Billones ocultos en deuda de IA: cómo Google, Meta y otros están ocultando el verdadero riesgo del auge de la IA

La deuda generada por la IA es una bomba de relojería: ¿Se enfrenta el sector tecnológico al próximo escándalo de Enron?

Una brillante laguna legal: cómo Microsoft y Amazon hacen invisibles sus gigantescos costes de IA

La carrera por el dominio de la inteligencia artificial está consumiendo sumas inimaginables. Gigantes tecnológicos como Alphabet, Meta, Microsoft y Amazon invierten masivamente en nuevos centros de datos, infraestructura energética y chips de última generación. Sin embargo, un análisis más detallado de los balances oficiales de estas empresas revela solo una parte de la historia. Mediante una artimaña contable perfectamente legal, aunque sumamente opaca, estas corporaciones subcontratan billones de dólares en obligaciones financieras a las llamadas sociedades instrumentales. Si bien esto mantiene sus ratios de deuda oficiales impecables y sus calificaciones crediticias brillantes, una gigantesca e invisible montaña de deuda crece en segundo plano. Los reguladores y analistas financieros ya están estableciendo alarmantes paralelismos con crisis financieras históricas y advirtiendo sobre un riesgo de concentración sistémica que amenaza no solo a los inversores, sino también a la economía real global. Una búsqueda de pistas en las notas a pie de página ocultas de los informes trimestrales revela que el auge de la IA se asienta sobre una base financiera mucho más frágil de lo que las empresas tecnológicas están dispuestas a admitir.

Infraestructura de IA: Cuando el balance miente sin mentir

Las mayores empresas tecnológicas estadounidenses están invirtiendo billones de dólares en el desarrollo de inteligencia artificial, pero una parte significativa de estas sumas no aparece en sus balances oficiales. Un análisis de Nikkei Asia sitúa los pasivos no contabilizados, u ocultos, de Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta y Oracle en un total combinado de aproximadamente 1,65 billones de dólares, cifra superior a los 1,35 billones que estas mismas empresas declaran oficialmente como deuda. Esta cifra se ha multiplicado por ocho en tan solo cuatro años y crece casi al mismo ritmo que la expansión explosiva de los centros de datos de IA. Por lo tanto, quien examine los balances de estas empresas de forma aislada solo verá una fracción del riesgo financiero real al que están expuestos los inversores, los prestamistas y, en última instancia, la economía real.

El principio de responsabilidad externalizada

El mecanismo que subyace a esta ofuscación es técnicamente legal y se basa en las denominadas sociedades instrumentales (SPV). Una empresa tecnológica, junto con un prestamista privado o un gestor de activos, constituye una entidad jurídica independiente propietaria de terrenos, edificios, fuentes de alimentación e incluso, en ocasiones, los chips de un centro de datos. Esta SPV obtiene los préstamos, mientras que la empresa tecnológica propiamente dicha simplemente firma un contrato de arrendamiento a largo plazo que garantiza la capacidad del centro de datos durante muchos años. Inversores institucionales como PIMCO, BlackRock, Apollo, Blue Owl Capital y bancos como JPMorgan proporcionan financiación tanto mediante deuda como mediante capital, sin que el importe del préstamo aparezca jamás en el balance de la empresa matriz.

El precedente de Luisiana

El complejo de centros de datos Hyperion en Luisiana ilustra cómo funciona esta estructura en la práctica. Meta, junto con el prestamista Blue Owl Capital, creó una sociedad instrumental denominada Beignet Investor, que captó aproximadamente 27.300 millones de dólares en deuda garantizada, complementada con unos 2.500 millones de dólares en capital. Blue Owl controla cerca del 80% de esta empresa, mientras que Meta posee solo el 20%, actuando de facto como único arrendatario y operador de toda la instalación. La agencia de calificación S&P otorgó al bono una calificación A+, lo cual es destacable dado su rendimiento de alrededor del 6,58%, un nivel más propio de bonos especulativos. Dado que la deuda no está formalmente en manos de Meta, la empresa pudo captar 30.000 millones de dólares adicionales en el mercado de bonos tradicional poco después; una capacidad que difícilmente habría estado disponible en esta magnitud sin la estructura fuera de balance.

¿Quién está ocultando cuánto pasa desapercibido?

