se implementan cambios legislativos. Los pasivos no financiados de la Seguridad Social y Medicare combinados superan los 75 billones de dólares en un horizonte de 75 años. Esta bomba de tiempo demográfica no se refleja en las estadísticas oficiales de deuda porque el gobierno estadounidense no está legalmente obligado a pagar futuras prestaciones sociales hasta su vencimiento. Esto crea una ilusión fiscal que subestima sistemáticamente la verdadera magnitud de las obligaciones a largo plazo.

En Francia, el desafío demográfico se manifiesta en la estructura del sistema de pensiones. Con una edad de jubilación de 62 años —en comparación con los 67 años en Alemania e Italia y los 66 a 67 años en el Reino Unido—, Francia cuenta con uno de los sistemas de pensiones más generosos de Europa. La suspensión en octubre de 2025 de la reforma de pensiones de Macron, cuyo objetivo era elevar gradualmente la edad de jubilación a los 64 años, costará al sistema 1.800 millones de euros adicionales para 2027. Esta decisión, motivada políticamente para evitar otra crisis gubernamental, ilustra la primacía de los cálculos políticos a corto plazo sobre las necesidades fiscales a largo plazo.

La carga de intereses de la deuda existente se ha convertido en un factor fiscal por sí misma. Por primera vez, Estados Unidos pagó más de un billón de dólares en intereses sobre su deuda nacional en el año fiscal 2025, lo que representa el 17 % del gasto federal total. Estos costos por intereses ya superan el gasto en defensa y, según las proyecciones de la Oficina Central de Presupuesto (CBO), ascenderán a 1,8 billones de dólares anuales para 2035. La carga de intereses como porcentaje del PIB aumentará del 3,2 % en 2025 al 4,1 % en 2035, batiendo récords históricos. Una parte significativa de la deuda estadounidense (más del 20 %) deberá refinanciarse en el año fiscal 2025, lo que hace al país muy vulnerable a las fluctuaciones en los tipos de interés.

La evolución de los tipos de interés en Francia es especialmente preocupante. La rentabilidad de los bonos del Estado francés a diez años aumentó del 3,20 % en junio de 2025 al 3,49 % en septiembre de 2025. Por primera vez desde la crisis del euro, Francia paga tipos de interés más altos que Italia, lo que indica un cambio fundamental en la percepción del riesgo de los mercados. Las primas de rendimiento de los bonos franceses frente a los bonos alemanes —tradicionalmente el refugio más seguro de la eurozona— han aumentado drásticamente. Esta evolución es especialmente problemática dado que Francia tiene necesidades de financiación superiores a los 300 000 millones de euros para 2026, incluidos 175 800 millones de euros para refinanciar la deuda que vence.

Los sistemas de incentivos políticos en ambos países favorecen sistemáticamente la expansión del gasto a corto plazo sobre la consolidación a largo plazo. En Estados Unidos, la creciente polarización partidista ha imposibilitado cualquier consenso sobre la reforma fiscal. Los políticos republicanos se han posicionado en contra de cualquier aumento de impuestos, mientras que los demócratas se oponen a los recortes del gasto en programas sociales. El resultado es un estancamiento político en el que el único acuerdo es posponer el problema hasta la próxima legislatura. La erosión de las normas institucionales —ejemplificada por los repetidos cierres gubernamentales y las crisis del techo de la deuda— ha dañado fundamentalmente la capacidad del sistema para cumplir las funciones básicas de gobernanza.

En Francia, la fragmentación del sistema de partidos ha imposibilitado la formación de una mayoría estable. Las facciones extremas, tanto de izquierda como de derecha, tienen poder de veto sobre cualquier intento de reforma sin ofrecer alternativas constructivas propias. El resultado es una política de mínimo común denominador, en la que se bloquean sistemáticamente las reformas sustanciales. El hecho de que Francia haya tenido cinco primeros ministros diferentes en un solo año subraya la inestabilidad del sistema.

Los mecanismos de mercado diseñados para disciplinar estos desarrollos son solo parcialmente efectivos. En teoría, el aumento de los ratios de deuda debería generar primas de riesgo y tipos de interés más altos, obligando a los gobiernos a consolidarse. Sin embargo, en la práctica, los tipos de interés excepcionalmente bajos de la década de 2010 y los programas masivos de compra de bonos de los bancos centrales han eliminado este mecanismo disciplinario. El Banco Central Europeo ha creado una herramienta explícita, su Instrumento de Protección de la Transmisión, para limitar los diferenciales de rendimiento entre los países de la eurozona, lo que debilita aún más la disciplina del mercado. En Estados Unidos, la Reserva Federal ha tenido un efecto similar de reducción de la disciplina mediante sus programas de compra de bonos durante y después de la pandemia.

La interacción de estos factores —déficits estructurales, presión demográfica, creciente carga de intereses, políticas públicas disfuncionales y una disciplina de mercado debilitada— crea una dinámica que se retroalimenta, en la que la sostenibilidad de la deuda se erosiona cada vez más. Las agencias de calificación crediticia han reconocido este cambio fundamental y han respondido con rebajas de calificación.

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Los costos de los intereses devoran el presupuesto: consecuencias para el Estado y los ciudadanos – Imagen: Xpert.Digital

Explosión del déficit, shock de tasas de interés y la ilusión de acción política

La situación fiscal actual de Estados Unidos y Francia puede resumirse con precisión mediante una serie de indicadores cuantitativos que ilustran la magnitud de los desafíos estructurales.

En Estados Unidos, el déficit presupuestario alcanzó los 1,8 billones de dólares, o el 6,2 % del PIB, en el año fiscal 2025. Este déficit es notable porque se produce a pesar de un crecimiento económico relativamente sólido y un bajo desempleo, condiciones bajo las cuales el déficit habría sido históricamente significativamente menor. La Oficina de Presupuesto del Congreso proyecta que los déficits promediarán el 6,1 % del PIB durante la próxima década, aumentando de 1,7 billones de dólares en 2025 a 2,6 billones de dólares en 2034. La ratio deuda/PIB, medida como la deuda pública como porcentaje del PIB, se sitúa actualmente en torno al 100 % y se prevé que aumente al 118 % para 2035, el nivel más alto en la historia de Estados Unidos, salvo la Segunda Guerra Mundial.

La deuda nacional bruta alcanzó los 38 billones de dólares en octubre de 2025, frente a los 37 billones de dólares de agosto. Este aumento de 1 billón de dólares en tan solo dos meses se debe en parte a los efectos de recuperación de la crisis del techo de la deuda, pero subraya la rápida aceleración de la dinámica de la deuda. La deuda per cápita asciende actualmente a 109.000 dólares por cada uno de los 347 millones de habitantes. La tendencia en los costos de los intereses es particularmente preocupante. En el año fiscal 2025, los gastos en intereses superaron el billón de dólares por primera vez, representando el 17 % del gasto total. En comparación, el gasto en defensa fue de aproximadamente 900.000 millones de dólares y el de Medicare, de aproximadamente 700.000 millones.

La composición del gasto pone de relieve las limitaciones estructurales. La Seguridad Social costará aproximadamente 1,5 billones de dólares en 2025, Medicare más de 1,1 billones y Medicaid alrededor de 600 000 millones. Estos tres programas, junto con el pago de intereses, ya representan más del 70 % del presupuesto federal. El gasto discrecional, tanto para programas de defensa como civiles, se encuentra bajo una presión cada vez mayor en este contexto. La Ley One Big Beautiful Bill ha agravado aún más la situación al incrementar el déficit en 3,4 billones de dólares en diez años, cifra que podría superar los 5,5 billones de dólares si se prorrogan las medidas temporales.

En Francia, la ratio de deuda es del 114 % del PIB, con una deuda absoluta que alcanza los 3,35 billones de euros, la más alta de la Unión Europea. El déficit presupuestario ascendió al 5,8 % del PIB en 2024 y se prevé que alcance el 5,4 % en 2025. El gobierno de Lecornu prevé un déficit del 4,7 % al 5 % para 2026, pero los observadores independientes lo consideran demasiado optimista. Las necesidades de financiación para 2026 ascienden a 305 700 millones de euros, de los cuales 175 800 millones se destinarán a refinanciar la deuda que vence. La emisión bruta de nuevos bonos se estima en 310 000 millones de euros.

Los costes de intereses de la deuda pública francesa alcanzaron aproximadamente los 67 000 millones de euros en 2025, superando el gasto militar total. El ministro de Finanzas Lombard advirtió que estos costes podrían ascender a 100 000 millones de euros para 2028, lo que superaría el gasto conjunto de todos los ministerios. La rentabilidad de los bonos del gobierno francés a diez años es del 3,49 %, frente al 2,2 % de los bonos alemanes. Por primera vez desde la crisis del euro, Francia paga tipos de interés similares o incluso superiores a los de Italia, cuya ratio deuda/PIB se sitúa en el 137,9 %. Esta evolución refleja una reevaluación fundamental del riesgo crediticio francés por parte de los mercados.

La estructura del gasto público francés revela los desafíos de la consolidación. Con un 57 % del PIB, el gasto público se encuentra entre los más altos de Europa. El gasto social, en particular en pensiones y sanidad, representa una parte significativa. La suspensión de la reforma de las pensiones supondrá un coste adicional de 2.200 millones de euros para 2027. El proyecto de presupuesto para 2026 presentado por el gobierno de Lecornu propone un ahorro de 30.000 millones de euros, significativamente inferior a los 44.000 millones de euros previstos por su predecesor, Bayrou. Algunos expertos sostienen que se necesitarían ahorros de 100.000 millones de euros para estabilizar realmente la deuda.

La evolución de las calificaciones refleja esta realidad fiscal. En EE. UU., Moody's rebajó la calificación crediticia del país de Aaa a Aa1 en mayo de 2025, tras la retirada de la calificación AAA por parte de Standard & Poor's en 2011 y la posterior rebaja de Fitch en 2023. La reciente rebaja de Scope a AA- en octubre de 2025 subraya la acelerada pérdida de confianza. En Francia, Fitch rebajó la calificación crediticia del país de AA- a A+ en septiembre de 2025, seguida por Standard & Poor's en octubre, que también la rebajó de AA- a A+. Si bien Moody's no rebajó la calificación en octubre de 2025, sí redujo la perspectiva de estable a negativa. Esto sitúa a Francia al mismo nivel que España, Japón, Portugal y China.