Las cifras varían significativamente entre las distintas empresas y revelan la desigualdad en la distribución del riesgo dentro del sector. Meta, por ejemplo, tiene pasivos fuera de balance por aproximadamente 420.000 millones de dólares, casi el triple de los 140.000 millones de dólares de deuda que figuran en su propio balance. Oracle, por su parte, ha incrementado sus pasivos ocultos aproximadamente treinta veces en cuatro años, hasta alcanzar los 273.300 millones de dólares, una cifra estrechamente vinculada al proyecto Stargate que desarrolla conjuntamente con OpenAI. Alphabet y Microsoft también utilizan estructuras similares, aunque con menor transparencia pública respecto a las cantidades exactas.

Buscar	Deuda de IA fuera de balance (estimada)	Deuda declarada oficialmente	Relación
Meta	aproximadamente 420 mil millones de dólares estadounidenses	aproximadamente 140 mil millones de dólares estadounidenses	aproximadamente 3 veces
Oráculo	aproximadamente 273.300 millones de dólares estadounidenses	significativamente menor, aproximadamente un aumento de 30 veces desde 2022	en fuerte aumento
Alphabet, Microsoft, Amazon	Parte de los 1,65 billones de dólares estadounidenses combinados	Parte de los 1,35 billones de dólares estadounidenses conjuntos	variable

¿Por qué las normas contables permiten esta brecha?

Desde una perspectiva puramente contable, esto no constituye una violación de las regulaciones aplicables, sino más bien una explotación deliberada de las normas contables vigentes. Mientras un centro de datos no haya entrado en funcionamiento o los chips encargados no se hayan entregado, las obligaciones de arrendamiento y compra a largo plazo solo deben divulgarse en las notas a pie de página de los informes trimestrales, pero no es necesario registrarlas como un pasivo regular en el balance. Solo cuando la instalación comienza a operar, la obligación aparece repentina y completamente en el balance, lo que puede generar una ruptura estructural abrupta en las cifras clave para analistas y agencias de calificación. El verdadero atractivo de este sistema para las empresas reside precisamente en este desfase temporal, ya que les permite mantener un balance impecable y, por lo tanto, una calificación crediticia de primer nivel durante la fase de construcción, que requiere una inversión de capital considerable.

La delgada línea entre lo legal y lo arriesgado

Críticos como el periodista tecnológico Ed Zitron describen esta práctica como un flagrante escándalo corporativo y establecen paralelismos explícitos con el colapso del gigante energético Enron hace unos 25 años, que también utilizó vehículos de propósito especial para ocultar riesgos a los inversores. La diferencia crucial radica en que, a diferencia de Enron, las estructuras actuales se divulgan por completo y cumplen con las normas contables más estrictas vigentes desde entonces, razón por la cual los expertos consideran exagerada la comparación directa. Sin embargo, persiste un problema estructural, ya que prácticamente ningún inversor lee habitualmente las notas a pie de página, ocultas en lo profundo de los informes trimestrales, donde se disimulan estas obligaciones, de modo que el verdadero perfil de riesgo de una empresa permanece prácticamente invisible para el participante medio del mercado.

La comparación con Enron se centra en el método de financiación, no en el fraude a la misma escala; Enron también utilizó entidades de propósito especial (SPE, por sus siglas en inglés) para mantener las deudas fuera de su balance.

Lo que ocurrió en 2001: Enron, una empresa energética con sede en Texas, creó más de 3000 vehículos de propósito especial (SPV, por sus siglas en inglés) a través de su director financiero, Andrew Fastow, para ocultar deudas y pérdidas. La estructura funcionaba básicamente así: Enron vendía activos a precios inflados a una SPE (Sociedad de Propósito Especial), que financiaba la compra con préstamos garantizados implícitamente por Enron. El flujo de efectivo resultante se registraba falsamente como deuda en lugar de pasivo. Esto permitió a Enron mantener aproximadamente 13 000 millones de dólares en pasivos fuera de balance, mientras que su deuda total real rondaba los 38 000 millones de dólares.

Fundamentalmente, muchas de estas entidades de propósito especial (SPE, por sus siglas en inglés) estaban respaldadas por las propias acciones de Enron en lugar de por capital externo genuino, lo que provocó su colapso en cuanto cayó el precio de las acciones de Enron. Fastow y otros ejecutivos controlaban simultáneamente estas empresas y se enriquecieron mediante conflictos de interés ocultos en las transacciones. Cuando S&P rebajó la calificación crediticia de Enron por debajo del grado de inversión en noviembre de 2001, aproximadamente 4.000 millones de dólares en deuda fuera de balance se volvieron inmediatamente exigibles. La empresa no pudo pagar y se declaró en bancarrota el 2 de diciembre de 2001, la mayor bancarrota en la historia de Estados Unidos hasta ese momento. Los accionistas perdieron aproximadamente 74.000 millones de dólares, decenas de miles de empleados perdieron sus ahorros y el escándalo condujo al colapso de la firma auditora Arthur Andersen y al endurecimiento de las normas contables mediante la Ley Sarbanes-Oxley.

Por qué la comparación con la deuda de IA actual es errónea, pero aún pertinente: En el caso de Enron, hubo un fraude genuino porque se ocultaron conflictos de interés y el control sobre las SPE, y el público no pudo ver el verdadero impacto económico de estas estructuras. En contraste, las SPE de IA actuales, como Meta, Oracle y otras, son totalmente transparentes y cumplen con las normas contables más estrictas implementadas desde Enron, razón por la cual los expertos rechazan la acusación directa de fraude. Sin embargo, el paralelismo estructural persiste: En ambos casos, el riesgo real y creciente se oculta a la vista de la mayoría de los inversores mediante complejas estructuras fuera de balance; solo que ahora sucede técnica y legalmente.

La lógica detrás de la subcontratación

Esta estructura ofrece a las corporaciones varias ventajas comerciales tangibles que van mucho más allá de la mera manipulación del balance. En primer lugar, la relación deuda-capital se mantiene baja, lo que a su vez permite condiciones de financiación más favorables en el mercado de bonos tradicional. En segundo lugar, al distribuir el riesgo entre múltiples vehículos de propósito especial (SPV) y grupos de inversores, se puede movilizar un volumen total de capital significativamente mayor que el que podría soportar un solo balance, lo cual resulta casi esencial dada la magnitud de la actual ola de inversiones. En tercer lugar, en caso de impago, el riesgo principal recae teóricamente sobre los acreedores del SPV, ya que solo tienen derecho sobre los activos físicos, como terrenos, edificios y equipos, y no sobre el resto de los activos de la corporación. Sin embargo, en la práctica, esta aparente transferencia de riesgo se mitiga considerablemente porque las corporaciones suelen emitir las denominadas garantías de valor residual, comprometiéndose a compensar a los inversores si el valor del activo cae por debajo de un determinado umbral al final del plazo del arrendamiento.

La magnitud del auge de inversión subyacente

Para comprender la importancia de estas estructuras de financiación, conviene analizar la magnitud de las inversiones subyacentes. Se prevé que las cinco mayores empresas de hiperescala inviertan colectivamente entre 700.000 y 900.000 millones de dólares en capital en 2026, lo que supone un aumento de aproximadamente el 36 % con respecto al año anterior. Solo Amazon planea invertir alrededor de 200.000 millones de dólares en 2026, más del doble de su cifra de 2025, mientras que Alphabet casi ha duplicado su previsión hasta situarla entre 175.000 y 185.000 millones de dólares. Según cálculos de Allianz Research, la intensidad de la inversión se sitúa actualmente en el 34 % de los ingresos, más del doble del pico del 15 % alcanzado durante el auge de las puntocom a finales de la década de 1990. Resulta especialmente alarmante la creciente brecha entre el ritmo de inversión y el crecimiento real de los ingresos, que, según estimaciones del inversor Sequoia, asciende ahora a unos 600.000 millones de dólares anuales y ya supera significativamente la divergencia entre inversión e ingresos de la burbuja de las puntocom.