La reacción de los mercados financieros a la inestabilidad política fue particularmente pronunciada en Francia. La caída del gobierno en septiembre de 2025 provocó un fuerte aumento de las primas de riesgo. El hecho de que los bonos del gobierno francés tengan ahora rendimientos similares a los de los bonos del gobierno italiano era impensable hace apenas unos años y señala un cambio fundamental en la percepción del riesgo. En Estados Unidos, el cierre del gobierno a partir de octubre de 2025 provocó una mayor aceleración de la acumulación de deuda, al bloquearse decisiones fiscales clave.

La dinámica del crecimiento económico ofrece poco consuelo. Se proyecta que Estados Unidos crecerá aproximadamente entre un 2,0 % y un 2,8 % en 2025, lo cual parece sólido, pero no reducirá significativamente los déficits. Francia se enfrenta a un crecimiento significativamente menor y a una debilidad competitiva estructural en comparación con Alemania y otros socios europeos. Este débil crecimiento dificulta considerablemente la consolidación, ya que el ratio de deuda sigue aumentando, incluso con déficits moderados, mientras que el crecimiento del PIB nominal es bajo.

La situación actual se caracteriza, pues, por una tríada de altos niveles de deuda, déficits estructuralmente elevados y una creciente carga de intereses, agravada por la disfunción política. Los indicadores cuantitativos muestran sistemáticamente que ambos países se encuentran en una trayectoria fiscalmente insostenible, sin un consenso político perceptible sobre las medidas correctivas necesarias.

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Una comparación sistemática de los desafíos fiscales en Estados Unidos y Francia revela tanto similitudes estructurales como diferencias fundamentales en causas, manifestaciones y soluciones.

Estados Unidos disfruta de ventajas fundamentales que Francia no comparte. Como emisor de la moneda de reserva global, EE. UU. se beneficia de una demanda excepcional de bonos del Tesoro estadounidense. Este privilegio excepcional le permite obtener préstamos a tasas de interés más bajas que otros países con ratios de deuda comparables. El dólar representa aproximadamente el 60 % de las reservas mundiales de divisas, lo que genera una demanda estructural de bonos del Tesoro estadounidense que es en gran medida independiente de las preocupaciones fiscales a corto plazo. Esta posición le otorga a EE. UU. un margen fiscal significativamente mayor. La profundidad y la liquidez de los mercados de bonos estadounidenses —los más grandes del mundo— permiten absorber grandes emisiones de deuda, incluso en épocas de gran tensión fiscal.

Sin embargo, la soberanía monetaria de Francia, como miembro de la eurozona, está limitada. El Banco Central Europeo establece la política monetaria para toda la unión monetaria, lo que significa que Francia no puede reducir su carga de deuda real mediante la inflación ni la devaluación de su moneda. La deuda pública francesa está denominada en una moneda sobre la que el país no tiene control directo. Esto crea una dinámica más similar a la de los mercados emergentes que a la de Estados Unidos. La crisis de la deuda soberana de la eurozona de 2010-2012 demostró de forma impresionante la rapidez con la que las crisis de refinanciación pueden escalar en una unión monetaria cuando la confianza del mercado se debilita.

Los desafíos demográficos se manifiestan de forma diferente en ambos países. En Estados Unidos, el principal reto es la financiación de la Seguridad Social y Medicare para la generación del baby boom, que envejece. Los pasivos no financiados de estos programas superan los 75 billones de dólares para las personas mayores de 75 años. Sin embargo, es crucial que estos pasivos no sean legalmente vinculantes y, en teoría, podrían ajustarse mediante cambios legislativos, aunque esto sería extremadamente difícil políticamente. En Francia, el desafío demográfico está directamente integrado en la estructura del sistema de pensiones, con una edad de jubilación baja y elevadas obligaciones de prestaciones. La suspensión de la reforma de las pensiones de Macron en octubre de 2025 significa que este desafío estructural sigue sin resolverse.

La economía política de la incapacidad para reformar sigue lógicas diferentes en ambos países. En Estados Unidos, el principal obstáculo reside en la extrema polarización entre los partidos. Los republicanos se oponen categóricamente a las subidas de impuestos, mientras que los demócratas se oponen a recortes sustanciales a los programas sociales. Este poder de veto mutuo conduce a un estancamiento en el que solo son posibles cambios graduales mínimos. Los repetidos cierres gubernamentales y las crisis del techo de la deuda ilustran esta disfunción. En Francia, el bloqueo es el resultado de una fragmentación del sistema de partidos en tres bandos irreconciliables, ninguno de los cuales cuenta con mayoría. Los extremos tienen poder de veto, pero lo utilizan principalmente de forma destructiva, sin ofrecer alternativas constructivas.

Los marcos institucionales difieren considerablemente. Estados Unidos no cuenta con un freno constitucional a la deuda ni con normas fiscales vinculantes a nivel federal. La Ley de Control Presupuestario de 2011 introdujo límites de gasto, pero estos se han incumplido o suspendido repetidamente. Como miembro de la UE, Francia está teóricamente sujeta a los criterios de Maastricht y al Pacto de Estabilidad y Crecimiento, que estipulan un déficit no superior al 3% del PIB y una ratio deuda/PIB no superior al 60%. En la práctica, sin embargo, estas normas han tenido poco efecto disciplinario, ya que los mecanismos de aplicación son débiles y las consideraciones políticas suelen predominar sobre los criterios técnicos.

La disciplina de mercado se manifiesta en ambos países, pero con distinta intensidad y horizontes temporales. Francia experimenta actualmente un aumento significativo de las primas de riesgo, con rendimientos que se acercan a los niveles italianos. Esta reacción del mercado se produjo rápidamente tras la crisis política de septiembre de 2025. En EE. UU., sin embargo, los tipos de interés se mantienen relativamente moderados, aunque en aumento, a pesar de la enorme deuda. El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a diez años ronda el 4,5 %, lo que no es excepcionalmente alto según estándares históricos. La posición en la moneda de reserva estadounidense reduce significativamente la disciplina de mercado, pero también crea el riesgo de una corrección abrupta si la confianza se debilita.

La magnitud de los ajustes necesarios varía. En Estados Unidos, la Oficina de Presupuesto del Congreso estima que estabilizar la relación deuda/PIB en los niveles actuales durante la próxima década requeriría ahorros o aumentos de ingresos de aproximadamente 6,7 billones de dólares. Regresar al promedio histórico de la relación deuda/PIB del 80 % requeriría ajustes de aproximadamente 15 billones de dólares. Los expertos estiman que Francia necesitaría ahorros de 100 000 millones de euros para estabilizar su deuda de forma sostenible, mientras que el gobierno actual solo aspira a 30 000 millones de euros. En relación con la producción económica, los ajustes necesarios en ambos países son de una magnitud similar: aproximadamente entre el 8 % y el 10 % del gasto a lo largo de varios años.

Los plazos de ajuste también difieren. Los economistas advierten que Estados Unidos tiene unos 20 años para tomar medidas correctivas antes de que la dinámica de la deuda se vuelva incontrolable. Sin embargo, esto supone que los mercados sigan creyendo que se realizarán correcciones oportunas. En Francia, el plazo es significativamente más corto, ya que el país, al ser miembro de la eurozona, es más vulnerable a las crisis de confianza y ya paga primas de riesgo sustanciales. El Fondo Monetario Internacional ha advertido que la ratio deuda/PIB de Francia podría aumentar al 128 % para 2030 si no se implementan reformas sustanciales.

El papel de los bancos centrales difiere fundamentalmente. En teoría, la Reserva Federal puede comprar bonos del Tesoro estadounidense para amortiguar las subidas de los tipos de interés, aunque esto plantea dudas sobre su independencia y conlleva riesgos de inflación. El BCE ha creado una herramienta explícita, el Instrumento de Protección de la Transmisión, para limitar los diferenciales de rendimiento entre los países de la eurozona. Sin embargo, su aplicación está sujeta a condiciones, incluido el cumplimiento de las normas fiscales de la UE. En el caso de Francia, el BCE podría intervenir si existe riesgo de contagio a otros países de la eurozona, pero probablemente dudaría en intervenir en problemas fiscales exclusivamente franceses.

Una diferencia crucial reside en su historial de reformas. Francia ha intentado repetidamente implementar reformas estructurales —reformas de pensiones, reformas del mercado laboral, privatizaciones— en las últimas décadas, pero estas reformas han fracasado con frecuencia debido a la resistencia social o han sido gravemente diluidas. Estados Unidos, en cambio, no ha implementado ninguna reforma fiscal sustancial desde la era Clinton. La reforma fiscal de 2017 y la Ley One Big Beautiful Bill de 2025, de hecho, agravaron la situación. Por lo tanto, ambos países comparten una incapacidad fundamental para reformar, arraigada en dinámicas políticas diferentes, pero con resultados similares.

Entre la represión y la catástrofe: Las múltiples dimensiones de la vulnerabilidad sistémica

Los riesgos asociados a la actual dinámica de la deuda en Estados Unidos y Francia van mucho más allá de los desafíos fiscales inmediatos y afectan cuestiones fundamentales de estabilidad económica, cohesión social y resiliencia sistémica.

El principal riesgo económico es el peligro de una espiral de deuda que se retroalimenta. Si los costos de los intereses aumentan más rápido que el crecimiento del PIB nominal, la relación deuda/PIB seguirá aumentando, incluso con saldos primarios equilibrados. Estados Unidos se acerca a este punto crítico. Con costos de intereses que superan el billón de dólares anuales y un déficit primario estructural de varios cientos de miles de millones de dólares, la dinámica ya es preocupante. La Oficina de Presupuesto del Congreso proyecta que, sin correcciones, la relación deuda/PIB podría alcanzar el 175 % para 2054. Algunos análisis advierten que, con una relación deuda/PIB superior al 200 %, la sostenibilidad ya no estará garantizada, ni siquiera para Estados Unidos.

Para Francia, la situación es más grave. El Fondo Monetario Internacional advierte de un círculo vicioso fiscal-financiero en el que la preocupación por las finanzas públicas podría extenderse al sector bancario y desencadenar una crisis que se retroalimenta. La crisis de la deuda soberana europea de 2010-2012 demostró este mecanismo: el aumento de los rendimientos de los bonos gubernamentales debilitó a los bancos que poseían grandes cantidades de bonos gubernamentales, lo que a su vez supuso una carga para los estados que debían apoyar a sus bancos. Los bancos franceses poseen cantidades significativas de bonos gubernamentales franceses, lo que hace que este riesgo de contagio sea real.