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El flujo de caja está bajo presión

Esta ola de inversiones está dejando profundas huellas en las métricas operativas de las empresas afectadas, obligándolas cada vez más a recurrir al financiamiento mediante deuda en lugar de financiar sus gastos con los recursos de su actividad principal. Los analistas de Evercore ISI ya lo consideran una señal de alerta roja, dado que el flujo de caja libre combinado de las empresas de hiperescala está cayendo a un nivel que no se veía desde el ciclo económico de 2022. Según esta evaluación, 2026 podría ser incluso el primer año de Amazon con un flujo de caja libre negativo, una clara indicación de que la actividad inversora ha superado la rentabilidad. PIMCO calcula que los gastos de capital consumirán alrededor del 94 % del flujo de caja operativo de las empresas de hiperescala en los próximos dos años, en comparación con solo el 40 % en 2023, lo que subraya el cambio estructural en la asignación de capital de estas empresas.

Advertencias del regulador financiero mundial

No solo analistas individuales, sino también autoridades reguladoras internacionales, están alertando sobre la creciente interconexión entre la infraestructura de IA y los mercados de crédito privados. El Banco de Pagos Internacionales (BPI), a menudo denominado el banco central de los bancos centrales, advierte explícitamente en un informe reciente sobre los paralelismos con la especulación ferroviaria del siglo XIX y la burbuja de las puntocom, pero señala que las sumas actuales superan con creces las del pasado. La organización advierte específicamente que todos los grandes proveedores de servicios en la nube a gran escala están apostando simultáneamente por lo mismo, impulsados ​​por la suposición de que solo un puñado de proveedores dominará el mercado, lo que podría conducir a una sobreinversión colectiva. Si esta apuesta resultara errónea, la autoridad cree que una fuga repentina de capitales podría revertir abruptamente toda la ola de inversión, provocando una espiral recesiva que podría desarrollarse mucho más rápido que las crisis bancarias anteriores, dado que gran parte de la financiación se canaliza a través de fondos de cobertura y vehículos de crédito privados con menor regulación.

El Consejo de Estabilidad Financiera observa riesgos crecientes de concentración

Además, el Consejo de Estabilidad Financiera, organismo que coordina a las autoridades de supervisión financiera de 24 países, constató en su informe que los proyectos relacionados con la IA ya representaban más de un tercio del total de los préstamos privados en 2025, un fuerte incremento respecto al 17 % de los cinco años anteriores. El consejo identifica dos canales de riesgo interconectados que pueden reforzarse mutuamente. En primer lugar, existe el riesgo de retrasos o cancelaciones de proyectos de centros de datos debido a problemas en el suministro eléctrico, lo que, debido a las cláusulas contractuales de los acuerdos de préstamo, puede desencadenar automáticamente condiciones más estrictas y, por lo tanto, pérdidas potencialmente más rápidas. En segundo lugar, existe el riesgo de sobrecapacidad si la expansión de los centros de datos supera la demanda real de potencia de cálculo para IA, lo que podría provocar una fuerte revaluación de los activos subyacentes y, en consecuencia, pérdidas crediticias significativas para los prestamistas privados.

La financiación circular como factor de riesgo adicional

Un elemento particularmente sensible en esta red es la denominada financiación circular, en la que las grandes empresas tecnológicas poseen participaciones en laboratorios de IA que, a cambio, se comprometen a comprar capacidad de computación o chips a las mismas empresas que previamente invirtieron en ellas durante varios años. Al mismo tiempo, muchos centros de datos se subcontratan a empresas constructoras externas que, a su vez, arriendan estas instalaciones mediante contratos a largo plazo con cláusulas de rescisión. El Banco de Pagos Internacionales critica explícitamente que los términos de dichos contratos no se divulguen adecuadamente y que, en ocasiones, los mismos activos puedan utilizarse como garantía en múltiples ocasiones. Si las grandes empresas tecnológicas redujeran o incluso detuvieran su agresivo ritmo de inversión, toda la cadena de suministro —desde los proveedores de servicios de infraestructura hasta los fabricantes de chips y los prestamistas privados— sufriría pérdidas de ingresos, siendo los proveedores de servicios de construcción e ingeniería especialmente vulnerables debido a la relativa debilidad de sus balances.