El riesgo de desplazamiento ya es visible. El aumento de la deuda pública desplaza la inversión privada, ya que el endeudamiento público compite con los inversores privados por un ahorro limitado. La Oficina de Presupuesto del Congreso estima que los niveles de deuda proyectados podrían reducir el PIB a largo plazo de Estados Unidos en aproximadamente un tercio, lo que equivale a una pérdida de ingresos de 14.500 dólares por persona al año. En el caso de Francia, la elevada carga de intereses implica menos fondos disponibles para inversiones productivas en infraestructura, educación o innovación, lo que debilita aún más la competitividad estructural.

Los riesgos de inflación son complejos y controvertidos. Un alto nivel de deuda por sí solo no genera inflación, siempre que los bancos centrales mantengan su independencia y apliquen una política estricta de estabilidad de precios. Sin embargo, a medida que crece la deuda, aumenta la presión política sobre los bancos centrales para que utilicen la política monetaria para apoyar la financiación pública, un fenómeno conocido como dominio fiscal. Si los mercados empiezan a creer que los bancos centrales abandonarán su objetivo de inflación para reducir la carga de la deuda, las expectativas de inflación pueden disiparse y desencadenar una auténtica espiral inflacionaria. Los repetidos ataques a la independencia de la Reserva Federal por parte de actores políticos ilustran este peligro.

Los riesgos sociales son significativos. Los ajustes fiscales sustanciales, ya sea mediante recortes del gasto o subidas de impuestos, tienen consecuencias distributivas que pueden exacerbar las tensiones sociales. Los programas de austeridad europeos posteriores a 2010 provocaron protestas sociales masivas, aumento del desempleo y el auge de movimientos populistas. En Francia, la disposición social a hacer sacrificios en aras de la consolidación fiscal ya se ha agotado, como lo demostraron las protestas de los chalecos amarillos de 2018-2019 y las protestas contra la reforma de las pensiones de 2023. En Estados Unidos, los recortes significativos a la Seguridad Social o Medicare se enfrentarían a una resistencia masiva, ya que millones de personas han basado su previsión de jubilación en ellos.

Los riesgos políticos incluyen una mayor erosión de las instituciones democráticas. Las reiteradas crisis fiscales y los cierres gubernamentales minan la confianza ciudadana en el funcionamiento de los sistemas democráticos. En Francia, la inestabilidad recurrente —cinco primeros ministros en un año— ha socavado profundamente la confianza en la Quinta República. La incapacidad para cumplir con tareas básicas de gobernanza, como la aprobación de un presupuesto, deslegitima el sistema político y crea espacio para alternativas antidemocráticas.

Los riesgos sistémicos para la estabilidad financiera son particularmente preocupantes. El Fondo Monetario Internacional advirtió en octubre de 2025 sobre el aumento de los riesgos de una corrección desordenada del mercado. La combinación de altas valoraciones de activos, bajas primas de riesgo a pesar de los altos riesgos y crecientes tensiones geopolíticas crea las condiciones para una repentina pérdida de confianza. Si los mercados comienzan a creer que la deuda es insostenible, podría producirse una subida abrupta de los tipos de interés, lo que desencadenaría una crisis de refinanciación. Más del 20 % de la deuda estadounidense debe refinanciarse en 2025, lo que provocaría un aumento masivo de los costes de los intereses en caso de una perturbación de los tipos de interés.

Los riesgos de contagio entre países son reales. Una rebaja de la calificación de los bonos franceses podría extenderse a otros países altamente endeudados de la eurozona, como Italia o España. Una crisis de deuda estadounidense sacudiría los mercados financieros globales, ya que los bonos del Tesoro estadounidense actúan como un ancla libre de riesgo del sistema financiero global. Los estudios sobre la crisis de la deuda soberana europea muestran que las rebajas de calificación pueden tener importantes repercusiones en otros países, incluso si no se ven directamente afectados.

Los problemas de equidad intergeneracional se agudizan cada vez más. La acumulación de deuda para financiar el consumo actual traslada la carga a las generaciones futuras, que no participaron ni se beneficiaron de las decisiones. Los pasivos no financiados de la Seguridad Social y Medicare en Estados Unidos (más de 75 billones de dólares) implican que las prestaciones futuras deberán recortarse drásticamente o los impuestos futuros deberán aumentarse drásticamente. En Francia, la imposibilidad de reformar el sistema de pensiones implica que los futuros jubilados recibirán prestaciones más bajas o que los futuros trabajadores tendrán que pagar contribuciones más altas.

Un riesgo subestimado es el peligro de la rigidez política. La elevada carga de la deuda y el aumento de los costos de los intereses reducen el margen fiscal para la política anticíclica en futuras crisis. Si Estados Unidos o Francia caen en una recesión profunda, la capacidad de respuesta con estímulos fiscales se verá significativamente limitada. Esto podría conducir a recesiones más severas y prolongadas. La pandemia de COVID-19 demostró la importancia de la flexibilidad fiscal en situaciones de crisis. Futuras pandemias, crisis financieras o shocks geopolíticos podrían afectar a países que ya se encuentran bajo una presión fiscal máxima.

Los debates controvertidos giran en torno al ritmo y la composición de los ajustes necesarios. Quienes defienden una consolidación rápida argumentan que las demoras solo magnifican los ajustes necesarios y aumentan el riesgo de una crisis. Quienes se oponen advierten que la austeridad es contraproducente en épocas de debilidad económica e incluso puede aumentar el ratio de deuda al reducir el crecimiento. La literatura empírica muestra que los multiplicadores fiscales —la medida en que el PIB disminuye debido a los recortes del gasto— son mayores en recesiones y tipos de interés bajos que en períodos de auge. Esto implica que la consolidación tiene un efecto procíclico y que el momento oportuno es crucial. Resolver este dilema requiere un equilibrio cuidadoso entre la credibilidad y la protección del crecimiento, algo políticamente difícil de lograr.

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Entre la reforma y el colapso: el futuro de las democracias endeudadas – Imagen: Xpert.Digital

Entre el declive gradual y la crisis abrupta: caminos futuros divergentes para las democracias endeudadas

La proyección de posibles vías de desarrollo para Estados Unidos y Francia debe considerar tanto las tendencias graduales como las posibles perturbaciones. El espectro de escenarios plausibles abarca desde un ajuste lento pero controlado hasta crisis financieras agudas con repercusiones sistémicas.

El escenario optimista de una consolidación fiscal exitosa parece improbable en las condiciones actuales, pero no es imposible. Para Estados Unidos, esto requeriría un compromiso político en el que ambos partidos hicieran concesiones sustanciales: los republicanos aceptarían aumentos de ingresos, los demócratas aceptarían reformas a los programas de prestaciones sociales. Precedentes históricos, como la consolidación de Clinton en la década de 1990, demuestran que esto es posible, aunque en condiciones considerablemente más favorables: un fuerte crecimiento económico, el dividendo de la paz posterior a la Guerra Fría y el incipiente auge tecnológico. Una versión moderna podría implicar una combinación de cierre de lagunas fiscales, modestos aumentos de impuestos para las personas con mayores ingresos, aumentos graduales de la edad de jubilación y mejoras en la eficiencia del sistema de salud.

Para Francia, una consolidación exitosa requeriría una gran coalición dispuesta a impulsar reformas impopulares frente a la resistencia de los extremistas. Esto podría incluir el aumento de la edad de jubilación, reformas del sector público, la desregulación del mercado laboral y la modernización del sistema tributario. El modelo podría ser las exitosas reformas implementadas en Alemania bajo el gobierno rojiverde de Schröder a principios de la década de 2000, que fueron dolorosas pero restauraron la competitividad del país. La probabilidad de este escenario es baja, pero no nula. Un catalizador podría ser una crisis aguda que impulse un consenso sobre la necesidad de reformas.

El escenario más probable es una continuación del patrón actual: el escenario de declive gradual que se va superando. En Estados Unidos, esto significaría que los déficits se mantendrían entre el 6% y el 8% del PIB, que la relación deuda/PIB aumentaría gradualmente hasta el 140% o 150% para 2035, y que los costos de los intereses consumirían una parte cada vez mayor del presupuesto. Las crisis periódicas del techo de la deuda y los cierres gubernamentales seguirían causando turbulencias, pero no desencadenarían una corrección fundamental. La posición de la moneda de reserva persistiría, pero se erosionaría gradualmente a medida que otros países (China, Europa) intenten desarrollar alternativas al dólar. Este escenario no representa un equilibrio estable, sino un declive gradual que, en última instancia, es insostenible, pero podría persistir durante décadas.

Para Francia, el escenario de salir del paso implicaría sucesivos gobiernos minoritarios que aprobarían presupuestos mínimos, pero no implementarían reformas estructurales. El ratio de deuda aumentaría al 120-130%, las primas de riesgo se mantendrían elevadas y el crecimiento económico quedaría rezagado respecto al de otros países de la UE. El BCE evitaría un colapso total del mercado mediante la aplicación flexible del Instrumento de Protección de la Transmisión, pero no resolvería los problemas estructurales. Este escenario reduciría gradualmente el nivel de vida de los franceses y debilitaría su posición dentro de la UE.

El escenario pesimista de una crisis financiera aguda es posible para ambos países, aunque con diferentes mecanismos desencadenantes. Para EE. UU., un catalizador podría ser una crisis del techo de la deuda, en la que se produce un impago técnico, socavando fundamentalmente la confianza en los bonos del Tesoro estadounidense. Como alternativa, una perturbación externa (una recesión profunda, una crisis geopolítica, un colapso del dólar como moneda de reserva) podría desestabilizar la dinámica de la deuda. Los economistas advierten que, si se perdiera la confianza en la capacidad o la voluntad de EE. UU. para pagar su deuda, las tasas de interés subirían rápidamente, lo que podría desencadenar una crisis de refinanciación. Dado que más del 20 % de la deuda requiere refinanciación anual, un aumento de la tasa de interés de dos a tres puntos porcentuales incrementaría los costos anuales de los intereses en cientos de miles de millones de dólares.

Para Francia, el escenario de crisis es más probable y se asemeja a la experiencia griega o italiana durante la crisis del euro. Un detonante podría ser otro colapso gubernamental, convenciendo a los mercados de la incapacidad de Francia para reformarse. El aumento de los diferenciales de rendimiento con respecto a Alemania incrementaría las presiones financieras, lo que a su vez requeriría medidas de austeridad más severas, políticamente inviables. El contagio al sector bancario (los bancos franceses poseen cantidades significativas de bonos del gobierno francés) podría desencadenar un círculo vicioso fiscal-financiero. El BCE probablemente intervendría, pero bajo condiciones estrictas que requerirían reformas drásticas. El resultado sería similar a los programas de rescate griegos: austeridad masiva, profunda recesión y malestar social.