Clasificación por las agencias de calificación

A pesar de todas estas señales de alerta, las principales agencias de calificación han presentado hasta ahora un panorama considerablemente más optimista que las autoridades reguladoras internacionales. En su propio análisis, metodológicamente algo más conservador, Moody's sitúa el volumen de acuerdos fuera de balance en torno a 1,2 billones de dólares, de los cuales más de 820.000 millones corresponden a centros de datos aún en construcción. Al mismo tiempo, la agencia subraya explícitamente que, a pesar de estos compromisos, las empresas de hiperescala siguen contando con algunos de los balances más sólidos del mundo empresarial y que sus calificaciones de grado de inversión no corren riesgo inmediato. Esta evaluación revela una notable discrepancia entre la percepción de las agencias de calificación, que se centran más en la rentabilidad fundamental de las empresas, y la de los reguladores macroprudenciales, que consideran el riesgo sistémico de toda la estructura financiera.

La reacción del mercado oscila entre el nerviosismo y la necesidad imperiosa de continuar

En los últimos meses, ha surgido una dinámica paradójica en los mercados de capitales: los inversores reaccionan con creciente nerviosismo ante cualquier aumento en los planes de inversión, mientras que, simultáneamente, perciben una reducción repentina de estos planes como aún más amenazante. Cuando Alphabet elevó su previsión de gasto de capital para 2026 hasta los 205.000 millones de dólares, las acciones de la compañía cayeron notablemente al principio, ya que los inversores temían mayores costes de servicio de la deuda y menores dividendos. Sin embargo, el destacado inversor Steve Eisman, conocido por sus apuestas contra la burbuja inmobiliaria de 2008, advirtió al mismo tiempo que una reducción sustancial de las inversiones por parte de cualquiera de los principales proveedores de servicios en la nube provocaría una espiral descendente en todo el mercado, dado que las valoraciones actuales del mercado ya contemplan la continuación ininterrumpida de este ritmo de inversión. Una encuesta de Bank of America a gestores de fondos globales también muestra que el 34% de los encuestados considera ahora que el gasto de capital de las empresas de hiperescala es la fuente más probable de un futuro evento de crédito sistémico, el doble que el mes anterior.

Qué revés supondría para la economía alemana y europea

Para una región económica como Alemania, cuya estructura industrial y de pymes depende cada vez más de las infraestructuras digitales que ofrecen las grandes empresas estadounidenses, una reevaluación abrupta de esta arquitectura financiera no sería, en absoluto, un mero fenómeno abstracto del mercado de capitales. Si se confirmara la preocupación expresada por el Banco Central Europeo —que el crédito privado ha impulsado el auge de la IA más allá de sus límites sostenibles—, un endurecimiento repentino de las opciones de financiación afectaría directamente a los precios y la disponibilidad de la capacidad en la nube, de la que dependen las empresas europeas para sus propios procesos de digitalización y el desarrollo de sus aplicaciones de IA. Al mismo tiempo, la estrecha interrelación entre los fondos de pensiones estadounidenses, las aseguradoras y las entidades de crédito privadas que financian estos centros de datos demuestra que una recesión en Estados Unidos podría extenderse rápidamente a los mercados de capitales globales y, por lo tanto, afectar también a los inversores institucionales europeos que poseen inversiones en dichos fondos.

Entre el riesgo calculado y la ceguera estructural

Los datos y las evaluaciones disponibles ofrecen una visión matizada, aunque inquietante, del panorama actual de la financiación de la IA. No se trata de un fraude flagrante al estilo del escándalo de Enron ni de un fenómeno marginal e inofensivo de las finanzas corporativas, sino más bien de una zona gris legal, aunque cada vez más opaca, en la que los crecientes riesgos se ocultan sistemáticamente a la mayoría de los participantes del mercado. La responsabilidad de una evaluación de riesgos adecuada se traslada, por lo tanto, de los inversores, que tradicionalmente se basan en ratios contables, a analistas de crédito especializados dispuestos a examinar notas a pie de página y estructuras contractuales complejas. Mientras las aplicaciones de IA subyacentes generen los rendimientos económicos previstos, este sistema probablemente se convierta en un instrumento de financiación ingenioso, aunque agresivo. Sin embargo, si los éxitos de monetización prometidos no se materializan o se retrasan significativamente más allá de los períodos de depreciación actualmente muy cortos, de tres a cinco años, se amenaza con un escenario en el que miles de millones de pasivos actualmente invisibles se transformarán simultáneamente en cargas de balance abiertamente visibles en cuestión de trimestres, desencadenando así precisamente la reacción en cadena contra la que tanto el Banco de Pagos Internacionales como el Consejo de Estabilidad Financiera han advertido inequívocamente.

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