Las disrupciones tecnológicas y regulatorias podrían alterar significativamente el desarrollo. La introducción de monedas digitales emitidas por bancos centrales podría transformar radicalmente la política monetaria y generar nuevas oportunidades de financiación pública, o riesgos de un mayor dominio fiscal. El cambio climático y los costos fiscales asociados, tanto para la adaptación como para la mitigación, exacerbarán los desafíos fiscales. El cambio demográfico se acelerará, especialmente en Francia, donde el envejecimiento de la población generará una mayor presión sobre los sistemas de pensiones.

Las perturbaciones geopolíticas plantean riesgos significativos. Una escalada de las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China podría frenar el crecimiento mundial y empeorar la situación fiscal. Un conflicto importante, por ejemplo, sobre Taiwán, implicaría un gasto masivo en defensa y, al mismo tiempo, interrumpiría las cadenas de suministro globales. Para Europa, una escalada del conflicto en Ucrania o nuevas amenazas a la seguridad requerirían un gasto adicional significativo en defensa, lo que entraría en conflicto con unos presupuestos ya de por sí ajustados.

El escenario radical de una reestructuración de deuda o un impago parcial es prácticamente impensable para Estados Unidos, pero no puede descartarse por completo. Históricamente, incluso los países desarrollados han reestructurado ocasionalmente sus deudas: Gran Bretaña tras las guerras napoleónicas, Estados Unidos en la década de 1930 mediante la devaluación del oro. Una variante moderna podría ser la conversión forzosa de bonos a tipos de interés más bajos o vencimientos más largos. Para Francia, la reestructuración en el contexto de la eurozona es extremadamente difícil, ya que desestabilizaría la unión monetaria. Sin embargo, la experiencia griega de 2012 —un impago parcial con una quita del 50 % para los acreedores privados— demuestra que la reestructuración es posible incluso en la eurozona, aunque con enormes costes económicos y sociales.

Un escenario que a menudo se pasa por alto es la lenta monetización de la deuda debido a una inflación persistentemente alta. Si las tasas de inflación se mantienen entre el 4% y el 5% durante varios años, mientras que los tipos de interés nominales aumentan solo moderadamente, esto reduciría significativamente la carga real de la deuda. Esto constituiría una forma de represión financiera: los ahorradores y los tenedores de bonos pierden valor real, mientras que el gobierno se beneficia. Históricamente, muchos países, incluidos Estados Unidos después de la Segunda Guerra Mundial y el Reino Unido en la década de 1970, han reducido parcialmente los altos niveles de deuda mediante la inflación. Sin embargo, esto requiere que los bancos centrales relajen sus objetivos de inflación, lo que generaría problemas fundamentales de credibilidad.

Los plazos para los diferentes escenarios varían considerablemente. Los expertos creen que Estados Unidos aún tiene aproximadamente una o dos décadas de margen de ajuste antes de que la dinámica se vuelva incontrolable. Sin embargo, esto solo aplica si los mercados mantienen la confianza. Una pérdida abrupta de confianza podría acortar drásticamente este plazo. En el caso de Francia, el plazo es significativamente más corto: posiblemente solo unos pocos años antes de que se produzca una crisis aguda si no se implementan reformas sustanciales.

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Imperativos para la acción en un mundo fiscalmente agotado

El análisis de las crisis de deuda paralelas en Estados Unidos y Francia revela cambios fundamentales en la arquitectura financiera global y la sostenibilidad de las democracias occidentales. Las rebajas de las principales agencias de calificación crediticia no solo representan ajustes técnicos en las calificaciones crediticias, sino que también reflejan una profunda pérdida de confianza en la capacidad de estos países para abordar sus desafíos fiscales.

Las principales conclusiones pueden resumirse en varias dimensiones. En primer lugar, la crisis va mucho más allá del mero nivel de deuda. Si bien Estados Unidos, con una ratio deuda/PIB del 124%, y Francia, con el 114%, están significativamente endeudados, estas cifras no son inéditas: Japón opera con una ratio deuda/PIB superior al 250%. La diferencia crucial radica en la combinación de una deuda elevada, déficits estructuralmente elevados, el aumento de la carga de intereses y, sobre todo, la incapacidad política para implementar correcciones. Las agencias de calificación han citado explícitamente la erosión de los estándares de gobernanza, el debilitamiento de los controles y contrapesos institucionales y la creciente polarización como razones clave para sus rebajas de calificación.

En segundo lugar, los factores que impulsan la dinámica de la deuda se retroalimentan. El aumento de la deuda genera mayores cargas de intereses, lo que a su vez incrementa los déficits y exige un mayor endeudamiento. Estados Unidos pagó más de un billón de dólares en intereses en 2025 —más que en defensa o Medicare— y estos costos ascenderán a 1,8 billones de dólares anuales para 2035. En Francia, los costos de los intereses ya superan el gasto militar total y podrían ascender a 100 000 millones de euros para 2028, más de lo que gastan todos los ministerios en conjunto. Esta carga de intereses desplaza el gasto productivo y reduce la flexibilidad fiscal para futuras inversiones o políticas anticíclicas.

En tercer lugar, los desafíos demográficos están enormemente subrepresentados en las estadísticas oficiales de deuda. Los pasivos no financiados de la Seguridad Social y Medicare en Estados Unidos superan los 75 billones de dólares. En Francia, un sistema de pensiones con una edad de ingreso de 62 años —en comparación con los 67 años de Alemania— impone cargas estructuralmente mayores que solo pueden abordarse mediante reformas fundamentales. La suspensión de la reforma de pensiones de Macron ilustra cómo los cálculos políticos a corto plazo predominan sobre las necesidades fiscales a largo plazo.

En cuarto lugar, los riesgos sistémicos son significativos y están interconectados a nivel mundial. Una crisis de deuda estadounidense sacudiría los mercados financieros globales, ya que los bonos del Tesoro estadounidense actúan como el ancla libre de riesgo del sistema. Una crisis francesa podría tener efectos de contagio en otros países altamente endeudados de la eurozona y poner en peligro la estabilidad de la unión monetaria. El Fondo Monetario Internacional advierte explícitamente sobre el aumento de los riesgos de una corrección desordenada del mercado y un círculo vicioso fiscal-financiero.

Las implicaciones estratégicas para las diversas partes interesadas son de gran alcance. Para los responsables políticos en Estados Unidos, la situación requiere un compromiso bipartidista que abarque tanto el aumento de los ingresos como la disciplina del gasto. Esto podría incluir una combinación de cierre de lagunas fiscales, aumentos moderados de impuestos, ajustes graduales a la Seguridad Social y Medicare, y límites estrictos al gasto. La creación de una comisión fiscal independiente con amplios poderes —similar a las recomendaciones Simpson-Bowles de 2010— podría ayudar a superar el estancamiento político. Es crucial que las reformas se implementen gradualmente y con plazos amplios para evitar shocks abruptos y permitir ajustes.

Para Francia, la situación requiere una gran coalición dispuesta a impulsar reformas impopulares frente a la resistencia de los extremistas. Esta debería reanudar la reforma de las pensiones, a la vez que se negocia un contrato social más integral que distribuya equitativamente la carga. Las reformas del mercado laboral, la reducción de la burocracia y la modernización del sector público deben combinarse con inversiones en educación e innovación para fortalecer la competitividad. Restablecer la credibilidad fiscal ante los mercados es crucial para reducir las primas de riesgo y evitar el contagio.

Para la Unión Europea, la crisis francesa exige una reevaluación de los mecanismos de gobernanza fiscal. Las normas vigentes —un límite de déficit del 3% y una ratio de deuda/PIB del 60%— claramente no han funcionado. Una reforma podría incluir mecanismos de aplicación más estrictos, sanciones automáticas por incumplimiento y, al mismo tiempo, mayor flexibilidad para la inversión productiva. Es necesario aclarar el papel del BCE y del Instrumento de Protección de la Transmisión: cuándo y bajo qué condiciones intervendrá el BCE, y qué condiciones fiscales se impondrán.

Para los inversores, estos acontecimientos implican una reevaluación del riesgo de los bonos gubernamentales considerados seguros. Ya pasó la época en que los bonos del Tesoro estadounidense y los OAT franceses se consideraban prácticamente libres de riesgo. La diversificación entre divisas y regiones cobra mayor importancia. Los inversores deberían evaluar activamente la sostenibilidad fiscal y no confiar ciegamente en garantías implícitas. El riesgo de revalorizaciones abruptas del mercado ha aumentado, lo que puede generar volatilidad y pérdidas repentinas.

Para instituciones multilaterales como el FMI, la situación implica la necesidad de actuar de forma preventiva, no reactiva. Es fundamental desarrollar sistemas de alerta temprana para crisis fiscales, brindar asistencia técnica para reformas fiscales y prepararse para posibles escenarios de rescate. El FMI también debería impulsar el debate sobre la reforma de la arquitectura financiera global, incluyendo mecanismos para una reestructuración ordenada de la deuda soberana.

La importancia a largo plazo de este asunto es difícil de sobreestimar. La capacidad de las democracias occidentales para abordar sus desafíos fiscales es fundamental para su posición global y su estabilidad interna. No hacerlo no solo implicaría costos económicos, sino que también pondría en tela de juicio el modelo de democracia liberal. Sistemas autoritarios como China interpretarían esto como una prueba de la superioridad de su modelo. Los próximos años demostrarán si los sistemas democráticos son capaces de resolver problemas estructurales a largo plazo o si siguen atrapados en cálculos políticos a corto plazo.

Una evaluación final debe ser sobria. Ambos países se encuentran en trayectorias fiscalmente insostenibles. La probabilidad de correcciones voluntarias, oportunas y suficientes es baja. El escenario más probable es un declive gradual, intercalado con crisis periódicas, cada una de las cuales obliga a ajustes graduales sin abordar el problema fundamental. La alternativa —un esfuerzo de reforma visionario y de gran envergadura que combine sostenibilidad fiscal con justicia social y dinamismo económico— requeriría un liderazgo político excepcional y un consenso social. Dada la actual fragmentación política, esto parece utópico. Por lo tanto, las rebajas de calificación no son solo señales de advertencia, sino presagios de una crisis de lenta evolución que tardará décadas en resolverse, si es que se logra.

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